【康普顿（603798）】紧盯一线的车用润滑油品牌

中信研究 · 公众号 · · 2017-09-14 08:03

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——张樨樨，黄莉莉

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公司概要：民营高端车用润滑油企业。 青岛康普顿是专业的润滑油和汽车养护用品生产商和服务商，旗下康普顿品牌润滑油和路邦品牌汽车养护品营销网络遍布全国， 2015 年被评为中国润滑油行业十强。车用润滑油是公司最重要的业务，也是毛利率的主要来源。 2016 年车用润滑油销售量为 4.65 万吨，占公司总销售量的比重的 73% 。

行业需求：车用润滑油消费增速较快，高端化趋势明显。 润滑油市场向车用倾斜。 2000 年 -2015 年，车用润滑油消费 CAGR 超过 14% 。考虑到现阶段中国汽车保有量增速超过新车增速，预计车用润滑油 OEM 市场增速 5~10% ， AM 市场增速保持 10% 以上。高端车的比例提高，带动中高端润滑油的消费。过去 3 年，中国乘用车润滑油主流产品级别已飞跃至 SM 、 SN ，基本实现了与全球同步。

行业供给：车用润滑油供给分散，厂商梯队层次鲜明。 目前车用润滑油市场供给现状依然高度分散，全国有 200 家左右的润滑油供应商。存在三大梯队： 1 ）高端润滑油市场，基本被国际石油公司旗下品牌把持，包括美孚、嘉实多等； 2 ）以 OEM 和大客户为主的中端市场，主要由中石油和中石化的“昆仑”和“长城”占据。 3 ）大量民营企业在中低端市场竞争。部分民营企业（以康普顿为代表）采取差异化战略，重点进攻高端产品市场。

公司定位：品牌定位高端 + 渠道管理严格。 在汽车用品的 AM 市场上，康普顿润滑油和在品牌和价格定位上紧盯国际一线品牌。是国内为数不多的拥有 API 标志使用权的企业。公司借助上市契机，加大宣传力度。 2016 年以来，与美孚、韩国现代等达成战略合作，并积极进行品牌宣传活动。截至 2017 年中期，公司经销商 600 多家，营销网络覆盖 30 个省市。公司建立了严格的经销商管理制度，有效地维护产品价格体系和品牌形象。

公司盈利：扩能提升增速，毛利率受制于原料涨价。 公司目前总产能 4 万吨， 2016 年产能利用率达到 133% 。预计 2017 年内 8 万吨产能将投产，预计可以支撑销量增速 2018~2020 年 CAGR=30% 左右。毛利率方面，润滑油原料基础油价格跟随国际油价波动，而产品具有较强的消费属性，价格波动幅度相对较小。因此低油价利好公司毛利。反之，假如国际油价大幅上涨，则可能面临成本难以完全转嫁、毛利率下滑的风险。

风险因素。 1 ）公司品牌形象下滑导致价格下降的风险； 2 ）国际油价大幅上涨带动基础油涨价，挤压公司毛利率的风险； 3 ）经销商管理不力影响品牌形象，或者经销商激励不足导致销售增速难以实现的风险。

盈利预测、估值及投资评级。 预计公司 17/18/19 年 EPS0.80/0.97/1.10 元， CAGR 为 25% 。当前股价对应 PE31/26/23 倍，略高于行业平均。看好车用润滑油行业成长性，公司定位紧盯一线，着重品牌打造和经销商管理。首次给予“增持”评级。

本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见《晨会》报告。

若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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