《现代财经-早读早分享》2025年4月3日周四（第3331期）

今天是2025年4月3 日，星期四，农历三月初六，美好的一天从阅读《现代财经-早读早分享》开始！

每日晨语

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生活中，每个人都难免会遭遇挑战，而始终秉持积极情绪的人，往往能收获更多的幸福与快乐。在这春意盎然的时节，愿你我心想事成，遇见更优秀的自己。美好的一天，从“相信美好”启程！始！周四，早安！

以下内容是由《现代财经》编辑部根据国内外财经类门户网站相关资讯编辑整理而成（总第3331期）。原创不易，敬请尊重。谢谢鼓励。

一、早读分享

1、国家发展改革委：建立健全涉企收费长效监管机制。 近日，国家发展改革委召开专题新闻发布会，介绍建立健全涉企收费长效监管机制有关情况。多部门负责人表示，将落实好涉企收费目录清单制度，开展涉企收费政策措施评估审核 。 此外，还将出台2025年全国减轻企业负担工作实施方案，进一步做好国务院部门涉企保证金规范管理工作，加强行政事业性收费和政府性基金优惠政策监督检查，确保降费减负政策红利扎扎实实落到经营主体。（中国证券报）

蔡子微评： 该机制的建立，有助于遏制政府部门及下属单位、中介服务机构、行业协会商会等违规收费行为，推动涉企收费项目的透明化和规范化。通过完善涉企收费目录清单制度、加强涉企收费政策措施评估审核和事中事后监管，能够确保降费减负政策红利落到实处，切实维护企业合法权益。此举对于优化营商环境、激发市场活力、促进经济高质量发展具有重要意义。

话题关注：涉企收费监管的动态演化与长效治理机制研究

2、商务部：推动消费品以旧换新取得更大成效。 据商务部网站消息，为贯彻落实中央经济工作会议和全国 两会 精神，总结2025年一季度消费品以旧换新阶段性工作进展，部署下一步重点工作，3月28日，全国消费品以旧换新工作推进 电视电话会议 在京召开。会议指出，2025年以来，商务部会同各地和各有关部门认真贯彻落实党中央、国务院决策部署，加力扩围实施消费品以旧换新取得积极成效，有力带动了消费持续回升向好，促进了产业转型升级，提升了人民群众生活品质。（人民网）

蔡子微评： 根据商务部发布的消息，2025年一季度消费品以旧换新工作取得积极进展，助力消费持续回升，推动产业升级并提升人民生活品质。会议强调，消费品以旧换新政策是落实中央经济工作会议精神的重要举措，旨在提振消费、扩大内需，具有关键意义。数字赋能和智能终端消费品的推广，展示了科技与经济结合的潜力 ， 而加强政策宣传和监管的举措，也为政策的有效实施提供了保障，体现了政策执行的精细化管理。

话题关注：“以旧换新”激发消费市场活力的理论逻辑及政策路径

3、三部门联合发布《银行业保险业科技金融高质量发展实施方案》。 据国家金融监督管理总局网站消息，为贯彻落实中央经济工作会议、中央金融工作会议、全国科技大会精神，按照《国务院办公厅关于做好金融“五篇大文章”的指导意见》有关要求，探索构建同科技创新相适应的科技金融体制，推动科技创新和产业创新深度融合，促进“科技 — 产业 — 金融”良性循环，做好科技金融大文章，金融监管总局、科技部、国家发展改革委近日联合发布《银行业保险业科技金融高质量发展实施方案》，从加强科技金融服务机制、产品体系、专业能力和风控能力建设出发，提出7方面20条措施。（中国新闻网）

蔡子微评： 科技金融是推动区域经济发展和新质生产力建设的关键力量。它为区域内的科技创新型企业提供精准资金支持，助力企业突破技术瓶颈，加速科技成果转化，催生新产业、新业态。通过优化金融资源配置，引导资本流向高精尖领域，科技金融能有效提升区域产业竞争力，促进产业结构升级。同时，它还为新质生产力培育提供了肥沃土壤，激发创新活力，推动区域经济向高质量、可持续方向发展，成为区域经济腾飞的重要引擎。

话题关注：科技金融对区域经济发展及新质生产力建设影响研究

4、中国要求加大科技型企业信用贷款和中长期贷款投放。 中国正引导更多资金流向科技 创新领域 。 国家金融监督管理总局 等部门4月1日对外发布《银行业保险业科技金融高质量发展实施方案》 ( 下称《实施方案》 ) ，要求加大科技型企业信用贷款和中长期贷款投放。据介绍，此次《实施方案》聚焦金融支持科技创新的重点领域和薄弱环节，凝聚了金融监管、科技、发展改革部门的政策合力。（中国新闻网）

蔡子微评： 金融支持对科技型中小企业高质量发展意义重大。科技型中小企业往往面临资金短缺难题，而金融赋能可为其注入“活水”。通过提供多元化的金融产品和服务，如科技信贷、风险投资等，能助力企业突破研发瓶颈，加速技术创新与成果转化。同时，金融支持还能优化企业资源配置，增强其市场竞争力，推动其在激烈的市场竞争中稳健成长，为经济高质量发展注入新动力。

话题关注：金融支持赋能科技型中小企业高质量发展研究

5、多项政策酝酿将出，促数字经济提挡加速。 研究出台促进数字产业高质量发展的文件，实施数字产业优质企业培育工程，开展数字产业集群梯度培育行动；持续推进算力基础设施建设，今年底实现60%以上新增算力在国家枢纽节点集聚；加快出台《关于数据要素赋能新型工业化的实施意见》，推进大数据产业发展……在3月31日国新办举行的新闻发布会上，国家数据局、工业和信息化部相关负责人集中发声，围绕加快推进数字中国建设，促进数字经济发展 提挡加速 释放了新一轮政策信号。（中国经济网）

蔡子微评： 在加快构建新发展格局下，促进实数融合成为赋能现代化产业体系建设和经济高质量发展的重要引擎。然而，一个亟待回答的问题是，如何才能有效推动实体经济和数字经济融合发展。一方面，应识别出既具有良好产业基础且与数字行业具有较高技术关联度的数字化转型潜力产业，进而推动目标产业优先进行数字化转型。另一方面，西部欠发达地区数字产品空间的耦合协调度与先发地区相比存在较大的发展鸿沟，要着重加速数字技术的应用推广，推动数字技术与地区优势产业深度融合。

话题关注：数字经济、数字产品空间与实数融合发展——基于技术关联与比较优势耦合协调视角

6、各地探索创投基金差异化监管制度，让耐心资本投资更“大胆”。 今年政府工作报告提出，健全创投基金差异化监管制度，强化政策性金融支持，加快发展创业投资、壮大耐心资本。 记者梳理 发现，广东、江苏、安徽等地率先破题“梯次化”监管，以差异化考核、容亏免责等创新机制激活创投基金活力；国家层面，万亿级“航母”创投基金蓄势待发，多元化融资工具助力资本“流入”硬科技与早期项目。业内人士认为，不断出台的政策“组合拳”将持续疏通长钱入市堵点，让耐心资本投资更“大胆”。（财联社）

蔡子微评： 差异化监管政策试图通过“容亏免责”“梯次考核”激活创投基金，但其制度设计面临三重矛盾：一是“耐心资本”的长期性与基金存续周期（通常5 - 7年）的天然冲突，容亏机制可能诱发“僵尸基金”滞留，延缓市场出清；二是“硬科技”投资的估值模糊性与监管考核指标定量化的悖论，若以专利数量、研发投入等易量化指标替代技术商业化潜力评估，可能导致资本扎堆低风险低价值项目；三是地方性政策“拼盘化”与国家统一监管框架的张力，各地“梯次化”标准差异可能催生监管套利。

话题关注：政策性创投基金绩效评估的“技术-市场”双轨指标体系

7、轻工业经济运行态势良好。 3月31日，中国轻工业联合会在京召开“创新引领新质发展 升级做强人民轻工”升级创新成果发布会。工业和信息化部消费品工业司司长何亚琼在会上表示，当前轻工业经济运行态势良好，传统产业领先地位不断巩固。要加大两新政策实施力度，保持信心，保持战略定力，实现轻工业高质量发展。中国轻工业联合会党委书记、会长张崇和介绍，轻工业是覆盖最广的民生消费品行业，是满足人民美好生活需要的主力军。（中国经济网）

蔡子微评： 近年来，我国加大两新政策实施力度，实现轻工业高质量发展。然而，轻工业经济发展目前存在着产业结构不完善与绿色转型不足等问题。对此，一方面要加快绿色转型，推广应用绿色技术，在重点行业推广应用绿色低碳、节能环保工艺和设备，建设绿色工厂和绿色园区；另一方面要优化产业结构，加强产业链协同，编制产业链图谱，建立风险技术和产品清单，推动产业链上下游企业加强合作。

话题关注：新经济时代下轻工业经济发展的产业结构与绿色转型研究

8、知识产权保护助企创新发展。 近年来，国家知识产权局通过优化纠纷化解、构建全球维权网络等系统性举措，强化知识产权保护，为民营企业创新发展注入强劲动能。今年的《政府工作报告》再次提出，加强知识产权保护和运用。当前，国家知识产权局已在全国29个省（区、市）支持建设海外知识产权纠纷应对指导地方分中心71家、产业分中心4家，向民营企业提供海外知识产权纠纷应对指导服务，帮助企业防范化解知识产权风险，2024年累计为各类企业提供指导服务886次，帮助企业挽回经济损失141.5亿元。（中经网）

蔡子微评： 在当下创新驱动发展的时代浪潮中，知识产权的重要性愈发凸显。完善知识产权保护体系是保障企业创新成果的关键。应通过多方努力，让知识产权保护成为企业创新发展的坚固基石，推动经济实现更高质量、更具活力的发展。未来应持续深入实施知识产权保护体系建设工程，加强制度完善和运行管理，将进一步提升知识产权保护效能，为企业创新营造更优环境。

话题关注：知识产权保护体系对战略性新兴产业集聚发展的促进机制研究

9、为乡村全面振兴注入数据动能。 近期，多地智慧农业建设传来佳绩，草莓巡检机器人、长臂喷雾机等打破了大众对农业的传统印象，数据要素在助力乡村全面振兴中正发挥越来越重要的作用。作为数字经济时代的核心资源，数据要素可以有效助力农业现代化，推动乡村治理，显著促进农民增收致富。传统农业面临生产效率低、资源浪费严重等问题，而数据要素的应用可以通过精准农业、智慧农业等形式，实现农业生产全流程数字化管理，通过对土壤、气象等数据的采集，结合人工智能分析，优化农民种植科学决策，提高农作物产量和质量。（经济日报）

蔡子微评： 数据要素正 以“ 数字生产力 ”的 强劲动能重塑乡村振兴图景，其深度应用不仅激活了传统农业的蛰伏潜力，更在乡村治理、农民增收等领域开辟出数字化转型的新路径。然而，数据要素的赋能仍面临深层挑战。 城乡“ 数字鸿沟 ”尚未 完全弥合，农村 地区5 G网络 覆盖率虽已提升 至90 %，但部分偏远山区仍存在信号盲区；数据安全防护体系亟待完善，山东 试点“ 农业数据沙箱 ”虽 降低隐私泄露 风险70 %，但全国性数据分类分级标准尚未完全落地 ， 此外，农民数字素养不足制约了技术应用效能， 四川“ 田间课堂 ”结合 VR设备 模拟病虫害防治的创新模式，仅 覆盖30 %的 行政村。

话题关注：数据要素市场化配置赋能乡村振兴的路径研究——基于数字经济与农业农村现代化的协同视角

10、四川：实施消费信贷财政贴息。 四川省人民政府办公厅印发《关于进一步推动经济运行回升向好的若干政策措施》，实施消费信贷财政贴息。对2025年4月1日至2025年9月30日期间，银行机构向省内居民发放1年期及以上，且贷款用途为汽车购置、电子产品、住房装修、家电家具耐用品4类商品线下消费贷款，财政部门按照年利率1.5%、单笔不超过3000元给予居民1年期一次性贴息，居民在全省范围最高可享受2笔贷款贴息支持。所需资金由省与市县按8 ： 2比例负担。 （财联社）

蔡子微评： 消费信贷贴息政策以短期财政让利刺激耐用品消费，其效果可能被三重结构性因素削弱：一是“指定用途”与居民真实消费需求的错配，若家电、装修等品类供给端未能同步降价或创新，贴息红利或被商家提价对冲；二是“单笔3000元上限”设计忽视消费分层，高价值商品（如新能源汽车）的边际刺激效应有限，低收入群体可能因信贷门槛仍难受益；三是省与市县8 : 2的资金分担机制可能加剧区域财政失衡，欠发达地区配套资金压力或导致政策执行缩水。政策更需警惕“贴息依赖症”——若居民将贴息贷款视为收入替代而非跨期平滑工具，可能透支未来消费能力，形成“补贴退坡即需求塌方”的棘轮效应。

话题关注：耐用品消费刺激的“供给-需求”协同度评估

11、上海农商银行扎实推进乡村产业振兴。 上海农商银行以“乡村振兴网格化专班”为抓手，与金山区廊下镇集体经济薄弱的光明村试点结对共建，深入调研村庄资源禀赋，精准把脉发展需求。构建网格化“1+4”服务体系，基于信用评价、整村金融服务、心家园公益服务、乡村振兴赋能4大板块整合政策、资金、技术等资源，为光明村量身定制，提供全产业金融服务方案，以专项信贷资金、优惠利率政策破解产业发展瓶颈，让“沉睡”的乡村资源转化为致富“活资产”。（经济日报）

蔡子微评： 这一金融创新案例展示了银行在乡村振兴中的重要作用，特别是在支持农业产业现代化方面。通过精准扶贫和整合资源，不仅能提高乡村经济的内生动力，还能促进可持续发展。同时，乡村振兴的金融支持不仅限于贷款，更注重资源配置和产业链融合，有助于打破单一资金支持的局限，推动农村经济多元化发展。这种模式为其他地区提供了宝贵的经验，值得广泛推广。

话题关注：乡村振兴战略下普惠金融对农村经济增长的影响路径研究

12、广东：正制定《广东省“人工智能 +”行动方案》，首批应用场景清单下周发布 。 为深化“人工智能+”行动，充分释放人工智能对经济社会发展的赋能潜力，全力构建全链条人工智能应用生态体系，广东省正制定《 广东省“ 人工智能 + ”行动 方案》，聚焦教育、医疗、交通、民政、金融、安全等重点领域，计划培育100个示范应用场景与500个示范案例，形成比较成熟且可大规模推广的应用标准，为人工智能在各领域的落地提供明确方向与规范。（中证网）

蔡子微评： 该行动方案聚焦教育、医疗、交通等重点领域，旨在通过人工智能技术的广泛应用，推动经济社会的高质量发展。首批应用场景清单的发布，将为人工智能技术在各领域的落地提供明确方向和规范，有助于形成成熟且可大规模推广的应用标准。这一举措将促进人工智能与实体经济的深度融合，为广东省的产业升级和转型注入新的动力。

话题关注：场景驱动人工智能产业融合创新的机理及路径研究

二、今日社科期刊佳作关注

质权人与标的物公司共享审计师能降低股价崩盘风险吗?——基于控股股东股权质押视角

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作者：余怒涛,杨张萌. 来源：《现代财经》2025年第2期

导读

摘要： 本文以2007—2022年沪深A股发生过控股股东股权质押的上市公司为研究对象，探究质权人与标的物公司聘用同一家会计师事务所对标的物公司股价崩盘风险产生的影响。研究发现，共享审计师会显著降低标的物公司的股价崩盘风险，并且共享审计师的声誉越高，对股价崩盘风险的抑制作用越强。此外，机制检验表明，共享审计师能有效降低标的物公司的股价泡沫程度和会计信息不透明程度，从而促进股价崩盘风险的降低。另外，从质权人、出质人、标的物公司的角度进行了多情境的异质性分析。上述结论为推动审计师充分发挥外部监督治理效用，防范化解重大金融风险以及促进资本市场的良性发展提供了经验参考。

关键词： 共享审计师;股价崩盘风险;股权质押;股价泡沫;会计信息透明度;

引用格式： 余怒涛,杨张萌.质权人与标的物公司共享审计师能降低股价崩盘风险吗?——基于控股股东股权质押视角[J].现代财经(天津财经大学学报),2025,45(02):71-90.

一、引言

控股股东股权质押是指作为出质人的控股股东以其所控股的公司的股权作为质押标的物向作为质权人的金融机构申请贷款资金的行为。从融资的便利性来说,股权质押本身是一种很好的融资方式,控股股东进行股权质押既能借入大量资金来有效缓解控股股东当下所面临的资金困境,又能最大限度地保护其最为珍视的控制权不被削弱。然而,出于控制权私利攫取动机以及避免控制权被转移的考虑,控股股东股权质押不但时常伴随着信息披露操纵问题 [1-2] ,还会导致股价崩盘风险骤增 [3-5] ,甚至引发整个资本市场出现风险传染 [6] ,对我国资本市场的稳定带来诸多负面影响,尤其是自2024年年初以来,我国A股市场持续震荡下行,质押股权遭到平仓、爆仓的问题仍然屡见不鲜,使得投资者对资本市场风险防范与化解能力有了更高的要求,控股股东股权质押可能引发的股价崩盘风险问题也成为资本市场关注的重要风险点。结合股价崩盘风险的影响因素来看,信息操纵问题是股价崩盘风险产生的主要原因 [7-8] ,在股权质押设立以前,控股股东出于控制权私利攫取动机而操纵信息来刻意抬高股价,等到股价居于较高位时再进行质押,进而滋生大量股价泡沫 [9] ,加剧未来泡沫破裂所带来的股价崩盘风险 [10] ;在股权质押设立以后,控股股东出于控制权保护动机而操纵信息来稳定股价 [11] ,使得会计信息透明度降低,引发负面消息不断累积而加剧股价崩盘风险 [3] 。

外部审计作为资本市场重要的外部监督治理机制,能对公司披露的信息进行监督鉴证,有效降低公司信息中的隐藏风险,发挥监督效应,尤其是当根据某一特殊关系缔结的群体成员聘请同一审计师时,共享审计师由此形成的执业网络会带来镜像效应,对不同来源的同一信息进行对比,便于充分发现公司信息披露的可疑点 [12-13] ,从信息操纵问题的根源上来缓解股价崩盘风险。此外,共享审计师作为一种非正式的信息传递渠道 [14] ,是群体间关系网络搭建的桥梁,其信息效应的发挥有利于促进特定群体内部的信息传递和资源共享 [15] ,缓解群体之间的信息不对称程度 [16] ,为股权质押的利益相关者提供准确判断质押标的物内在价值的增量信息,避免被股价泡沫所迷惑,降低未来泡沫破裂所带来的股价崩盘的可能性。值得注意的是,审计师独立性遭受破坏的情况也时有发生,从利益捆绑的角度来看,与非共享审计师相比,共享审计师面临的可能是共享审计群体业务关系的整体断裂。出于经济利益获取的考虑,共享审计师可能会放任审计客户的信息操纵,从而加剧股价崩盘风险。

股权质押所引发的股价崩盘风险是我国资本市场需要及时防范化解的重要风险点,那么在控股股东股权质押的情况下,当质权人与标的物公司聘请同一审计师时,是否能通过共享审计师的信息效应和监督效应的发挥在事前降低股价泡沫、在事中增强会计信息透明度来降低股价崩盘风险,还是共享审计师会参与质权人和出质人的信息操纵合谋而加剧股价崩盘风险,值得进一步探索。基于此,本文以2007—2022年沪深A股发生过控股股东股权质押的上市公司为研究对象,探究质权人与标的物公司聘用同一家会计师事务所对标的物公司股价崩盘风险产生的影响,以及共享审计师声誉对二者关系的调节作用,并且在此基础上进行了机制检验以及从质权人、出质人、标的物公司的角度进行了异质性分析。

本文的边际贡献在于:(1)拓宽了共享审计师的研究视角。已有研究关于共享审计师群体的划分主要集中在供应商和客户的供应链领域 [12,17] 、收购方和被收购方的并购领域 [14,18] ,鲜有文献涉及股权质押领域。然而,本文聚焦于控股股东股权质押的利益相关群体,从股权质押设立以前及以后来探究当质权人与标的物公司聘请同一审计师时,共享审计师对标的物公司股价崩盘风险产生的影响以及其中的作用机制,有利于将股权质押行为纳入事前防范、事中监管、事后警示的动态风险化解框架中,对我国资本市场健康稳定发展具有重要参考价值;(2)对股价崩盘风险的相关文献进行了有益补充。以往关于外部审计对股价崩盘风险产生影响的文献,大多聚焦于审计师与审计客户的一对一关系,从审计监督治理职能的角度来研究审计师对股价崩盘风险的防范和监管作用 [19-20] 。然而,本文以质权人与标的物公司共享审计师为切入点,对审计师与审计客户的一对多关系进行研究,在共享审计师发挥信息效应和监督效应的基础上进一步发现了股权质押领域的共享审计师能显著降低股价泡沫程度和提高会计信息透明度 [12,14,18] ,从而推动股价崩盘风险降低;(3)以往关于股权质押和股价崩盘风险的研究虽然将控股股东股权质押与股价崩盘风险纳入同一研究框架,并且都以信息不对称理论为论述基点,但主要是研究控股股东股权质押对股价崩盘风险产生的影响,异质性分析的维度也较为单一 [3-5,21] 。然而,本文聚焦于审计师这个重要的公司外部治理机制在降低信息不对称方面的作用,从质权人、出质人、标的物公司的不同特征来探究不同情境下共享审计师影响股价崩盘风险的异质性效果,为有效化解防范股权质押所带来的风险提供了一定的经验参考。

二、理论分析与研究假设

(一)共享审计师与股价崩盘风险

在股权质押设立以前,质押股权的价值评定越高,质押率就越低,控股股东控制权转移的风险也就越小,并且还能以数量有限的质押股票获得较多的质押资金来套现。因此,出于控制权私利攫取动机,控股股东可能会对自身履约状况以及标的物公司经营状况进行美化,甚至虚假陈述来刻意抬高股价,进而产生大量股价泡沫,等到股价居于较高位时再进行质押 [9] 。同时,我国资本市场以个人投资者居多,由于个人投资者缺乏相应的专业知识和分析能力,常常是非理性的,追涨杀跌屡见不鲜 [8] ,而控股股东在质押设立以前刻意抬高股价的行为会误导投资者争相购买,导致股价再次虚高,又滋生大量股价泡沫,而股价泡沫不断膨胀,推动股票价格不断远离其内在价值 [11] 。然而,价格总是围绕价值上下波动,并且一般波动的距离不会离价值太远,即使某几次波动使得价格远高于价值,但价格最终也会回落到价值附近。因此,在股价泡沫越吹越大的过程中,越发偏离内在价值的股票价格会在股价泡沫破碎的瞬间回落到价值附近,股价崩盘风险随之攀升 [7] 。作为出质人的控股股东是标的物公司最为核心的内部利益相关者,对标的物公司当前实际经营状况及未来发展前景具有详细了解,属于信息优势方,而作为质权人的金融机构是标的物公司的外部利益相关者,属于信息劣势方,二者之间存在明显的信息不对称,而共享审计师作为一种非正式的信息传递渠道,具有信息效应 [14] 。当质权人与标的物公司共享审计师时,审计师在收集审计证据过程中,不但需要审查大量书面资料,能知悉包括公司当前经营状况、财务状况以及未来发展前景等在内的可靠信息 [22] ,还需要与被审计单位管理层进行频繁联系,有各种可能有意或无意地将从其他渠道难以获得的其他客户的隐匿信息传递给被审计单位 [23] ,进而降低质权人与出质人之间的信息不对称程度,有利于质权人获悉标的物公司在公司价值方面的可靠信息,而质押股权价值的评定在很大程度上依赖于公司价值的高低,共享审计师的信息传递效应为质权人对作为质押物的股权进行合理价值评估提供了有效的判断依据。同时,共享审计师不但对标的物公司的信息环境尤为熟悉,还知悉了大量标的物公司未公开披露的私有信息,能够对公司价值进行较为准确的评估 [14] ,为质权人评定质押股权内在价值提供可靠参考。另外,质权人大多是以证券公司为代表的机构投资者,并且我国机构投资者存在明显的羊群效应和信息共享 [24] ,如果股票市场价格远高于评定的内在价值,说明未来价格回落至价值附近的可能性极大,包括质权人在内的机构投资者会根据这个负面信息形成未来股价下跌的一致性悲观预期,而为了及时规避损失,将采取一致性抛售行为 [6] ,继而又会加剧大量个人投资者非理性猜测和恐慌,最终“用脚投票” [4] ,从而倒逼控股股东减少在股权质押设立以前刻意抬高标的物公司股价的行为,股价泡沫也随之变小,使得股价崩盘风险降低。

在股权质押设立以后,股权质押合同中规定的预警线和平仓线就像时刻悬在作为出质人的控股股东头上的“达摩克利斯之剑”,为了避免股价下降触及预警线和平仓线所带来的控制权转移风险,控股股东会通过操纵标的物公司的负面信息来稳定股价 [11] ,使得标的物公司的会计信息透明度降低。此外,股权质押带来的两权分离使得控股股东掏空标的物公司带来的私利远远高于掏空成本,加剧了其私利侵占行为 [25] ,而为了掩盖自身不良行为以实现逐步掏空,控股股东常常会利用自身话语权优势地位对标的物公司进行盈余操纵,进一步加大了标的物公司会计信息不透明程度 [26] 。然而,公司对负面消息的容纳程度是有限度的,会计信息不透明程度很难一直保持在较低水平,一旦负面消息的积累量冲破公司可容纳的阈值,负面消息爆炸式集中释放到市场中,引发市场恐慌,投资者纷纷“用脚投票”,导致股价崩盘风险骤增 [3,8] 。根据审计需求理论,外部审计作为监督机制,具有改善会计信息质量、提升会计信息透明度的作用 [27] ,而审计监督效应的有效发挥不仅取决于审计师的专业胜任能力以及经验积累,还需要收集被审计单位的特定信息 [12] 。当质权人与标的物公司共享审计师时,该审计师通过审查质权人提供的业务资料能掌握更多股权质押的交易细节和资金往来情况,促使其获得更多额外的关于标的物公司的特定信息,从而提高审计师职业判断的精准度,对提升会计信息质量起到积极的促进作用 [28] ,有利于标的物公司会计信息透明度的增强。同时,共享审计师可以通过对分别来源于质权人和标的物公司的同一信息进行对比来提高私有信息的可验证性,使得控股股东操纵负面消息的行为被审计师发现的概率大大增加,有利于审计师监督效应的有效发挥,从而提升标的物公司会计信息透明度 [13] 。当标的物公司会计信息透明度提高,投资者对公司的经营状况以及潜在风险的有效认知程度也会随之提高,极大降低了控股股东操纵负面消息来隐瞒公司真实经营状况而使大量负面消息积累到一定程度突然爆出而引发股价崩盘风险骤增的可能性 [3,8] 。

值得注意的是,质权人的利益与标的物公司的股价密切相关,一旦股价崩盘引发质押股权爆仓,质权人就是受平仓事件影响最为直接的利益相关主体。无论质权人是否选择强行平仓,一旦股价因崩盘而跌破平仓线,质权人面临的资产减值概率和严重程度骤增,甚至会增加其陷入财务困境的可能性,严重损害质权人的利益 [6] 。因此,出于自身利益的维护,质权人可能会与作为出质人的控股股东进行合谋,帮助标的物公司操纵负面消息来维持股价的稳定 [2] 。然而,鉴于共享审计师强有力的监督效应的发挥,为了降低合谋行为被发现的可能性,质权人和出质人有拉拢共享审计师一起进行合谋的强烈动机。同时,与不存在共享审计师的情况相比,共享审计师受到质权人和出质人两方客户关系的捆绑,出于经济利益获取的考虑,很可能会参与合谋。合谋之下的会计信息操纵行为加大了共享审计师得出非公允审计结论的可能性,导致标的物公司会计信息不透明程度增大,负面消息不断在标的物公司内部积累,越发接近可容纳的阈值,股价崩盘风险随之增大 [3,8] 。

综上所述,本文提出如下竞争性假设。

H1a 质权人与标的物公司共享审计师会显著降低标的物公司的股价崩盘风险。

H1b 质权人与标的物公司共享审计师会显著提高标的物公司的股价崩盘风险。

(二)共享审计师、审计师声誉与股价崩盘风险

首先,审计师声誉越高,表明其执业能力越强,不但拥有卓越的专业胜任能力,而且具有丰富的执业经验,能够显著提高公司信息透明度 [29] 。在股权质押业务中,作为出质人的控股股东为了避免控制权转移风险对自身利益的损害,常常操纵负面消息来维持股价的稳定,不仅未能从根源上解决问题,还对标的物公司会计信息透明度产生了消极影响,导致公司与投资者之间的信息不对称程度骤增,从而推动股价崩盘风险攀升 [8] 。此外,质权人为了避免股价崩盘对自身债权利益造成的损失,可能会与出质人合谋,对标的物公司的负面信息进行隐匿和粉饰,加深公司与外界的信息屏障,放任负面信息的积累,使得股价崩盘风险愈演愈烈。然而,当共享审计师具有高声誉时,其卓越的专业胜任能力更容易发现被审计单位的财务信息盲点 [14] ,尤其是会计信息披露操纵行为 [29] ,并且高声誉审计师的执业经验较为丰富,对被审计单位隐匿和粉饰负面信息的手段更为了解,从而更容易发现质权人和出质人的合谋行为,严格督促标的物公司进行审计整改,提高会计信息透明度,避免负面消息日积月累而逼近阈值,股价崩盘风险得以降低。

其次,与低声誉审计师相比,高声誉审计师一旦出具低质量的审计报告,不但要面对投资者的损害索赔而支付巨额的经济赔偿,其声誉也会遭到严重损害,产生大量的声誉减损成本 [30] 。因此,高声誉审计师不愿与被审计单位合谋而丧失更多的准租金,在保持独立性方面更加坚定。同时,与高声誉审计师相比,低声誉审计师的客户资源比较稀缺,往往通过低价或妥协来维持客户关系。因此,低声誉审计师更容易与被审计单位合谋,配合其粉饰报表的行为 [31] 。当质权人与标的物公司共享审计师时,出于审计师同步隐匿或粉饰负面信息的便利以及难以被其揭露的考虑,质权人和出质人可能会拉拢审计师一起进行合谋,以降低股价崩盘带来的控制权转移风险和债权利益受损,而高声誉审计师对于自身独立性的重视使得其参与合谋的可能性大大降低,标的物公司会计信息透明度得以保障,有利于股价崩盘风险的降低。此外,与低声誉审计师相比,高声誉审计师往往能对被审计单位的经营管理情况做出更为准确的职业判断,出具的审计意见公允且客观,并且其审计意见也为投资者的决策提供了信息增量,在一定程度上遏制了投资者突然“用脚投票”而引起市场恐慌的行为,从而提前预防股价崩盘的发生。

综上所述,本文提出如下假设。

H2 共享审计师的声誉越高,对标的物公司股价崩盘风险的抑制作用越明显。

三、研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文选取了2007—2022年沪深A股发生过控股股东股权质押的上市公司为初始研究样本,并且所有数据均来自CSMAR数据库。在初始研究样本的基础上,参考已有文献的做法,对样本进行如下筛选:(1)剔除ST类样本;(2)剔除金融行业样本;(3)剔除关键数据缺失的样本,比如无法确定对质权人进行审计的会计师事务所。经过以上的处理,最终得到了12 055个观测值。同时,为了消除异常值的影响,本文对所有相关连续变量都进行了上下1%的Winsorize处理。

(二)变量定义

1.共享审计师

本文借鉴杨清香等(2015) [12] 的研究,当作为质权人的金融机构与作为出质人的控股股东所控股的标的物公司在同一年度聘用同一家会计师事务所进行年报审计时,视为共享审计师,记为 Shareaud ,取值为1,否则为0。

2.股价崩盘风险

本文借鉴夏常源和贾凡胜(2019) [4] 、苏治等(2023) [5] 的研究,采用股票负收益偏态系数来衡量股价崩盘风险,记为 Ncskew ,值越大,股价崩盘风险越大。

3.审计师声誉

本文借鉴蔡春和鲍瑞雪(2022) [14] 的研究,根据中国注册会计师协会公布的百家会计师事务所综合评价排名,当会计师事务所在当年排名前八时,视为高声誉审计师,记为 Big 8,取值为1,否则为0。

4.控制变量

本文借鉴谢德仁等(2016) [21] 、夏常源和贾凡胜(2019) [4] 、苏治等(2023) [5] 的研究,选取资产负债率、股票换手率、股票收益率、股票波动率、企业年龄、亏损、成长性、股权制衡度、机构投资者持股比例、盈利性、独立董事、两职合一为控制变量。此外,还控制了行业固定效应和年度固定效应。具体变量符号和定义见表1。

表1 变量定义

(三)模型设计

为了检验共享审计师与股价崩盘风险之间的关系,本文构建了基准回归模型式(1)。

Ncskew i , t +1 = α 0 + α 1 Shareaud i , t +∑ Controls +Σ Year +Σ Industry + ε i , t

(1)

四、实证检验与分析

(一)描述性统计分析

表2为本文变量的描述性统计结果, Ncskew 的最大值为5.08,最小值为-4.43,标准差为0.76,表明样本公司的股价崩盘风险存在较大差异,在有效防范化解重大金融风险的背景下,研究其影响因素具有重要的现实意义; Shareaud 的均值为0.05,表明样本中仅有5%的公司存在共享审计师的情况;其余变量的描述性统计结果与已有文献基本一致,此处不再赘述。除此之外,各个变量的VIF最大值为3.38,远小于10,表明变量之间不存在严重的多重共线性问题。

表2 描述性统计结果

(二)单变量检验

表3列示了共享审计师、审计师声誉与股价崩盘风险的单变量检验结果,从平均值和中位数的对比中可以看出,在Part A中,虽然T检验和秩和检验均未显著,但 Shareaud =0时的平均值和中位数均高于 Shareaud =1时,初步验证了假设H1a;在PartB中, Shareaud × Big 8=0时的平均值和中位数均高于 Shareaud × Big 8=1时,并且T检验和秩和检验的结果均在1%的水平上显著为正,初步验证了假设H2。

表3 单变量检验结果

注:***、**、*表示在1%、5%、10%的水平上显著。

(三)实证结果分析

表4列示了共享审计师及其声誉与股价崩盘风险之间关系的检验结果。在列(1)中, Shareaud 的回归系数在5%的水平上显著为负,表明质权人与控股股东所控股的标的物公司共享审计师能显著降低标的物公司的股价崩盘风险,证实了假设H1a;在列(2)(3)中,当共享审计师具有高声誉时, Shareaud 的回归系数在1%的水平上显著为负,而当共享审计师不具有高声誉时, Shareaud 的回归系数在1%的水平上显著为正,表明共享审计师的声誉越高,其执业能力越强,并且具有较高的独立性,对股价崩盘风险的抑制作用更大,但低声誉的共享审计师为了维护客户资源而倾向于与审计客户合谋,加剧了股价崩盘风险,证实了假设H2。

表4 基准回归结果

注:***、**、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著;括号内为t值。下同。

(四)稳健性检验

1.改变变量衡量方式

第一,改变因变量衡量方式。本文借鉴苏治等(2023) [5] 的研究,采用股票收益率上下波动的比率来衡量股价崩盘风险,记为 Duvol , Duvol 的值越大,股价崩盘风险越高。第二,改变调节变量衡量方式。本文借鉴蔡春和鲍瑞雪(2022) [14] 、徐会超等(2019) [31] 的研究,当会计师事务所在当年排名前十时,视为高声誉审计师,记为 Big 10,取值为1,否则为0;当会计师事务所在当年排名前六时,视为高声誉审计师,记为 Big 6,取值为1,否则为0。将上述变量分别带入式(1)中进行回归,具体回归结果如表5所示,在改变变量衡量方式之后,回归结果仍与前文一致。

表5 稳健性检验Ⅰ:改变变量衡量方式

2.采用交乘项回归

本文采用 Shareaud 和 Big 8的交乘项表示高声誉的共享审计师,并与 Big 8一起代入回归模型式(1)中进行回归,具体回归结果如表6的列(1)所示, Shareaud × Big 8的回归系数在1%的水平上显著为负,表明共享审计师的声誉越高,对公司股价崩盘风险的抑制作用越明显,假设H2仍得到证实。

表6 稳健性检验Ⅱ:交乘项、改变样本区间、增加控制变量

3.改变样本区间

外部金融环境的恶化会导致股票市场信号失灵,加剧股价崩盘风险,尤其是2008年金融危机导致全球股价大幅度下跌,引发市场恐慌,投资者纷纷抛售股票,还有2015年中国股灾导致股票市场多次出现千股跌停、上证指数出现断崖式下跌,沪深两市市值大幅缩水。因此,本文删除2007年、2008年、2009年、2015年的样本数据,重新进行回归,以排除外部金融环境对股价崩盘风险产生的消极影响对本文研究结论的干扰。具体回归结果如表6的列(2)所示,在改变样本区间之后,回归结果仍与前文一致。

4.增加控制变量

相比于连续审计业务,首次承接的审计业务存在较大的信息不对称性,可能会影响审计师监督鉴证职能的发挥,并且变更审计师可能意味着新任审计师对审计客户信息操纵行为的默许,助长了隐瞒并推迟披露负面消息的行为,从而加剧股价崩盘风险 [20] 。此外,由于股价崩盘风险同行传染效应的存在,公司所在行业的发展状况、整体财务风险等行业特性因素也会对公司的股价崩盘风险产生影响 [6] 。因此,本文在原有控制变量的基础上增加审计师是否变更( Change )、行业可持续增长率( SGR _ ind )、行业资本保值增值率( CPR _ ind )、行业财务杠杆( FI _ ind )、行业营业总收入增长率( Growth _ ind ),并且带入式(1)中重新进行回归。具体回归结果如表6的列(3)所示,在增加控制变量之后,回归结果仍与前文一致。

5.样本自选择问题

由于某些质权方是未上市的金融机构,并未公开披露自身所聘请的会计师事务所,只能作为样本缺失值删除,这可能导致共享审计师的出现并不是随机的,而是样本自选择的结果。因此,本文借鉴郑倩雯和朱磊(2021) [16] 、蔡春和鲍瑞雪(2022) [14] 的研究,运用Heckman两阶段模型进行回归,在第一阶段回归中,除式(1)的所有控制变量外,还增加了审计师是否来自国际四大会计师事务所( Big 4)和共享审计师的双方是否在同一地区( Place )作为选择共享审计师的影响因素,进行Probit回归,计算出逆米尔斯比率( Imr );在第二阶段中,将第一阶段估计得出的逆米尔斯比率( Imr )作为控制变量带入式(1)中进行回归。具体回归结果如表7所示,在列(1)中, Big 4和 Place 的回归系数均在1%水平上显著,说明预测变量选取有效;在列(2)中,加入 Imr 后, Shareaud 的回归系数在5%的水平上显著为负。除此之外,本文借鉴谢德仁等(2016) [21] 的研究,采用倾向性得分匹配法,按照控制变量进行一对一不放回的近邻匹配,将匹配后的样本用式(1)进行回归。具体回归结果如表7中的列(3)所示, Shareaud 的回归系数在10%的水平上显著为负。以上回归结果均说明在控制样本自选择问题之后,假设H1a仍得到证实。

表7 内生性问题

续表7

6.遗漏变量问题

我国资本市场的管理制度、地方经济的发展水平、投资者的投资偏好等因素都可能对股价崩盘风险产生影响,导致可能存在遗漏变量对本文研究结论产生干扰。因此,本文采用年度全国会计师事务所总数(单位:万所)作为共享审计师的工具变量( Shareaud _ IV ),主要原因是全国会计师事务所越多,可能越会增加审计业务的供给数量,使得审计业务的承接更为分散,进而影响审计师发生共享的概率,但全国会计师事务所数量的多寡并不直接影响企业下一年度的股价崩盘风险,并且该工具变量通过了不可识别检验(Kleibergen-Paap rk LM统计量)和弱工具变量检验(Cragg-Donald Wald F统计量)。运用两阶段最小二乘法(2SLS)进行回归。具体回归结果如表7所示,在列(4)中, Shareaud _ IV 的回归系数在1%水平上显著,说明工具变量选取有效;在列(5)中, Shareaud 的回归系数在1%的水平上显著为负。除此之外,本文采用安慰剂检验,对 Shareaud 随机赋值1 000次, Shareaud 回归系数的t值的频数分布直方图如图1所示,t值大多分布在[-1,1]的区间内,未达到最低的显著性水平。以上结果均排除了遗漏变量对本文研究结论的干扰,假设H1a仍得到证实。

图1 安慰剂检验

五、进一步研究

(一)机制检验

从股价泡沫的角度来说,在股权质押设立以前,出于控制权私利攫取动机,控股股东可能会刻意抬高股价,从而产生大量股价泡沫,等到股价居于较高位时再进行质押 [9] ,而当股票价格远高于其内在价值时,未来价格突然回落至价值附近的可能性极大,股价崩盘风险也随之攀升 [11] 。共享审计师作为一种非正式的信息传播渠道,不但能将执业过程中知悉的标的物公司未公开披露的私有信息传递给质权人,为质权人评定质押股权价值提供可靠的增量信息,而且熟悉标的物公司的信息环境,能对公司价值进行较为准确的评估 [14] ,有利于质权人依据标的物公司准确的公司价值合理评定质押股权的内在价值。同时,质权人大多是以证券公司为代表的机构投资者,存在明显的羊群效应和信息共享 [6,24] ,一旦股票市场价格远高于质权人评定的内在价值,包括质权人在内的其他机构投资者会根据这个负面信息形成未来股价下跌的一致性悲观预期,采取一致性抛售的“羊群行为”来及时止损 [6] ,继而又会加剧大量个人投资者非理性猜测和恐慌,最终“用脚投票” [4] ,从而倒逼控股股东减少在股权质押设立以前刻意抬高标的物公司股价的行为,降低股价泡沫滋生的可能性,股价崩盘风险也随之降低。

从会计信息透明度的角度来说,在股权质押设立以后,股权质押合同中规定的预警线和平仓线时刻提醒着控股股东控制权转移风险的存在,为了维持股价稳定来规避控制权转移风险,控股股东有强烈的负面消息操纵动机,导致标的物公司会计信息透明度降低,而股价崩盘风险产生的主要原因就在于会计信息不透明 [8] 。当质权人与标的物公司共享审计师时,该共享审计师通过审查质权人提供的业务资料能掌握更多股权质押的交易细节和资金往来情况,促使其获得更多额外的关于标的物公司的特定信息,有利于其做出更为准确的职业判断,会计信息质量在强有力的审计监督下得以提高,标的物公司会计信息透明度也随之增强 [28] 。同时,共享审计师在执业过程中,通过对比分别来源于质权人和标的物公司的同一信息能提高私有信息的可验证性,极大提高标的物公司的会计信息透明度 [13] 。因此,标的物公司的会计信息透明度越高,控股股东捂盘坏消息的行为空间被压缩的可能性也越大,使得股价崩盘风险降低 [8] 。

基于此,本文借鉴王艳艳和陈汉文(2006) [29] 、贾丽娜等(2015) [32] 的研究,采用剩余收益模型来计算股价泡沫程度,记为 Bubble ,该值越大,表明股票价格高于其内在价值,股价被高估,股价泡沫程度越高;采用修正的Jones模型来计算会计信息透明度,记为 Tran ,该值越大,表明会计信息透明度越低。同时,本文借鉴江艇(2022) [33] 的研究,构建中介效应模型,从股价泡沫程度、会计信息透明度的角度来检验共享审计师对股价崩盘风险的作用机制,其中,第一步模型同上文模型式(1)保持一致,第二步模型如式(2)。

MV i , t = Ψ 0 + Ψ 1 Shareaud i , t +∑ Controls +Σ Year +Σ Industry + λ i , t

(2)

其中, MV 为中介变量,代表股价泡沫程度( Bubble )和会计信息透明度( Tran )。

式(1)的回归结果已在表4的列(1)中列示,在此不再赘述。式(2)的回归结果如表8所示, Shareaud 的回归系数均在1%的水平上显著为负,说明共享审计师能显著降低股价泡沫程度和会计信息不透明程度,股价泡沫和会计信息透明度在共享审计师与股价崩盘风险的关系中起到中介作用。

表8 机制检验结果

(二)异质性分析 (1) 为了避免部分分组变量缺失造成的分组样本不均衡对研究结论造成的干扰,本文借鉴谢德仁、郑倩雯等的研究,在原有控制变量的基础上,增加公司规模、净利润增长率、市盈率,进行近邻匹配后,再分组回归,并且直接分组回归与匹配后分组回归的结果一致。

1.质权人

(1)质权人性质。商业银行主要业务范围是吸收存款和发放贷款,而股权质押本身就是一种借贷行为,是商业银行的主要业务之一,因而与非商业银行相比,商业银行在股权质押方面具有较强的贷款风险管理能力,不但会对出质人和贷款资金的使用情况进行严密监督,还会对标的物公司的会计信息披露提出更高要求,从而有利于约束控股股东股权质押下的信息披露操纵行为,提升标的物公司的会计信息透明度,使得股价崩盘风险降低 [5] 。因此,当非商业银行作为质权人时,其贷款管理经验没有商业银行丰富,对出质人、标的物公司以及贷款资金去向的监督能力较弱,更加需要共享审计师有效监督效应的发挥来从改善会计信息透明度的角度降低股价崩盘风险。

(2)明星分析师。明星分析师突出的行业专长赋予其较强的信息鉴别能力,能有效识别公司负面信息披露操纵行为,降低股价噪音 [34] ,从而遏制股价泡沫的滋生,降低股价崩盘风险。同时,明星分析师的市场影响力广泛,容易引起资本市场各方的关注,在光环作用下,具有突出的监督效应,甚至可能会强于审计师的监督能力 [35] ,因而一旦信息披露操纵行为被明星分析师所揭露,可能会引起大量投资者“用脚投票”,进而倒逼标的物公司主动提升会计信息透明度,股价崩盘风险也随之降低。此外,明星分析师注重对自身声誉的维护,与公司合谋来进行信息披露操纵的可能性较低 [36] ,有利于从信息披露操纵的源头来降低股价崩盘风险。因此,在降低股价崩盘风险方面,质权人所拥有的明星分析师与共享审计师之间可能具有替代效应。

为了验证上述猜想,本文借鉴苏治等(2023) [5] 、何德旭和夏范社(2024) [36] 的研究,将质权人划分为商业银行和非商业银行两组;将质权人所拥有的明星分析师数量根据年度-行业中位数分为高、低两组,分别带入式(1)中进行回归。具体回归结果如表9所示, Shareaud 的回归系数仅在非商业银行组和明星分析师数量少的组中显著为负,说明质权人性质和拥有的明星分析师数量会影响共享审计师与股价崩盘风险之间的关系。

表9 异质性分析Ⅰ:质权人

续表9

2.出质人

(1)质押比例。质押比例越高,控股股东所持有的剩余未质押的股权用于进一步追加担保的数量就越少,使得控制权转移风险随着质押比例的提高而增大 [1] 。因此,在高质押比例的情况下,控股股东为了保护自身的控制权,可能会采取更多负面信息操纵手段来维持股价,导致标的物公司会计信息不透明程度更大,股价崩盘风险随之骤增。同时,为了降低质押比例来加厚控制权转移的保护屏障,控股股东可能在股权质押之前就刻意大幅度抬升股价来提高质押价格,导致股价泡沫大量滋生,股价崩盘风险骤增。因此,质押比例越高,共享审计师通过降低股价泡沫和提高会计信息透明度来抑制股价崩盘风险的效果越显著。

(2)质押资金投向。首先,私用型质押的资金使用方主要是控股股东的非上市产业,其运营情况以及出质人的偿债能力未向投资者充分公开披露,使得会计信息透明度较低,推动股价崩盘风险攀升,而公用型质押的资金使用方是上市公司,其信息披露制度比较健全,并且根据监管部门的要求,必须及时向投资者披露财务报表、重大经营事项以及资金使用方的生产经营动态和出质人的流动性信息,会计信息透明度较高 [5,37] ,股价崩盘风险自然更小。其次,虽然还款资金的主要来源都是资金使用方的现金流,但与上市公司相比,非上市公司在资产质量和筹资能力方面较弱,因股价下跌而追加保证金或提前赎回质押物的压力更大,因而与公用型股权质押相比,私用型股权质押下的控股股东操纵负面信息来稳定股价的意愿更强烈,使得负面消息积累更多,更容易引发股价崩盘风险 [5] 。因此,与公用型股权质押相比,私用型股权质押带来的股价崩盘风险较大,共享审计师发挥作用的空间更大。

(3)质押股权性质。从流动性的角度来说,被质押的股票流动性越高,质权人在平仓时通过直接出售股份来保障自身债权的可能性越大,而限售股的处置存在时间限制,质权人可能无法在出质人违约的当下就直接在二级市场上出售,加大了处置难度,并且限售股解禁后会使流通股的数量变多,稀释股权价值,很可能导致质权人利益受损 [38] 。因此,为了保障债权不受损,质权人更愿意接受以流通股为标的物的股权质押业务,使得以限售股质押的可能性较小,由此引发的股价崩盘风险也更低。从负面信息操纵的角度来说,限售股受到相关政策的约束,不能在二级市场上自由流通,因而不以市场价值评定其价值,并且也不因股价下跌而存在平仓风险,极大缓解了控股股东控制权转移的压力,负面信息操纵的动机也随之降低 [4] ,股价崩盘风险自然较小。因此,与非限售股质押相比,限售股质押带来的股价崩盘风险较小,共享审计师发挥作用的空间有限。

为了验证上述猜想,本文借鉴夏常源和贾凡胜(2019) [4] 、张庆君等(2021) [39] 、苏治等(2023) [5] 的研究,采用控股股东质押股份数量占标的物公司总股份的比例来衡量质押比例,并且根据年度-行业中位数分为高、低两组;将控股股东股权质押后的资金投向分为私用型质押和公用型质押两组;将被质押的股权分为限售股和非限售股两组,分别带入式(1)中进行回归。具体回归结果如表10所示, Shareaud 的回归系数仅在质押比例高的组、质押资金投向为私用型的组、质押股权性质为非限售股的组中显著为负,说明质押比例、质押资金投向、质押股权性质会影响共享审计师与股价崩盘风险之间的关系。

表10 异质性分析Ⅱ:出质人

3.标的物公司

(1)内部控制。内部控制作为公司内部治理机制的重要组成部分,其运行的重要目标之一就是保障会计信息的可靠性。公司的内部控制越好,越能有效抑制公司内部利益相关者的机会主义行为,不但能有效提高会计信息透明度,还能将更多公司的特质性信息融入股价中,减少股价泡沫的滋生,降低股价崩盘风险 [40] 。同时,外部审计作为公司外部治理机制的重要组成部分,在监督效应方面与内部控制之间存在相互替代的关系 [41] 。因此,当标的物公司的内部控制越差时,共享审计师在抑制股价崩盘风险方面的作用就越明显。

(2)产权性质。在资金获取方面,由于政府“父爱效应”的存在,与非国有企业相比,国有企业容易以较低的成本获得资金支持,并且融资渠道多,股权质押并不是其获取资金的主要方式,因而国有企业的控股股东进行股权质押的可能性较小或质押比例较低。在制度安排方面,为了防止国有资产流失,与非国有企业相比,被质押的国有股权不能直接进行强制平仓,往往采用非市场化的手段解决,并且政府对国有股权质押的监管更加严格,限制条件较多,因而质押后追加担保和按时还款的资金压力较小,控制权转移的风险较低,通过负面信息操纵来稳定股价的动机和机会被削弱,股价崩盘风险自然更低 [21] 。因此,与非国有企业相比,国有企业控股股东进行股权质押带来的股价崩盘风险较小,共享审计师发挥作用的空间有限。

(3)审计委员会勤勉度。公司治理结构中,审计委员会对财务报告的编制具有监督职能,其履职情况会直接影响到公司的会计信息披露。审计委员会越勤勉,越会主动加强对公司会计信息的了解及甄别,尽可能地努力发挥监督治理作用,促进会计信息透明度的提高 [42] ,进而从改善会计信息透明度的角度来实现股价崩盘风险的降低。此外,对外部审计机构的聘请提供意见和建议也是审计委员会的一项重要职责。审计委员会勤勉度体现其对本职工作的尽责程度,越勤勉,越会注重对影响外部审计独立性因素的检查 [43] ,使得质权人及出质人拉拢共享审计师合谋操纵信息披露的可能性被大大降低,有利于共享审计师充分发挥监督职能来降低股价崩盘风险。

为了验证上述猜想,本文借鉴Abbott和Parker(2000) [43] 、谢德仁等(2016) [21] 、郝东洋等(2020) [40] 的研究,采用迪博数据库中的内部控制指数来衡量标的物公司的内部控制情况,并且根据年度-行业中位数分为高、低两组;将标的物公司按产权性质分为国有企业和非国有企业两组;采用报告期内召开审计委员会会议的次数来衡量标的物公司审计委员会的勤勉度,并且根据年度-行业中位数分为高、低两组,分别带入式(1)中进行回归。回归结果 (2) 篇幅所限,留存备索。 显示, Shareaud 的回归系数仅在内部控制差的组、非国有企业的组、审计委员会勤勉度高的组中显著为负,说明标的物公司内部控制、产权性质、审计委员会勤勉度会影响共享审计师与股价崩盘风险之间的关系。

六、研究结论与启示

本文以2007—2022年沪深A股发生过控股股东股权质押的上市公司为研究对象,探究质权人与标的物公司聘用同一家会计师事务所对标的物公司股价崩盘风险产生的影响,以及共享审计师声誉对二者关系的调节作用,并且在此基础上进行了机制检验以及从质权人、出质人、标的物公司的角度进行了异质性分析。研究结果表明:(1)共享审计师会显著降低标的物公司的股价崩盘风险,并且共享审计师的声誉越高,对标的物公司股价崩盘风险的抑制作用越明显;(2)标的物公司的股价泡沫程度的降低和会计信息透明程度的提高是其中的作用机制;(3)从质权人的角度来说,当质权人为非商业银行、拥有数量较少的明星分析师时,共享审计师对标的物公司股价崩盘风险的抑制作用较强;(4)从出质人的角度来说,当质押比例较高、质押资金投向为私用型、质押股权为非限售股时,共享审计师对标的物公司股价崩盘风险的抑制作用较强;(5)从标的物公司的角度来说,当标的物公司内部控制较差、为非国有企业、审计委员会勤勉度高时,共享审计师对标的物公司股价崩盘风险的抑制作用较强。

从理论意义上来说,本文拓宽了共享审计师在控股股东股权质押领域的研究维度,为更好化解股权质押所引发的股价崩盘风险问题提供了一定的经验参考。从实践意义上来说:(1)标的物公司应该建立健全内部控制制度,尤其注意防范股权质押下的控股股东干预信息披露来谋取私利的机会主义行为,从信息操纵的源头来遏制股价崩盘风险。同时,对股权质押可能带来的股价崩盘风险保持事前警觉,可以通过限制控股股东股权质押比例的上限、要求控股股东明确私用型股权质押资金的具体去向、合理设定限售股与非限售股的质押比例等手段来提前化解潜在风险;(2)质权人应该做好事前、事中、事后的股权质押风险控制工作。在承接股权质押业务之前,对出质人以及标的物公司进行详细的尽职调查,保障股权质押的科学性和合理性;在股权质押期间,建立股权质押业务动态风险监测机制,持续追踪出质人的偿债能力、股权变动等情况,尤其当质权人为证券公司时,可以充分利用旗下的明星分析师跟踪来加强监管,并且在条件允许的情况下,可选择与标的物公司聘请同一审计师,充分发挥共享审计师在股价崩盘风险方面的抑制作用;在股权质押之后,根据出质人的表现来建立股权质押业务的“黑白名单”,形成资金借贷的良性循环;(3)审计师应该做好资本市场的看门人,时刻谨记独立性是审计的灵魂,并且会计师事务所不但要注重对审计师执业能力、行业专长的培养,还要注意审计师职业道德的宣教,提供高质量的审计服务。同时,针对像股权质押这样高审计风险业务,可以在相关利益群体之间建立起共享审计师制度,充分发挥共享审计师所具有的信息效应和监督效应,将股权质押行为纳入事前防范、事中监管、事后警示的动态风险化解框架中,促进我国资本市场的健康稳定发展。

当然,本文的研究还存在一定的局限性:由于共享审计师在控股股东股权质押情景下所发挥的信息效应和监督效应很难直接量化为具体的变量指标,只能通过降低股价泡沫程度和提高会计信息透明度来间接体现。因此,未来还需要进一步完善共享审计师信息效应和监督效应的直接衡量指标,以增强研究结果的说服力。除此之外,本文主要以标的物公司为落脚点,研究质权人与标的物公司共享审计师对标的物公司股价崩盘风险产生的影响,而共享审计师作为质权人与标的物公司之间的枢纽,不仅仅会对其中一方的标的物公司产生影响,因而未来可以研究共享审计师对质权人风险管控、业务运营等方面产生的影响。

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基金项目： 国家自然科学基金项目(72262034);国家自然科学基金项目(71862037)。

作者简介： 余怒涛,男,云南财经大学会计学院教授,博士,博士生导师,主要从事公司治理、财务管理研究;杨张萌,女,云南财经大学商学院博士生,主要从事公司治理、审计研究。

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