主要观点总结
本文是对债市、国内经济、海外经济等相关情况的观察与总结。本周由于多种原因,资金需求量非常大,资金价格维持高位。股市方面,三大股指走势分化,成交量有所下跌。此外,生产强劲带动经济好于预期,但社零消费回升仍面临一些挑战。政府信用扩张支撑社融改善,企业部门融资需求较弱。在出口方面,出现了“抢出口”现象,带动企业出口短期表现强劲。同时,美国通胀低于市场预期,美债利率和美元指数下行,美国就业保持稳健。总体来说,市场受到多种因素影响,呈现复杂态势。
关键观点总结
关键观点1: 债市观察
本周市场主要围绕资金情况进行博弈,收益率震荡。由于多种原因导致的资金需求量非常大,资金价格维持高位。后半周资金情况稍有好转,但隐忧仍在。
关键观点2: 国内生产强劲
国内经济好于预期,供给端进一步发力。一、二、三产业增加值均有所增长,其中制造业表现强劲。社零消费回升,新一轮消费补贴将落地。投资增速小幅下滑,房地产开发投资依旧疲软。
关键观点3: 政府信用扩张支撑社融改善
社融总量改善主要得益于政府信用扩张。12月社会融资规模增加,政府债券融资占据新增社融的比例达到61.6%。企业部门融资需求较弱,居民中长期贷款表现相对较好。
关键观点4: 出口保持强劲
在“抢出口”背景下,12月进出口增速上升,贸易顺差创新高。对美国和东盟的出口增速上升,表现出短期的“抢出口”现象。
关键观点5: 海外观察
美国通胀低于市场预期,美债利率和美元指数下行。美国就业保持稳健,但制造业和服务业存在分化。人民币汇率压力可能有所缓解,央行关注稳汇率和宽货币的平衡。
正文
本周市场主要围绕资金情况进行博弈,收益率震荡,变动不大。本周由于MLF到期、税期、春节前取现等多种原因,资金需求量非常大,尽管央行投放了一些资金,但显然没有满足市场需求,资金价格维持高位,隔夜价格多时段都成交在10%以上。这其中有一定敲打市场的因素,但市场并没有因此大幅调整,曲线一度走陡予以回应,市场强势的原因主要还是笃定资金紧势不会维持太久。后半周资金情况稍有好转,但隐忧仍在,收益率没有选择继续下行,而是震荡观望。本周社融、进出口、GDP等多项数据公布,整体稍好于预期,不过市场没有过多交易,关注点还是在政策效果的持续性上。
潘功胜讲话再提稳汇率,资金紧张,曲线熊平。1月13日,央行公开市场7天OMO投放248亿元,到期141亿元,净投放107亿元。本周迎来税期,但是央行投放依旧偏少,资金全天紧张,隔夜午后一度上至2.5%附近成交。股市方面,三大股指走势分化,成交量跌破万亿,上证指数下跌0.25%,深证成指上涨0.01%,创业板指上涨0.36%。盘面上,有色金属、美容护理、房地产等板块涨幅靠前,家用电器、银行、纺织服饰等板块跌幅靠前。早盘市场情绪一度较好,活跃券收益率下行,不过随着资金紧张,中短端带动曲线平坦化上行。公布的进出口数据好于预期,不过市场解读为特朗普上台前抢出口,没有过多交易。潘功胜行长讲话提到运用利率和存款准备金率等工具,不过市场关注点还是在他提到的汇率稳定,同时央行也宣布上调跨境融资宏观审慎调节参数,资金短期宽松的预期进一步受挫。TL2503收涨0.24%报119.950元,T2503收跌0.09%报109.000元,TF2503收跌0.09%报106.315元,TS2503收跌0.07%报102.722元。10年期国债活跃券240011收益率上行2.75BP至1.65%,30年国债活跃券24特6收益率上行1.75BP至1.8875%,10年期国开活跃券240215收益率上行2.3BP至1.68%。资金先紧后松,市场无惧,曲线陡峭化下行。1月14日,央行公开市场7天OMO投放550亿元,到期71亿元,净投放479亿元。今天资金波动较大,央行投放依然没能满足市场预期,资金持续紧张,隔夜一度成交在7%,直到尾盘才有所转松,回到2.0%下方。股市方面,三大股指大幅上涨,上证指数上涨2.54%,深证成指上涨3.77%,创业板指上涨4.71%。盘面上,申万一级行业全部收红,计算机、传媒、机械设备等板块涨幅靠前。今早市场博弈资金投放,虽然央行没有投放14天,且日内资金一度非常紧张,但市场对于央行最终会使资金转松非常有信心,中短端迅速企稳,顶着昂贵隔夜曲线走陡。尾盘资金如期转松,且央行在发布会上发言偏鸽,使得全期限收益率再度下行。TL2503收跌0.06%报119.950元,T2503收涨0.13%报109.140元,TF2503收涨0.20%报106.520元,TS2503收涨0.12%报102.842元。10年期国债活跃券240011收益率下行2.75BP至1.6175%,30年国债活跃券24特6收益率下行3.5BP至1.865%,10年期国开活跃券240215收益率下行2.5BP至1.6525%。
资金延续紧张态势,机构观望现券震荡。1月15日,央行公开市场7天OMO投放9950亿元,到期11亿元,净投放9939亿元。今天央行为对冲MLF到期、税期、春节资金需求,增大了OMO投放,但显然投放量不够,全天资金紧张,到下午四点仍未转松。股市方面,三大股指全部收绿,上证指数下跌0.43%,深证成指下跌1.03%,创业板指下跌1.82%。盘面上,传媒、银行、社会服务等板块涨幅靠前,综合、国防军工、有色金属等板块跌幅靠前。今市场还是围绕资金进行博弈,其他消息不多,央行虽然加大了投放,但还是没能弥补资金缺口,且尾盘也并未有大行放钱。全天曲线走平,波动不大,市场观望情绪较浓。TL2503收涨0.61%报120.600元,T2503收涨0.20%报109.320元,TF2503收涨0.03%报106.525元,TS2503收跌0.01%报102.828元。10年期国债活跃券240011收益率上行0.25BP至1.6125%,30年国债活跃券24特6收益率下行0.5BP至1.855%,10年期国开活跃券240215收益率上行0.25BP至1.65%。
午后资金转松,市场逐渐脱敏。1月16日,央行公开市场7天OMO投放3405亿元,到期41亿元,净投放3364亿元。今天央行投放量并不少,但是依然没能够缓解资金紧张,早盘隔夜一度成交在15%以上。午后两点左右大行放钱后,资金才逐步回落。股市方面,三大股指小幅收红,上证指数上涨0.28%,深证成指上涨0.41%,创业板指上涨0.66%。盘面上,通信、综合、有色金属等板块涨幅靠前,食品饮料、电子、交通运输等板块跌幅靠前。今天资金依然是主线,早盘资金维持紧势,隔夜一度成交在18%,期货开盘虽然冲高,但还是因为忌惮资金而回落。午后两点随着大行放钱,资金转松,至尾盘已至1.80%下方,不过现券收复跌幅后已无力再继续往下买。TL2503收跌0.05%报120.560元,T2503收涨0.01%报109.310元,TF2503收涨0.05%报106.590元,TS2503收涨0.02%报102.840元。10年期国债活跃券240011收益率上行0.65BP至1.624%,30年国债活跃券24特6收益率上行0.25BP至1.8625%,10年期国开活跃券240215收益率上行0.5BP至1.655%。资金担忧缓解,监管风险再临,债市弱震荡。1月17日,央行公开市场7天OMO投放1050亿元,到期45亿元,净投放1005亿元。今天资金情况有所好转,虽然早盘隔夜依旧偏贵,但日内快速转松。股市方面,三大股指全部收红,上证指数上涨0.18%,深证成指上涨0.60%,创业板指上涨0.78%。盘面上,电子、基础化工、国防军工等板块涨幅靠前,商贸零售、纺织服饰、传媒等板块跌幅靠前。今天资金早盘虽然偏贵,但日内较快就转松。期货高开但日内逐步走弱,现券收益率震荡小幅上行,其中有权益上涨的因素,也有监管调查机构债券投资传言的原因。TL2503收跌0.46%报119.960元,T2503收跌0.25%报109.035元,TF2503收跌0.12%报106.435元,TS2503收跌0.05%报102.768元。10年期国债活跃券240011收益率上行1.25BP至1.6375%,30年国债活跃券24特6收益率上行1.25BP至1.8775%,10年期国开活跃券240215收益率上行0.85BP至1.666%。
经济增速好于预期,供给端进一步发力。2024年第4季度GDP同比5.4%,好于预期的5%和前值4.6%,全年GDP实现5%的增长,好于市场预期。其中一、二、三产业第4季度增加值分别同比3.7%、5.2%、和5.8%,比前值上升0.5、0.6和1.0个百分点,第三产业表现较好。12月规模以上工业增加值同比6.2%,好于预期和前值的5.4%,生产保持较高水平。其中制造业增加值同比7.4%,比前值上升1.4个百分点,表现强劲,供给端进一步发力。社零消费回升,新一轮消费补贴将落地。12月社会消费品零售总额同比3.7%,好于预期的3.6%和前值的3.0%,但是仍然处于低位,表现弱于供给端,“生产强、需求弱”的格局没有改变。其中商品零售和餐饮收入分别同比3.9%和2.7%,均处于较低水平。细分品类来看,12月家用电器和音像器材同比39.3%,通讯器材同比14.0%,烟酒同比10.4%,主要受益于消费品国补政策和春节前的消费需求回暖。近期2025年消费品以旧换新政策已经部署,范围扩大至手机、平板、电动自行车等领域,全国各地将从1月20日开始陆续实施。去年国补政策落地效果较好,今年政策推广节奏较快,叠加春节消费旺季,社零增速有望进一步上升。投资增速小幅下滑,房地产开发投资依旧疲软。12月固定资产投资累计同比3.2%,低于预期和前值的3.3%。主要拖累仍然是房地产,12月房地产开发投资累计同比-10.6%,降幅比前值扩大0.2个百分点,商品房销量回暖无法传导至投资端。12月基建投资累计同比4.4%,比前值上升0.2个百分点,表现比较平稳。12月制造业投资累计同比9.2%,持续处于高位,是稳增长的主要抓手。商品房销售降幅缩窄,投资端继续下滑。12月份商品房销售面积累计同比-12.9%,降幅较上月收窄1.4个百分点,商品房销售额累计同比-17.1%,降幅较上月收窄2.1个百分点。其中12月销售面积和销售额增速继续保持正增长,分别为0.4%和2.8%。但是商品房销售回暖无法带动投资企稳,12月房屋新开工面积累计同比-23%,降幅与前值持平,竣工面积累计同比-27.7%,降幅比前值扩大1.5个百分点,房地产整体仍然表现较差,是经济的主要拖累。社融总量改善,主要受益于政府信用扩张。12月社会融资规模28575亿元,同比多增9249亿元,社融增速8.0%,比11月上升0.2个百分点,社融总量有所改善。从结构上来看,新增社融主要由政府债券融资支撑,12月政府债券融资17612亿元,占新增社融的比例达到61.6%,同比多增8288亿元。12月人民币贷款9900亿元,同比少增1800亿元,其中企业中长期贷款同比少增8212亿元,持续表现较差,表明化债资金到位后置换了部分企业贷款,政府信用扩张对企业部门形成了一定的替代作用。居民中长期贷款同比多增1538亿元,表现相对较好,主要受益于商品房成交改善。票据融资同比多增3003亿元,是贷款的主要增量,也表明企业贷款需求较弱,票据冲量现象比较严重。
M2增速小幅上升,M1降幅持续缩窄。12月M2同比7.3%,比11月上升0.2个百分点;M1同比-1.4%,较11月降幅缩窄2.3个百分点。12月财政存款净投放1.7万亿元,带动了M2的增长。企业现金流受益于化债资金到位和商品房销售回暖,企业存款增加1.8万亿元,连续两个月大幅改善,带动M1降幅大幅缩窄。整体来看,12月金融数据继续改善,但是结构上主要依赖政府信用扩张,企业部门融资需求较弱,居民购房需求存在走弱风险。近期政府债发行回到相对低位,金融数据改善的持续性有待观察。
12月进出口增速上升,贸易顺差创新高。以美元计价,12月我国出口同比增长10.7%,比前值大幅上升4.0个百分点,12月出口环比大幅增长7.5%,“抢出口”现象带动企业出口短期表现强劲;12月进口同比增长1.0%,增速转正,表现平稳,持续弱于出口表现;贸易顺差达到1048.4亿美元,再创新高。分别国来看,12月份对美国和东盟出口增速分别上升7.6和4.0个百分点至15.6%和18.9%,表明美国企业在特朗普关税政策落地前加大了进口订单,我国企业形成了短期的“抢出口”现象。12月对欧盟出口增速上升1.5个百分点至8.8%,增速较高且表现平稳;对日本出口增速下降10.6个百分点至-4.2%,去年表现持续相对较差。原材料进口降幅较大,工业品进口增速上升。从进口品类来看,12月农产品、原油、铁矿石和天然气等原材料进口同比降幅均超过10%,拆分量价来看贡献因素各不相同。其中粮食进口数量同比下降43.9%,价格相差不大;而原油进口数量基本稳定,价格同比大幅下降12.4%;铁矿石进口数量同比增长达11.5%,但是进口单价同比下跌20.7%,说明国内铁矿石进口需求保持高位,价格下跌有利于减轻国内钢厂的成本压力。12月机电产品和高新技术产品进口增速分别上升8.4和10.4个百分点至6.7%和12.8%,表明工业品和高新技术产业需求有所好转,也反映出近期国内终端需求有所好转,但是暂未传导至上游的原材料,企业生产积极性有待提高。另外,PPI低迷也是导致进口增速维持低位的原因之一。
美国通胀低于市场预期,美债利率和美元指数下行。美国12月CPI同比2.9%,符合预期,前值2.7%。核心CPI同比3.2%,低于预期和前值的3.3%。核心CPI环比0.2%,也低于预期值和前值的0.3%。此前公布的美国12月PPI同比3.3%,低于预期值3.5%,前值为3.0%,核心PPI同比3.5%,低于预期值3.8%,前值为3.4%。整体来说,美国通胀存在一定的韧性,但是市场此前对通胀过于担忧,因此数据整体低于市场预期。后续来看,去年一季度基数较高,今年一季度通胀仍然有望下行,尤其是住宅项继续下行的确定性比较大,对整体数据下降的贡献较大,短期内出现二次通胀的可能性比较小。12月通胀数据不足以使美联储短期内再次降息,1月份暂停降息的概率更大,但是市场对于后续的降息预期有所回摆,美债利率和美元指数有所下行,美股大涨。人民币汇率压力可能有所缓解,近期央行关注稳汇率和宽货币的平衡,宽货币的空间受限,导致资金面非常紧张,后续央行宽货币的空间可能逐渐释放,关注年前是否有降准落地。
美国就业保持稳健,美债利率维持高位。美国12月新增非农就业25.6万人,创近9个月新高,拉长时间来看维持在20万人左右的均衡水平。增长贡献主要来自于教育和保健服务、休闲酒店业和零售业等服务行业,制造业就业人数5个月内第四次减少,显示美国服务业和制造业严重分化,制造业非常不景气。12月失业率下降0.1个百分点至4.1%,维持窄幅调整,7月份失业率下修0.1个百分点至4.2%,2024年下半年来基本维持平衡状态。12月非农时薪同比3.9%,也处在4%左右的均衡状态。整体来看,就业数据仍然保持稳健,服务业和制造业分化格局延续,后续走势的不确定性主要来自于特朗普上台后的政策变化。就业数据支持美联储1月暂停降息,美国降息预期继续降温。数据公布后,美股、美债迅速下跌,10年美债利率超过4.7%。短期美债利率维持高位,人民币汇率承压,央行降息空间受限。在资产荒的格局下,债市维持低位震荡节奏。
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