晨会聚焦240227

【宏观与策略】

• 宏观周报:货币政策与流动性观察-节后首周资金面维持宽松

• 宏观周报:宏观经济宏观周报-国内利率和股票价格或明显偏离国内基本面

• 固定收益周报:超长债周报-“非对称”降息，超长债期限利差继续压缩

• 策略专题:全球ESG资金追踪表（2024年第一期）-股票型净流出趋势加剧，债券型连续10个月净流入

【行业与公司】

• 公用环保行业周报:公用环保202402第3期-初步建立工业领域碳达峰碳中和标准体系，各省电力市场化交易结果陆续公布

• 电子行业专题:Vision Pro开启空间计算时代

• 交通运输行业周报：嘉友中蒙业务竞争力有望继续增强，关注优质物流龙头

• 建筑行业周报:建筑行业周观点-开复工节奏相对偏慢，把握基建预期差和建筑出海机遇

• 医药生物周报（24年第9周）：全球首款TIL细胞疗法获批，关注相关产业链

• 食品饮料周报（24年第7周）：各大酒企陆续出台2024年营销规划，关注节后渠道补库存

• TCL科技(000100.SZ) 财报点评:2023年净利润同比大幅改善，半导体显示业务有望进入稳定盈利阶段

【金融工程】

• 金融工程周报:ETF周报-上周沪深300ETF净申购超100亿元，AI ETF领涨

• 金融工程日报:大盘弱小盘强，机器人概念股掀涨停潮

宏观周报:货币政策与流动性观察-节后首周资金面维持宽松

节后首周资金面维持宽松

海外方面，上周（2月19日-2月25日）全球主要央行货币政策无重大变化。联邦资金利率期货隐含的3月FOMC降息25bp的可能性为2.5%，不降息的可能性为97.5%。

国内流动性方面，节后首周资金面总体维持偏宽松态势。在春节现金回流等因素的支撑下，尽管央行回收跨节流动性、且叠加税期效应，短端资金利率仍较为稳定，只是银行与非银分层有所扩大。国信狭义流动性高频扩散指数较节前一周（2月5日-2月9日）边际上升0.05至101.03。其中价格指标贡献228.65%，数量指标贡献-128.65%。价格指数升高（宽松）主要上周全周标准化后的同业存单加权利率、R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比下行支撑。数量上，央行回收跨节流动性对数量指标形成拖累。除跨月因素外，本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过5000亿元。

央行公开市场操作：上周（2月19日-2月25日），央行净投放流动性资金-8600亿元。其中：7天逆回购净投放3220亿元（到期1050亿元，投放4270亿元），14天逆回购净投放-11820亿元（到期11820亿元，投放0亿元）。本周（2月26日-3月3日），央行逆回购将到期4270亿元，其中7天逆回购到期4270亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一（2月26日）央行7天逆回购净投放2970亿元，14天逆回购净投放0亿元，OMO存量为7240亿元。

银行间交易量：上周（2月19日-2月23日），银行间市场质押回购平均日均成交7.09万亿，较春节前一周（2月2日-2月8日，6.01万亿）升高1.08万亿。隔夜回购占比为87.3%，较春节前一周（59.0%）升高28.2pct。

债券发行：上周政府债净融资3594.0亿元，本周计划发行2406.1亿元，净融资额预计为320.6亿元；上周同业存单净融资6002.6亿元，本周计划发行2057.4亿元，净融资额预计为-3116.9亿元；上周政策银行债净融资1321.8亿元，本周计划发行450.0亿元，净融资额预计为-2292.2亿元；上周商业银行次级债券净融资0.0亿元，本周计划发行0.0亿元，净融资额预计为0.0亿元；上周企业债券净融资-318.5亿元（其中城投债融资贡献约26%），本周计划发行1105.6亿元，净融资额预计为-1439.6亿元。

上周五（2月23日）人民币CFETS一篮子汇率指数较春节前一周（2月9日）上行0.12至99.43，同期美元指数下行0.10，位于103.97。2月23日，美元兑人民币在岸汇率较2月9日的7.19上行约57基点至7.20；离岸汇率上行约7基点至7.21。

风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。

证券分析师：董德志（S0980513100001）；

联系人：田地

宏观周报:宏观经济宏观周报-国内利率和股票价格或明显偏离国内基本面

国内利率和股票价格或明显偏离国内基本面。本周国信高频宏观扩散指数A维持负值，指数B继续下行。从分项来看，本周房地产领域景气变化不大，投资领域景气有所回落，消费领域景气有所上升。从季节性比较来看，本周指数B标准化后继续下行，表现逊于历史平均水平，国内经济增长向上动力仍偏弱。

基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率和股票价格明显偏低，工业品价格偏高，预计下周（2024年3月1日所在周）十年期国债利率、上证综合指数将上行，南华工业品指数将下行。

周度价格高频跟踪方面：

（1）本周食品、非食品价格均下跌。预计2024年2月CPI食品环比约为3.5%，非食品环比约为0.4%，CPI整体环比约为1.0%，2月CPI同比或明显回升至0.7%。

（2）2月上旬国内流通领域生产资料价格小幅回落。预计2024年2月国内PPI环比在零附近，PPI同比或持平上月的-2.5%。

风险提示：政策刺激力度减弱，经济增速下滑。

证券分析师：李智能（S0980516060001）；

董德志（S0980513100001）；

固定收益周报:超长债周报-“非对称”降息，超长债期限利差继续压缩

超长债复盘：上周“非对称”降息，市场传闻两会有超预期政策，A股继续大涨，债市收益率再度下行，超长债继续大涨。成交方面，本周超长债交投活跃度较节前小幅回落，但交投依然非常活跃。利差方面，本周超长债期限利差再创新低，品种利差走阔为主。

超长债投资展望：

30年国债：截至2月23日，30年国债和10年国债利差为18BP，期限利差再创新低。2024年春节黄金周出行需求旺盛，各地消费市场持续升温，内需潜力继续释放，经济继续企稳回升。当前30年国债期限利差极低，经济预期过度悲观，短周期介入30年国债品种需谨慎。

20年国开债：截至2月23日，20年国开债和20年国债利差为18BP，处于历史偏低位置。2024年春节黄金周出行需求旺盛，各地消费市场持续升温，内需潜力继续释放，经济继续企稳回升。当前30年国债期限利差极低，经济预期过度悲观，短周期介入30年国债品种需谨慎。

一级发行：本周超长债发行量处于一般水平。和节前相比，超长债总发行量明显下降。

成交量：本周超长债交投非常活跃。和节前相比，本周超长债交投活跃度小幅回落。

收益率：上周“非对称”降息，市场传闻两会有超预期政策，A股继续大涨，债市收益率再度下行，超长债继续大涨。

利差分析：本周超长债期限利差明显缩窄，绝对水平极低。本周超长债品种利差走阔为主，绝对水平偏低。

风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。

证券分析师：赵婧（S0980513080004）；

董德志（S0980513100001）；

联系人：陈笑楠

策略专题:全球ESG资金追踪表（2024年第一期）-股票型净流出趋势加剧，债券型连续10个月净流入

·本报告基于EPFR数据库中的SRI/ESG统计口径，对2024年1月不同地区和国家的ESG基金资金流动状况进行月度跟踪与分析。

全球ESG资金流动状况：数据库覆盖口径下的股票型ESG基金总规模为17458亿美元，较上月实现0.25%的增幅；资金整体净流出95.63亿美元，净流出趋势的加剧；其中，大盘混合及中盘混合型ESG基金净流出最多，分别流出66.50亿美元及20.37亿美元；行业主题ESG基金中，材料、医药、工业、基建、科技、通信主题ESG基金实现资金净流入，其余行业主题ESG基金资金均为净流出。债券型ESG基金总规模为6410亿美元，资金净流入52.20亿美元，实现了连续十个月的资金净流入，公司债型、混合债型、主权债型基金资金分别净流入31.82亿美元、20.39亿美元、0.84亿美元。

发达市场ESG资金流动状况：股票型ESG基金总规模为15918亿美元，实现0.76%的增长；资金净流出89.26亿美元。债券型ESG基金总规模为6058亿美元，资金净流入53.87亿美元。

新兴市场ESG资金流动状况：股票型ESG基金总规模为1539亿美元，规模缩减4.76%；资金净流出6.37亿美元。债券型ESG基金总规模为352亿美元，资金净流出1.68亿美元。

中国ESG资金流动状况：数据库覆盖口径下股票型ESG基金总规模为145亿美元，规模缩减13.93%；资金净流出1.41亿美元，净流出规模有所减少；行业配置方面，股票型ESG基金配置比例前三的行业分别为周期消费、金融和信息技术，配置比例分别为26.91%、15.50%、14,64%，当月增配幅度较大的行业为金融、信息技术，减配幅度较大的行业为通信、工业、周期消费。债券型ESG基金总规模为4.62亿美元，资金净流入0.04亿美元。

美国ESG资金流动状况：数据库覆盖口径下股票型ESG基金总规模为4277亿美元，规模增长0.53%；资金净流出65.45亿美元，净流出趋势加剧；行业配置方面，股票型基金配置比例前三的行业分别为信息技术、医药、金融，配置比例分别为36.05%、14.00%、12.75%，本月增配幅度较大的行业为信息技术、周期消费，减配幅度较大的行业为医药、能源、必选消费。债券型ESG基金总规模为1000亿美元，资金净流入12.40亿美元。

日本ESG资金流动状况：数据库覆盖口径下股票型ESG基金总规模为253亿美元，规模增长5.73%；资金净流入0.40亿美元；行业配置方面，股票型基金配置比例前三的行业分别为信息技术、工业、周期消费，配置比例分别为20.07%、19.95%、18.64%，本月增配幅度较大的行业为信息技术、材料、工业，减配幅度较大的行业为金融、周期消费。

风险提示：(1)ESG投资受到清洁能源政策和公司治理规定的影响，节奏具备一定不确定性；(2)海外地缘问题导致的资金净流动，与ESG标签属性关联有限；(3)本文仅对历史资金流动情况进行复盘梳理和即时跟踪，不够成对未来相关行情进行预测。

证券分析师：王开（S0980521030001）；

联系人：李晨光

公用环保行业周报:公用环保202402第3期-初步建立工业领域碳达峰碳中和标准体系，各省电力市场化交易结果陆续公布

市场回顾：本周沪深300指数上涨3.71%，公用事业指数上涨4.38%，环保指数上涨6.21%，周相对收益率为0.67%和2.50%。申万31个一级行业分类板块中，公用事业及环保涨幅处于第21和第10名。分板块看，环保板块上涨6.21%；电力板块中，火电上涨4.79%；水电上涨4.79%，新能源发电上涨4.15%；水务板块上涨5.51%；燃气板块上涨4.68%；检测服务板块上涨2.37%。

重要事件：2月21日工信部印发《工业领域碳达峰碳中和标准体系建设指南》的通知，提出到2025年，初步建立工业领域碳达峰碳中和标准体系，制定200项以上碳达峰急需标准，重点制定基础通用、温室气体核算、低碳技术与装备等领域标准。到2030年，形成较为完善的工业领域碳达峰碳中和标准体系，标准化工作重点逐步向碳中和目标转变。

专题研究：目前广东、江苏、海南、山东、广西、四川、河南、新疆等省份陆续披露了2024年电力市场化交易结果，其中广东、江苏、海南、广西市场化交易电价较2023年均有所下降。广东和江苏两省2024年电力市场化交易电价同比分别下降15.9%/2.9%，较燃煤基准电价分别上浮2.8%/15.8%，两省2023年电力市场化交易电价基本呈20%左右的顶格上浮态势。海南省2024年电力市场化交易电价同比下降2.02%，较燃煤基准电价上浮17.57%。

环保：1、业绩改善，估值较低；2、商业模式改善，运营指标持续向好；3、稳增运营属性显现，收益率、现金流指标持续改善。推荐草原生态修复、草种和牧草共同发展的蒙草生态。

风险提示：环保政策不及预期；用电量增速下滑；电价下调；竞争加剧。

证券分析师：黄秀杰（S0980521060002）；

郑汉林（S0980522090003）；

李依琳（S0980521070002）；

联系人：崔佳诚

电子行业专题:Vision Pro开启空间计算时代

•本篇报告我们明确了空间计算的定义，空间计算是指一组使人类能够在三维空间中与计算机进行交互的技术。在日常讨论中常与MR、扩展现实、沉浸技术等名词混用, 涵盖了人工智能、计算机视觉、虚拟现实、增强现实、传感器技术和自动驾驶等技术。“空间计算”的核心是要让机器具有深度感知功能，让数字世界正确地出现在我们身处的物理空间中。

•我们认为空间计算设备将是更甚于智能手机的颠覆式创新，开启移动互联网时代的下一程——空间计算时代。回顾消费电子的三十年，从00年代PC的键鼠，到10年代智能机的触控屏，再到20年可穿戴设备的语音/手势，消费电子的升级伴随着交互方式的迭代，交互方式的成熟往往也标志着下一代消费电子的出现。随着AI的爆发式发展，AI Agent、眼动追踪、手势识别等新的交互方式逐步成熟，新的计算平台也即将出现。

•我们还探讨了MR设备为什么能对电脑、手机形成替代。智能手机凭借其便携性+中等算力，替代了PC成为当今最主要的互联网接入设备，但它屏幕小、算力弱的特点也限制其在重度办公领域对PC形成替代。未来的MR设备，以Vision Pro为例，其算力强于PC、屏幕无限扩张、便携性堪比手机，是集合了手机和电脑二者之优势，极有可能对二者形成替代，同时开创新的应用场景。

•通过对比Vision Pro和市面上的已有设备，我们认为苹果在长期发展角度仍然具备较强的护城河。除了硬件方面堆料，交互方式等软件方面也围绕客户体验做了充分设计。而从长期发展的角度而言，苹果的护城河包括：1）成熟的开发生态；2）自研芯片；3）产品全家桶互动。而目前仍限制空间计算设备成为主要计算平台的短板主要是两点：1）内容相对匮乏；2）重量。两个短板的改进路径清晰，迭代速度快，我们看好苹果在空间计算时代的领先性。

证券分析师：胡剑（S0980521080001）；

胡慧（S0980521080002）；

周靖翔（S0980522100001）；

叶子（S0980522100003）；

联系人：詹浏洋、李书颖、连欣然；

交通运输行业周报：嘉友中蒙业务竞争力有望继续增强，关注优质物流龙头

航运：本周油运运价和运输需求出现同步下跌，VLCC POOL本周仅成交10单，造成VLCC运价大幅下跌，Poten发布的VLCC TCE仅为46100美元/天，或为春节期间需求异常火爆对需求形成了透支，因此后续的运价走势仍有待观察，考虑到2024年起运力的低增长，我们维持油运运价中枢持续上移的观点，且考虑到当前大国或已具备补库存的动力，我们认为2024年淡季亦值得期待，继续推荐中远海能、招商轮船、招商南油。集运方面，当前运力仍处于过剩阶段，但是红海问题的长期化或对行业供需格局造成重大影响，考虑到美线签约在即，联盟或仍继续推涨运价。

航空：今年是疫情以来第一个不受疫情影响的春节，民航量价表现强劲，需求和票价均明显高于2019年春节同期。春运前30天，民航累计客运量6386万人次，比2023年同期增长59%，比2019年同期增长16.2%（此前民航局预测,2024年春运期间民航运输旅客量较2019年增长约10%）。航旅纵横大数据显示，春节假期间，国内航线机票平均价格(不含税)超过1100元，比去年春节同期上涨约16%。2024年我国民航供需缺口将持续缩小，航司价格竞争意愿较弱，2024年航司盈利将继续大幅向上突破。

快递：由于春节错期影响，1月，圆通、韵达和申通的快递件量同比实现高增，价格竞争整体可控，其单票快递价格环比均微幅提升。顺丰由于去年同期直营模式有效保障生产生活恢复后及春节期间的寄递需求，导致基数较高，从而使得其1月速运物流业务增速表现弱于同行。自春运开始以来（1月26日至2月17日），全国邮政快递业揽收快递包裹56.55亿件，较2023年春运同期增长30.8%。1）高端快递方面，展望未来一年来看，时效快递稳健增长持续夯实基本盘，顺丰的三大变量将呈现边际改善的趋势——鄂州机场航空转运中心运营逐步走上正轨、国际业务形成第二增长曲线以及经营效率持续提升。2）经济快递方面，我们认为2024年快递行业业务量有望维持双位数增长，2024年是竞争格局变革的关键年，龙头快递的经营表现将加速分化。投资方面，快递龙头股价回调后，中长期投资布局机会凸显。

物流：本周，中央财经委员会第四次会议强调物流是实体经济的“筋络”，联接生产和消费、内贸和外贸，必须有效降低全社会物流成本，增强产业核心竞争力，提高经济运行效率。

风险提示：宏观经济复苏不及预期，油价汇率剧烈波动。

证券分析师：罗丹（S0980520060003）；

高晟（S0980522070001）；

建筑行业周报:建筑行业周观点-开复工节奏相对偏慢，把握基建预期差和建筑出海机遇

1月开工和专项债发行节奏偏慢。2024年1月全国开工项目投资额5.4万亿元，同比-42.1%，主要受去年1月高基数影响，较2022年+11.7%，1月新增专项债568亿元，同比-88.4% 。开工节奏和专项债发行进度均相对偏慢，反映新项目申报难度提高，对于今年项目申报的关注点和重点各地仍在观望阶段，且增量资金目前优先支持在建和续建项目。目前仍然很难看清后续开工端的变化，关键变量在于两会的定调，需要重点关注中央财政的支持力度和政策对地方政府投资的监管态度。

复工率较上年略增，但相对历史水平仍然偏慢。根据百年建筑的调研数据，截至正月初十，工地开复工率13.0%，农历同比增加2个百分点；劳务上工率15.5%，农历同比增加0.8个百分点。华东和华南地区开复工率较高，华中和西南地区较低。复工率保持低位主要受到新开工项目推进偏慢的影响，同时续建项目启动较快，推进相对顺利，支撑复工率较去年小幅微增。

中央财政托底基建投资，预测2024年基建投资保持低速增长。各地固投目标与GDP目标具有较强的一致性，投资稳经济仍是共识，2024年重大项目落地强度可能整体相对偏弱，但重大项目投资计划与地方债务压力不完全正相关，部分“重点省份”投资计划仍有增长。相比地方财政，中央财政仍然有较大加杠杆空间，能够以国债形式为基建提供融资，为重大项目建设提供支持。基于5%的预期经济增长目标，维持2024年基建增速5%以内低速增长的预测。

“一带一路”建设需求复苏，关注国际工程龙头业绩兑现。2023年对外承包工程新签合同2645亿美元，同比+4.5%，业务完成额1609亿美元，同比+3.8%，二者均实现2020年以来最高增速，其中业务完成额首次实现增速回正。由于中国国内去库存压力相对较大，人力成本持续上升，企业对外投资快速增长，2023年中国非金融类对外直接投资1301亿美元，同比+11.4%。2023年海外占比较高的建筑企业2023年海外新签订单普遍实现了较高增速，随着订单持续履约结转，业绩将具有较高的兑现确定性。

投资建议：投资总额有支撑，预测2024年基建投资保持低速增长，看好建筑央企估值回升的可持续性。

风险提示：宏观经济下行风险；政策落地不及预期的风险；重大项目审批进度不及预期的风险。

证券分析师：任鹤（S0980520040006）；

朱家琪（S0980524010001）；

联系人：卢思宇

医药生物周报（24年第9周）：全球首款TIL细胞疗法获批，关注相关产业链

本周医药板块表现弱于整体市场，化学制药板块领涨。本周全部A股上涨5.29%（总市值加权平均），沪深300上涨3.71%，中小板指上涨2.60%，创业板指上涨1.81%，生物医药板块整体上涨2.09%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨3.60%，生物制品上涨2.03%，医疗服务上涨2.79%，医疗器械上涨0.09%，医药商业上涨1.31%，中药上涨2.08%。医药生物市盈率（TTM）25.22x，处于近5年历史估值的20.24%分位数。

全球首款TIL细胞疗法获批。2024年2月17日，美国FDA加速批准Iovance Biotherapeutics公司的AMTAGVI（lifileucel）疗法上市，用于先前已接受PD-1阻断抗体治疗的不可切除或转移性黑色素瘤成人患者。AMTAGVI此次获批主要基于一项Ph2临床（C-144-01研究）数据，临床研究共入组153人，这些患者既往已接受过多线治疗，并且基线疾病负担较重。结果显示，接受AMTAGVI治疗的患者客观缓解率/ORR达到31.4%，其中8位患者达到完全缓解/CR（5.2%）、40位患者达到部分缓解/PR（26.1%）。

国信医药观点：AMTAGVI是全球首个获批上市的TIL疗法，也是首个获批用于治疗实体瘤的T细胞疗法。AMTAGVI为既往接受过标准治疗但仍无明显改善的末线晚期黑色素瘤患者提供了新的选择，将ORR大幅提升至~30%。除此次获批的黑色素瘤外，海外多个布局NSCLC、头颈癌等实体瘤的TIL管线已推进至Ph2阶段；国内企业积极跟进，多个TIL管线已推进至临床阶段。TIL生产流程复杂，涉及TIL细胞分选、体外激活/增殖、特异性免疫细胞分选等步骤，建议关注相关上游产业链。

风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

证券分析师：张佳博（S0980523050001）；

马千里（S0980521070001）；

食品饮料周报（24年第7周）：各大酒企陆续出台2024年营销规划，关注节后渠道补库存

本周食品饮料板块上涨3.24%，跑输上证指数1.61pct。本周食品饮料板块涨幅前五分别为惠发食品(32.97%)、*ST西发(27.64%)、麦趣尔(25.89%)、*ST莫高(24.94%)和品渥食品(24.06%)。

白酒：各大酒企陆续出台2024年营销规划，关注节后渠道补库存。各大酒企2024年营销规划陆续出台，密切关注节后库存去化状态。各大酒企节后均陆续展开2024年营销工作会议，山西汾酒要从“玻汾调存量、20要突破、中期看30、科学做营销”等方面为抓手；迎驾贡酒提出2024年销售公司冲击百亿至关重要的一年，需要从“规划产品序列，提升主导产品销量”等七个维度多措并举；老白干酒2024年将以三大战略、四个聚焦保障战略市场的突破；舍得酒业2024年将锚定“四个坚定不移”，持续推进老酒战略。我们认为各大酒企2024年开门红进展较为顺利，全年业绩目标完成具有较高置信度，后续密切关注行业淡季库存去化和批价状态。个股推荐方面，持续推荐品牌力深厚、产品体系抗周期的贵州茅台、山西汾酒，管理禀赋突出的泸州老窖，继续受益于区域消费升级的洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘；关注改革性标的五粮液等。

大众品：建议把握消费需求复苏，推荐具有经营韧性的标的。啤酒：板块情绪回暖，行业结构升级进程延续，基本面韧性强。速冻食品：春节餐饮消费氛围浓厚，年夜饭预制菜礼盒动销良好。休闲食品：劲仔食品开局顺利，产品、渠道能力持续提升；卤制品龙头均积极提振单店营收。调味品：复苏节奏分化，复合调味品、零添加赛道延续高景气。乳制品：需求端弱复苏，三季度开始环比改善。软饮料：收入持续恢复，白糖价格高位回落有望带动毛利率改善。

风险提示：需求恢复不及预期，成本大幅上涨，行业竞争加剧。

证券分析师：张向伟（S0980523090001）；

李文华（S0980523070002）；

刘显荣（S0980523060005）；

刘匀召（S0980523070005）；

杨苑（S0980523090003）；

联系人：张未艾