作者：张逸伦
2024年一季度即将结束，不少国有大行、股份行出于出表的需求，在本周集中发行NPL ABS，从发行情况来看，3月末共有17单NPL ABS迎来发行，合计金
额56.48亿元。从底层基础资产类型来看，包括了住房抵押贷款、信用卡、微小企业贷款和一般消费贷款。其中，住房抵押贷款NPL发行规模合计达28.57亿元，占比超过50%，在市场中占据主导地位。
图表1：2024年一季度末NPL ABS发行情况
作为NPL ABS的投资人，最关注的无疑是底层不良资产未来的实际回收情况是否可以达到预期。本文也将围绕房贷NPL的回收情况，对可能影响回收金额和回收时间的因素进行讨论。
一、房贷不良资产的生命周期
1.房贷不良资产的生成
不良资产的生成，与经济周期密切相关，在经济下行期，商业银行不良贷款余额的增长较快；在经济增速较高的时期，不良贷款余额增长则会有所放缓。由下图可见，商业银行不良资产余额与GDP增速呈现负相关关系。
图表2：商业银行不良贷款余额与GDP增速对比
数据来源：Wind，浙商银行FICC整理
考虑到房地产行业在我国的特殊地位，以及在经济周期中扮演的重要角色，且商业银行多数抵押贷款的抵押物均与土地或房产有关，在房价下行周期，商业银行不良贷款的生成速度往往会明显增加。商业银行不良贷款的同比变化与房价同比变化呈现明显负相关关系。
图表3：商业银行不良贷款余额变化与房价变化对比
数据来源：Wind，浙商银行FICC整理
2.房贷不良资产的处置回收
在购房者出现银行房贷断供后，房屋一般不会立刻被拍卖，而是会经历以下流程。
通常情况下，银行会首先对借款人采取催收措施、包括短信、电话催收，上门催收等。
在经历了一段时间的催收仍然无果后，通常银行会选择向当地法院申请诉讼，以行使抵押权。
在拿到法院的生效判决后，银行可向法院申请执行，执行法院会将抵押的房产进行拍卖。
抵押房产在成功拍卖后，所得款项用于偿还银行房贷及相关费用，如有剩余则归还至借款人。如法拍后仍无法还清欠款，则银行可以向借款人继续追偿。
3.抵押房产的拍卖
除少数不良资产可通过催收成功等方式使得借款人恢复正常还款外，最普遍的回收方式依旧是处置抵押物，即通过法拍来实现抵押物房产的变现。
在抵押物房产开始法拍前，通常会先被查封，并由第三方资产评估公司对抵押物进行价值评估以确定起拍价。资产评估完成后，开始挂网进行一拍，一拍的起拍价不低于评估价的70%。一拍若无人出价而流拍，则可60日内进行二拍，二拍的起拍价一般不低于一拍起拍价的80%。若二拍仍未成交，则启动变卖，变卖价格为二拍的起拍价格。以上任一环节中房产成交，所得金额在支付完相关费用后，即可成为底层资产的回收款。
图表4：房产法拍环节介绍
资料来源：浙商银行FICC整理
由此可见，银行的催收能力、当地案件饱和程度及司法效率、当地房地产市场景气度及法拍速度等均会影响底层资产的回收金额及回收时间，从而对房贷NPL ABS的兑付产生影响。
二、回收金额的影响因素
房贷NPL底层房产抵押物的回收金额，在抵押担保有效的基础上，会因抵押物所在区位、当前的状态、价值、变现流程以及可能遇到的障碍而产生差异。住宅用房一般可用市场法进行估值，即参考市场成交案例或法拍成交案例，并根据该笔资产的特征给予相应的折扣。
当前发行的NPL ABS底层资产区域较为分散，且数量一般都超过几千笔，投资人难以做到逐笔尽调。此时，在熟悉全国房地产市场行情的情况下，了解一些法拍市场的行情也显得很有必要了。
1.当前法拍房市场概况
作为房地产市场交易的方式之一，与人们常参与的新房和二手房市场交易相比，法拍房市场显得略有些小众，但却也在近年来增长迅速。根据纬房研究院数据，2023年，全国法拍房挂拍量为533,607套，同比增长20.89%；成交量为151,429套，同比增长19.94%；成交率为28.38%。此外，挂拍金额合计7,869.01亿元，成交金额合计2747.84亿元，平均成交折扣率为79.66%。
从法拍房产类型来看，住宅用房占绝对主导，挂拍量、成交量、成交金额及成交率均大幅领先商业、工业等其他类房产。
图表5：2023年各类房产法拍情况
数据来源：纬房研究院，浙商银行FICC整理
图表6：2023年各类型法拍房产挂拍量占比
数据来源：纬房研究院，浙商银行FICC整理
2.住宅法拍市场情况
因房贷NPL ABS的底层资产均为住房抵押贷款，我们更需关注的是住宅用房的法拍房市场。2023年，全国法拍住宅用房挂拍量为315,091套，挂拍金额为3,046.09亿元，成交量为113,411套，成交率为35.99%；成交金额为1,683.08亿元；平均成交折扣率为79.43%。
与2022年相比，全国住宅法拍房挂拍量同比增长34.22%，成交量同比增长24.94%，成交均价同比下降10.85%，成交金额同比上涨15.51%，平均成交折扣率同比下降12.56百分点。
该数据也与我们的体感相同，挂拍量增加的同时，成交率、成交均价及折扣率均有不同程度的降低。
图表7：2022年和2023年住宅用房拍卖情况对比
数据来源：纬房研究院，浙商银行FICC整理
具体到不同城市来看，2023年全国已成交法拍住宅用房中挂拍量较高的城市有成都、重庆、郑州、南宁、昆明，挂拍量分别是10658套、9485套、5832套、5306套、4358套；成交率较高的城市有上海、杭州、北京、厦门，均超70%；成交折扣率较高的城市有温州、长沙，均在90%以上；流拍率较高的城市有兰州、西宁、呼和浩特、哈尔滨，均超80%。
图表8：2023年全国40大中城市法拍住宅用房成交情况
数据来源：纬房研究院，浙商银行FICC整理
三、回收时间的影响因素
一般情况下，诉讼阶段对应的处置时间会对底层资产的回收产生较大影响。司法处置进度是主要影响因素，此时一般可以通过分析底层资产采用的处置策略和所处的司法诉讼阶段，对所需时间进行估计。此外，还有一些其他因素（如借款人是否配合/失联、是否首封等）会导致变现障碍，从而对回收时间产生影响，需根据具体案例对预估时间进行适当调整。
图表9： 影响回收时间的因素
1.主要影响因素
通常NPL ABS的发行材料中会对未起诉、已起诉未判决、已判决未强制执行、强制执行中的资产占比进行披露，司法处置进度中推进越后期的资产占比越多的，预计回收的速度也会相应越快。走完全部法律诉讼程序，一般会耗时1-3年左右，经济发达地区一般较经济欠发达地区程序进展更快。
在处置进度已确定的情况下，可根据底层资产不同地区的分布对各地区的司法处置效率进行判断。一般情况下与各地区案件的饱和程度和执行效率有关。
从最高法发布的全国人民法院审判执行工作主要数据来看，2023年，全国法院收案4557.37万件，增长15.62%；结案4526.8万件，增长13.42%。结合尽调了解，虽然地区间存在差异，但全国大部分地区的基层法院案件饱和程度确实在普遍提升。
从执行案件数量来看，2024年以来（数据截至2024年3月14日），山东、广东新收执行案件均超35万件，收案数量排名靠前的省份还有江苏、四川、河南、浙江等省份。
从办结率来看，浙江的办结率最高，达到84%；上海紧随其后为73%；福建、河南、四川排名也相对靠前，均超过了60%。
图表10：2024年以来各省法院新收及办结执行案件情况
（截至2024年3月14日）
数据来源：全国法院切实解决执行难信息网，浙商银行FICC整理
图表11：2024年以来各省法院执行案件办结率排名
数据来源：全国法院切实解决执行难信息网，浙商银行FICC整理
2.其他影响因素
（1）抵押物登记状态
一般情况下，抵押物存在已登记和预告登记两种登记状态。在实际处置中，不同地区对于预告抵押登记在不良处置时的法律效力认定存在差异。部分地区预告抵押登记视同为正式抵押，此时无处置瑕疵；部分地区不支持抵押预告登记享有优先受偿权，此时银行与其他普通债权人相同，无法获得抵押物的优先受偿，可能导致无法获得足额的偿付。
对于已出租的住房，根据《民法典》规定，抵押权设立前，抵押财产已经出租并转移占有的，原租赁关系不受该抵押权的影响，即买卖不破租赁。这意味着未来的买受人仍要履行租约，无法入住，可能会影响一些潜在的购买力。此外，如果租赁发生在抵押后，法院会在去除租赁权后执行拍卖流程，通常会从拍卖成交款中扣划一定费用给予借款人或承租人作为补偿。
对于正在居住中的唯一住房，特别是有老人或小孩在其中居住的，实操中处置最为棘手，出于维护社会稳定考虑，一般很难强制执行。
如果抵押物非首封，可能对回收时间产生不利影响。如果抵押物被其他债权人首封，虽然自首封超过60日后，首封法院未发布拍卖公告或者进入变卖程序，优先债权法院可以要求首封法院移送执行，对回收金额影响不大，但前后经历的流程会延长回收的时间。
借款人是否配合处置、是否失联、是否涉及刑事诉讼等，均会对抵押物处置回收的时间产生影响。
若出现较高比例的借款人恢复正常还款，也会导致回收周期延长，法定到期日前的回收金额减少。一般可基于历史数据判断大幅发生上迁的可能性。
四、房贷NPL ABS的定价分析
分析房贷NPL ABS，主要是预测底层的回收款分布以及证券端各期的现金流，通常可以在资产端和证券端分别建模进行分析。
1.资产端
对于资产端而言，一方面投资人可参考中债资信的预测回收现金流，通过历史回收情况等因素对各期预测现金流进行相应调整；另一方面，更为精细的做法，投资人在获取底层资产清单的情况下，可对底层资产进行逐笔分析，考虑前述的抵押物信息、借款人信息等可能影响回收的因素，对底层债权的回收进行逐笔预测，最终相加求和得到各期新的预测现金流。
