周期进攻：细说涨价，细说地产链超预期——国君周期论剑电话会概要
时间：2019年4月7日晚
主持人：
周期及大宗商品团队负责人：鲍雁辛
主讲人
宏观：花长春/高瑞东
策略：李少君/牟一凌
化工：李明刚
地产：谢皓宇/卜文凯
建筑：韩其成
建材：鲍雁辛
交运：郑武
钢铁：李鹏飞
有色：刘华峰
煤炭：翟堃
石化：肖洁
公用事业：周妍
机械：黄琨/李煜
宏观：花长春/高瑞东
一季度就是今年经济的底
从18年四季度开始，我们就坚定看中美缓和，逆周期政策发力，改革持续推进，汇率升值，到目前为止基本都已兑现，市场也迅速转暖，风险偏好持续提升。
3月24日的电话会议，我们在市场上第一个提出，一季度就是今年经济的底，3月31日超预期的PMI数据，可以说非常有利地支持了我们的判断。在此，我们再次重申：
【一季度就是今年经济的底】
继1-2月超预期的房地产投资数据，以及3月以来强劲的微观与中观数据，政策上财政货币超预期扩张，叠加超预期的PMI数据，可以非常确定的说明，3月经济数据一定更好，而且二季度后投资大概率逐季往上，即一季度就是全年经济的底。
下面我们从政策、中观、总量、中美四个层面分别论证。
第一，政策层面，财政货币发力将超预期。财政方面，扩容的专项债，会进一步推动地方融资平台信用扩张，结合政策性金融债等准政府信用的加速释放，预计广义财政赤字率全年上升至9.3%。国开行和专项债对接基建项目资本金可期。社融方面，专项债扩容，将会进一步垫高全年社融增速。
第二，中观方面，工程机械销售持续超预期，一二线房地产销售持续改善，土地供给整体回暖，汽车销售折扣收窄，螺纹钢库存去化加速，螺纹钢价格走高。
第三，总量层面，目前看，房地产投资和基建投资向上，制造业投资和外贸数据向下，消费居中。消除季节因素，考虑2万亿大规模减税对投资和消费的拉动，整体固定资产投资稳住，消费回升，共同对冲外贸下滑，全年经济前低后高趋势无疑。
第四，中美层面，中美达成与否，稳增长都会发力。无论关税加征，还是以加大进口的形式停止关税战，外贸对经济的贡献都会更低，财政货币双扩张方向不会改变，政府逆周期调节节奏往往打足空间，谁也承担不了就业失守及经济下行责任。
【关于刚刚结束的第九轮中美经贸高级别磋商】
一是取得了实际进展。中方在给特朗普总统的口信中指出，过去一个多月来，双方经贸团队通过各种形式进行密集磋商，在两国经贸协议文本关键问题上取得了新的实质性进展。
二是开放已是共识，重点在加大进口的内容和结构性改革。本轮谈判双方讨论了技术转让、知识产权保护、非关税措施、服务业、农业、贸易平衡、实施机制等协议文本，取得新的进展。双方决定就遗留的问题通过各种有效方式进一步磋商。
三是美方认可目前谈判的进程和中方的态度。特朗普总统表示，他非常高兴看到，双方经贸磋商已经取得巨大进展，希望双方经贸团队再接再厉，抓紧解决剩余问题，争取早日达成一个全面、历史性的协议。并且期待在双方达成协议之后，举行会晤，共同见证这一伟大时刻。鉴于CNBC报道，特朗普总统称未来四周可能确定习特会的具体时间，所以坚持我们的此前判断，看习特会时间窗口4月末或6月末。6月27、28日是第二个时间窗口，在此期间将在日本大阪举行G20元首峰会。
谈判本身就是博弈，各种高要价，越到后期，噪声越大，市场也会随之波动，但双方都有谈成的想法，不会脱离轨道太远，重头戏只能放到最后，底牌都要到最后才亮。习特会开启，也意味着中美本轮关税战告一段落。
策略：李少君/牟一凌
“风动”已来，“心动”初起，经济微观改善继续发酵
“风动”：中观经济表现，“幡动”：宏观经济数据，“心动”：市场经济改善预期，那么当前整体状态就是“风动已来，幡动未见，心动初起”。1）近期美债利率倒挂已经转正，经济衰退担忧暂缓。美元兑人民币汇率维持稳定，从资金流动和市场情绪两个角度看，外部环境都呈现出边际向好的态势。2）PMI数据强势，债市与商品市场表现已开始体现经济改善预期。3月官方PMI50.5，6大发电集团月日均耗煤、螺纹钢周度库存也显示出经济改善趋势较好，行业草根调研显示3月工程机械、高端消费、家电将呈现出改善趋势。债市表现和CRB指数也显示出资本市场经济改善预期正在强化。3）降税减费举措超预期推进、中美经贸谈判取得新进展、科创板推进提速，有利于增强经济中长期信心。
经济表现超预期，把握今年市场三个胜负手。1）胜负手之一：保证前期投资收益兑现落袋。在前期获得优势投资者，减仓并非优选，转向均衡将会是保持相对领先地位的合理选择。2）胜负手之二：对后一阶段早周期结构性机会的把握。3）胜负手之三：今年年尾防行情突变风险。结合2012年、2014年和2017年历史经验来看，当宏观经济趋势不明朗，年尾市场很容易出现突变行情，金融地产是重点。
周期消费搭台，成长唱戏。第一，周期板块。虽然短期宏观层面尚不能看到数据体现，但中观层面早周期领域的积极变化已经发生，稳增长预期叠加低估值因素，周期板块将有明显表现。短期重点关注有中观数据表现强势板块。第二，消费板块。外资流入趋势再度确立，叠加地产后周期复苏，消费股配置行情再度到来。第三，科技成长板块。伴随基本面和业绩悲观预期释放，市场继续修复、风险偏好有望进一步提升，受益科技创新政策红利以及科创板辐射，科技成长概念主题如人工智能、氢能源等将迎来表现机会。
化工：李明刚
江苏响水化工园关停，化工企业价值重估，化工情绪高涨
3月21日，江苏响水天嘉宜化工爆炸，波及周边数十家化工企业，造成78人死亡，超过600人不同程度受伤；4月1日，江苏省发布《化工行业整治方案意见稿》，提出目标在2020年控制化工企业数量不超2000家，2022年进一步减到1000家，目前存量为6884家，同时50家化工园区将压减至20家；4月5日，盐城市政府宣布，永久关闭该化工园区；该园区占地20平方公里，园区内主要是染料、农药中间体以及部分精细化工品。
事件的本身分为几个层面的影响，第一层面，爆炸及响水园区的关停带来的直接供给收缩，造成部分染料中间体、你要中间体供给不足，带来的价格上涨，园区内天嘉宜化工是国内第二大间苯二胺生产企业，之江等多家染料企业产能关停，还有联苯菊酯、氯苯甲腈、异噩草松等多家企业生产的农药中间体；第二层面，全国各地政府开始加大对化工园区的核查与监督，这对安全管理做的好，园区建设、规划设施有序的企业带来集中度的提升；第三个层面，资本市场重新认识化工行业，对龙头企业重新估值，龙头企业有望估值提升。
重点推荐：浙江龙盛、闰土股份、先达股份、万华化学、扬农化工、华鲁恒升、鲁西化工。
地产：谢皓宇/卜文凯
讲过看好开工投资，对市场不要悲观，在一一兑现，讲拿地端融资放松，楼市小阳春，也在一一兑现，然后讲到了地产是周期之母，但土地是地产之母，也在一一兑现，讲到了估值需要从PE往NAV切换，这点在兑现的过程当中，后续继续拭目以待。那么现在，我们主要讲股票，讲预期，就是从不一致性预期到一致性预期。
这里面的不一致主要有2个，一个是政策，一个是基本面。在近期的路演反馈当中，投资者反复会问一个问题，总感觉调控政策松了，而且是大幅度宽松了，但是就是不知道松在哪儿，单纯是利率下降或者购房政策放松，感觉不足以支撑现在看起来的基本面繁荣。其实，这个问题的回复，就是，只要是放水，就一直能去地产，但是这个路径大家不熟悉，或者说存在巨大的分歧。如果说2018年降准4次是基础货币投放的话，2019年才是繁荣的起点，因为信用渠道比基础货币更加关键。所以，当逐步出现拿地的前端融资放开并带动土地市场的回暖，将会使得市场从对政策的不一致性预期走向一致性预期。
第二个不一致是基本面。其实现在有主流看法，就是一二线能相对好，三四线会较弱。对于方向性的判断已经达成共识，有区别的其实是幅度上的判断。在我们的企业融资决定居民需求的地产金融框架当中，若按目前政策做外推，一二线城市会存在较大概率的量价较大幅度的上行。三四线虽有下行，但是依然会超预期。
以上两个不一致，会在二季度逐步走向一致，这是地产股的最好配置时期，这是地产作为周期性行业的核心机会。在这里，我们首推的3个公司是泰禾集团、万科A、和华夏幸福，同时推荐金地集团、蓝光发展、中南建设、荣盛发展等公司。
建筑：韩其成
一带一路较上两次最高估值尚有一倍差距，同在3200点
看好建筑二季度有超额收益行情，滞涨+基建超预期+一带一路持续催化。1)2019年来建筑涨幅22.6%全行业倒数第四远低于HS300(+28.5%)，预测2019年PE仅9.3倍倒数第四远低于HS300(11.30倍PE)；2)第二届一带一路峰会4月在北京举行,规格更高、规模更大持续催化行情；3)国开行牵头青海省投债委会并有望提供资金支持利于化解青海省债务，叠加地方专项债9月底前将发完将助推基建持续提速,我们预测二三季度基建投资增速10-20%,而市场预期5-8%左右,基建投资超预期促建筑获得超额收益。
与首届峰会相比国际工程板块目前涨幅较小、仓位偏低，尚未反映一带一路主题催化、认知差仍较大。1)涨幅：①首届峰会前一带一路指数最高涨40%,而2019年来涨幅仅33%(相对全A涨幅0%),北方国际/中钢国际最高涨142/127%,而2019年来涨幅仅89/65%；②2014年 H2中国铁建/中国中铁涨幅240/269%,而2019年来涨幅仅12/7%；2)仓位：2016年来国际工程板块/北方国际/中钢国际/中国化学/中材国际/中工国际基金持仓最高7.0/12.1/16.3/4.5/5.6/11.4%,2018年末仅1.8/0.4/0.4/2.7/2.6/2.9%明显低配。
与第一届一带一路峰会前及2014年12月末大牛市启动前对比,当前一带一路标的估值低、未来涨幅空间大。1)第一届一带一路峰会前上证综指最高3295点(2017.04.07),北方国际/中钢国际/中国铁建/中国化学/中国中铁37/39/12/28/13倍PE。2)2014年12月末牛市启动前上证综指3235点(2014.12.31),北方国际/中钢国际/中国铁建/中国化学/中国中铁涨到34/55/17/14/19倍PE。3)当前(2019.04.07)上证综指3247点类似前两次,但北方国际/中钢国际/中国铁建/中国中铁/中国化学仅16/16/8/9/15倍PE。
长三角一体化/科创板主题持续催化，地产链/设计/园林PPP基本面向上。1)长三角一体化示范区建设提速且专项规划有望出台,利好区域相关基建/设计/园林/装饰等标的；2)科创板申报企业逐步进入问询环节,推进提速催化估值；3)2019年来一二线城市销售持续回升利好地产链复苏；4)二三季度基建超预期设计板块率先受益,且设计2019年预测PE仅13倍/预测净利增速28%；5)融资改善叠加良好政策环境,园林PPP估值与业绩回升。
看好三主题(最看好一带一路)、三行业。 1)主题：①一带一路：北方国际(首推)/中国化学/中材国际/中工国际/中国交建/中国铁建/中国中铁；②科创板：岭南股份/龙元建设/围海股份；③长三角主题：上海建工。2)行业：①设计：苏交科/中设集团/设研院/设计总院；②园林：文科园林/铁汉生态；③地产链：东易日盛/金螳螂/中国建筑/全筑股份/广田集团。
建材：鲍雁辛
量价齐升主线，地产链将进一步超预期
1、最能反映开工施工的早周期品种水泥近2周的持续的量价齐升，水泥发货量快速打满至旺季峰值，当前第二轮华东沿江熟料涨价已然大超市场预期，需求超预期尤其是华东、中南、京津冀，印证了我们年初的“有钱的地方猛干的判断”；我们判断接下来整个四月仍将进一步涨价，今年二季度，水泥有望创造历史最佳！
从周期行业也可以交叉印证，挖机重卡、螺纹钢库存等，我们微观了解到不单单是基建需求强劲，地产需求也超过预期。我们认为2019年地产投资端毫无断崖下行风险，预期的修复，使得早周期品种估值业绩双升，早周期品主要是水泥+东方雨虹；
全年弹性最大我们依然看京津冀的冀东水泥；近期涨价弹性会集中在华东，一季报预计华东水泥股业绩增速龙头海螺等仍有望再超预期；华新、上峰等可能增速较高，具体请参见《建材主要公司2019一季报预测-实时更新》；
量价齐升还有东方雨虹，也是雄安收益品种，我们判断收入增速或再超预期，而市场依然对雨虹成长性缺乏认知，我们认为雨虹将是建材板块空间最大品种之一，并且在货币信用边际明显宽松的环境叠加公司变化，东方雨虹将弹性领先于板块，；
2、竣工消费端品种，19年地产竣工端建材品种存在估值与业绩双升的机会，行情先从业绩确定性品种的估值修复开始，将跟上早周期；
从近期数据看，一二手房销量超预期，家居（橱柜衣柜）订单大幅提升，指向与年中的竣工大幅提升，19年地产竣工端消费建材品种存在估值与业绩双升的机会，行情先从业绩确定性品种的估值修复开始，首选低估值确定性品种北新建材、伟星新材、帝欧家居等
具体参见《竣工端的失望之冬与希望之春——建材投资专题研究之二》行情首先从估值修复开始，而玻璃还需要涨价（这点今年上半年不会看到），因此我们独家首推了北新建材；
3、中国巨石迎来布局时点
我们判断近期低端市场需求回暖，订单爬坡。3月基本达到产销平衡；并且一季度产能基本已阶段性释放完毕，随着二季度需求逐步回暖，我们判断1季度将是巨石全年增速的底，当前时点，是中期布局之时；
港股标的：重点推荐海螺创业（水泥+危废）、华润水泥、信义光能、信义玻璃、中国建材，继续重点推荐。
4、小市值公司我们独家品种：再升科技、丰林集团，估值在17-20倍；2019年增速都在30%以上，确定性较高；
交运：郑武/岳鑫/皇甫晓晗/陈金海
航空四月拾级上，建发业绩步步高
1、航空需求：二季度重回增速中枢。
3月前两周是航空需求一季度的低点，也将是全年同比的低点。低点过后，震荡上行。国君预计二季度需求将逐渐启动，4-6月需求逐月向好（1）公商务需求。新开工产业链调研表明，投资不会出现大的下滑，经济活跃度好于节前预期。（2）自费需求。低航空消费渗透率决定长期自然增长，股市回暖带动消费信心。我们一直说3-4月是需求的压力测试期，当下测试期过半，根据观察，需求好于市场预期，将重回长期增速中枢——11%。
2、飞机供给：各国认证程序将趋严格。
清明节期间发布了埃航事故初步调查结果，该结果最令航空业界不解的是，飞行员执行了波音相关应对程序，起码一度关闭了安定面配平。波音的官方声明则声称MCAS补丁将在未来数周发布，并提交适航认证，波音公告预计该补丁和培训程序将足以避免引发两次事故的故障。但是，鉴于各国民众对监管当局和厂商的信任度下降，我们预计适航认证将较以往更为严格，至于认证需要的时间，我们目前难以判断；
3、航空主升浪趋势未结束。
2019年汇率油价等外生变量影响减弱，且2018年低基数，业绩高增长确定。预计二季度初期淡季依然平淡，但5月起需求重回长期增速中枢的假设一旦确立，航司也会积极调整收益策略。二三季度业绩高增长的确定性高。4-5月高频数据将催化基本面预期改善，航空主升浪趋势未改。
4、建发股份戴维斯双击。
建发股份目前2018年6倍市盈率，预期股息率超过5%，考虑到公司过去二十年持续的盈利增长，我们预期2019年将迎来业绩和估值的双升。
5、交运重点“推荐三二一”。
国君交运今年以来一直重点“推荐三二一”：三是指三大航，目前已经进入主升浪；二是指圆通申通两家快递，其中申通快递已超过目标价，而圆通快递成本下降较快，股价仍有上行空间；一是指中国供应链龙头建发股份。
钢铁：李鹏飞
宏观预期修复，板块估值抬升
1.供给仍然偏强，五大品种钢材产量继续上升，从螺纹钢供给来看，周产量目前已经超过往年水平。本周废钢价格继续回落，电炉利润持续上行、电弧炉开工基本到达高位，预期后期电弧炉增量逐渐减少。另外，唐山地区限产结束，唐山开工率上行，唐山地区热卷产能较为集中，后期热卷产量或逐渐上升。需求端来看，本周库存继续下降，库存的去化符合预期，需求正常释放。而原材料端铁矿石价格强势，在后半周推升钢材价格。钢材供需基本平衡，而下游需求相较供给稍强，原料偏强，预期下周钢价震荡偏强运行。
2. 钢材社会库存下降，钢厂库存下降。本周钢材库存继续下降，其中钢厂库存下降较多，社会库存去化速度整体仍保持较快，整体降幅符合预期。从库存去化来看，钢材下游需求强于年初的预期，预期下游需求持续维持，库存去化速度持续。本周五大品种钢材社会库存1512.37万吨，周环比下降88.63万吨，较去年同期下降81.56万吨。螺纹钢社会库存818.2万吨，环比下降54.08万吨，较去年同期下降49.49万吨。五大品种钢材社库加厂库共2006.21万吨，周环比下降115.69万吨，较去年同期下降214.00万吨。本周建材成交量均值为23.44万吨，环比上升5.1万吨，较去年同期下降0.34万吨；根据我们草根调研，地产基建产业链需求逐步改善，钢价短期偏强运行。
3. 供给较强，电炉开工率继续回升。全国高炉开工率63.64%，较上周上升0.24个百分点；全国电炉开工率70.51%，较上周上升1.92个百分点。本周五大品种钢材周产量1022.2万吨，周环比上升21.37万吨，比去年同期上升71.75万吨。本周唐山及全国高炉开工率上行，唐山地区陆续复产使得唐山开工率上升带动全国开工率上升，预期下周随着唐山地区复产的继续进行，高炉开工率将继续上升。本周电炉开工率基本达到较高水平，，预期未来电炉开工率继续上升空间已经不大。测算螺纹钢生产利润跌5.6元/吨至885.4元/吨，热卷利润跌15.6元/吨至485.4元/吨。
4. 宏观预期修复下，板块估值水平有望抬升。钢铁行业15年以来的超额收益除需求周期外，很大一部分来自供给端收缩与成本端弱势周期，而2019年板块性机会以及研究重点将重新回到需求及其预期波动。我们认为2019年钢价及企业盈利中枢整体下移，钢铁板块超额收益将来自宏观预期修复后，行业估值水平的抬升，而这种修复来自扩张的财政政策带动的基建数据反弹，以及地产投资回落后政策及利率信号的催化。股票方面，普钢推荐方大特钢、三钢闽光及宝钢股份，特钢推荐大冶特钢、永兴特钢，同时推荐受益油气投资回暖的久立特材、常宝股份、武进不锈，维持铁矿中长期底部判断。
重点推荐标的：方大特钢、三钢闽光、宝钢股份、久立特材、武进不锈、常宝股份、大冶特钢、永兴特钢、大业股份等。
有色：刘华峰
重点汇报基本金属和稀土子行业：电解铝超级周期（1-2年）+地产需求带来铜翻转+稀土（1-2个季度）
