信用研究 | 金融次级债发行量创21年以来单月新高，农商行次级债利差继续压缩——2024年8月小品种月报

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本文将重点关注8月份企业永续债（包括带有延期条款的一般企业债、公司债、中期票据、定向工具）、金融永续债、金融次级债和ABS的债券市场动态，以供投资者参考。

8月永续债发行量环比回升，但到期规模同步增长且幅度更大，最终净融资额环比缩减。8月发行企业永续债101只，合计融资1063亿元，相较上月提升28%；但偿还规模也升至708亿元，最终实现净融入355亿元，环比下滑16%。发行成本方面，AAA和AA+的发行利率分别下行1bp、上行26bp至2.38%和2.63%，AA级发行成本2.84%，受信用债调整影响部分债券发飞，融资成本环比有所上行。8月新债票息最高为4%，低成本发债主体票息多为建筑、电力等行业央国企，融资成本最低低至2.04%，下限环比继续下行6bp。行业方面，8月发行量位居前三的行业为建筑装饰、城投和公用事业。

8月产业、城投永续债收益率触底回调，回调幅度接近，利差同步走阔。8月各期限、各评级城投及产业永续债收益率触底回升，相比月初各等级、各期限回调幅度在15~20bp之间，高等级城投调整幅度稍小约13bp，除AA级5Y之外低等级、长久期债回调偏多。无风险收益率曲线抬升但幅度稍小，各等级、各期限产业、城投永续债利差全面走阔，走阔中枢约10bp，城投及产业AA+、AA级3Y走阔幅度最大，最多走阔17bp。

分行业看，8月各行业产业永续信用利差总体走阔，幅度分化较小。电气设备和休闲服务行业利差平均数最多走阔11bp，非银金融和综合行业利差最少走阔6bp，其余行业走阔中枢在8bp左右。

城投永续债方面，8月广西利差大幅走阔19bp，其余中枢在10bp左右，幅度稍大于产业债。其中，广西城投永续利差平均数、中位数分别大幅走阔19bp、13bp；河南仅走阔4bp，幅度为全国最小；其余省份走阔幅度中枢在10bp左右，分化不大。

8月企业永续债成交规模和换手率双双回落。8月企业永续债全月共成交3116亿元，环比缩减8%，剔除交易天数差异修正后的换手率为9.59%，环比回落0.52pct，成交活跃度仍在震荡下行趋势当中。分行业看，城投、公用事业和建筑装饰成交额位居前三，城投环比增幅8%。

8月未新增企业永续债未被赎回事件。

金融永续债方面，8月银行永续债发行环比持平、维持高位，净融资转正。8月新发9只金融永续债，共计融资978亿元，环比持平且仍处于单月偏高水平，主要包括银行永续债933亿元。具体而言，交通银行、民生银行分别发行400亿元和300亿元，贡献主要额度，江苏银行和北京农商行也各发行100亿元，柳州银行成本最高为3.15%；中信、中信建投各发1只券商次级债；保险和AMC无新发；同期银行、券商各有1只永续债赎回，规模合计900亿元，最终净融入78亿元，净融资额转正。

金融次级债单月发行量创2021年以来新高，国有行、股份行和城商行发行均较活跃。8月金融次级债发行3356亿元，其中银行、券商各发行3246亿元、110亿元。具体来看，8月又见TLAC债发行，农业银行、建设银行合计发行1400亿元，融资成本在2%~2.4%不等；其他银行次级债发行1846亿元，工商银行、浦发银行、广发银行、上海银行、南京银行、杭州银行等集中发行，成本基本控制在2.3%以内，东莞银行票面利率最高为2.42%；共7家券商新发次级债，华鑫证券成本最高为2.6%；保险资本补充债无新发。

永续债方面，8月各机构利差全面走阔，中低等级银行永续债利差走阔幅度较小。具体而言，AA+级银行永续债利差最少仅走阔6bp，AAA级银行、证券和保险分别走阔10bp、12bp和12bp；分银行类型看走阔幅度城商行=农商行

次级债方面，8月保险次级债利差走阔幅度领先，农商行利差继续压缩。8月AAA级、AA+级保险次级债利差均走阔11bp，券商和银行次之，幅度在9bp左右；分银行类型看，农商行利差继续大幅收窄18bp，延续7月趋势无惧调整，城商行收窄1bp基本持平，国股行则走阔8~9bp；分期限看，与永续债类似，AAA-级3Y期银行永续债利差最多走阔11bp。

二级成交方面，8月银行永续债总成交规模和换手率环比略有提升。银行、证券、AMC和保险永续债成交规模分别为5778亿元、159亿元、46亿元和147亿元，经修正后的月换手率分别为21.84%、5.48%、8.23%和12.62%，受新发影响银行永续债成交放量。8月农业银行永续债最多成交807亿元，广发银行、江苏银行和华夏银行等成交规模跻身前十。

8月新增1起银行二级资本债未赎回事件。山西长子农商行公告不行使“19长子农商二级”赎回选择权。我们继续提示警惕弱城农商行不赎回风险、建议控制下沉区域。

资产证券化市场8月共发行205单ABS项目，合计融资2074亿元，环比7月单数和总融资额均小幅提升。基础资产方面，个人消费贷款ABS发行规模居首，融资租赁和类Reits次之。具体而言，8月个人消费贷款ABS发行规模最多为392亿元，主要靠外贸信托等拉动；融资租赁ABS共发行329亿元，远东、平安、中交、徐工租赁等发行规模较大；类Reits发行主体以康富国际租赁等为代表，合计融资319亿元；其余发行规模较大的类型还包括应收账款和小额贷款。城投ABS方面，8月城投关联ABS融资规模回升至92亿元，类型涉及供应链、收费收益权、融资租赁等。

债项评级方面，8月ABS项目高等级仍占主体，AAAsf级债券发行规模占比95%，各等级发行成本有所分化，AAAsf级0.5Y以内融资成本提升17bp，中长期限以下行为主，2~3Y新债最多下行43bp。

8月ABS到期收益率同步回调但幅度稍小，信用利差短端收窄、长端走阔。对比7月末，各等级中长久期上行幅度在10~15bp左右，但短端最少仅上行1bp，横向对比下幅度偏小。信用利差方面，AA+、AA级1Y利差继续收窄5bp，AAA级3Y、5Y利差最多走阔8bp。

8月ABS二级成交热度回落，类Reits ABS成交量环比提高较多。8月二级成交规模共计1164亿元，环比下滑18%，换手率环比下降0.66pct至3.66%。分基础资产看，成交额较大的包括类Reits、个人消费贷款和融资租赁ABS，类Reits ABS成交量环比最多提升21%。折价成交方面，以成交净价/全价偏离中债估价净价/全价来计算折价幅度，本月新湖中宝ABS出现小幅折价成交。