「 国金电子 」周观点：创新让电子重燃激情，接下来如何布局？

投资建议

电子近期强劲反弹，通过梳理不难发现，主要表现在两大方向，一是创新大趋势（折叠OLED手机和5G智能手机），二是前期跌幅较大，基本面不错的公司迎来估值修复、超跌反弹。

接下来电子板块还有哪些细分子行业及公司有机会呢？我们认为，二、三季度基本面迎来向好趋势的低估值、优质公司有望接棒。

5G加速推进，继续看好5G基站及智能终端电子受益主线。 上周，Qualcomm宣布推出第二代5G NR调制解调器—骁龙X55 5G调制解调器。骁龙X55是一款7nm单芯片，支持5G到2G多模，还支持5G NR毫米波和6 GHz以下频谱频段。在5G模式下，其可实现最高达7Gbps的下载速度和最高达3Gbps的上传速度；同时，其还支持Category 22 LTE带来最高达2.5 Gbps的下载速度。三星电子宣布已完成“第二代”5G毫米波基站芯片的研发，可以使得5G基站的尺寸、重量、功耗都降低约25%，将在今年二季度大规模量产，用于向韩国和美国的5G商用基站发货，三星表示，到目前为止，三星已经为运营商提供了超过3.6万个5G基站。2月20日，华为表示，已发货超过4万个5G基站。华为有望在今天晚上发布5G手机Mate X，采用“巴龙5000”5G基带芯片（7nm）和“麒麟980” 处理器，同时支持非独立组网NSA与独立组网SA，Sub-6GHz下载速率可达4.6Gbps，mmWave毫米波频段下载速率可达6.5Gbps。

PCB，行业稳健增长，集中度提升，二、三季度迎来需求旺季。 新兴需求驱动：服务器、数据中心、汽车电动化及智能化、IOT设备对PCB需求日益增加。产业转移：全球PCB继续向大陆转移，中国PCB产业增速高于全球，未来日本、欧洲、美国将持续衰退。集中度进一步提升：环保要求越来越高，产业竞争进一步加剧，中小企业生存压力较大，管理优秀，应用领域高端的龙头公司将持续受益。我们认为，PCB行业在智能手机、5G基站、IOT设备等需求的拉动下，二、三季度有望迎来需求旺季，建议配置优质公司。

功率半导体淡季不淡，看好旺季来临投资机遇。 在新能源、变频家电、IOT设备等需求拉动下，功率半导体呈现淡季不淡的良好趋势，根据富昌电子2019年Q1市场行情报告，MOSFET、IGBT的产品交期依然普遍在30周以上，且价格有所上调，其中英飞凌货期最长，达到39-52周，晶体管、二极管、逻辑器件货期也大都呈现延长趋势，涨价势头明显，供给紧缺情况依然严峻，我们认为，二三季度行业将进入需求旺季，看好旺季来临投资机遇。

我们认为，对于智能手机来讲，5G、折叠屏（预测2019年量不会很大，约100-150万台，2021年有望达到千万数量级）都是新的开始，产业链创新、不断完善的空间很大，还有持续推进的摄像头（四摄、潜望式摄像头）创新，智能手机创新节奏将明显加快，一大波新机即将发布，看好产业链拉货及创新技术机会。功率半导Q1淡季不淡，PCB及功率半导体二、三季度有望迎来需求旺季，看好旺季来临投资机遇。 看好细分行业及公司如下 ：

5G智能终端： 立讯精密、信维通信、顺络电子、电连技术、硕贝德；

PCB： 沪电股份、深南电路、东山精密、鹏鼎控股、景旺电子、依顿电子、胜宏科技；

功率半导体： 闻泰科技、华虹半导体、扬杰科技；

智能手机摄像头创新： 舜宇光学科技、欧菲科技、水晶光电。

风险提示： 5G进展不达预期，PCB竞争激烈，功率半导体旺季需求不达预期。

一、 本周核心观点

1、5G加速推进，继续看好5G基站及智能终端电子受益主线。

（1）高通发布第二代5G调制解，调器和射频前端解决方案

近日，Qualcomm宣布推出第二代5G NR调制解调器——骁龙X55 5G调制解调器。骁龙X55是一款7纳米单芯片，支持5G到2G多模，还支持5G NR毫米波和6 GHz以下频谱频段。在5G模式下，其可实现最高达7Gbps的下载速度和最高达3Gbps的上传速度；同时，其还支持Category 22 LTE带来最高达2.5 Gbps的下载速度。

骁龙X55 5G调制解调器搭配最新发布的5G毫米波天线模组（QTM525）、同时支持6 GHz以下5G和LTE的全新单芯片14纳米射频收发器、以及6GHz以下射频前端模组，提供面向全部主要频谱频段的新一代从调制解调器到天线的完整解决方案，帮助客户以全球规模快速打造5G终端。骁龙X55旨在将5G能力赋予广泛的终端类型，包括顶级智能手机、移动热点、始终连接的PC、笔记本电脑、平板电脑、固定无线接入点、扩展现实终端以及汽车应用等。

这一代产品提升非常明显，解决了之前的几大问题，有望加速5G终端商用化进程。

基带芯片：

解决了4G和5G基带的整合，上一代只是单独的5G基带芯片，2/3/4G是另一个基带芯片，这一代X55是支持2G到5G所有频段，所有地区，相当于整合度更高，更省空间。

实现最高达7Gbps的下载速度和最高达3Gbps的上传速度；支持4G和5G的动态频谱共享，为全球运营商的5G部署带来极大的灵活性，提高频谱使用效率。

采用7nm工艺，功耗和散热更好。

应用领域由智能手机，拓宽到物联网。骁龙X55除5G智能手机之外，能够对未来的移动和固定设备，智能汽车等物联网移动计算设备都能具有很好的支持。

射频芯片：毫米波芯片模组：

这一代毫米波芯片模组的尺寸相较于上一代小了很多，一个手机一般要用多个毫米波芯片模组，所以之前5G的手机样机都很大，这一款芯片可支持厚度不到8毫米的纤薄5G智能手机设计，是小型化的跨越式发展。

高通同时发布的相关的射频前端产品，比如PA 模组，分集模组，天线调谐，以及包络芯片等，更实现了从基带到射频前端的完整一体化布局。

高通此时新产品解决了众多5G之前存在的一些大的问题，有望加速5G终端的大规模商用。此次高通发布了从基带到射频前端，整个配套的一系列产品，这对于手机厂商，特别是OEM厂商快速实现中高端5G终端商用带来了便利。

（2）华为有望今天发布5G手机Mate X。

根据5G微信公众平台信息，华为有望在今天晚上发布5G手机Mate X，采用“巴龙5000”5G基带芯片（7nm）和“麒麟980” 处理器，同时支持非独立组网NSA与独立组网SA，Sub-6GHz下载速率可达4.6Gbps，mmWave毫米波频段下载速率可达6.5Gbps。

（3）三星完成“第二代”5G毫米波基站芯片开发。

三星电子宣布已完成“第二代”5G毫米波基站芯片的研发，可以使得5G基站的尺寸、重量、功耗都降低约25%，将在今年二季度大规模量产，用于向韩国和美国的5G商用基站发货，三星表示，到目前为止，三星已经为运营商提供了超过3.6万个5G基站。

从A股智能终端5G供应链公司来看我们看好：

天线： 从4G到5G天线是绝对的增长，频率而提升和频段增加，将代来天线数量和价值量的提升。 看好：立讯精密，信维通信，硕贝德。

射频连接： 随着天线数量的增加，手机射频连接通道数同步增加， 由于手机空间有限以及轻薄化需求，传统的同轴连接线可能会被多层的MPI或LCP，替代，看好具有相关布局的： 电连技术，立讯精密，信维通信 。

射频前端： 射频前端作为无线通信最核心的环节，将迎来高增长，根据yole的预测，全球射频前端市场将由2017年的150亿美元增长到2023年的350亿美元，复合增速高达14%；看好具有相关布局的： 信维通信 。

被动元件： 被动元件在电路中必不可少，射频前端元件的增加必然带来电容电阻电感等元件的同步增加，看好国内射频电感龙头： 顺络电子 。

2、PCB，行业稳健增长，集中度提升，二、三季度迎来需求旺季。

PCB是电子产品之母，应用广泛，全球PCB行业稳健增长，2017年增长8.6%，预测2018年增长7.3%， 2022年全球PCB市场规模将达到688亿美元，2017-2022年均复合增长4.0%，通讯基站、汽车、消费电子将快速增长，2017-2022年年均复合增速将分别达到4.9%、4.8%、4.7%。5G时代来临，将带动电子行业新一轮发展，受益新兴产业需求驱动，全球PCB产业继续向中国大陆转移及行业集中度进一步提升，我们看好PCB行业优质龙头公司。

新兴需求驱动，PCB产业成长动力充足： 5G基站结构升级，基站PCB需求面积有望增加4-5倍，预测2017-2021年通信基站用PCB复合增速将达到6.9%；电动车PCB单车价值量数倍于传统燃油车，传统燃油车单车PCB价值60美元，而电动车PCB单车价值量达到400美元，预测2022年全球电动汽车产量将达到600万辆；智能手机创新推动单机PCB价值量不断提升，iPhone Xs Max电路板使用量高达27片，包括3片SLP主板及24片软板，预测价值量超过70美元；手机三摄/四摄、5G手机、折叠手机、可穿戴设备等，采用PCB数量将显著提升，行业未来增长动力充足。

市场集中度进一步提升，大者恒大、强者恒强： 根据Prismark数据，2011年全球前30家PCB板公司合计全球占比为49.8%，2017年提升至60.5%，市场集中度提升特征显著。中国PCB龙头公司市占率提升明显，鹏鼎控股从2011年的2.7%提升到了2017年的6.1%，深南电路从2011年的0.6%提升到了2017年的1.4%，深南电路从2011年的0.37%提升到了2017年的1.06%。PCB产业后发优势明显，新增产线自动化程度高、用人少、技术先进、生产效率高，老产线产能将自然淘汰。我们认为，未来随着环保政策的趋严及资金压力，中小企业的生存环境越来越艰难，资源向行业龙头公司倾斜，市场集中度将进一步提升。

全球PCB产业继续向中国大陆转移： 中国作为全球PCB行业的最大生产国，占全球PCB行业总产值的比例已由2008年的31.18%上升至2017年的50.53%。预测未来将进一步向中国转移，预计2022 年中国PCB产值将达到356亿美元，全球占比达到51.9%，美洲、欧洲和日本的产值占比将继续下滑。

我们认为，虽然PCB产业未来几年复合增速只有4%，但是市场空间大，2018年全球有630亿美元规模，再加上产业进一步向中国转移，国外公司逐步放弃，而国内中小企业由于环保及资金压力，将被收购整合或者退出市场：管理优秀，技术先进，应用领域竞争格局较好，不断发展高端产品的行业龙头公司将持续受益。

3、功率半导体淡季不淡，看好旺季来临投资机遇。

2019年Q1功率半导体维持高景气

在新能源（电动汽车、光伏、风电）、变频家电、IOT设备等需求拉动下，功率半导体呈现淡季不淡的良好趋势，根据富昌电子2019年Q1市场行情报告，Mosfet、IGBT的产品交期依然普遍在30周以上，且价格有所上调。

高低压MOSFET、IGBT英飞凌货期最长，达到39-52周，供给紧缺情况依然严峻。

晶体管、二极管、逻辑器件货期也大都呈现延长的趋势，涨价趋势明显。

2019年1月中国电动汽车销售同比增长138%。

中国汽车工业协会（以下简称“中汽协”）发布的2019年新一期的产销数据，2019年1月，新能源汽车产销分别完成9.1万辆和9.6万辆，比上年同期分别增长113%和138%。

其中纯电动汽车产销分别完成6.7万辆和7.5万辆，比上年同期分别增长141.1%和179.7%；插电式混合动力汽车产销分别完成2.4万辆和2.1万辆，比上年同期分别增长59.9%和54.6%。

纯电动依然是新能源市场的主力军，占据着78%的市场份额。但混合动力自2018年起就表现出强大的市场增势，在后补贴时代，综合性能更强的混合动力车型会更具市场竞争力。

我们看好新能源汽车产业的发展，相对于传统汽车而言，新能源汽车单车功率半导体器件使用量成倍增长，汽车电动化进程将带动功率半导体器件产业快速发展。

4、手机高倍光学变焦趋势明朗，潜望式摄像头放量在即

光学变焦将是手机摄像下一个创新方向： 高倍光学变焦将会是智能手机摄像下一个需求爆点，长焦摄像头则是其中的一大难点。受限于智能手机轻薄化的趋势，传统摄像头模组结构将无法满足高倍光学变焦的要求，因此潜望式摄像头将会站上手机摄像头的舞台。

“ 广角+超广角+潜望式长焦”将成为旗舰机的标配： 近年，智能手机最高的变焦倍数是华为Mate20 Pro的3× 光学变焦，通过对华为Mate20 Pro以及iPhone Xs Max变焦方式的研究发现，智能手机仍是依靠两颗定焦镜头的配合达到“光学变焦”的效果。2019年“广角+超广角/标准焦距+潜望式长焦”有望开始在智能手机中渗透，2020年随着5G带动VR/AR内容，后置3D Sensing将会在智能手机中放量，我们认为，2020年“广角+超广角/标准焦距+潜望式长焦”将会是智能手机旗舰机摄像头组合的解决方案，四摄将成为旗舰机的标配，部分机型则会采用五摄方案。

潜望式摄像头将持续推动资源向头部企业集中： 潜望式摄像头将会给光学镜头以及摄像头模组企业带来新的挑战和机遇：1）对于光学镜头企业，潜望式镜头新增1-2块玻璃材质转向棱镜，过去手机镜头多是塑胶镜头，因此潜望式镜头将会要求手机镜头企业具备玻璃光学元件的设计与制造能力；此外，潜望式镜头将会打开单个镜头镜片数量的空间，未来7p、8p镜头都将不受手机厚度的限制；2）对于摄像头模组企业，新增的玻璃转向棱镜会导致潜望式摄像头的跌落稳定性远不如传统摄像头，这对模组厂的组装能力会提出严苛的要求，另外复杂的摄像头组件将会对模组厂的算法以及AA设备提出新的要求；对模组厂的机遇是，潜望式将推动四摄在智能手机中的渗透，进一步提升智能手机摄像头模组的单价。

我们认为，随着智能手机摄像头创新频率的加快，如潜望式摄像头、玻塑混合摄像头、屏下摄像头等新型摄像头的诞生，对摄像头产业链各个环节的企业在技术专利储备、CAPEX、客户结构上都提出了更高的要求，行业集中度将会进一步提高。

2020年潜望式摄像头市场规模有望超26亿美元： 我们通过对各手机品牌旗舰机型销量以及潜望式摄像头渗透率的预测，中性预计2020年潜望式摄像头市场规模将达到26.4亿美元。国产智能手机，尤其是在光学创新走在前列的华为，将会是潜望式摄像头的主要推动者，有望在P系列及Mate系列搭载。

光学变焦是智能手机摄像头的创新重点： 变焦就是改变焦距，从而得到不同宽窄的视场角，不同大小的影像和不同的景物范围。焦距变长，可以拍摄的景物距离就可以更远。

变焦方式通常有光学变焦和数码变焦两种方式。光学变焦是依靠镜头中镜片的移动（改变镜片之间的距离），进而改变镜头的焦距，实现变焦；而数码变焦是通过数码相机内的处理器，把图片内的每个像素面积增大，从而达到放大目的，光学变焦照相素质远优于数码变焦。

5×以上光学变焦，催生摄像头创新： 3×光学变焦之后，为了追求更高倍数的光学变焦，镜头组的光路设计将会更加复杂；另外，长焦镜头与CIS的距离变化范围更为广阔，因此整个模组的厚度会显著增加，这对于轻薄化的智能手机是不可接受的。例如华为Mate20 Pro的厚度仅为8.6 mm，从厚度上无法加入高倍光学变焦所需要的长焦镜头。因此，为了实现高倍光学变焦，智能手机摄像头势必会发生巨大的变化，必须采用潜望式摄像头。

潜望式摄像头与常规摄像头模组元件组成差异不多，结构区别较为明显： 以OPPO在2017年MWC推出的潜望式摄像头为例，组成上，潜望式摄像头模组与常规摄像头模组差异不多，均含有感光芯片、镜头组、红外滤光片、音圈马达， 潜望式摄像头较常规摄像头多一到两个光线转向元件。 光线转向单元包括棱镜外壳、棱镜、棱镜座、支承轴套、支承轴、支承卡座。

结构上，潜望式摄像头则与常规摄像头模组由比较明显的差异，潜望式镜头镜片与智能手机平面垂直放置，而常规摄像头镜头镜片则是与平面平行放置，因此潜望式摄像头为镜头组提供更长的空间选择。潜望式摄像头在智能手机中结构的差异实现了更高的摄像头模组高度。

光学变焦+3D Sensing将驱动“超广角+广角/标准焦距+潜望式长焦+TOF”四摄方案成为旗舰机标配： 高倍光学变焦一定会采用潜望式长焦摄像头，因此“超广角+广角/标准焦距+潜望式长焦”会成为2019年旗舰机的标配；随着2020年5G带来VR/AR内容，后置3D Sensing势必会在智能手机中加速渗透，因此“超广角+广角/标准焦距+潜望式长焦+TOF”四摄方案将成为智能手机的标配。此外，多个长焦摄像头用来实现更好的“光学变焦”体验，以及其他摄像头如鱼眼镜头、移轴镜头都有可能打开智能手机后置摄像头数量的上限，未来仍需紧跟消费者的需求以及厂家的创新动力。

2007年至2015年，智能手机摄像头的创新集中在单摄像头的元器件创新，摄像头像素提升推进CMOS以及光学镜头发展，因此对相关零部件厂商的技术更新要求会更高，但是对摄像头模组的技术要求相对会低。单摄模组供应商包括一大批中日韩台企业，如舜宇光学、欧菲科技、丘钛科技、光宝科技、高伟光电、Patron、信利光电、LG Innotek、三星电机、Primax、Sony等。

2015-2017年，双摄开始在智能手机中渗透，双摄对加工公差的管控，同轴度的管控以及磁干扰的要求更高，制造难度大；且双摄从精度上要求必须采用AA制程，产业规模化投入更大，因此供应商显著减少，双摄像头模组的供应商主要包括舜宇光学、欧菲科技、丘钛科技、光宝科技、信利光电、LG Innotek、三星电机等。

2017-至今，3D摄像头以及三摄开始在智能手机中渗透，对精度、算法要求更高，良率较低生产周期更长导致AA设备需求更多，因此生产线投资的规模要求会更高，具备规模化生产的供应商进一步减少，主要是舜宇光学、欧菲科技、光宝科技等。

潜望式摄像头对整个摄像头产业链的影响？

潜望式摄像头核心难点： 潜望式摄像头中新增的玻璃材质转向棱镜将带来一系列的连锁反应。

1）玻璃材质转向棱镜的导入将会对摄像头模组的跌落稳定性提出严格的要求。 众所周知，单反镜头极不抗摔，主要原因就是单反镜头多是由玻璃镜片构成，而手机作为频繁使用的消费电子产品，在生命周期中会遭遇多次摔落，因此通常手机摄像头的一大重要考核性能即是跌落稳定性。过去智能手机摄像头基本全是塑胶镜片，较为耐摔，但是潜望式摄像头需要引入玻璃零部件，因此潜望式摄像头的耐摔性会远不如常规摄像头， 如何提高潜望式摄像头跌落稳定性将会是对摄像头模组厂的重大考验。

2）对于手机镜头企业，过去十几年，手机镜头的材质主要是塑胶，相关龙头公司如大立光、舜宇光学科技、玉晶光等企业对塑胶镜片的注塑成型、切片、组装等各个环节都有很深的理解，这些公司也一直牢牢占据这行业第一集团的位置。但是，潜望式镜头与传统手机镜头的不同在于前者多了一块玻璃材质的转向棱镜，虽然转向棱镜制造工艺并不复杂，但这仍然要求手机镜头企业对玻璃镜头的光路设计、制造都有一定的沉淀。

3）单镜头镜片数量的瓶颈将被突破，7P乃至更多镜片数量的镜头将会诞生： 目前智能手机旗舰机使用的多是6P镜头，7P镜头难度较大，原因是手机厚度限制，多一片镜片会导致镜头组厚度增加，摄像头会在手机上更加突出。潜望式的到来将会突破这一瓶颈，从镜头可容纳的空间来看，7P乃至更多数量镜片都不是问题，未来镜片数量的增加将会进一步带动镜头单价的提升。

4）潜望式摄像头结构更加复杂，对算法和AA制程的要求都会进一步提升。

因此，我们认为未来摄像头模组和手机镜头小厂在竞争中无法投入更多的资源来开发前沿技术，市场份额会进一步向头部企业集中。

2019年，智能手机为了追求3×以上的“光学变焦”，在光学领域引领创新的终端厂商会开始采用潜望式摄像头。

我们根据各个手机品牌旗舰机的销量，以及19-20年潜望式的渗透率测算了19-20年潜望式摄像头的市场空间。中性情景、乐观情景以及悲观情景下2019年潜望式摄像头市场空间分别为6.33、12.64、3.27亿美元，2020年潜望式摄像头市场空间分别为26.37、39.76、13.47亿美元。

华为仍将是光学创新的领军企业： 以中性情景为例，2019年主要是国产智能手机采用潜望式摄像头，其中华为潜望式摄像头智能手机出货量占比所有潜望式摄像头智能手机出货量将达到48.4%，而OPPO和VIVO则分别占到27.8%和23.8%；2020年仍是以华为为主力军，Mate系列的放量将会帮助华为的份额会提升至51.0%，OPPO、VIVO、小米和三星将分别占比16.0%、13.7%、3.8%和9.0%。

从潜望式摄像头全产业链来看，看好行业龙头： 舜宇光学科技、欧菲科技、水晶光电。

5、投资建议

我们认为，对于智能手机来讲，5G、折叠屏（预测2019年量不会很大，约100-150万台，2021年有望达到千万数量级）都是新的开始，产业链创新、不断完善的空间很大，还有持续推进的摄像头（四摄、潜望式摄像头）创新，智能手机创新节奏将明显加快，一大波新机即将发布，看好产业链拉货及创新技术机会。功率半导Q1淡季不淡，PCB及功率半导体二、三季度有望迎来需求旺季，看好旺季来临投资机遇。看好细分行业及公司如下：

5G智能终端： 立讯精密、信维通信、顺络电子、电连技术、硕贝德；

PCB： 沪电股份、深南电路、东山精密、鹏鼎控股、景旺电子、依顿电子、胜宏科技；

功率半导体： 闻泰科技、华虹半导体、扬杰科技；

智能手机摄像头创新： 舜宇光学科技、欧菲科技、水晶光电。