【中信电子】瑞声科技（2018.HK）2017年三季报点评：光学进展加速，声学升级持续

前三季度声学、非声学业务齐开花，形成双重增长动力。 公司2017年前三季度实现收入139.67亿元，同比+43%；实现归母净利润34.93亿元，同比+42%。前三季度业绩大幅提升源于主要产品出货量增加和高规格声学解决方案，声学部分总营收占比48%，同比+20%；非声学板块占比47%，同比+79%。就季度情况而言， Q3单季分别实现销售收入及净利润53.24/13.66亿元，同比分别+27%/24%，毛利率同比-0.5pct至41.3%，源于产品结构调整和主要平台出货量增长。我们维持17年全年利润31.15%增长的判断，持续看好公司声学龙头地位及非声学领域布局。

毛利率稳定40%以上，盈利能力保持稳定。 前三季度公司延续高毛利率水平，同比-0.3pct至41.1%，主要受益于声学部分立体声与防水功能升级，以及非声学部分高占比上升拉动。随着产品良率、效率的进一步提升，预计公司未来仍将保持40%的毛利率水平。同时，报告期内公司营运开支同比-1pct至12.9%，公司净利润同比-0.1pct至25.1%，保持高研发投入情况下实现成本控制，盈利能力维持稳定。

声学部分高规声学解决方案，成长看ASP提升。 声学部分前三季度总营收占比48%，同比+20%。我们认为声学超预期增长主要源于智能手机声学效果升级、防水及立体声功能带来的微型扬声器模组、受话器价格提升。就趋势而言，随着立体声、防水等功能逐渐成为市场基本配备以及向安卓客户渗透率增大，声学ASP有望持续提升30%-50%以上，A客户产品ASP最高可提升2-3倍。声学目前以微创新为主，我们认为板块未来仍有持续稳健增长空间。

光学进展加速、触控马达及结构件地位领先推动非声学业绩飙升。 公司光学部分进展加速，创新解决方案（WLG）获得市场认可，公司每月千万只产能在近期全部转为出货量，目前仍加大产能，明年年底预计混合镜头月产能达1000万，且Q3公司新客户增多，为客户设计带来ASP提升。触控马达而言，目前公司全面掌握Z向及X向振动线性马达生产技术，具有A客户过半份额，有能力满足客户最高技术规格及要求，预计3D touch进一步普及有望带动公司业绩稳步提升。RF结构件而言，公司目前已取得安卓主力客户的主要项目，ASP及订单较年初更加稳定。我们预计，17/18年非声学部分（尤其是3D玻璃及X向线性触控马达、WLG光学解决方案）向安卓阵营的普及将推动公司业绩持续高增长态势。

风险提示。 结构件毛利低于预期，光学产出不及预期。

盈利预测、估值及投资评级。 公司为世界领先的电声器件供应商，立足客户优势扩展无线射频结构件及振动马达等业务，并积极向光学方向延伸，目前光学产品已获市场认可，随技术储备释放及客户渗透率提高，光学业务有望快速成长成为下一强劲增长动力。我们维持公司17-19年EPS至4.32/5.04/5.76元（对应港币4.57/5.4/6.32），给予18年38倍PE，目标价205.2元港币，维持“买入”评级。