事件
公司发布2020年三季报，实现收入78.8亿元，同比+1.77%，归母净利润12.8亿元，同比-17.38%，扣非净利润11.4亿元，同比-21.34%，符合预期。其中单三季度实现收入29.8亿元，同比+11.51%，归母净利润5.2亿元，同比+4.52%，扣非净利润4.5亿元，同比-7.5%，公司单三季度业绩同比增速实现提速。
单季度销量创历史新高，行业景气度持续回暖
2020年单三季度玻纤产品销量53.8万吨，同比增长约20%，单季度销量创历史新高，是驱动单三季度收入增长11.5%的主要力量，价格仍低于去年同期。但9月1日起，公司对国内玻纤粗纱及制品售价上调7%，10月1日起对全球玻纤粗纱及制品售价上调10%，有望在四季度为公司贡献价格弹性。归因分析，三季度起公司库存持续下降，三季度末公司库存周转天数97天，较二季度末下降19天。风电纱需求持续旺盛，其他直接纱等产品在三季度后期出现供不应求的局面，为市场涨价提供了机会，行业景气度持续回暖。电子纱方面，前三季度销售收入同比增长21%，价格基本同比持平，但是在三季度后期电子布价格也已出现涨价的苗头，2毛/米的提价执行情况较好，电子纱市场也处于弱复苏态势。
单吨归母净利逐季修复，未来毛利率改善空间大
从公司盈利能力来看，前三季度毛利率30.7%，单三季度毛利率28.8%，同环比均有所下滑，一方面，公司会计准则调整，部分销售费用重分类至营业成本；另一方面，7-8月份受库存低端商品去库影响，平均价格下滑。随着公司成都基地25万吨智能制造基地两条生产线分别于今年7月和9月点火，以及行业回暖带来的价格上行，我们预计公司未来毛利率改善空间大。从单吨盈利水平来看，我们测算2020Q1-Q3单季度吨归母净利分别为755、906、962元，虽然Q3单吨归母净利同比仍低142元，但已逐季修复，Q4有望显著改善。
行业下行期逆势扩张产能，长期来看公司竞争力突出
在产能扩张方面，公司成都25万吨智能制造基地已提前2-3个月投产，并于9月底提前启动桐乡智能制造基地第三条粗纱线（15万吨）的建设，预计明年下半年够实现点火。在高端浸润剂方面，公司E8配方实现稳定高效生产，进一步提效降本；E9配方研发取得新突破，打破技术瓶颈实现大池窑量产。公司长期竞争力依旧领跑行业，体现在：1）成本优势显著，公司工艺与规模优势领先行业，同时配套叶腊石等上游重要原材料；完善“三地五洲”布局，降低物流成本、减少贸易摩擦对公司的影响；2）产品结构优势显著，公司产品获得多个国内外认证，风电、热塑纱等高端产品占比逐步提升，2019年公司高端产品占比已提升至70%，对于风险的抵抗能力更强；3）资产负债优势显著，玻纤作为重资产行业，融资能力和资产负债率尤为重要，公司资产负债率和单吨财务费用显著低于竞争对手。
投资建议：维持“买入”评级
公司是全球玻纤行业龙头，护城河牢固，长期竞争优势领跑行业。关注未来公司与中材科技旗下泰山玻纤的同业竞争问题解决的相关进程。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.56/0.81/0.96元，按最新收盘价计算对应PE分别为25.1/17.3/14.6倍，我们维持公司2021年22x合理PE估值的判断不变，对应合理价值17.82元/股，维持“买入”评级。
风险提示
海外疫情扩散具有不确定性，国内需求恢复缓慢，行业新增供给超预期，原材料涨价超预期等。
