作者：冯佳睿、吕丽颖（联系人）
本文是《抽丝剥茧与
Alpha
提纯——
FOF
的因子剥离逻辑》系列之四。将本土化实践的视角拓展至公募基金的另一大类别——债券类基金，尝试构建债券类因子对国内的公募债券基金实现因子剥离分析，并为
FOF
的择基与
FOF
组合的构建提供建议。
债基的业绩归因模型。
债券型基金是一种固定收益型证券投资组合，通过对定价公式的详尽分解可以发现其收益结构与股票型基金有根本上的不同。基于持仓的横截面分析是对债基而言更加科学和妥当的归因分析方式，在持仓数据充裕的情形下，
Campisi
等模型可以对债券收益结构中特有的持有收益、利率曲线管理收益和信用利差管理收益进行更准确精细的划分，是债基风格识别与业绩归因更理想的选择。
FOF
视角的风格识别与业绩归因。
本篇报告以
FOF
管理和外部归因为目的，试图在全市场的近千只债券基金中进行外部评价与初步量化筛选以构建基金风格库，故退而求其次在时间序列归因上进行尝试与探索，拟用因子构造与回归的方式对债基实现外部归因，达到“黑箱解密”的效果。
债基的风格归因的核心环节是债券因子的选择与构造。
因子的选择时因子应与目标基金的投资范围相匹配。本文采用了海通债基分类与
Wind
债基分类两套分类体系，并筛选与构建了四大债券类因子：（
1
）
Level
（利率曲线水平）因子、
(2) Slope
（利率曲线斜率）因子、
(3) Credit
（信用）因子、（
4
）
Convertible
（可转债
/
权益）因子。
单元回归与多元回归的对比。
单元回归分析下模型
R2
较低，可见单一系统性风险对债基收益的解释集中度较低。而多元因子剥离体系明显提升了模型
R2
，说明新加入的多元因子有效提升了模型的解释力度。
Alpha
与
AR
的对比。
在债基的因子剥离结果中
Alpha
与
AR
的高低位序往往相反，其原因是投资标的的风险收益特征存在鲜明的不同。货币属性资产往往收益微薄但收益结构稳定无回撤，权益属性资产往往存在潜在高收益但伴随高波动。
因子暴露的刻画效果。
通过分类基金的因子剥离效果展示与对比，
Level
（利率曲线水平）因子、
Slope
（利率曲线斜率）因子、
Credit
（信用）因子以及
Convertible
（可转债
/
权益）因子的因子剥离实证效果均与目标基金的投资工具较为契合，展现了较为理想的风险暴露刻画效果，可以考虑作为
FOF
等外部基金分析场合的风格归因工具。
风险提示：市场系统性风险、政策变动风险、模型误设风险。
全文请见
0706
《金融工程专题报告：基于因子剥离的
FOF
择基逻辑系列四——债券基金的风格归因与因子剥离初探》
