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摘要
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近期港股和
A股市场出现显著上涨走势，可能是基本面走强和资金面反转的结果。
•中国经济指标显示企稳回升的迹象，但房地产市场持续萎缩对经济构成压力。
•政府推出的以旧换新政策力度略强于预期，有助于刺激内需和解决产能过剩问题。
•中国资本市场政策转向为投资者提供回报，严控增量，改善上市公司质量，有利于二级市场发展。
•2024年一季度中国经济企稳回升，但结构性压力和投资拉动比例恶化仍存在挑战。
•全球投资者在资产配置时面临决策和挑战，中国市场受宏观环境和政策走向影响。
Q&A
近期港股和
A股市场出现了怎样的走势？这背后的原因是什么？
近期港股和
A股市场出现了显著的上涨走势，这种情况被形容为“忽如一夜春风来”。这一走势背后的原因可能是基本面的走强，也可能是资金面的反转。我们的首席策略师罗软指出，市场观察到的所谓“green shoots”绿芽现象，即市场的积极信号，可能是由于公司基本面上的盈利改善，以及大资金的流入。此外，量化股票策略师也分析了港股与美股、日股之间的反差，以及资金面上的驱动因素。
当前经济指标和政策面对市场有何影响？
经济指标显示，从去年四季度开始，经济有了企稳并略有回升的迹象。这一趋势与中小企业主和私人财富管理部的客户所观察到的情况相吻合，他们注意到一季度的经济指标表现较强。尽管有些担忧这可能是昙花一现，但高频指标显示出口和生产表现良好，与此前上调
GDP增速时的预期相符。在政策方面，尽管市场关注政治局会议可能出台的新刺激措施，但我们认为房地产政策的大幅宽松空间有限，可能只会有一些微调。此外，中国的汇率操作相对高明，没有出现日本房地产泡沫破裂后的汇率升值问题，这也减少了房地产下行对经济的负面影响。
政府针对汽车行业推出的以旧换新政策有何效果？
政府推出的针对汽车行业的以旧换新政策，力度略强于市场预期。这表明中国在解决产能过剩问题的同时，也在努力刺激内需。总理亲自参观北京汽车展，显示了政府对新能源产品的支持，不仅在供给端，还在需求端出台了一些政策来改善供需平衡。
国内资本市场的最新政策动向是什么？
过去一个月，市场分析了诸如国
9条、港5条等针对资本市场金融市场的支持政策。中央政府显示出了将资本市场从纯融资市场转向为投资者提供回报的市场的决心。政策面的理解是，将严控增量，使IPO变得更加困难，数量减少，同时消化存量，不达标的公司将逐步退市。这些措施中长期来看，旨在提升企业分红，改善上市公司质量，有利于二级市场的发展。
请分析
2024年一季度中国经济的企稳回升情况及其可持续性，并探讨最近汽车等刺激政策和产能过剩问题的解决方案。
2024年一季度，中国经济显示出企稳回升的迹象。恒生指数超越了18,000点，市场热度显著提升。然而，宏观层面的变化并不明显。3月份的财政和工业企业利润数据印证了前期数据已经体现的趋势，显示名义GDP低迷，工业企业利润因基数和季节性因素在3月份有所走弱。综合一季度和4月份的高频数据，经济似乎止住了市场担忧的下滑趋势，但房地产市场的持续深度萎缩与宏观经济的企稳形成了对比。尽管房地产对GDP贡献了25%至30%，但经济显示出一定的韧性，这部分得益于基建和制造业投资的增强，部分吸收了房地产下行的人力和金融资源。在政策方面，中国保持了汇率的灵活性，避免了日本泡沫破灭后的汇率升值冲击。此外，中国仍有追赶性增长的空间，以汽车保有量为例，中国人均仅为0.24，低于许多中等收入国家的0.3以上，预示着增长潜力。然而，中国经济的挑战在于部分行业的去杠杆压力，特别是房地产和城投平台，以及经济结构不平衡导致的内生动能不足。2024年全年GDP同比增速预计为4.8%，高于2023年的4.1%。4月份的高频数据显示内需总体平稳，但结构性压力下，经济难有明显回升。投资对经济拉动下行，当前可能需要10个单位的投资拉动一个单位的GDP增长，这一比例较2017年前的5左右比例进一步恶化。贸易顺差攀高，反映了储蓄率过高、消费不足的问题。最近推出的汽车以旧换新政策，虽然力度略好于预期，但最终财政补贴可能不到GDP的0.1%，对经济拉动有限。宏观政策需要加大对消费和居民端的支持，以实现更平衡的增长。总体而言，经济企稳回升态势存在，但上行空间有限，结构性经济压力和实际GDP增长目标的背景下，增量政策推出可能性低。
请您分析全球投资者在资产配置时面临的决策和挑战，并结合当前的宏观环境和政策走向，谈谈对中国市场的看法。
全球投资者在资产配置时需要权衡多种选择，包括是否投资于股票资产、大宗商品或固定收益等。在股票资产中，他们还需决定是投资于美国、日本、新兴市场还是欧洲。中国市场的配置决策通常基于国内宏观环境、对未来盈利增长的预期、成长性的可持续性以及政策走向。同时，这一决策也与其他可投资市场的条件变化密切相关。
近期，资金流入中国市场的现象与对美元强势的预期有关。市场对美元保持强势状态的持续时间有增加的预期。同时，全球金融市场对美联储降息的预期也在变化，降息的时间点被推迟，而降息幅度的预期则有所收窄。这种情况下，新兴市场并不是一个利好因素。然而，中国市场的表现却相对强劲，这与中国市场与全球其他股票市场联动性降低有关。目前，中国市场与以美国为主的全球股票市场的联动性已降至最低。
从风险分散和管理的角度来看，对中国市场仓位的调整是可以理解的。但是，是否可持续还有待观察，因为更多的决策应基于中国的基本面。目前，企业盈利预期的修正仍在加速向下，尽管这可能意味着我们正在接近底部。对于
2024年全年的盈利预期，我们预计增长率为7%，而市场预期的增长率为15%。这表明市场对盈利预期的下修可能仍有空间。消费数据方面，我们发布的中国消费者动能指数显示，从1月到3月，包括航空出行人数、餐馆消费和大宗消费品购买在内的多个指标均呈现下滑趋势。清明节小长假期间，除广东省外的全国其他地区的人均消费相较于疫情前仍处于低迷状态。房地产市场的出清速度和消费市场的稳定性是未来需要关注的重点。尽管近期有关购车补贴等振奋人心的消息，但目前所有数据都不足以支持基本面已经触底反弹的观点。外资对中国市场的配置调整，我们认为更多是基于对指数单一市场风险的调整和全球布局的分散化处理，而非中国自身改善驱动的入场。因此，外资的大幅配置增长基础可能不牢固。在投资策略方面，我们认为今年存在许多投资机会。国企改革主题自市场见底以来表现优异，提供了超额收益。我们还建议投资者寻找估值合理、业绩增长和股东回报提升亮眼的公司，以实现风险防护和潜在的超额收益。
近期中国股票市场出现的反弹现象背后的主要驱动因素是什么？资金流向的情况如何？
近期中国股票市场的反弹主要受到宏观经济因素的影响，特别是资金链背后的逻辑。在今年
2月中旬，我曾预测中国股票市场或整个亚太区可能会迎来一波反转，这一预测基于市场仓位达到极端情况下的量化模型分析，该模型显示市场反转的概率极高。实际上，从2月到4月，市场的确出现了预期的反弹，并且这一趋势从中国延续到了日本，再到美国股市。在资金流向方面，我们观察到的是主要由还原分（hedge funds）主导的购买行为，而不是由零售投资者（retail investors）主导。根据不同的摩根士丹利资本国际指数（MSCI）和交易所交易基金（ETF）市场数据，从2月到4月，尽管欧洲市场出现资金流出，但整体来看，欧洲市场的资金流出量在4月份至今每月达到了20亿美元。与此同时，美元走强和美国股市上涨也带动了全球市场的一波风险释放（risk-off）情况，这影响了A股市场的表现，但我们也看到在亚太区域，尤其是中国市场，有更多的资金重新加仓。从行业板块的角度来看，2月份到3月份期间，市场反弹主要由刷卡费（可能是指短期融资成本）驱动，尤其是在金融、消费和科技板块。但到了4月份，我们注意到资金流向出现了变化，投资者开始重新部署资金，加仓不同的板块，根据基本面进行选择，而不再是之前的广泛性短线覆盖（short covering）。此外，量化模型显示，过去一两周内，商品交易顾问（CTA）在中国股票市场的活动显著增加。CTA在中国股票市场已经持续了大约一年半的时间，从去年3月到现在，他们的购买量在恒生指数或其他中国股票市场中已经达到了非常显著的水平。总结来说，中国股票市场的反弹主要由宏观经济因素和资金流向驱动，尤其是由对冲基金主导的购买行为，以及CTA的活跃参与。然而，这种反弹是否可持续，还需要关注未来宏观经济的发展和资金流向的变化。
近期市场对中国股市的评级有所上调，主要基于哪些因素？对于这些因素，您如何看待它们对中国股市未来表现的影响？
近期市场上调中国股市评级的主要基于两个因素。首先是政策面的支持，特别是国家出台的政策措施，如“国9条”，预计将显著提升股东回报和股票的股息率（ROE）。这一点通过与日本的类似政策进行比较，市场普遍认为这将为中国股市带来长期的牛市。其次是基于估值的吸引力。尽管一季度的经济情况并不乐观，但从企业盈利和市场预期的比较来看，市场认为中国股市的估值已经变得相对便宜，具有逐步增强的吸引力。对于这些因素，我认为政策面的支持确实可能为股市带来积极影响，但市场对于房地产市场的担忧可能有所夸大。实际上，房地产在中国股市中的占比并不高，民生中国指数中房地产板块的比重不超过5%，且近几年有所下降。更重要的是，房地产行业对中国经济的上下游产业链有着重要的拉动作用，这包括原材料、建筑、能源、机械设备以及家用电器等消费品行业和就业市场。因此，对房地产市场的影响应更全面地考虑其对整个经济的贡献。
