据说关注
乐趣投资
的人
都能找到
投资乐趣
江涛有话说：
周日晚发布的访谈李驰的文章（点击阅读：
基金经理李驰：满怀信心迎接黄金雨 这是一次发达的大机会
），在雪球财经上至今已经有118万阅读量，并被雪球评为周热文新锐榜第一。
谢谢雪球网友的关注，除了同威投资总经理李驰的影响力外，对行情满怀信心的乐观也激发了大家的热情。
其实，这次深圳之行，我发现对行情乐观的投资人不止李驰一人。这次发布的对深圳榕树投资总经理翟敬勇的访谈。根据WIND对各类策略私募基金前三季度的业绩表现最新排名，翟敬勇管理的榕树文明复兴3期以40.63%的收益率，在私募股票多空策略基金业绩榜TOP20中排行第四。
翟敬勇注意到中国股市正在悄然发生巨变，这五个深刻的变化会给未来的牛市打下坚实的基础。只是对于大多数投资人而言，可能还没感受到市场的巨变。
市场在变，你开始变了吗？
访谈主持
|
江涛 乐趣投资创始人 对牛人比对牛股更感兴趣
访谈嘉宾
|
翟敬勇 深圳榕树投资总经理
文字整理|
乐趣投资（ID:lequtouzi）
全文约5800字，阅读时间约12分钟
中国股市变化之一：良币开始驱逐劣币
江涛：
乐趣投资下午茶，
4
点一起来喝茶。欢迎各位收看第
139
期乐趣投资下午茶节目。
我是主持人江涛，现在是在深圳，旁边坐的嘉宾是榕树投资创始人、总经理翟敬勇先生。
翟总有
21
年的大中华地区资本市场的投资经验，经验非常丰富，以价值投资为主，特别擅长去上市公司做调研。
10
年前出过一本书叫
《寻找伟大的企业》
，就是当年走访上市公司的调研笔记，很多伟大的企业到现在看起来依然还是非常伟大，比如
贵州茅台、五粮液，烟台万华
等。
翟敬勇：
非常好，这些企业都已经变成了世界一流企业，包括万科、伊利等，这些公司都是非常棒的，还多亏了江涛你啊。
江涛：
当时我做了一个策划编辑帮助出版。如今国庆长假刚刚过，外围市场走得也不错。
进入第四季度，您怎么看当前的市场变化？会有些什么不一样的地方？我们先来总结下三季度。
翟敬勇：
三季度整个中国经济确实非常好，到了10月中旬后，各项经济指标都会出来。现在外汇储备3.1万多亿，超出市场预期。大家一直担心的人民币汇率对美元跌到7以后，现在回到了6.6左右，估计还会震荡攀升。
江涛：人民币还会继续升值，是吗？
翟敬勇：
对，这是这两年股市一个最大的变化。
因为经过2015年的股灾以后，大家对中国A股心有余悸，特别是高压反腐以后，牵扯到很多一些原来不规范的行为。上市公司操纵、坐庄等行为都受到严厉打击。包括过去很多中小公司的外延式扩张，因为证监会改变游戏规则以后，靠这种方式增长的盈利模式就不复存在，很多企业的估值就显得偏高，所以本身有个价值回归的过程。
那么在价值回归的过程中，从
贵州茅台
这些优质股票的走势可以看得很清楚。那就是
我们国内的机构和投资人在抛售，但是大部分被国外的一些机构拿走了，茅台是最典型的。
江涛：新加坡政府进驻了茅台，成为第九大股东。
翟敬勇：
对，那只是其中一个机构。我们今年去贵州茅台开股东会的时候，有一家英国的对冲基金就拿了3100万股，它的持股量超过我们国内所有的公募基金持股量。
从这些情况来看，
整个中国股市发生了一个很明显的变化。过去几年都是劣币驱逐良币，今年开始良币逐劣币，这个现象非常典型，
而这个变化实际上从去年就开始了。
优质的股票不断地芝麻开花节节高，而且这些企业无论是受益于供给侧改革还是受益于经济复苏，它们本身的竞争优势越来越强。在这种竞争优势下，反而这些公司估值并不高。虽然看似股价在涨，但是市盈率并不高。
比如我们原来看的
烟台万华
这只股票，你要是按照今年它的业绩，目前就11、12倍PE，所以它很便宜。
茅台
也是一样的，茅台今年如果有230亿元的净利润，那现在也就是30倍静态PE。明年如果增长30%的话，就是300亿净利润，对应当前的股价就是22倍左右PE。而如果按经济稳定的情况下，像茅台一般应该停在25-30倍PE。
江涛：这么看茅台还能上涨啊？
翟敬勇：
对。我们看另外一个公司
海天味业
，它的估值从上市以来没有低于过25倍PE，而现在可是35倍PE。
之前是因为市场情绪、经济的原因，把这些优质公司压制住了。所以你看
伊利
，2016年跌到13倍PE，所以我当时去看就觉得应该回到20倍PE以上。那么今年的中报已经远远超出市场预期，上半年的净利润增速大概是28%左右，全年每股收益应该是在1.1元，现在的市盈率也就是24、25倍左右。所以你说它贵吗？
我们更多地要从中考虑到一个稀缺价值。
中国股市变化之二：以全球化标准选择企业
江涛：
就像您刚才说的，现在市场是一个良币驱逐劣币的过程，而且上证50为代表的蓝筹在今年上半年以来一直走的是一枝独秀。
那您觉得在这种状态下，好的股票还会继续芝麻开花节节高吗？
翟敬勇：
我觉得应该是这样的。因为这里面还包含一个变化。从海外和香港市场可以看到，
腾讯
从2004年上市，到现在涨了500多倍。可就是这样，公司上半年净利润还增长50%多，所以说大象跳舞也就很正常。
我们看企业会首先看到一个行业的变迁，但很多时候，人们在追逐热门行业的时候往往忽略了一点。因为你是做股东，要考虑回报价值，而股东回报价值最关键一点是考虑稀缺性。
垄断有几种：一种是政府垄断，比如高速公路、机场这种天然的垄断，另外一个是市场垄断，来自产品竞争力的垄断，比如
苹果
，基本利润占了行业的90%。
谷歌、亚马逊
更不用说了。
那这些公司是便宜还是贵呢？要是按目前的市盈率，现在像苹果才12、13倍PE，因为它的增长在那里。
我们投资实际上要反过来看，不能单纯看股价。很多人喜欢看股价。
江涛：
而且有恐高症，比如茅台过了500元以后，大家都觉得绝对价格是比较高的。
不过，这也是现在市场发生的一些比较大的变化。就像您说的，像这种稀缺性的公司价值会不断凸显。另外对这些好的公司，现在也有很多外资机构不断在进入。
目前上市公司的股东成分比原来也有些新的变化吧？
翟敬勇：
这是一个非常重要的影响，对国内投资人是一个颠覆。
以前我们是国门锁着的，现在放开了，随着沪港通、深港通慢慢地放开。那么在全球一体化的环境下，包括后面会逐步放松外汇管制，以及明年推出的的明晟指数（MSCI），这都是一个突破。
这些突破之后，你选择企业的标准就是全球化的标准。
比如国外看好中国，它看什么呢？如果看家电，它可能就看到
格力、美的、海尔
那几家，因为这几家的家电是基本供应了全球。全球一年生产7亿多台家电，中国一共供应了百分之七八十，国外根本没法竞争。
所以从稀缺性来讲，你就想这些公司不仅仅是属于中国的公司，应该也属于全世界的公司。
我举茅台这个例子可能不大合适，可能国外不喝白酒，但是他们需要冰箱洗衣机空调吧？
这是很简单的常识。我觉得投资有时候靠常识就清楚了。
江涛：
对，彼得林奇也说过投资你身边的公司，它的品牌你随处都可见。而且如果又像您说的这家公司在全球都能有一定的市场份额，其实是值得去投资的。
随着对外开放的力度不断加大，在全球化的格局下，对投资人来说，现在也应该用全球化的视角来衡量一个上市公司的价值。
翟敬勇：
那是应该的。比如你投电动车，首先就应该选
特斯拉
，其次再选
比亚迪
。比如你要选软件搜索，首先选
谷歌
，接着再选
百度
。
现在中国最强势的是制造业，你看巴菲特投过的鞋厂都被中国干趴了。这说明产业转移非常迅速，我们从低端的制造业已经转移到高端制造业。
江涛：高端制造业主要包括哪些方面？
翟敬勇
：像精密制造，比如汽车零部件、手机的精密零部件。像
大族激光
做的激光设备就没有公司可以跟它竞争。比如汽车电子以及和汽车有关的玻璃，
福耀玻璃
一家就占中国70%的占有率，即使放在全球，它的市场占有率也非常高。再比如
中国中车
，合并以后在全球的市占率如果不出意外，大概是70%-75%。
再比如我们造大飞机、航空母舰，这些都是高端制造业，包括
美的
收购的库卡就是机器人AI智能，这些都是我们的优势产业。
实际上中国制造最强的地方是在有了这个产业链之后，我们有源源不断的人才。所以一个企业、一个行业的竞争，关键是人才的竞争。
有了这个产业以后，慢慢经过几代人的培养，我们就有竞争力，总有一些优秀的人能把这个产业带到一个更高的高度。所以我们可以看到，今年造的智能汽车、未来汽车，也许在某一个阶段就把传统汽车业颠覆掉了。
Made in China，这是中国真正强于世界的一个源头。这也是中国能够加入SDR（国际货币基金组织）的重要原因，
相当于中国已经拿到全球的货币超发权，就是铸币权。现在我们排在美元、欧元之后，占了10%。也许随着中国的国力继续提升，这个排位会更靠前。
中国股市变化之三：正本清源 让社会财富不断优化
江涛：在这么大的一个背景变化情况下，中国的证券市场也在发生一个非常巨大的变化，可能很多人还没有感受到。
记得我们在上次访谈时（点击阅读：
价值牛市尚在初期 未来三年凭啥创富？
），你也提到中国证券市场的牛市已经开启，而且一直到2019年都可能还会有一个爆发期。
翟敬勇：
那当然，实际上中国资本市场现在是在纠错。从我入行以来，最流行的就是坐庄操纵，那个时候操纵是合法的，大家觉得如果不坐庄的话，这股票就没得玩。
现在国家意识到就不能再脚疼医脚，头疼医头，必须要抽刀断水从根上治，打击反腐，包括上市公司勾结资本市场操纵自己的股价，搞内幕消息，包括资本市场联手操纵坐庄的行为。
今年不单是打击现在的违法行为，而且把两三年前你做的违法事情都给挖出来，这对原来资本市场上的大鳄是一个极大的震慑力。这也是目前A股很多股票很难涨起来的一个最主要的原因。
江涛：实际上现在证券市场也在做一个正本清源的工作。
翟敬勇：
对。你看现在证监会一直压着20倍PE发股票，认为这就是市场的中枢，如果股价要炒高是你的事，跟我没关系，风险自担。
我觉得这当中的关键就是证监会修改的几条游戏规则。比如大股东套现要提前公告，套现也难了；再比如现在定增也很难圈到钱了，而要靠内功。
我们上市公司不能再把股民当一个待宰羔羊，需要靠内生性增长，要有好的商业模式，要有好的治理结构。这些都是推动企业往前去发展的一个最主要的动力。
江涛：
所以我们也可以看到，今年上半年有漂亮50跟所谓的要命3000，其实是有一个大的背景在里面，大家都要拼内功。
如果想有一个比较好的变现，上市公司自身的发展也是非常重要的。
翟敬勇：
那当然。你看今年几个造纸业的龙头股票如
晨鸣纸业、太阳纸业
等，表现都很不错。
江涛：它们的股价上涨主要是由于产品价格的上涨吧？
翟敬勇
：主要是因为环保压力大了，所以很多同行都被淘汰掉，就剩那几家了。
再比如
三一重工
，今年1-9月份的业绩同比增长7倍。它因为熬了七八年，把同行都熬死了，所以在经济周期复苏的时候，它的盈利就起来了。
这次供给侧改革最大的特点，就是强制性淘汰落后产业，这是我看到的最大的惊喜。
社会本身就是一个财富优化的过程，我们把钱放到能够创造价值的人的手里，让他们去创造更大的价值，这个社会才会优化、才会进步。
江涛：
你说的论点挺好的，把钱放到能够创造更大价值的人的手里面，包括企业家，也包括像你们做投资的投资家。因为你们相对来说会把钱的作用发挥到最大化，投到更有价值的公司，让资产也可以有一个更好的增值。
翟敬勇：
那是当然，也是必须的。
我们一直就是信奉寻找伟大的企业，看到它从一个很小的时候做起来。
像2004年的时候，
万科
一年的销售收入还不到100亿，而现在光到8月份就是3500亿元的销售额，这是一个什么级别的数字。所以这一类公司的股价当然就能给股东带来非常丰厚的回报。
中国股市变化之四：
国有的体制+民营的机制=符合中国的最好的治理结构
江涛：
那您看了这么多上市公司，也看到很多公司从小到大不断在走向成熟。你有没有总结过伟大的企业有什么共性呢？
翟敬勇：
首先就是它的产品要有竞争力。所谓产品竞争力，就是它有好的商业模式，但是好的商业模式又由文化来决定，有好的治理结构。所以你会发现，好的公司都有很好的治理结构。
像
万科
从最开始的君万股权到华润，它拥有什么呢？国有的体制+民营的机制。
伊利
也是这样。
可以说，国有的体制+民营的机制，是现在符合中国的最好的一个治理结构。
你看这次混改，
云南白药
的国有大股东降到45%的比重，就可以真正发挥民营的机制。
所以我们可以看到，这一次国家也是在不断拿这些优秀的企业去试点。比如像
海康威视、烟台万华
的大股东就是国有大股东，以民营的机制运作。
江涛：我觉得你的总结挺好的，就是国有的体制+民营的机制，这样上市公司的活力才能不断迸发出来。
翟敬勇：
那当然。
所以经过时间的磨砺，我们可以看得很清楚，这些公司越来越走向巅峰状态，我们应该抓住这次机会。
因为A股股灾之后把很多公司的估值杀得很低，现在这些优秀的公司刚刚从低估回到合理位置。
它如果停滞不增长了，那就相当于一个固定的收息。比如如果
茅台
不增长了，你固定收息就OK。但是它的量价还在增长，换句话说不可能在这个位置上停步。举个很简单的道理，中国一年现在有1100万吨酒的销量，而茅台的销量现在还不到3万吨，它的市占率是非常低的。
这就像当年
万科
经常讲我们在房地产市场才0.5%的市占率，要到5%的市占率就有话语权了。那现在万科到了5%的市占率，股价已经接近3000亿的市值。
所以我们在看到公司发展的过程中，要确定这些目标，在一个比较大背景下不断往前推进。尤其现在互联网的进化越来越快，产业周期缩短，新的产业会逐步迸发出来。
中国股市变化之五：以产业资本思路买优质股
江涛：那你觉得在第四季度或者明年有什么新的产业我们可以来关注呢？
翟敬勇：
我觉得最大的一个产业就是电动汽车，包括这次
比亚迪
很快在短期内就涨了30%、40%。包括苹果产业链中的柔性屏，一下子
京东方
的股价就起来了。包括我们从4G扩到5G，就像高速公路从3条车道扩到6条车道跑的车更多了，那我们视频传输更快。
在这个体系下，互联网已经到了一个繁荣期，就像腾讯阿里都变成一个传统企业，未来5-10年会变成我们依赖的水、电、公路等，成为基础设施离不开。
所以这些公司会产生一个非常雄厚的现金流，后面的分红会让你很吃惊。如果这些就是你长期找到的一些优秀公司的话，可以让你赚的盆满钵满。
江涛：那这是一个非常长期的趋势。现在已经在四季度，您觉得机会主要会体现在哪些方面？
翟敬勇：
四季度的机会第一个要回到业绩。
你看最近消费又起来，说明市场情绪好转。包括医药、智能汽车产业链、电子产业链等，虽然国内A股没有特别优秀的软件类公司，但是也有一部分像
石基信息、恒生电子
等软件公司得到市场的重新修复。
目前国家已经定性房子是用来住的，所以我们可以看到限售、限购等措施不断推出。这有个好处，就是在去年10万多亿的房地产市场资金中，今年到明年还有很大一部分钱会到股票市场。
这部分钱进来可以看得很清楚，就是买优质的股票，因为这些都是产业资本，所以会用产业资本的思路，有个5%的回报率就满足了。这一块会颠覆很多人的世界观。
因为金融市场的高压反腐还刚刚开始，正本清源没结束。一旦证监会发行新股将存量发完，新三板转板这是一个趋势，那我们股市的供给侧改革也要开始。深交所已经说要严格退市制度，很多垃圾股该退就退，再重组也没有意义。
所以在现在的条件下，对于借壳上市的公司越来越没有太大的油水，这种游戏规则可能就越来越没有市场。
江涛：
所以在这种情况下，投资者的思路也要做相应转换，就是真的要对好的东西我们一定要去关注，而不要抱着投机取巧、一夜暴富的心理。如果你还是抱着原有的想法，在这个市场里面可能就会做起来越来越难。
翟敬勇：
但是从2008年、2009年以后到2011年、2015年，炒重组、炒成长这一代从业人员要革自己的命也很难。我们也要相信国家领导人治理国家的决心，他既然说了要金融反腐，那你就不要去挑战这个底线。
江涛：所以面对这么一个变化的市场，投资思路也需要有更新。在节目的最后，你有什么要跟大家说的？
翟敬勇：
我觉得牛市已经来了，大家拥抱牛市就行了。如果相信自己的能力，就买这些优质蓝筹股，因为这些股票都是耳熟能详的。如果你觉得不相信自己的能力，那么把钱交出去，交给你认为信赖的资金管理人可能更好。
总之，你现在把钱放银行肯定是不行的，通胀就肯定会把你的钱吞噬掉。
附：10月9日“乐趣投资下午茶”第139期视频链接（土豪随意）
