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洪灏：价值王者归来，明确世界的三大变化

智通财经APP · 公众号 · · 2021-01-14 19:38

正文

（全文约3200字，读完需要11分钟）

2021年第五届“金港股”论坛于1月6日在深圳召开，本次“金港股”由智通财经和同花顺财经共同主办，来自顶级投行、研究机构的相关负责人以及多名经济学家进行主题演讲，为投资者剖析和展望金融市场新形势、新变化和新未来。

会上，交银国际董事总经理、研究部主管洪灏先生通过分享《2020：价值王者归来》，深入剖析了价值板块回归的条件，并对2021年大类资产配置进行了预估。

以下为智通财经APP整理的洪灏演讲实录：

我们应当明确的是，在去年6月，价值早就开始王者归来，周期早就开始跑赢。但直至今天，我收到最多的三条留言依然还是：什么是价值？美股什么时候崩？2021年上证指数能不能站稳3600点？

这三个问题本质上其实都是一个问题。2020年之后，这个世界变得非常的不一样，生活、投资以及工作方式发生了巨大的变化。这个变化，不仅体现在美股在2020年3月份经历了历史性的4次熔断，市场隐含波动性剧烈地上升，且中国市场隐含波动性比2008年最高点还要高。

2020年11月，不仅仅是中国的价值板块，美股价值板块跑赢成长板块的幅度是1.5倍的方差。从概率上看，这根本就不可能发生。在11月7号，资金从成长板块轮动进入价值板块的流量，达到有史以来最大。美国VIX指数在20水平以上连续停留了200多天，这基本上也是在历史上从未发生过的，市场用它自己的方式告诉我们这个世界变了。

在谈价值王者归来的时候，最重要的是在什么条件下价值才能王者归来。

那什么是价值？每只股票，每个板块产生价值方法不一样，但价值不是低估值，只是在现阶段价值板块和低估值板块有非常大的重合，但价值绝对不是低估值。

那在什么条件下，价值板块可以回归？价值已经跑输了10年，过去10年，尤其是在2020年上半年，大型科技股继续跑赢价值股。作为一个价值投资者，10年都翻不了身，所以大家都认为巴菲特已经93岁了，廉颇老矣。

什么条件下价值板块会回归？首先要明确世界正发生的三个变化。

明确世界正发生的三大变化

第一个变化是美国大选以及在美国大选之后的事情。拜登赢得美国大选，但更重要的是民主党能控制两院。民主党里的激进派和改革派就有充分的发挥空间，对富人征税，提高资本利得税，向大型的网络科网垄断公司征收垄断税，限制它们的利润。这个世界将会变得非常的不一样，这是现在所看到的非常重要的变化。

第二个变化是通胀的预期，这是价值回归的一个条件。目前中国没有很大通胀压力，美国CPI也未达到美联储2%的目标水平。但是，各种大宗商品，木材，包括铜、铁矿石、螺纹钢、棉花不断创新高。尽管原油存货出现了一些大的意外，但是沙特要减产，原油价格开始飙升。木材价格不断地创新高也导致美国房价上涨15%，美国房子成交量已回到2005-2006年泡沫顶峰的水平。尽管美国疫情还在继续蔓延，30多万人已遇难，但美国房价继续涨，中国香港、韩国房价也在涨。

美国官方数字显示没有通胀，官方数字只是为了给量化宽松找借口。美国印了那么多钱，不可能不反映到价格水平上来。而且这一次的放水和以前的放水完全不一样，美联储资产负债表，从19年底2020年初的3.7万亿，一下膨胀到7.4万亿，翻了一倍，今年还继续买2-3万亿的美国国债，而其他国家都在抛美国国债。

美国M1（狭义货币供应量）年化增长率达到25%，40%的美国M1是在2020年印出来的，印出来的钱直接通过支票和贷款的形式流入实体经济，而不是通过金融市场去回收这些多印出来的钱。美国2008年印出来的钱是到市场里买各种各样的ABS和MBS，现在是直接发600美元支票，两口之家发1200美元支票，特朗普临下台给拜登挖坑，要发2000美元支票。没人考虑这些钱是如何来的，没人考虑财政漏洞要如何填补。

MMT现代货币理论称，政府借债没有关系，因为政府负债增加是人民的资产上升。但这有一个非常大的先决条件，就是通胀不会反映印钱的速度和力度。但我认为没有通胀不太可能。

第三个是世界社会阶层的割裂和分化。宏观的变化，往往在人们意识到之前是非常缓慢的，它在潜移默化地改变，然后一下子爆发，这包括美国的大选，以及今年德国保守党和绿党可能历史上第一次组成联合政府。

之前，我在一篇报告里展示了，目前处于一个通胀压力不断走低的世界，在这个世界反映的是劳动者的剩余价值被剥削，以及整个社会阶层分化割裂在不断加剧。

美国社会的割裂导致80%的劳动者没有得到与劳动相匹配合意的回报，虽然劳动者的劳动生产率在不断地提高，但是劳动生产率提高的速度远远地快于劳动报酬的提高。

举个例子，美国工资水平每年上涨2%，而工人的劳动生产率则是指数级别的增长。美国工人的劳动生产率提高的速度远远超过了工人工资水平增长的速度，一个是指数级别的增长，一个是线性直线的增长。因此这两个速度的差别就是美国工人的剩余价值被剥削，而剩余价值被剥削以及社会阶层固化，收入分配不断分化，直接导致了美国通胀被压抑。

如果在一个社会里，10%的人赚了80%的利润，剩下90%的人赚剩下20%的利润。这90%的人，如何用20%的利润去消化近100%的社会产出？因而美国社会形成价格下行的压力，而价格下行的压力让美联储有更充分的理由去欺骗大家，不断地用减息、用量宽、用各种各样的货币政策去平抑每一次的危机，这也造成了美国现在的后果。

数据显示，美国1%的人拥有了40%的股票，10%的人拥有90%的股票，80%的股票是由40岁-45岁以上的人拥有。还有大量的美国人不仅仅没有股票，而且一直背着一身债务，这就是为什么疫情来了，政府必须提供救助支票。

美国这样的社会结构一定是不可持续的，表现出来的形式是非常剧烈的。美国的黑人运动、红脖子运动，就是美国社会分化的最直接的表现。2020年美国枪支拥有量和销量都创了历史的新高，这是一个非常直接的社会形态的反应。

美国大选以后可能会迎来一个更具革命性和颠覆性的政府，颠覆力度将是非常巨大。

什么是指数投资

股票市场是一个非常好的情绪指标，大家都非常在乎股市的点位，却忽略了市场结构性的变化。我反复强调上证指数的构成跟别的指数不太一样，上证指数的空间在不断扩大，成分股也在不断地扩大，只要一只股票符合纳入规定，就可被纳入指数，而其他的指数不是这样。

沪深300近日创新高，为什么会出现这种情况？因为沪深300只有300只股票，这300只股票可以被替换，不好的替换出来，好的加进去。市场头部效应非常的明显，市场指数化的投资，会让市场头部的效应越来越明显。因为指数的投资并没有任何策略，归根到底就是越贵越买，越高越买，越涨越买，越大越买。现在市场头部的大市值股票，如茅台、五粮液、金龙鱼，宁德时代，这些占权重非常大的股票在飙升，而且越飙升，钱的聚集效应就越大，这是指数投资。

指数投资也是价值回归的三个条件的产物，即世界的变化，通胀的压抑，以及社会阶层对现状的不满。指数投资是一个非常典型的买波动率不断下降的一种投资策略。因为通胀压力不断地下降，因此波动率不断下降；因为通胀压力不断下降，央行进行货币政策干预的能量也就越大，因此波动率再被压抑。

在这样的情况下，当然是越涨越买了，所以指数的投资也是一种赌波动性趋势性下行的投资。建议不要太在意于指数的点位，而忽略了市场里结构性的机会。

总结：价值已经回归

总结一下，第一，2021年尤其是上半年，价值已经回归，价值从2020年6月份已经在跑赢，但是价值并不等于低估值。

第二，不要想2020年灾难性的一年过去了，市场就一片祥和了。2020年是承上启下的一年，市场的变动让我们看到了整体世界处于一个大的变化格局。

这个格局从美元的周期或者美元将要趋势性地下行可以体现出来。汇率是一个比价的概念，美元汇率或美元指数，相当于美国对各个国家，包括中国。整个美元周期大概是17年，5个3.5年的周期，目前所处的前7-8年的上升周期已经走完，接下来是美元相对走弱的周期阶段。这个阶段是美国国力，相对于其他国家，尤其是相对于中国，处于相对衰弱阶段，这是一个大概率的事件。

第三，由于世界的变化、美元走弱、价值的回归，任何与美元信用对立的资产类别都会有非常好的收益，包括人民币计价资产、比特币、新兴市场、大宗商品等资产类别，都会有非常好的回报。这些回报不仅仅局限于2021年，把眼光往更长的周期去看，相信在未来的8-10年，这些资产类别都会带来非常好的收益。

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