专题：周期性行业违约再梳理： 稳步复苏，信用风险相对可控2016年信用风险集中爆发2016年是典型的违约大年，违约金额高达393.24亿元，同时违约主体主要分布于有色金属、钢铁、采掘、化工等行业，国有企业的违约频率也达峰值，因而超额利差于2016年4月份也出现一轮明显走扩。

2016年信用风险爆发原因： 周期性行业持续低迷，尾部风险集中爆发这一轮信用风险集中爆发的根本原因在于，过剩行业在宏观经济下行周期中，经营压力上升，企业内外部现金流枯竭。 但由于行业中发债主体多为国企，采掘、钢铁、有色、化工行业中的国企存续债占比分别达到了94%、85%、71%、55%，因而政府对企业的救助意愿一直较高，前期国企依赖于外部救助尚能运行。然而2016年是过剩行业偿债的高峰期，各行业的债券到期量较2015年同比增长30%以上，对企业的外部筹资能力提出了更高的要求。部分国企的当地政府及母公司在面临这些行业的巨额债务压力时，救助意愿减弱，最终导致行业内偿还能力较强的国企也开始违约，市场的恐慌情绪被极度放大。

供给侧改革稳步推进，2018年市场信用风险相对可控

对比来看，在经历了2016年的违约大年之后，2017年以来债券市场的信用风险就显得平静许多。这主要得益于前期供给侧改革的推进，过剩行业不断推行去产能政策，改革直接拉动了行业产品价格，进入2016年下半年以后，周期性行业的盈利状况得到极大改善。2017年这些行业的盈利能力改善程度均位于行业平均水平以上。同时这一轮经济的复苏并非只有周期性行业受益而已。从今年上市公司披露的三季报也能看出，所有行业的营收增速均为正，毛利率增速也有近2/3的行业得到提升，市场中企业的内部造血能力是总体改善的，市场整体的信用风险在下降。此外信用债市场的偿债高峰期已过，2018年到期偿还量仅为3.2万亿，行业实现稳定经营的概率仍比较高，市场以稳定为主。

信用品一周回顾： 发行情绪欠佳，低等级品种上行压力仍大一级市场方面，上周收益率大幅上行，导致取消和发行规模达到182亿元，净融资额回落至-330.62亿元。二级市场方面，上周市场收益率也以上行为主，但是受利率债市场略微回暖影响，上行幅度趋缓。不过从利差走扩的情况来看，信用债的压力仍大，而且低等级品种的上行幅度明显更大，市场总交易量不足3000亿元，说明资管新规仍然是短期内影响信用债市场的主要因素，短期内信用债的配置时机还有待观察。

风险提示事件： 政策超预期变动，资金超预期紧张，超额利差计算方式由于样本采集问题可能与市场真实情况存在偏差