新财富主办的“2017中国上市公司并购年会暨第十三届金牌董秘、第十届中国最佳投行颁奖典礼”于2017年6月29日在深圳举行，本次并购年会的主题是“布局未来-随风起舞”，其中加设了两场产业峰会，分别围绕智能制造和医疗健康两大风口产业，邀请了行业大咖、上市公司高管、PE/VC合伙人及投行业高管参与互动交流。
来源：新财富杂志（ID：newfortune）
整理：陶娟
本次峰会的嘉宾主持为：新财富最佳分析师医药生物行业第一名徐佳熹（现任职于兴业证券）
参加圆桌讨论的嘉宾有：
中金启元国家新兴产业创业投资引导基金副董事长陈十游
江苏必康制药股份有限公司 副总裁 何宇东
深圳市基石资产管理有限公司合伙人陶涛
亚布力论坛创始人、元明资本创始合伙人 田源
联想之星合伙人 陆刚
中信投行委医疗行业组联系负责人、执行总经理刘晓岚
瑞银证券有限责任公司投行副董事罗勇
徐佳熹：在这么多的领域当中，有的嘉宾比较看好创新药，有的比较看好医药商业，您相对看好的子领域是什么？
中金启元陈十游：很难选，因为我们投了很多的基金，我们的基金投了很多的企业，我们自己也投了不少医疗健康行业的企业。如果一定要选的话，我更愿意选创新的新药和器械这个子领域。这个领域里我们看好的是有比较好的团队，有技术很强的力量和做市场很强的力量的两类人员结合；另外就是产品要有创新性，最好是能够世界领先的，即使不是世界领先也是非常高质量的仿创的产品，能够有很好的进口替代的机会。市场的空间要比较大，规模比较大，不能太小。如果是做器械的话，我们希望这个企业不是只有一个产品，因为器械的更新换代相对还是比较快的，所以希望能够有多个产品的储备，这样企业能够不断地发展，研发的力量也要比较强。
徐佳熹：接下来请教一下陶总，刚才我看到您在前面的交流当中特别提到了药店这个环节，我也非常认同。但是我们最近发现一个比较特别的现象，有些上市公司受到再融资政策的影响，并购可能遇到一些阶段性的瓶颈，反而是一些拟上市公司，在很多PE资金的加持下，开展了很多跨区域的并购。您觉得在新的并购整合当中，PE机构能否为上市公司和非上市公司提供更多的帮助？
基石资本陶涛：对于上市公司本身的并购，在现在再融资新政的条件下，的确受到一些限制。另外在战略性进入一些行业的时候，很多上市公司需要考虑两方面的情况，一方面是市值管理，另一方面是证监会的政策，它本身对并购也是有一些限制的。比如说医药零售行业，因为有些资产存在需要运营改善的空间，位置也比较好，但是你现在买的时候，它的净资产收益率达不到上市公司的要求，上市公司贸然并购的话，可能销售收入能提升，但是可能净利润上不去，对上市公司的市值也会有影响。有些资产存在竞购的情况，你买下来也可能对市值是一个反面影响，或者你的换股的方法也通不过证监会的审核。对于非上市的PE机构的并购，如果你的资产增幅过大，也会触发非实际控制人三年以下的重大资产重组，会延缓上市的周期。
所以在这样的情况下，今年以来，作为PE资本来说，我们更多地是跟一些产业资本来做一些呼应，在对一些资产进行了行业充分研究梳理之后，我们先行一步，跟一些优秀的产业投资方合作，完成并购以后，我们进行一定的整合，提升它的运营效率，把它的战略价值体现出来。同时我们的战略投资方有的从非上市公司也变成了上市公司，或者说我们的战略投资方已经上市了，当我们把它消化完以后，再跟这些上市公司合作，把资产置入进去，完成这个商业模式的闭环。这样形成金融资本跟产业资本的结合，这个方法我们觉得更有效一些。
在医药零售领域也是一样的情况，我们在这个市场上做并购的时候，不可避免也会跟一些医疗健康行业的上市公司出现同行PK的情况，更多的时候我们在想，我们先把它拿下来，先把它消化、整合好了，今天可能大家互相竞价，过两天可能我们是一个合作方，我们最后可能把这个资产再跟你们合作，通过换股的方式或者别的方式，让你们最终成为这个资产的主人，这也是双方产生结合的一个形式。
徐佳熹：刚才我看田总的发言，我印象也非常深刻，关于创新药确实是有非常深刻的见解。您刚才也提到了我国现在的患者在治疗方案上跟治疗效果上跟国外还存在比较大的差距，也就是药物的可行性上的差距。您觉得国内的新药出得没这么快、没这么多，是政策制度的问题，还是人才的问题，还是其他的什么问题？
元明资本田源：中国的新药研发在政策上的问题，这几年基本上解决了，或者说已经解决了。毕局长上来以后，对现有的医药研发体制和国际接轨做了非常多的工作，如果今年这几个文件落实完之后，应该说跟国际基本接轨了，所以这个不是太大的问题了。
人才我觉得还是一个比较大的问题，现在从国外回来的很多海归都在创立新的公司，但是一个新药研发过程是需要很多各种不同的专业人才的，比如说一个新药进入临床，在中国临床、美国临床，这个临床过程的设计、临床过程中的国家选择，以及它的疾病病种的选择，都有很多讲究，你做错了就会带来很大的损失。因为中国做新药时间太短，所以这方面的专业人才还是非常短缺的，这是现在影响很大的问题，现在因为新药多了，临床的医生、临床的医院，这些合格的机构都特别短缺，这是最近出现的情况。
但是我觉得这还是局部的问题，中国最大的问题还是资本市场还不支持没有收入的技术创新公司的上市，也就是现在我们说的这些公司的上市必须有收入、有利润，当然现在有公司去了新三板，但是它没有什么流动性，所以目前来看还不能真正地解决问题。
我们现在投的公司，有一家已经在纳斯达克上市，就是我刚才说的百济神州，我们投了另外一家公司叫亚盛医药，这个是医药研发的公司，它有8个一类新药，准备明年到纳斯达克上市。我们看到这些公司研究的新药很好，但是中国的资本市场接受不了，中国必须在资本市场开出一个通道，有一大批医药研发公司在深圳交易所和上海交易所上市，并且这个市场有足够的分析师具有足够的素养，能对这些公司研发的资产的价值做出评估定价。这个还是非常短缺的，这是限制这个行业发展的一个很大的问题，特别是对我们投资人来讲。
徐佳熹：我们最近也写了一篇报告，就是关于如何在中国市场做新药研发的估值，过一段时间就会面市，非常谢谢田总的发言。刚才您提到了创新药这一块，您是从资本的角度，我们听听产业界是怎么做筛选的。想问一下必康的何总，您之前在生产、研发方面有很深入的了解，在医药新政的背景下，您是怎么筛选好的品种？香总刚才也提到，可能以后并购整合，做产业链的整合的梳理是必康大的战略，在品种选择上您会怎么考虑？什么品种是您认为的好品种？
必康股份何宇东：作为企业来讲，产品研发是企业战略的核心部分，我们选择产品的时候，首先注重的是符不符合我们企业的发展战略。必康经过20年的发展，现在在中药的心脑血管领域、骨伤科领域、消化道领域都有比较强的实力，但是在化药领域和生物制药领域还相对比较薄弱，所以我们将来在企业发展战略方面会有所侧重。
第二点就是从技术方面来讲，对于产品技术的领先优势、独占性和专利方面，是我们考虑的重点。比如说中药方面，如果说在中医理论，或者制剂工艺方面没有一些突破和创新的话，这也不是我们需要的。化药方面，独占性、专利以及研发的速度，这也是我们所关心的。
第三点是我们对整个研发团队的经验，或者说研发项目的管理比较关注，从注册申报到临床数据核查，这些年因为项目管理方面的问题给企业造成了巨大的损失，所以这些方面对现有的一些国内的研发团队的考察也是非常重要的一点。
徐佳熹：非常谢谢何总的观点，您代表了产业界的观点，后面三位是从投行、PE、VC的角度在进行一些探讨。接下来想请问一下陆总，我刚才也提到这样一个现象，这两年二级市场的基金是挺难发的，但是一级市场还是比较好募的，我们认为后面两年会有一个大浪淘沙的情况，会有一个优胜劣汰的过程，您觉得在新时代下能够崛起的PE、VC，会具备哪些特征，或者说您是怎么要求您的团队的？
联想之星陆刚：二级市场的基金我确实不知道，但是一级市场还是非常好的。在2016年底、2017年，一级市场的母基金供应量还是在高比例地放大，这也造成很多的新基金出来和老基金在放大它们的规模。但是整个市场来说，我们可以看到两个数据，一个是收益率，第二个是就是它们的失败率。收益率来说，从我接触到的数据来看，IRR回报综合测算，2010年到现在，VC的回报率，做得好的IRR在20%到30%。而比较好的天使，可能我们的IRR在50%左右，甚至有的IRR还会更高，这也是造成这个市场在这里面IRR回报率天使轮有人做比较高的部分，后面是VC，然后是PE，整个市场大概是这样的分布，这个分布和市场的供需结构有关系，我们说水涨自然船高，机会没那么大的话，资产荒在一级市场、二级市场都是存在的。
第二个是看失败率，我看到比较多的数据是在一级市场，VC也好，天使也好，在2010年到2015年，应该说成功率相对比较高，失败率相对比较低。但是到了2015年之后，尤其是2015年年初之后成立的基金，这些基金的失败率会迅速加大，这是因为行业在发生很大的变化，移动互联网在2015年下半年到了山顶，很多节奏感不是很好的投资人，在这里面依然投了比较多的移动互联网项目，就在山顶不能下来了，这是一个。
另外一个，随着行业态势的变化，不管是移动互联网还是医疗健康都在向深水区发展，移动互联网向技术型和渗透改造型走。为什么人工智能会起来，为什么一些企业服务会起来？这跟这个行业发展趋势有关，流量红利已然结束，这是移动互联网。而医疗健康领域，我们之前还会收到一些小的筹码，但是今天这个行业洗牌在加速，我看到一些比较早期的钱的供应量在逐步增加，但是天使轮还是没有比较大的竞争，但是我估计这个态势在后面的两三年也会迅速改变，这个钱也会蔓延到医疗领域的天使阶段，所以整个供应和需求就会跟收益率有一个大的变化。
徐佳熹：最后我们请出两位投行的专业人士跟大家进行交流，首先有请中信的刘总，我看您之前一直是负责医药行业的IPO项目，应该说也看了很多的项目，现在其实医药板块随着IPO的提速，基本上已经接近300家公司了，以后除了行业当中的非上市公司做并购之外，其实300家上市公司当中，一些中小企业也会面临一些长期成长性的问题和挑战。您作为完成过多单IPO的投行人士，对这些企业有什么样的建议？觉得它们可以往哪些方面转型？
中信证券刘晓岚：从上市公司的角度来说，发展就是两条路，要么是通过产品的研发、市场的拓展，要么是通过并购。从并购的角度来看，我们发现大面积的并购是从2013年左右，整个IPO市场暂停了以后，医药行业的并购呈现一个比较大的发展，但是我感觉这是随行就市的，并不是一个最优的选择。
我们比较喜欢两家有代表性的公司，第一家是乐普医疗，它是做心血管支架的，从它最早在创业板上市做单产品开始，当时在这个领域它已经是行业龙头，市场排名第二，但是从它当年走到今天，走出了一条很有典型性的路，就是它围绕自己的心血管疾病领域做了一系列的延伸，产品丰富到包括在医疗器械里面的产品，以及在制药领域里面对一些心血管疾病药物的收购，它是围绕自己核心的主业来进行的。这种并购我是比较推崇的，它们的战略比较清晰。
另外一个比较经典的案例是复星医药，可能以前觉得复星医药就是类似一个PE机构，但是不管是把它看成PE机构还是看成医药行业的重要企业，它在并购的择时方面非常地领先。比方说，在大家都还没有开始并购的时候，复星医药开始开展国内的并购，并购了很多具有代表性的企业；在大家都在进行并购、并购的成本非常高了以后，它又开始进行了海外的并购，包括到印度去并购企业，拓展自己的海外市场，再接下来，它开始做的是更加尖端的，和世界领先的企业合作，包括进入精准医疗、医疗机器人领域。实际上它的并购并不是像乐普那样只在某一领域发展，而是一个非常典型的择时的概念，也就是我怎么样来做到一个好的时机的选择，来控制我的并购成本。我觉得这两条路是我们在考虑并购的过程中都会去做的一个判断：一个是我选择什么样的企业来并购，另外一个是我选择什么样的时机来并购，这两个案例我觉得是并购方面的代表。
徐佳熹：就是一级市场和二级市场一样，一个是择时，一个是选股，这是非常重要的两个方向，非常谢谢您的观点。最后我们有请瑞银的罗总给大家做个介绍。刚才香总也做了总结，国内的企业在逐步地开始涉足国际并购，而且金额越来越大，您作为国际大投行的代表，觉得跨境并购需要注意哪些问题，其中有哪些机会，又有哪些坑？
瑞银证券罗勇：我首先跟大家分享一组数据，在中国加入WTO的2001年，中国企业的跨境并购的金额是11亿美金，在全球的占比是0.1%，到2016年，这个金额达到2140亿美元，在全球的占比已经达到了5.7%，这16年来平均的复合增长率达到43%。为什么有这样的增长？我想大的方面，从国家一带一路的政策，包括中国企业走出去战略的实施，这是一个大的环境，但是我想更为根本的是，我们的企业有这样的需求。
回到您刚才的问题，一个企业在跨境并购当中要注意哪些事项，这个问题非常大，我想说三点。第一，要接轨国际，首先这个企业要练好内功，你必须在中国本土市场上经营好之后，才可能走出去，这是不能本末倒置的。比如说你想通过国际并购去开拓境外的市场，去收购一个渠道公司，如果说你没有一个有竞争力的产品，收购过来整合的效应就很弱。
第二，这不能是一个羊群效应的事情，大家都在做，你也跟着做。我觉得作为一个企业，尤其是上市公司，必须有很明确的发展战略，有了发展战略之后，再有一个相对适应的并购整合的策略来配合。我到底缺什么，我缺的是先进的技术，我缺的是全球的布局，还是品牌的知名度，还是说我需要把上下游产业链打通，我们要仔细地思考这些问题，这些问题的答案可以是我们选择并购标的以及选择并购方式的出发点。
第三，要管控好风险。练好内功，战略确定，标的确定之后，我就要把控好风险，这个风险非常多，包括政治风险、监管风险，以及整合的风险、管理的风险、外汇的风险，以及在境外融资，还涉及到流动性风险。要管理好风险，我觉得对企业来讲，首先要有主见，但是同时又不能太主观，要充分发挥专业中介机构（财务顾问、法律顾问）的力量，和并购对手方进行开放的沟通，实现双方的共赢。
（以上内容未经嘉宾确认）
