Netflix盘后公布1季报，收入26.4亿美元，与预期相当，每股盈利40美分，超过预期的37美分。但美国国内流媒体净增用户142万，低于市场预期和公司指引的150万，国际用户净增353万，低于市场预期的368万和公司指引的370万。公司将其归因于《纸牌屋》新季发布由1季度变为今年的2季度，因此公司对2季度用户指引超过市场预期。公司预计2季度国内新增用户60万，大幅超过市场预期的36万，国际新增用户260万，超过市场预期的209万。盘后股价下跌2.6%。此前收盘价对应2017/18年EV/EBITDA 61.3/38.1倍，EV/销售收入5.64/4.7倍.
我们在《Netflix 1季报预览，短期看淡》中已经预计公司1季报喜忧参半，特别是用户数低于预期，因为公司用户增长情况已与原创剧的表现息息相关。2季度将要发布的《纸牌屋》和《女子监狱》新季，使市场对2季度和下半年的表现期待甚高。但这两部王牌剧集的热度已在逐年消退，而同时亚马逊、Hulu等竞争对手的原创剧数量质量也在迅速提高。更广义上，对消费者娱乐时间的争夺也还将来自于YouTube TV、Hulu Live、DirecTV Now等实时电视套餐，以及HBO、CBS等传统媒体的OTT化。在国际市场上，除巴西、墨西哥、法国、德国、波兰和澳洲以外，Netflix在其他国家当地的竞争优势并不明显，面临来自当地运营商、亚马逊和盗版的三方面竞争。
自Netflix开创了流媒体电视的形式（参见2014年1月报告《Netflix，Internet TV的代表》，并以原创剧重新定义了媒体业渠道和内容的捆绑（参见2016年3月报告《新媒体嬗变：新视频、新新闻、新音乐和新偶像》）以后，这一潮流已在全球铺开，效仿者众多。公司当前股价处于历史新高，估值即使考虑收入/EBITDA未来三年21%/80%的年均增速，也处于合理水平，提升空间十分有限，而国际国内竞争加剧，将放大季度间的业绩波动，我们因而短期看淡公司股价。即使被大公司收购，收购溢价也不会太高。
季报及电话会要点：
国内流媒体业务收入14.7亿美元，低于市场预期的14.8亿。但营业利润率环比提高3个百分点至历史最高水平的41.2%，因而营业利润贡献6.055亿美元，高于市场预期的6.038亿
国际流媒体业务收入10.5亿，与预期相当。第一次取得正的营业利润率，达4.1%，利润额4300万，高于预期的1540万。但公司预计2季度将重回亏损状态
预计2季度国内流媒体收入14.99亿，低于预期的15.1亿，营业利润5.52亿，低于预期的5.83亿
预计2季度国际流媒体收入11.4亿，高于预期的11.3亿，营业亏损2800万，差于预期的亏损2340万
公司认为用户数的季度间波动只是长期增长的噪音。公司上周末用户数刚刚超过1亿，相比YouTube的10多亿用户，还有很大的增长空间。公司相信Netflix在美国和全球可以实现相当高的渗透率。而随着用户数的增加，用户数与观看小时数之间的关系保持稳定
1季度国际部分ASP均价同比提高12%。国际语言支持从目前的24种增加到27种。对于去年1季度进入的新国家，公司不愿意点评具体国家的情况，只宣称不同国家的渗透率提升曲线差异很大。为开拓国际市场，公司会大致保持“80%全球化内容+20%本土化内容”的公式，但对个别特别本土化的市场（如印度、日本），会考虑加大本土内容的比例。公司目前已在16个国家制作本土化内容
随着国际市场的全面成长，公司将关键考核指标由原来的“用户数+收入增速+美国营业利润率”的组合，转变为“收入增长+全球营业利润率”的组合。公司预计今年全球营业利润率达7%，1季度已取得9.7%，而2季度将是4.4%。季度间利润率的波动，与版权费用发生和摊销的时间点有关。公司计划年度营业利润率缓慢提高，以平衡收入增长和版权投入
1季度自由现金流为负4.23亿，比4季度的负6.39亿有所改善。管理层预计自由现金流未来几年将持续负数
会继续通过长期债务融资，支持原创剧投入，2季度将可能再次发债。公司认为其不到10%的借款与市值比率（1季度末长期借款33.65亿，在手现金10.7亿），低于媒体同业30%-70%的水平
1季度末总版权负债为153亿，环比提高5.5%
在原创剧方面，除了加强本土内容以外，另一个维度是加强原创电影。例如，与国际喜剧明星Adam Sandler的合作十分成功，其主演的原创喜剧片获得5亿小时的观看时间。公司已与Sandler续约了4部原创电影
公司近期将用户对剧目反馈由原来的五星打分，变成更简单的“thumbs-up vs. thumbs-down”，使用户反馈率提高2倍，有助于进一步改进个性化推荐
针对亚马逊花费5000万美元购买NFL周四比赛的流媒体版权，公司表示会继续坚持电视剧和电影的内容战略，不会进入实时体育赛事
针对亚马逊、Hulu等加强原创剧的竞争，公司强调娱乐业不是零和博弈，而是可以共同增长。历史上，HBO的兴起，也并没有打击其他有线台
针对来自实时电视流媒体套餐的竞争，公司表示此类套餐打击的是传统的有线电视套餐，而与Netflix形成互补
针对近期一些高管离职（Chief Product Officer和Chief Talent Officer离职），公司表示上一次高管离职还是2012年，确实不多见。但工作交接很顺利，市场也不需要过分解读
