高盛、大摩、美银交易台最新反馈，以及反弹之后机构问爆的8个问题！

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美银交易台：

1、中国低配是否已经结束？

在获得9月/10月的共同基金持仓数据之前，很难量化，但如果以我们的平台资金流动作为参考，仓位开始看起来相当满。过去两周，纯多头净买入了34亿美元，与疫情解封反弹的买入金额相似，但时间短得多。全球投资者正试图通过购买港股/ADR以及任何有A股基础的产品（ASHR），来抢先于下周二的散户资金浪潮。因此，我预计周五/周一的任何下跌都将是浅尝辄止。

2、你会在这里买入H股吗？

动量驱动的反弹有可能超预期，但风险回报目前并不十分吸引人。国企指数的前瞻市盈率现在已接近10倍，接近重新开放水平（11倍）。从历史上看，当估值超过这个阈值时，国企指数的回报（3个月远期）呈现负偏态（见下面的散点图）。

3、A股怎么看？

如果我们对动物精神（animal spirits) 的复苏和与2014-2015年牛市（宏观形势不佳）的相似之处的判断是正确的，A股的估值可能会比H股重估得多。尽管后者的外国持仓迅速增加，但国内散户进场才刚刚开始。周一，融资成交额占总成交额的百分比升至10%以上，但比2014年（18%）仍低得多。

4、这次的反弹会不会比2014-2015年更大？

并非不可能。在2014年牛市前的两年里，家庭的银行存款增加了15万亿人民币。在这次反弹的前夕，银行存款增加了40万亿人民币，场外有更多资金。

5、政策制定者不会干预以避免像2015年的牛熊周期吗？

2015年的反弹是在政策制定者向券商施压，要求提高保证金要求，并收紧获取这些贷款的抵押规则后结束的，但这是一个渐进的过程。政策制定者显然已经推动了这次反弹，他们不太可能这么早就拔掉插头。

相反，国家队可能试图通过出售过去几年积累的一些股票头寸来给反弹降温。中央汇金的最大单一股票持仓是在国有银行和CSI300 ETF中。拥有A股小盘股超过大盘股和中国银行（MLHKCHBK）将是为此举定位的方式。在周一的反弹中，流入在岸ETF的资金高度偏向于CSI 1K和CSI 500。

6、刺激措施会是什么样子？

整体方案的共识预期在3到5万亿人民币左右，但细节很重要。与1）放宽流动性（银行重组，RRR削减）或2）向地方政府转移资金相比，投资者更有可能奖励直接向消费者转移资金。我们的消费分析师写道：“在消费方面，社会保障、医疗保健和生育措施是焦点（例如，为多子女和低收入家庭提供津贴）。也有讨论到消费券，尽管我们预计近期不会有大规模的全国性消费券。我们看到的最大影响是反弹带来的短期财富效应，以及可能对情绪和预期的短期支持。但在政策拐点的开始，除了之前宣布的特定细分市场的以旧换新补贴外，没有人预计会立即提振消费。”我的感觉是，如果消费者转移资金规模较小，离岸投资者会感到略微失望，因此消费/房地产股票应该在投资者的排名中名列前茅，以削弱H股反弹（见第8点更多内容）。

7、有区域轮动的迹象吗？

在的上周的“痛苦交易”笔记中我提到，除了印度之外的大多数亚洲市场在中国反弹之前都经历了大规模的平仓。自5月以来，日本已经看到了310亿美元的资金流出，而台湾自5月峰值以来损失了180亿美元。尽管石破茂获胜，但日本股票的表现仍优于印度尼西亚指数，这充分说明了持仓过剩所在。印度销售主管强调，年末大量的IPO/大宗交易供应，加上外国赎回，可能会超出国内需求的消化能力。我们目前仍然将印度视为融资交易，而日本/台湾此时影响较小。有趣的是，菲律宾股票是唯一对中国轮动无动于衷的市场。

8、你喜欢哪些交易？

- 在互换或离岸交易的ETF上做多CSI 500或CSI 1000（ASHR/ASHS）

-  一旦中国开盘，做多中国小巨头（MLHKCHLG）和做多中国技术本土化（MLHKCTLC）。

- 考虑在香港反弹期间卖空中国消费（MLHKCHCO）、中国房地产（MLCNPROP）或中国银行（MLHKCHBK）。

高盛交易台：

市场的情况是，有时它们会上涨，有时则会下跌。自政策驱动的反弹开始以来，香港股票首次出现回调，一些健康的获利回吐开始出现，但韧性明显，恒生指数下跌1.5%，盘中一度下跌4.5%，随后迅速缩减跌幅。国企指数下跌1.6%，结束了连续13天的上涨趋势，但叙述并未改变；

彭博报道，一位与财政部有关联的研究所前负责人表示，北京方面有空间通过发行高达10万亿人民币（1.4万亿美元）的特别债券来增加财政支持，这与上周另一位前国务院官员的呼吁相呼应。

有关今天财政部可能会宣布财政措施的传言，但并未实现，这可能解释了部分获利回吐的动向。

从资金流向来看，今天交易量再次活跃，名义交易量是过去4周平均值的2.2倍，客户卖出的比例是买入的1.6倍。即使在指数下跌5%时，我们也完全没有恐慌性抛售。

长线投资者只有轻微的1.3倍卖出倾向，主要是由于通讯服务和信息技术（互联网、硬件）的资金流出，同时在消费类（外卖、旅游、电动车、电子商务）、金融（券商、保险公司）和能源（石油）领域保持买入。

对冲基金再次推动资金流出，除了金融（保险公司）之外的所有板块都有资金流出，包括消费（外卖）、日用品、材料和工业板块。

获利回吐的卖出主要涉及快速资金卖出近期表现优异的股票，而长线投资者大多保持稳定，午后指数再次反弹时，逢低买入者出现。

总体而言，我们在香港市场的周和月度基础上仍然保持净空头，空头分别下降了2.7%和4.6%。

PB资金流向/定位更新：9月份，中国和香港在我们的PB账本上都看到了创纪录的资金流入，主要是买入相对于空头的比例为4.5比1。

H股几乎占了买入的一半，A股占了30%。中国总配置增加了1.2%，达到5.9%（第32百分位），净配置增加了2.4%，达到9.2%（第49百分位）。

尽管增长幅度很大，但与之前的反弹（中国重新开放，2022年政治局会议）相比，总体和净增长仍然较低，当时总体增长在1.5%到2.5%之间，净增长在3%到6%之间。

指数波动性更新（Keita Umetani）：在连续几个交易日现货上涨和波动性上升之后，AEJ地区的隐含波动性有所下降。

在资金流向方面，随着市场消化香港的动向，特许经营业务今天有所减少。一些账户对HSCEI的上行风险进行了平仓，获得了小幅利润，尽管定位仍然非常看涨。

我们的PB数据显示，对冲基金在中国和日本的配置现在回到了相等的水平，上周中国股票（A/H/ADR）的资金流入创下了纪录。在过去的12个月中，中国的配置大部分时间都低于日本。

摩根士丹利交易台：

对中国的市场情绪在过去一周发生了变化，仓位也有了边际调整，但仍然有进一步调整的空间。

近期的需求主要以通过ETF获得广泛的Beta敞口的形式出现，而不是单一股票，同时，对看涨期权的需求创下历史新高。以下是关于美国投资者在中国股票仓位和资金流向的总结：- 趋势跟随型商品交易顾问（CTA）在过去两周购买了估计超过150亿美元的中国股票（处于98百分位），但估计的CTA对中国的净敞口仍处于2015年以来的中位水平（51百分位）。

- 零售投资者以空前的规模购买了ETF——而不是单一股票，其中大部分是根据QDS从公开数据得出的杠杆ETF。