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【广发宏观陈嘉荔】如何看美国2月就业数据

郭磊宏观茶座 · 公众号 · · 2024-03-09 14:17

正文

广发证券资深宏观分析师陈嘉荔

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广发宏观郭磊团队

摘要

第一， 根据美国劳工部3月8日数据，美国2024年2月新增非农27.5万人，高于市场预期的20万人，前值22.9万人。其中私人部门新增22.3万人，高于预期的16.5万人。从就业广度来看，2月的62.6%继续高于1月的61.8%以及2023年月均值的59.5%。但同时，前期数据下修幅度较大，2023年12月和2024年1月新增非农合计下修达16.7万人，导致3个月均新增从28.9万人大幅回落至26.5万人。

第二， 从就业贡献来看，美国服务业的就业吸纳能力仍然较高。2月私人服务部门新增20.4万人，高于前值的15.3万人。其中，健康保健和社会救助新增保持较快增长；受天气回暖影响，休闲和酒店业、运输和仓储业新增就业较1月显著回升，零售、建筑业新增亦小幅回弹。政府部门新增仍有5.2万人（前3月平均月增5.2万人），鉴于州和地方政府支出增速开始回落，预计后续政府部门就业增长节奏可能会缓步放缓。制造业就业降0.4万人，低于前3月平均月增的1.5万人和前值的增0.8万人。

第三， 同期公布的住户调查数据（household survey）偏弱。2月失业率（U3）从3.7%回升至3.9%，高于市场预期的3.7%。就业人数下降18.4万人、劳动力人口上升15万人为主要背景。U6失业率小幅上升0.1个百分点至7.3%。2月失业人数上升33.4万人，其中，被动失业人数（job losers）上升18.8万人，主动失业人数（job leavers）下降8.3万人，主动和被动失业人数比率22.1%，为2021年10月以来最低水平。

第四， 2月薪资环比增速显著回落。时薪环比增0.1%，低于市场预期的0.2%和前值的0.5%；同比增4.3%，持平预期的4.3%，低于前值的4.4%。我们理解因恶劣天气影响，1月时薪环比一度大幅回弹；在天气因素消退后，周度工作时长从34.2小时回升至34.3小时，导致2月时薪增速有所正常化，这一点我们在上月非农点评中有过提示。展望来看，就业韧性中放缓仍是一个趋势特征，2月职位空缺和失业率比例（V/U）从1.45回落至1.37，亦反映供需缺口在持续弥合过程中。

第五， 实际上，2月好坏参半的数据反映的也是美国就业市场的客观现实。一是失业率整体仍在低位，薪资同比增速仍然偏高；逻辑上只要是失业率低，薪资下行节奏就可控；只要薪资保持一定增速，消费支出和总需求就会保持韧性。这也是为何我们倾向于认为美国经济软着陆仍是基准情形；二从趋势来看，就业供需缺口持续弥合，一些数据在边际上有所变差，美国就业市场降温仍是一个趋势；三是在职位空缺/失业比率趋于正常化的背景下，部分行业中就业需求的进一步削减可能需要通过裁员进行，带动失业率回升，这就需要美联储预防性降息来确保软着陆。因此，我们维持美联储二季度降息，全年审慎降息3次左右的判断。

第六， 数据公布后，Fed Watch数据显示3月美联储不降息以及降息25bp的概率分别是97%和3%；3月不降息的情景下，5月美联储降息25bp的概率是28.7%，6月美联储降息25bp的概率为53.6%。从市场反应来看，非农数据出来后10年期美债收益率一度快速回落，交易失业率回升及前值大幅下修；但由于行业新增数据仍然保持韧性，新增广度仍有所提升，美债收益率最终自4.08%小幅回落至4.07%，几乎持平。美元指数亦变化不大。不过由于英伟达代表的科技股调整，美股三大股指均不同程度下跌，纳斯达克跌幅较大。

正文

根据美国劳工部3月8日数据，美国2024年2月新增非农27.5万人，高于市场预期 的20万人，前值22.9万人。其中私人部门新增22.3万人，高于预期的16.5万人。从就业广度来看，2月的62.6%继续高于1月的61.8%以及2023年月均值的59.5%。但同时，前期数据下修幅度较大，2023年12月和2024年1月新增非农合计下修达16.7万人，导致3个月均新增从28.9万人大幅回落至26.5万人。

美国2023年2月新增非农27.5万人，高于市场预期的20万人，前值22.9万人，前3个月均新增23.3万人。其中私人部门新增22.3万人，预期16.5万人，前3个月月均新增18.1万人。然而，2023年12月和2024年1月新增非农分别下修4.3万人和12.4万人，12月和1月新增非农分别为29万人和22.9万人。

2月新增非农贡献项较为广泛，包括健康保健和社会救助、休闲和酒店业、政府部门、交通和仓储、零售等；此外，建筑业新增亦有小幅回弹，2月新增2.3万人（前3月平均月增1.7万人）；本次非农主要拖累项为制造业和临时服务业。

从就业贡献来看，美国服务业的就业吸纳能力仍然较高。2月私人服务部门新增20.4万人，高于前值的15.3万人。其中，健康保健和社会救助新增保持较快增长；受天气回暖影响，休闲和酒店业、运输和仓储业新增就业较1月显著回升，零售、建筑业新增亦小幅回弹。政府部门新增仍有5.2万人（前3月平均月增5.2万人），鉴于州和地方政府支出增速开始回落，预计后续政府部门就业增长节奏可能会缓步放缓。制造业就业降0.4万人，低于前3月平均月增的1.5万人和前值的增0.8万人。

2月新增非农中，服务生产新增20.4万人，前值增15.3万人，前3月平均月增15万人；政府部门新增5.3万人，前值升5.5万人，前3月平均月增5.3万人；商品生产新增1.9万人，前值升2.4万人，前3月平均月增3.1万人。

2月私人服务部门新增20.4万人，高于前值的15.3万人。健康保健和社会救助、休闲和酒店业、运输和仓储、零售分别新增9万人（前3月平均月增9万人）、5.8万人（前3月平均月增1.9万人）、1.9万人（前3月平均月减1.9万人）、1.8万人（前3月平均月增0.15万人）。临时服务就业保持疲软，2月降1.5万人（前3月平均月减1.2万人）。第一，医疗保健行业就业供需缺口仍然较大但在收窄，但节奏较慢，因此后续就业增长可能会继续但幅度会放缓。第二，受天气回暖影响，休闲和酒店业、运输和仓储、零售业新增均有所回弹。这两个领域就业偏强在前期公布的JOLTS数据中亦有所体现。第三，政府部门偏强的新增就业节奏后续可能韧性中放缓，州和地方政府支出增速回落为主要原因。

2月商品生产就业较1月小幅降温，新增1.9万人，前值2.4万人，前3月平均月增3.1万人。制造业方面，2月制造业就业降0.4万人，前值0.8万人，前3月平均月增1.5万人。建筑业新增连续第10个月为正，2月新增2.3万人，前值1.9万人，前3月平均月增1.7万人，利率回落带动地产销售回暖可能为主要背景。

同期公布的住户调查数据（household survey）偏弱。2月失业率（U3）从3.7%回升至3.9%，高于市场预期的3.7%。就业人数下降18.4万人、劳动力人口上升15万人为主要背景。U6失业率小幅上升0.1个百分点至7.3%。2月失业人数上升33.4万人，其中，被动失业人数（job losers）上升18.8万人，主动失业人数（job leavers）下降8.3万人，主动和被动失业人数比率22.1%，为2021年10月以来最低水平。

2月住户调查数据（household survey）偏弱。失业率从3.7%回升至3.9%，市场预期为3.7%，其中，就业人数下降18.4万人，劳动力人口上升15万人为主要背景。2月失业人数上升33.4万人，从失业原因看，主动失业人数（job leavers）继续回落，2月减8.3万人，被动失业人数（job losers）显著回升18.8万人，主动和被动失业人数比率22.1%，为2021年10月以来最低水平，这与JOLTS报告中离职率持续下降、裁员率保持低位相互验证，1月离职率和裁员率分别为2.1%和1%，前值分别为2.2%和1%。

U6失业率上升0.1个百分点至7.3%，较疫情期间最低点（2022年12月）6.5%高出0.8个百分点。U6失业率的计算方式为U6=（失业总人数+因经济原因而选择兼职人数+边际劳动力人口 [2] ）/（劳动力总人数+边际劳动力人口）。2月因经济原因而选择兼职的人数下降4.6万人，前值升21.1万人，边际劳动力人口下降9.6万人。

2月劳动参与率持平于前值的62.5%，较疫情前的63.3%仍有较大距离。其中，16-24岁劳动参与率从56.3%回落至55.9%；25-54岁人群劳动参与率从83.3%回升至83.5%；55岁+人群劳动参与率保持在38.5%。从国籍来看，外国出生人口劳动参与率从65.7%上升至66.6%，本国出生人口劳动参与率从61.4%回升至61.6%。

2月薪资环比增速显著回落。时薪环比增0.1%，低于市场预期的0.2%和前值的0.5%；同比增4.3%，持平预期的4.3%，低于前值的4.4%。我们理解因恶劣天气影响，1月时薪环比一度大幅回弹；在天气因素消退后，周度工作时长从34.2小时回升至34.3小时，导致2月时薪增速有所正常化，这一点我们在上月非农点评中有过提示。展望来看，就业韧性中放缓仍是一个趋势特征，2月职位空缺和失业率比例（V/U）从1.45回落至1.37，亦反映供需缺口在持续弥合过程中。

2月时薪环比增0.1%，市场预期0.2%，前值0.5%；时薪同比增4.3%，预期4.3%，前值4.4%。因恶劣天气影响，1月时薪环比大幅回弹，在天气因素消退后，周度工作时长从34.2小时回升至34.3小时，导致2月时薪增速有所正常化。

具体来看，受天气影响较大的采矿和挖掘业（环比增0.43%，前值增1.0%）、建筑业（环比降0.08%，前值增0.67）%、交通运输和仓储（环比增0.2%，前值增0.89%）时薪增速均较前期显著上行。此外，金融（环比增0.56%，前值增0.67%）、休闲和酒店业（环比增0.55%，前值增0.37%）时薪环比亦保持韧性。时薪增速的其他拖累项为信息业（环比降0.47%，前值降0.06%）、零售贸易（环比增0.21%，前值降0.12%）。

实际上，2月好坏参半的数据反映的也是美国就业市场的客观现实。一是失业率整体仍在低位，薪资同比增速仍然偏高；逻辑上只要是失业率低，薪资下行节奏就可控；只要薪资保持一定增速，消费支出和总需求就会保持韧性。这也是为何我们倾向于认为美国经济软着陆仍是基准情形；二从趋势来看，就业供需缺口持续弥合，一些数据在边际上有所变差，美国就业市场降温仍是一个趋势；三是在职位空缺/失业比率趋于正常化的背景下，部分行业中就业需求的进一步削减可能需要通过裁员进行，带动失业率回升，这就需要美联储预防性降息来确保软着陆。因此，我们维持美联储二季度降息，全年审慎降息3次左右的判断。

除本次新增非农数据外，其他就业高频数据亦显示就业市场有所松动。一是，1月职位空缺减少2.6万人至886.3万人，职位空缺和失业人数比率从1.45降至1.37，离职率和雇佣率均回落0.1pct至2.1%和3.6%，裁员率保持在1%低位。二是，2月劳动市场差异指数-表示工作机会充足的受访者与表示工作难找的受访者的百分比之间的差异-下降3.9个百分点至27.8%。三是，ISM服务业PMI雇佣指数再次回落至收缩区间，从50.5降至48。四是，2月初请失业金月均人数从1月的20.4万人上升至21.5万人。五是2月挑战者裁员人数连续第二个月回升，2月为8.4万人，2023年月均为6万人。展望看，就业市场保持韧性放缓，而薪资作为就业市场的滞后指标，后续仍有回落空间，但可能粘性较高。

但高利率环境下，就业需求进一步削减可能导致失业率意外走高。本轮美联储加息开始后，职位空缺下降最多的行业，恰好是就业需求最旺盛的行业，比如休闲和酒店、贸易、专业商业服务。因此，加息周期下，企业可以选择关闭职位空缺，而不是裁掉现有员工。这就导致，就业需求的削减，更多来自于职位空缺下降，而不是裁员，那失业率自然保持低位。但这种情况很难一直持续。现阶段，职位空缺已经逐步回到接近疫情前水平，企业盈利继续正常化，高利率环境可能导致更多需求削减是通过裁员进行的。因此，我们维持美联储2季度降息，全年降息3次左右的判断。

数据公布后，Fed Watch数据显示3月美联储不降息以及降息25bp的概率分别是97%和3%；3月不降息的情景下，5月美联储降息25bp的概率是28.7%，6月美联储降息25bp的概率为53.6%。从市场反应来看，非农数据出来后10年期美债收益率一度快速回落，交易失业率回升及前值大幅下修；但由于行业新增数据仍然保持韧性，新增广度仍有所提升，美债收益率最终自4.08%小幅回落至4.07%，几乎持平。美元指数亦变化不大。不过由于英伟达代表的科技股调整，美股三大股指均不同程度下跌，纳斯达克跌幅较大。

截至3月9日，10年期美债收益率从4.08%降至4.07%；美元指数从102.823回落至102.742；三大股指均跌，SP500指数跌0.65%，纳斯达克指数跌1.16%，道琼斯工业指数跌0.18%。

核心假设风险： 美国经济因美联储保持较高政策利率而陷入衰退，导致美联储超预期降息或者提前结束缩表；美国债务上限问题升级，导致美债收益率暴跌；俄乌局势升级，引发全球通胀再度升温；欧美银行储蓄转移加速导致信贷收缩幅度超预期。

【广发宏观陈嘉荔】如何看美国2月就业数据

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