银行理财业务最全解析

正文：

自2004年光大银行发行第一只人民币理财产品以来，我国银行理财业务发展迅速，截至2015年末，我国共有465家银行业金融机构发行理财产品，共计发行186792只，累计募集资金158.41万亿元。理财产品余额由2007年的0.53万亿增长至23.5万亿元，余额占银行总资产的比重也由2007年的1.01%增长至12.10%。银行为整个资管体系的主导，其他资管机构的资金大部分来自于银行。

       本文是资产管理行业资产配置研究的第13个专题，将对银行理财业务进行全面的解析。

相较于国外银行，我国银行理财业务开始的时间较晚，架构也经历了由管理混乱到逐渐清晰的步骤。

我国银行理财业务的架构大致经历三个阶段：

一是银行传统部门多条线从事理财业务，特点是业务分拆比较混乱，理财业务风险与自营资金业务不能分割；

二是事业部制，一定程度上实现了风险、投资决策以及业务的分离；

三是成立资产管理子公司，资管与自营、表内与表外业务风险与收益实现完全分离，这也是目前国际上综合性银行常用的资管业务模式。当前，我国银行大多处于理财事业部制这一阶段，而光大银行、浦发银行和中信银行于2015年纷纷表示欲成立理财业务子公司，表明资管子公司将成为我国银行理财未来的发展方向。

（一）银行传统部门多条线从事理财业务

银行过去从事理财业务的架构较为混乱：

首先，理财资金管理方面过去主要由金融市场部负责，这就使得银行自营资金与理财资金的运作混为一谈，风险、投资决策以及核算均不能实现分离，加之刚性兑付使得银行自营资金实质上为理财资金提供隐性担保；

此外，由于分支行是募集理财资金的主力，部分分支行也会参与理财资金的运作，因此表现为个人金融部、公司金融部等均会参与理财资金管理，在部分通道类业务中，会出现过桥银行，主要原因就在于分支行作为理财产品设计者时，没有自营资格不能与通道签订委托协议，必须由第三方银行来搭桥。分支行运作理财产品除了会使得理财风险与自营风险不能隔离之外，甚至总行也不能完全掌握各分支行表外理财风险的情况，存在较大风险隐患。

（二）理财业务事业部制

2009年，工商银行最早开始了理财业务改革，成立总行一级部门资产管理部，专营理财业务。此后，监管层也多次要求理财业务应当遵循“栅栏”原则：理财业务与自营业务分离，理财产品统一研发、集中管理，并且每个理财产品应当单独核算、具有严格的边界。

2013年，在光大银行成立第二家资产管理一级部门之后，其他银行也纷纷成立了专营理财业务的一级部门。除了私人银行之外，将金融市场部以及分散在其他部门的理财业务进行集中管理，所有资金运用均由资产管理部负责，而相关部门以及分支行仅协助理财产品销售。

2013年末，交通银行率先提出进行理财事业部制改革，以更好的实践“栅栏”原则。2014年，银监会发布《关于完善银行理财业务组织管理体系有关事项的通知》（“35号文），要求银行完成理财业务事业部制改革，提出了具体的要求：单独核算、风险隔离、行为规范、归口管理，负责集中统一经营管理全行理财业务。目前，银行大多都已完成理财业务分拆，除了私人银行之外，其他理财业务均归口资产管理部管理。

（三）私人银行事业部

私人银行的资管业务也是银行理财业务的重要分支，但它之所以独立于资产管理部有它独特的原因：一是私人银行客户为高净值客户，会对个金部的贵宾客户业务带来竞争和压力；二是私人银行客户的风险偏好偏高，资金投向更加多元化；三是私人银行不仅仅是销售理财产品，结合国外私人银行经验，它的未来发展方向是全权委托的财富管理，包括大类资产配置、长期的理财规划、财富的继承等等，它的服务模式与普通的理财业务有较大不同。

我国银行的私人银行部整体来看经历了事业部制到大零售部制，再回归事业部制的过程。当前，部分银行已经在私人银行内部成立了资产管理中心，并逐步实施事业部制改革，由私人银行部门独立地负责理财资金募集和管理。

银行理财资金的运作方式大致经历了三个阶段，第一个阶段是“一对一”的模式，即一笔负债对应一笔资产，包括资金数量和期限的一一对应；第二个阶段是资金池模式，不同期限、不同来源流入的理财资金形成一个“资金池”，然后集合运作；第三个阶段是形成单独核算、独立建账的资管产品，即开放式净值型理财产品，每个产品内部做投资组合，以开放式的运作带来资金流动，以定期核算净值的方式决定收益率。

2.1 资金池模式

资金池模式，是指银行将募集到的不同期限、不同来源的理财产品资金汇集起来形成资金池，通过集合运作投资，再将不同投向获得的收益汇集，按照理财产品预期收益率分配给投资者，具有“滚动发售、集合运作、期限错配、分离定价”的特点。2010年后，资金池模式开始广泛运用，并且逐步成为主流，原因在于银行发现采用资金池相比过去“一对一”模式可以增加利润，比如滚动发行的短期限的理财产品对接长期限的资产，则意味着短期限产品较低的资金成本对应收益较高的长期限资产，银行获得超额利润。

资金池模式的缺点十分明显：第一，由于资金的来源和投向的期限、成本和收益各不相同，资金池的风险和成本无法合理估算和控制，因而很难将风险转移；第二，期限错配和滚动发行使得存在一定的流动性风险，一旦后期资金不能补足前期投资，将导致系统性风险。第三，由于无法识别单独理财产品的风险与收益，只能按照预先告知客户的预期收益率来兑付，因此刚性兑付现象严重，进而会存在银行用自身信用和自营资金隐性担保的问题；第四，不同产品之间会存在利益输送现象，比如，理财产品之间可以互相交易，实现收益分享，特别是后期募集的理财产品资金可能会用来弥补前期产品的损失。

2013年3月，银监会发布《中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（“8号文”），规定“商业银行应实现每个理财产品与所投资资产（标的物）的对应，做到每个产品单独管理、建账和核算”“单独核算指对每个理财产品单独进行会计账务处理，确保每个理财产品都有资产负债表、利润表、现金流量表等财务报表”，对资金池模式进行了严格监管。

2.2 发展趋势：开放式、净值型运作方式

2013年，针对银行的资金池和通道业务存在的风险，监管层3月25日下发了《关于规范商业银行业务投资运作有关问题的通知》即“8号文”，要求每个理财产品与资产对应，单独管理、建账、核算。有堵则有疏，同年10月，银监会开始在11家银行实行银行资管计划试点，给银行自己开辟了“通道”。理财资产管理计划是一种净值型定期开放理财产品，直接融资工具作为SPV可以将非标准化产品标准化，这种方式打破了银行对理财产品的隐性担保、刚性兑付。其运作模式类似于基金产品，即按照份额发行并定期或不定期披露单位份额净值，没有预期收益和投资期限；产品每周或者每月开放，用户在开放期内可以进行申购赎回等操作。它反映了银行未来理财产品的发展方向，即回归“代客理财”本质，风险和收益均由客户承担，银行仅收取管理费用。

这一阶段的开放式净值型理财产品与第一阶段的“一对一”模式相同点在于它们的风险都可以单独衡量；然而不同之处在于开放式净值型理财产品中投向是投资组合的形式，投向并不单一，且资金也是流动的，可在开放期赎回和申购。

银行理财资金的投资渠道主要分为三类，第一类是银行直接投资，主要投向是政策允许的债券、货币工具等；第二类是银行为了规避监管，通过信托、券商资管等通道投向信贷类资产、票据资产、股权类资产等；第三类是委外模式，鉴于银行在资本市场上的投资经验较券商、私募等有较大差距，近年来银行理财资金委托投资的规模也越来越大，特别是在小型银行比如城商行、农商行中较为盛行。其中，第二类和第三类都需要借助“通道”来实现，但它们之间的主要差别在于主动管理权是否还在银行。

3.1 通道类业务：产品创新与监管

由于我国金融业的分业经营，银行尽管拥有丰富的客户资源和资金量，但资金投向却极为受限，因此银行天然地有动力寻找渠道以扩大其理财资金的投资范围。同时，包括信托公司、券商资管、保险资管等在内的非银金融机构的投向范围较为广阔，却拥有较少的资金来源。二者的互补特性成为理财资金通道业务广泛开展的基础。但是，最初的通道业务是银行理财寻求更多资金投向的金融创新，此后却慢慢演变成为银行资产出表等规避监管的重要工具，在这一过程中，伴随着银行理财规模的不断壮大，也伴随着银行与监管层的“斗智斗勇”。

（一）银行理财通道类业务最早盛行于银信合作。

银信合作始于2005年，第一次爆发式增长源于2006-2007年的“牛市”打新。2006年，上证综指从年初的1100点站上2007年最高位6124点，全市场的投资者蜂拥而至，传统的以固定收益为主的理财产品和QDII理财产品吸引力急剧下降。为了挽留客户以及分享股票市场红利，银行与信托合作，借后者的牌照将理财资金借道投入股市，以中信、华夏、招商等股份制银行为代表纷纷推出新股理财计划，银信合作规模迅速上升，2007年银信合作在整个商业银行理财产品市场中的占比为25%。银信合作理财产品中证券投资类理财产品占比达到43%。

随着牛市结束，A股断崖式下跌、IPO叫停以及次贷危机全球范围内的蔓延，证券投资类理财产品急剧下降，然而银信合作却没有停止，逐步转向信贷类和票据类产品。2008年两者在银信合作业务中的占比合计达到87.2%；而包括新股申购在内的证券投资类理财产品占比出现大幅下滑。

信贷类理财产品主要是指银行理财资金借助信托计划投向信贷资产，最初此类信贷资产仅是由于缺乏资金来源而借助于银行理财资金，但有第三方担保，银行不承担贷款风险。然而，银行逐渐发现此类信贷产品的好处：一是缺乏监管，可以规避信贷规模限制，以及投向不允许投向的行业；二是可以形成表外资产不用计提风险资产和拨备，减小银行资本和利润压力。此后，信贷类理财产品发展迅速，并且逐步成为银行规避监管，表外放贷或者信贷资产表内转表外的工具。银行采用转卖信贷资产、收益权，或者转卖再回购的方式来实现，此时的信贷资产风险没有从银行中剥离。

票据类理财产品分为两类：一类是将理财资金直接投向央行票据，不需要借助信托通道；另一类是投向已贴现的商业汇票等票据资产，它也逐渐成为表内票据资产出表的工具。主要有三种操作模式：一是直接使用理财资金购买表内已贴现汇票；二是银行将已贴现的汇票转卖给信托公司，再用理财资金回购信托计划；三是借过桥银行与信托公司签订信托计划，而将汇票通过过桥银行转移给信托公司，最后用理财资金回购，借用过桥银行的做法主要是因为部分理财产品设计者分行或支行不具备自营功能。

此外，银信合作还发展出其他的合作模式，比如MoM模式以及私募股权投资。随着银信合作的规模越来越大，监管层开始出台一系列政策限制它的发展，主要原因：

一是表外信贷通过突破贷款规模限制以及投向领域限制，与货币政策和监管调控存在一定的替代性；二是积聚的风险越来越大且不受监管，表外授信的对象很多一部分是正常信贷方式额度受限的公司，甚至大比例投向高泡沫的房地产行业，以及政策严格管控的政府地方融资平台，这些表外信贷的风险依然在银行体系内，而不用计提风险资金和拨备，埋下风险隐患。基于这两点考虑，监管层从2008-2011年三年时间里出台十多项文件，从开始的“围追堵截”和银行业不断的金融“创新”，到后来银监会2011（14号文）规定“银信合作融资类业务不得超过银信合作业务余额的30%”为限，银信合作的规模扩张终于得到了遏制。

（二）多元化通道被打开。

2012年10月证监会发布《证券公司客户资产管理业务管理办法》及实施细则，一方面扩大了券商资管产品的投资范围，另一方面降低了风险资产的风险准备提取比例，券商资本得到一定程度的释放。此后，基金子公司、保险资管等新通道逐一打开，银行逐步转移理财资金的投资渠道。除了票据类、信贷类理财产品之外，也产生了一些新的甚至嵌套类合作方式。

银证信（SOT）定向业务是指银行理财资金委托券商资管计划，投向银行指定的信托计划。该业务模式下信托公司由银行指定，融资对象为银行授信客户，银行理财资金通过券商资管和信托两层通道实现向客户授信，并且规避了2011（14号文）对银信合作融资类业务上限的监管限制。

特定收益权类业务是指银行理财资金借通道投向特定项目收益权。与SOT相比，这类业务模式不需借助信托渠道而实现银行的表外放贷。

银行信用证划款通道业务是指银行理财资金借通道投向他行信用证项下应收账款收益权。该业务的本质依然是表外融资，是同业代付业务在监管下的变通，而信用证的风险依然由委托行承担。

与前面几种通道模式的投向是融资对象不同，银证保存款业务中理财资金的最终投向是银行存款。具体操作模式是理财资金借道券商资管计划，投向保险公司的资管计划，最终资金再以协议存款的方式流回银行内部，形成一般性存款（保险资管在银行的存款不属于同业存款）。该业务主要是为了跳出利率管制，并规避银监会2011年91号文规定“不得通过发行短期和超短期、高收益的理财产品变相高息揽储”的监管，借理财资金扩大存款规模。

债券通道类投资业务的投向是非金融机构的债务融资工具，银行理财资金通过通道投向银行间债券市场发行和流通的超短期融资券、短期融资券、中期票据、PPN、ABS、ABN等非金融机构债务融资工具。

2014年下半年开始，随着股市走强，理财资金也在寻求进入股市的通道，包括打新基金配资、融资融券收益权、伞形信托、定增或者以优先级购买券商集合资管计划等方式绕道进入股市。

3.2 委外业务：“资产荒”、“人才荒”和“钱太多”

委外业务即银行委托外部资产管理投资机构进行主动资产管理，银行作为委托方通过信托计划、资管计划、基金专户与管理人进行产品合作的模式。广义上，委外机构通过投顾形式，银行自己进行交易也可以算委外模式的一种。

我国银行委外业务2008-2009年起步于光大、工行等资管业务比较领先的银行，但是委外业务大规模发展是在2015年的中小行尤其是资管能力相对较弱城商行。

银行委外的快速发展是有其必然性，主要原因为：

一是在2015年下半年，A股大幅动荡，引导投资者风险偏好大幅下行，流向银行寻求更加稳健的收益，但是银行普遍面临资产荒，与大幅增加的理财资金形成了矛盾。而对于资管能力不足的城商农商行，则更加缺乏专业的资管团队对这些资金进行管理，委外投资业务因此爆发。从数据上也可以对此佐证。公募基金净值在2016年一季度大幅缩水，但是基金子公司规模却逆势增长，银行委外资金可能是这种状况的重要推手。

二是2015年上半年A股市场火爆、债市同样走牛，这让投资者引导银行具有了获取交易性回报的需求。而银行对于权益类业务直投无法涉及，资产配置方式较为单一，无法满足客户多样和高收益的需求。通过委外业务，银行自营和理财资金一方面可以参与到权益类的交易性机会，又可以通过国债期货，股指期货等衍生品工具来对冲风险，实现各类策略。

三是随着自营和理财的快速增长，各银行尤其是中小银行的资管人员储备明显不足，在人才储备上明显存在缺口，这就决定了银行需要通过委外的形式“救急”，也可以通过这种形式慢慢锻炼形成自身的团队。

3.3 去通道化的趋势：理财直接融资工具

银行理财资金的非标和股票投资需借助通道，银行通过直接融资工具虽无法投资股权市场，但可以不通过外部通道而投资非标债权。2013年9月，银监会开启理财直接融资工具试点，发布《理财直接融资工具业务试点操作细则》，其实质是允许银行可以直接投资非金融企业的债权（或收益权），目标是实现去通道化和非标资产转标。

通道类业务存在抬高融资成本、风险不可控的缺点。银行理财借通道授信，需要给通道缴纳一定的通道费用，目前的通道费用大概在千分之一左右，而有的嵌套类通道业务模式的过桥方不止一家，也就意味着通道费用更高，这样的业务模式间接抬高了企业的融资成本；此外，通道类业务交错复杂，监管层很难识别其中风险、掌握非标债权规模，使得风险不可控。理财直接融资工具的出现可以实现银行理财和融资项目的对接，并且它可以在银行间交易，需要披露具体的产品信息，一定程度上可以降低融资成本以及实现风险可控。

当前，理财直接融资工具占比较低。《中国银行业理财市场年度报告》显示，2013、2014年理财直融工具占比仅为理财资金投向的0.16%和0.25%，2015年没有公布具体的占比数据，但是占比排名依然靠后，表明增长的幅度并不大。这主要由于银行理财“刚性兑付”的形象已深入人心，净值型理财接受度自然较低，销售难度大，如果净值型理财表现不佳，发生投资者纠纷影响银行其他理财产品的销售，这也使得银行发行净值型理财动力不足。另外试点规模较小，各银行内部架构不同缺乏协调也是银行直接融资工具增长幅度不大的原因。但是随着资产化引领理财市场收益率下行，银行刚性兑付的形象将逐渐淡化，试点规模的扩大，银行内部部门的协调，净值型理财规模有望持续扩大。

最近市场关注的史上最严理财新规征求意见稿，也明确提出基础类理财业务不能直接投资权益类资产和非标资产，同时提出商业银行理财产品投资于非标准化债权资产，应当符合以下要求：（一）确保理财产品投资与审批流程相分离，比照自营贷款管理要求实施投前尽职调查、风险审查和投后风险管理，并纳入全行统一的信用风险管理体系；（二）理财产品投资非标准化债权资产的余额在任何时点均不得超过理财产品余额的 35%或者商业银行上一年度审计报告披露总资产的 4%；（三）每只净值型理财产品投资非标准化债权资产的余额在任何时点均不得超过该理财产品余额的 35%。目标也是去通道化和去非标化。

4.1 资金来源：个人为主，银行同业扩张明显

银行理财客户分为四类：一般个人客户、私人银行客户、机构客户和银行同业客户。其中，根据中债登的统计口径，机构客户包括非银金融机构和公司客户。2015年末，银行业个人理财产品余额为11.64万亿元，占比49.5%，依然是理财资金的最主要来源；银行同业理财余额为3万亿元，占比13%，而2014年末该占比仅为3%；机构类和私人银行理财产品余额增速较为稳定，于2015年末分别达到7.2万亿元和1.66万亿元，占比分别为31%和7%。

银行同业理财产品的目的：一是可以满足银行同业的理财需求，发行方还可以扩大理财规模，改善收入结构；二是在“非标”不受严格监管的时候，银行同业理财产品也往往成为信贷资产“出表”工具，银行将贷款打包为理财产品卖给同业，银行互持对方信贷资产可隐藏信贷规模，既可让自己的信贷资产出表，又通过持有他行信贷资产享有贷款收益；三是“8号文”之后，银行同业理财资金仍然保持高位是因为需通过同业互买的方式将违规表外“非标”转回表内以满足监管要求。2015年银行同业理财大幅上涨的主要原因：1、2015年货币政策较为宽松，央行连续5次降息和降准，金融机构流动性充足而资产端匮乏，闲置资金有短期投资需求；2、监管要求下银行同业互买理财产品，将表外资产转回表内。

4.2 私人银行客户兑付收益率最高

各类理财兑付金额近三年增长均快速增长，其中私人银行专属产品和银行同业专属产品增长迅猛。私人银行专属理财收益分配金额2014年比2013年同比增长394%，2015年比2014年同比增长71%。这种快速增长主要是由于超高净值客户理财需求基数低，在近几年渐旺。银行同业银行类理财产品收益分配金额在2015年增长166%。

无论封闭开放还是净值非净值产品，私人银行专属类产品收益率明显高于同类客户，这是由该类客户的资产规模和风险偏好决定的。机构客户专属理财一般收益较低。从产品角度看，开放式非净值理财由于流动性好，且风险较低，所以收益也相对较低。

5.1 发行主体：股份制和国有银行为主，城商农商行迎头追赶

银行理财起源于股份制商业银行，经过十几年的发展股份制银行也成为了银行理财目前最大的发行主体，截至2015年末股份制银行占据所有银行理财发行余额的42%。国有5大行占据理财发行的37%。城商行占据了理财余额的13%，外资行、农商行、和其他机构分别占据发行余额的1%、4%和3%。从各期限看不同银行的理财产品，我们可以发现股份制银行和农商行的理财收益率明显较高，而大型的商业银行的理财收益率明显低于其他行的理财产品。而在此情况下5大行还占据了理财余额的37%，这说明网点数量、基础客户规模以及大行的信用背书仍然是银行理财销售的重要因素。相比之下外资行理财收益缺乏吸引力，营销渠道又无法与国内银行相比，其理财市场占比自然较低。

股份制商业银行、城商行、农商行2015年理财余额同比增长较大，分别为75%、81%和98%。国有商业银行2015年末理财余额同比增长34%。外资行下降26%。

5.2 理财产品期限：经历了“先长后短再中”的三个阶段

银行理财的期限主要经历了三个阶段。第一个阶段为2004年-2007年，1-6各月的中短期理财和6个月以上的中长期理财各分半壁江山，这个阶段的理财产品外币理财和长期理财很多，2013年的银行理财平均期限在一年以上。第二阶段为2008年-2011年，作为揽储工具，银行在月末会大量发行短期甚至超短期理财产品补足存款以满足存贷比等监管指标。第三阶段是2012年后，2011年9月，银监会发布《中国银监会关于进一步加强商业银行理财业务风险管理有关问题的通知》，规定“不得通过发行短期和超短期、高收益的理财产品变相高息揽储，在月末、季末变相调节存贷比等监管指标，进行监管套利；应重点加强对期限在一个月以内的理财产品的信息披露和合规管理，杜绝不符合监管规定的产品”。此后，理财产品的期限结构较为稳定，期限在1-3个月和3-6个月的占比最高，2016年5月共发行的6303只理财产品中，期限在1-3个月的占比达到53.3%，其次为3-6个月理财产品，占比26%，一年期以上的仅25只。

委外加杠杆，城市商业银行理财产品预期收益率最高。数据显示，进入2016年以来，我国银行业理财产品预期收益率整体表现为城商行、股份制银行要高于大型国有银行。在“资产荒”的背景下，受限于资产配置能力的不足以及做大理财业务规模的动机，城商行更倾向于资金“委外”的模式，以加杠杆的方式获得与理财成本相匹配的收益率。

6.1 债券和货币工具为主，非标占比下降

2015年，银行理财产品投资各类资产余额23.67万亿元，主要投向依然是债券及货币工具，占比由2013年末的38.64%上升到2015年末的50.99%。这与非标投资受监管，信托产品刚性兑付打破导致非标债权产品的下降有关，另外2014年2015年两年的债券牛市也促使了投向债券和货币市场的理财产品增多。

现金及银行存款逐渐下降，这与非保本理财逐渐增多有关，居民开始不满足于低收益的保本型理财，对收益有更高的要求，这也导致了投资产品由低风险到中风险的转移。

非标债权资产由于非标产品的监管和信托产品刚性兑付打破等有关，三年连续下降，由2013年末的27.49%下降到2015年末的15.73%。

权益类资产配置比例在2015年小幅上升1.6%，达到7.84%，这与2014年2015年的A股牛市密不可分。

6.2  城商行、农商行风险偏好较国有行高

债券方面，国有5大行明显更青睐发行风险较低的利率债理财产品，城商行农商行则更加偏好发行信用债产品。票据方面，农商行城商行是发行票据类理财的绝对主力，股份制银行也参与了一部分。股票投资方面中小城商行发行量较多，风险偏好大。信贷市场理财产品，股份制银行发行量最多。

7预计2016银行理财规模至少达到30.6万亿

8 最严理财新规征求意见稿对债市非利空