【周大福（1929.HK）】港澳市场回暖，内地展店超预期

中信研究 · 公众号 · · 2017-11-30 07:59

正文

——周羽

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业绩高增符合预期，行业回暖下龙头盈利显著改善。2018财年上半年公司营业收入248亿港元，同比+15.0%，归属净利润18亿港元，同比+45.6%，内地/港澳同店销售增速分别为+10.3%/+9.5%。分品类看，上半财年内地黄金/镶嵌同店销售分别同比+15.6%/+0.9%，销量分别同比+1.9%/-2.7%；港澳黄金/镶嵌同店销售分别同比+14.7%/+1.9%，销量分别同比+9.7%/+21.1%。公司整体净利率7.3%，同比+1.5pcts，盈利显著恢复。

内地展店大幅高于预期，而镶嵌品类销售稍逊内资品牌。2018财年上半年净开店114家，其中105家周大福品牌店，9家子品牌店。管理层指引2018财年全年内地净开店140家以上（此前预期80家左右）。2017四季度至今公司内地同店销售仍为双位数增长，回暖持续性好于此前预期，因此我们上调全年内地/港澳同店销售增速为+8%/+9%（此前分别为+6%/+5%），带动2018财年公司整体营业收入同比+12%。而从上半财年公司镶嵌品类经营稍逊于内资领先品牌（同店销售增速+1%VS高个位数），伴随品牌与供应链资源进一步投放，产品结构长期有望改善。

港澳显著回暖，收入同比+13%，核心运营利润率同比+3.7pcts。从收入端，2018财年上半年香港珠宝行业显著反弹，整体销货额同比+6.0%，公司受益明显，期内港澳收入同比+13%。从利润端，2018财年上半年期内香港租金水平同比-20%（街铺-30%），且净关闭7家旅游区零售点，期内港澳销售与管理费用率为20.5%，同比下降4.1pcts，带动核心运营利润率同比增加3.7pcts至5.5%。2018财年上半年港澳旅游区、非旅游区零售值分别同比+1.8%、+24.9%，结构上看主要为本地消费复苏带动，趋势有望延续。

预计2018财年下半年至2020财年，内地与港澳市场回暖趋势延续。公司2018财年上半年一线城市净开店12家，零售值同比+15%；二线城市净开店73家，零售值同比+14%；三线以下城市净开店29家，零售值同比+10%，结构看上半财年各级市场均现明显或暖，而公司一二线门店表现优于三四线。而我们判断此轮珠宝消费复苏核心驱动为人均实际可支配收入增长带来的消费升级，伴随公司加大三四线渠道与营销资源投入，三四线表现亦有继续向上空间。而港澳市场复苏完全为本地居民消费带动，预计将持续。

风险提示。同店销售增速持续低于预期；金价大幅波动影响终端销售。

盈利预测及估值。上调公司2018/2019/2020财年营业收入预测至574亿/617亿/654亿港元（原预测560亿/594亿/613亿港元），分别同比+12.0%/+7.4%/+6.0%；维持公司2018财年归属净利润预测39.6亿港元，上调2019/2020财年归属净利润预测至47.6亿/55.3亿港元（原预测46.7亿/51.5亿港元）。公司港澳市场表现与内地展店节奏好于此前预期，品牌力在两岸三地处领先位置，充分受益内地中高端消费景气与香港市场复苏，维持“增持”评级，给予目标价，对应2019财年P/E 20x。

本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见《晨会》报告。

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