【招商通信】5G SA标准正式下发，5G进入产业准备阶段；通信行业估值处于历史低位，关注低估值真成长标的（2018年第25周）

上周，沪深300指数下降0.69%，通信行业（申万）下降7.9%，在申万一级28个子行业中，通信板块本周涨幅排名第28。2018年年初至今，沪深300指数累计下跌6.88%，通信板块下跌20.43%。据6月15日最新收盘价，通信板块动态PE为35.6倍。 重点推荐：航天发展、高新兴、东土科技、通鼎互联、天源迪科、梅泰诺、国睿科技等。

核心观点：

本周核心观点&推荐标的： 本周3GPP正式冻结第五代移动通信技术（5G）标准，独立组网 (SA) 技术规格正式确立；6月15日，美方对中方1102种产品总额500亿美元商品征收25%关税，并发布中国商品加征关税清单，中美贸易争端升级，行业进一步影响有待观察；通信行业估值已接近10年底部，建议提前布局低估值真成长标的；中兴与美国商务部正式达成协议，建议关注公司长期内在价值。重点推荐：【航天发展】、【高新兴】、【东土科技】、【通鼎互联】、【天源迪科】、【梅泰诺】、【国睿科技】等；建议关注：【烽火通信】、【海格通信】、【星网锐捷】、【光环新网】、【光迅科技】、【特发信息】等。

5G 独立组网 SA 标准正式发布，宣告 5G 正式进入应用阶段。 5G SA标准正式落地，中兴与美国初步达成和解，5G将逐步回到正常发展轨道，下一阶段重点观察5G实验频谱落地进程。从通信行业来看，中兴事件短期对行业产生一定影响，短期行业业绩仍面临压力，同时市场情绪恢复需要一定时间，但从中长期看，5G投资机会逐渐明朗，建议按照有线建设先行的思路，重点关注：【烽火通信】、【光迅科技】、【中际旭创】。

美方发布中国商品加征关税清单，通信行业影响尚待进一步评估。 中美贸易争端进入白热化阶段，从本次美方清单来看，通信行业受影响产品相对有限。但是不排除在贸易争端升级情况下，扩大加增关税范围，因此对出口美国占比较大公司保持偏谨慎态度。同时，自主可控是未来长期发展方向，建议关注具有核心芯片及器件能力公司如【光迅科技】等。

通信行业估值处于历史低位，低估值真成长品种投资价值显现。 从估值上来看，通信行业目前行业估值接近10年低点位置，部分个股估值不到15倍。明年开始5G投资进入落地阶段，行业景气度逐步提升，我们建议在行业预期悲观时，精选低估值真成长个股，提前布局5G行情，建议关注【亨通光电】、【梅泰诺】、【特发信息】、【通鼎互联】等。

中兴与美商务部达成和解协议，国内运营商市场奠定业绩基础。 短期5G正式标准R15落地，中兴事件尘埃落定，上海MWC2018也将在本月召开，5G似迎来新转机。建议大家关注5G进一步的政策驱动，尤其关注国家对5G实验频谱的确立划分，以频谱划分为起点，在技术标准落地，明年5G试商用逐步落地的背景下，下半年5G将迎来新的机会。

风险提示：中美贸易摩擦，5G建设不及预期，宏观经济波动

上周，沪深300指数下降0.69%，通信行业（申万）下降7.9%，在申万一级28个子行业中，通信板块本周涨幅排名第28。从具体个股看，除停牌个股外，会畅通讯、汇源通信、广和通、光库科技、永鼎股份涨幅居前，中兴通讯、波导股份、欣天科技、精伦电子、邦讯技术跌幅居前。

2018年年初至今，沪深300指数累计下跌6.88%，通信板块下跌20.43%。据6月15日最新收盘价，通信板块动态PE为35.61倍。

1、 3GPP R15冻结5G独立组网 (SA) 技术标准，5G正式进入新纪元

事件 ：6 月 14 日，全球移动通信产业迎来一个重大里程碑：国际通信行业标准化组织 3GPP 冻结第五代移动通信技术（5G）标准，被认为是"真5G"的独立组网 (SA) 技术规格正式确立。目前，5G 已经完成第一阶段全功能标准化工作，进入了产业全面冲刺新阶段。

1） 5G 网络标准按时冻结，全球化标准正式落定

随着3GPP R15的冻结，5G独立组网SA 标准正式落地，5G也宣告由预期进入正式产业推进的阶段。5G标准的敲定分为三步：第一步，NSA（非独立组网）冻结（2017年12月），第二步是近日的5G SA（独立组网）标准冻结，前两步称为功能性冻结，标志着技术框架和基本方案已经确定，运营商与相关设备厂商可以基于SA标准开发5G产品。第三步是在2019年底冻结的R16中，完备5G的剩余功能和应用场景。

相对4G的单一应用场景，5G将支持eMBB（增强移动宽带）、mMTC（海量机器通信）、uRLLC（低时延高可靠通信）三大应用场景。这要求5G必须通过网络切片、移动边缘计算等特性，实现对多样化业务需求的灵活支持。 标准的冻结消除了技术上的不确定性，使整个产业界可以放手推动产品设计为设备定性，这次的标准冻结会成为未来5G 商用的加速器。

从去年12 月非独立组网标准的冻结，是以嵌入4G的形式为市场提供了有着高带宽高速率可支持特性的网络。独立组网SA标准的冻结，是通过端到端的系统，5G基站和核心网的配套使用，达到低时延、高可靠，真正的为万物互联，为垂直行业的发展奠定基础，独立组网的成立可以推动下一代信息技术的发展。

非独立NSA、独立SA两个标准并存，全球运营商可以根据自己的业务特点选择不同的部署方式。非独立组网意味着5G将依赖于现有4G系统，只需对目前的设备进行扩容并且不用搭载新的基站，未来可以按市场节奏一步步升级网络，成本较低。而独立组网意味着是一个完整的端到端系统，这也意味着独立组网需要一步到位连续的建设，而且因为各个运营商的传输网不一样，为了发挥5G的低时延高带宽的特性，现有传输网能力还有所不足需要新建传输网，这也将加大5G独立组网的投入。

2）在此次5G标准提出中，中国力量成为5G标准重要贡献者

在5G标准方面，中国提出的很多先导性概念获得了认可，中国人在标准组织担任关键职位的有30余个，投票权超过23%，文稿数量30%，牵头项目占比40%。以华为，中兴，大唐，中国移动等为代表的中国企业在无线灵活系统设计、无线基础技术、新型网络架构和大规模天线等关键技术标准制定上均做出了重要贡献。如果说在通信标准上，2G时代中国是完全空白，3G是实现零的突破，4G开始高度参与全球同步，5G开始中国企业则成为全球通信标准的主要参与者，中国移动、华为和中兴等公司的众多专家成为了5G标准工作组的主席、报告人及重要贡献者。同时中国移动在3GPP担任了下一代网络架构（5G）研究、5G系统架构标准的项目负责人工作，主导提出了基于服务的5G网络架构（SBA），牵头推动了网络切片架构、用户数据融合架构等工作，并在功能软件化、C/U分离、边缘计算方面发挥了重要的推动作用。

3)中国运营商5G部署如期推进，实验组网频谱成为关键

5G正式标准落地，意味着5G正式进入商用倒计时阶段。我国一直是5G的积极推动者，三大运营商也是全球对5G商用最积极的客户，中国移动、中国电信和中国联通都早已制定了各自的5G商用计划，5G标准如期落定将加快我国5G的商用进程，下一阶段三大运营商将与华为、中兴等设备厂商一起推动5G实验组网、预商用、正式商用等进程。

考虑到我国在5G 方面的商用规划，2020 年左右要将5G 投入商业使用，频谱划分成为现阶段的关键工作。 尽管国家已经将3.3GHz-3.6GHz以及4.8GHz-5.0GHz划分给5G通信使用，但是对于具体的频段没有进行划分，目前对于具体的3.5GHz的产业链成熟度要高于4.9GHz，而三家运营商的体量与投资规模不同，所以频率的分配将对产业链发展产生重要影响，建议密切关注规模实验的频率公布。

4) 投资建议 ：5G独立组网SA标准正式发布，宣告5G正式进入应用阶段。中兴与美国初步达成和解，5G将逐步回到正常发展轨道，下一阶段重点观察5G实验频谱落地进程。从通信行业来看，中兴事件短期对行业产生一定影响，短期行业业绩仍面临压力，同时市场情绪恢复需要一定时间，但从中长期看，5G投资机会逐渐明朗，建议按照有线建设先行的思路，重点关注：【烽火通信】、【光迅科技】、【中际旭创】。

3、 通信行业估值处于历史低位，低估值真成长品种投资价值显现

1）板块估值处于底部区间，高估值风险释放

通信板块自2015年12月底以来，板块指数持续调整，至今跌幅已达到35.84%。2016和2017年，通信板块呈现波动调整，总体小幅下跌。但是进入2018年，通信板块呈现单边下跌势态，年初至今跌幅达到20.43%，相对沪深300 6.88%的跌幅，表现远差于大盘总体表现，在申万28个板块当中，通信板块今年年初以来行业跌幅位居第四。

随着板块指数一路下滑，通信板块的市盈率也已跌至14年6月以来的最低点，目前滚动市盈率为35.61倍、动态市盈率为36.18倍。滚动市盈率较2015年5月最高点85.17倍下跌58.19%，板块平均估值接近10年低点，高估值风险得到充分释放。

从细分板块来看，估值均接近底部区间。 目前，通信板块内部细分行业光通信、通信设备、物联网、军工信息化、通信服务滚动市盈率分别为27倍、23倍、40倍、43倍、86倍。细分行业除通信服务外，2015年以来估值下行趋势明显，物联网、军工信息化估值跌幅较大，目前估值较2015年最高位分别下降78.2%、78.8%。光通信、通信设备、通信服务，目前估值较2015年最高位分别下降67.6%、55.8%、61.1%。

2） 行业细分龙头呈现收入利润稳定增长，估值持续下行特点，投资价值凸显

2015年末以来通信行业细分龙头，除中国联通外估值呈现持续下行趋势，中国联通在度过2017年业绩调整年份后，今年业绩有望较大幅度增长，估值随之大幅下降。中国联通、光环新网、通鼎互联、天源迪科、东土科技目前估值较2015年高点估值已下降约90%；中兴通讯、烽火通信、光迅科技、星网锐捷、亨通光电、海格通信、国睿科技目前估值较2015年以来最高估值分别下降51.5%、53.3%、76.5%、62.4%、40.2%、52.6%。在估值下滑的同时，大部分细分龙头2015年以来营收、净利实现持续较大幅度增长，盈利能力持续提升。其中光环新网、亨通光电2015-2017年平均复合增长率分别达到95.9%、91.9%。

2014-2017年3年行业整体营收有所增长，3年平均增长率为12.28%，其中，2017年行业营收增速加快，达到17.49%。受三大运营商削减资本开支影响，近三年行业净利平均增速为-4.39%，其中2016年受中兴罚款事件影响，行业净利增速为-43.51%。但在2015年和2017年，行业净利润增速分别达到18.89%和29.27%。

我们选取行业内中兴通讯、中国联通、烽火通信、光迅科技、海格通信等12家公司为代表，对其过去3年的估值情况进行分析，目前12家公司平均估值（TTM）约为37倍，处在近5年低点位置，跟行业平均估值趋势一致，目前行业处于历史较低估值水平。

3）投资建议：行业估值处于历史低位，精选低估值、真成长个股提前布局

从估值上来看，通信行业目前行业估值接近10年低点位置，部分个股如估值不到15倍，行业高估值泡沫已经被充分消化。明年开始5G投资进入落地阶段，行业景气度开始逐步提升，我们建议在行业预期悲观时，精选低估值、真成长个股，提前布局5G行情，建议关注【亨通光电】、【中天科技】、【梅泰诺】、【特发信息】、【通鼎互联】等。

4、 中兴与美商务部达成和解协议，国内运营商市场奠定业绩基础

事件： 中兴通讯12日晚公告，公司和全资子公司中兴康讯已与美国商务部工业与安全局（BIS）达成《替代的和解协议》，公司A股和H股已于6月13日上午开市起复牌。根据协议，中兴通讯需完成支付合计14亿美元民事罚款、更换公司和中兴康讯的全部董事会成员等条款。中兴通讯在13日公告中进一步披露协议细节，并提名5名非独立董事和3名独立董事。同时公告提到，全体董事将于公司股东大会审议选举出新任董事之时辞去公司董事职务以及所担任的董事会下设各专业委员会的职务。同时，公司公布了300亿人民币和60亿美元的综合授信申请议案。

1） 复盘禁运事件：前次和解留有隐患，本次处罚背后中美贸易博弈如影随形

随着美国商务部正式宣布达成和解协议，中兴因被控违反和解协议而遭激活出口拒绝令事件暂时告一段落。回顾此次事件，中兴二次禁运是在中美两国贸易争端升级，中美5G全面争先的大背景下发生， 当下 中国制造全面走向世界，中国5G技术引领全球发展， 中国制造 2025 尤其是中国5G 大战略已经逐步在技术，标准、市场和产业多个维度引领。 中美未来在5G等高科技领域面临全方位竞争，美国对中兴通讯和中国通信产业进行调查和处罚既在意料之外，也在情理当中。

2） 罚款致短期利润承压，现金流可控不影响正常运营

从现金流来看，公司当前现金流充沛，国内回款渠道稳固，受冲击后不会影响正常经营。 2017年公司通过聚焦主业，剥离部分子公司，同时加强应收账款管理，快速回笼资金。在2017年完成罚款缴纳后，期末货币资金达334亿人民币，反较2016年提升10.6亿人民币。截止2018年一季度公司拥有货币资金265亿元，即使考虑季度波动，假设公司需尽快支付10亿美元罚金和4亿美元托管资金，公司当前现金流仍可维持正常经营。后续公司可继续通过加强应收账款管理和寻求国内金融机构资金支持扩充现金流。此外，公司在国内主要收入来源的三大运营商也有能力为公司提供现金流支持。

授信额度申请进一步巩固资金链安全。 根据6月13日公告，公司将提请股东大会批准向中国银行股份有限公司申请300亿元人民币的综合授信额度，向国家开发银行深圳市分行申请60亿美元综合授信额度的议案。本次授信额度金额远超协议和解金额，有望在支撑罚金支付的同时，快速恢复生产经营，加快5G市场开拓，巩固5G先锋地位。

3） 中国运营商市场奠定业绩基础，海外市场逻辑未变

从短期业绩来看，公司近两个月正常经营受到较大影响，虽然公司研发和运转处于正常状态，但是部分生产处于停滞状态，公司一季报业绩非常亮眼，但是从目前来看半年报不容乐观，短期业绩压力较大。从长期基本面来看，中国市场是公司的立足之本，未来在5G国内市场仍有较大提升空间。客观来看，海外市场目前存在一定的不确定性。按照最悲观的估计，中兴海外突破受阻，假设剥离手机业务，立足中国运营商市场，未来中兴在5G高峰期间（2020年-2023年），国内运营商设备收入在550-980亿左右，按照现有净利润率水平，利润至少80亿元以上。从目前情况来看，中兴海外市场尚未出现明显影响，尚未有海外运营商要求中断合作。在5G时代，公司无论技术能力，标准卡位还是市场能力均大幅提升，海外拓展全球份额提升逻辑依然成立，短期市场波动更多受情绪面影响，公司长期的投资价值依然非常清晰。

4)等待5G政策驱动，下半年行业有望迎来新起点。

5G板块在去年11月后，已调整近8个月，短期5G正式标准R15落地，中兴事件尘埃落定，上海MWC2018也将在本月召开，5G似迎来新转机。我们认为5G在经历系列波折后，仍需一段时间调整。建议大家关注5G进一步的政策驱动，尤其关注国家对5G实验频谱的确立划分，以频谱划分为起点，在技术标准落地，明年5G试商用逐步落地的背景下，下半年5G将迎来新的机会。建议按照先有线再无线的投资节奏，下半年重点关注【烽火通信】、【光迅科技】、【中际旭创】。

风险提示： 运营商资本开支持续下降，5G标准落地不及预期，中美贸易争端升级

5、本周重点推荐组合

核心推荐： 【航天发展】、【高新兴】、【东土科技】、【通鼎互联】、【天源迪科】、【梅泰诺】、【国睿科技】等；

建议关注： 【烽火通信】、【海格通信】、【星网锐捷】、【光环新网】、【光迅科技】、【中际旭创】等。

1、5G最新进展

1） 工信部6 月 11 日发布《3000-5000MHz 频段第五代移动通信基站与其他无线电台( 站) 干扰协调管理规定( 征求意见稿) 》。（c114 通信网）

6月11日，据工信部官网消息，为进一步明确5G系统基站与其他无线电台(站)干扰协调标准和程序，更好地保护已有合法台站，同时为5G系统基站的后续建设提供必要的技术政策支持，工信部发布《3000-5000MHz频段第五代移动通信基站与其他无线电台(站)干扰协调管理规定(征求意见稿)》(以下简称《管理规定》)

2） 中国移动实现SA 标准5G 多厂商互通（c114 通信网）

3GPP R15 5G新空口独立组网（SA）标准于北京时间2018年6月14日完成，该标准为5G新空口提供了基于5G新核心网（NGC）的用户面和控制面；非独立组网（NSA）新空口和独立组网新空口共享相同的物理层标准。6月14日，爱立信和英特尔携手中国移动研究院与江苏移动，在爱立信北京实验室还成功完成首个符合3GPP标准的独立组网（SA）5G新空口（NR）互通测试，标志着5G向产业的成熟又迈进了一大步。

3） 工信部：继续做好5G基站与同频卫星地球站兼容的工作（c114通讯网）

2018年6月14日，工业和信息化部无线电管理局组织召开5G基站与扩展C频段（3400－3700MHz）卫星地球站兼容共存分析讨论会。与会代表围绕兼容分析参数设置、大型卫星测控站保护、卫星地球站用户干扰消除措施、无线电台（站）清理核查工作等问题进行了深入讨论。会议对下一步工作进行了部署：一是进一步完善兼容分析报告；二是继续做好5G基站与同频、邻频卫星地球站兼容共存的外场测试验证工作；三是要求各卫星公司按照《关于开展3400－4200MHz和4500－5000MHz频段卫星地球站等无线电台（站）清理核查工作的通知》要求，积极协助卫星地球站用户做好信息上报工作。

4） Intel 联合华为率先完成中国5G 技术研发试验 第三阶段基于3GPP R15 国际标准的IODT 测试互连互通 （c114通讯网）

2018年6月15日，英特尔和华为联合宣布在中国5G技术研发试验第三阶段中率先完成业界首个基于2018年3月份3GPP Release15 5G NR（New Radio）最新标准的全协议栈的5G互操作性开发测试（IODT, interoperability and development testing）。这是业界遵从最新3GPP国际标准协议进行的首个网络与终端的对接，成功打通First call，单用户下行峰值高达Gbps级。

2、物联网最新进展

1) 赋能多云世界：思科与谷歌云携手成就下一代混合云（c114 通信网）

本周在Cisco Live上，思科和谷歌云展示了如何解决在多个私有云和公有云环境中开发、运营和管理传统和云原生应用及工作负载的问题，支持客户在其内部数据中心和谷歌云上安全地自由开发和部署应用。两方正在开放式混合云架构上展开协作，让企业及其IT团队能够在不牺牲IT安全和控制的情况下，获得基于云的敏捷性和创新能力。通过弥合IT运营团队和开发人员之间存在的技术孤岛，客户将推动业务创新，充分利用其现有的传统应用投资和云原生工具。这一合作伙伴关系将支持客户全面利用谷歌云和思科所提供的优势。加速引领万物联网时代来临。

2) 中移物联网发布5000 万颗eSIM 晶圆采购大单：总价达2000 万元（c114 通信网）

6月14日，中移物联网宣布将采购4000万颗消费级eSIM晶圆，1000万颗工业级eSIM晶圆。据悉，本次采购为预估金额采购，上限金额为2000万元。最终本次采购将以订单方式执行，中标人将直接给中移物联网公司提供5000万个物联通通信模块。

3) 北京联通正式商用NB-IoT ：已开通5000 基站目标年底1 万个（c114 通信网）

6月15日下午，北京联通在希尔顿逸林酒店成功举办了题为“万象互联，智启未来”北京联通NB-IoT商用发布暨物联网推介会。在会上，北京联通宣布新一代物联网NB-IoT正式商用，开启万物互联的智慧时代。据悉，北京联通结合频谱特性、技术成熟度、芯片模组等各方面因素，优选900M进行物联网部署，同时按需开通1800M NB网络，实现双频覆盖。

3、运营商最新进展

1) 广东移动获批IPTV 牌照（c114 通信网）

6月13日，国家广播电视总局正式批复了中国移动广东分公司的IPTV传输业务许可证，也即传输牌照。业内专家表示，由于没有IPTV牌照，中国移动在和电信、联通在家庭市场的竞争中处于下风；在补齐这个短板后，中国移动在家庭市场上将会迎来新的契机。

2) 三大运营商规范不限量套餐宣传：已启动自查与整改工作（c114 通信网）

6月11号，三大运营商分别发布公告称，此前推出的“不限流量型”套餐出现了宣传不规范问题。根据工信部要求，已经全面启动各经营单位的自查与整改工作。

3) 中国移动10G GPON 在10 个省公司试点（c114 通信网）

在6月13日举行的“2018中国光网络研讨会”上，中国移动研究院网络与IT技术研究所主任研究员王磊表示，中国移动10G GPON已经在10个省公司试点，4家厂商参与其中。

4) 中国联通10G PON 预计于2019 年以互通方式进行部署应用（c114 通信网）

6月14日消息（李明）在“2018中国光网络研讨会”上，中国联通网络技术研究院网络技术研究部光接入网室高级工程师贾武指出，经过前期的实验室测试、外场测试，中国联通完成了10G PON的FTTH互通的技术储备，预计2019年中国联通10G PON的FTTH将以互通方式进行部署应用。

5) 中国电信公示2017 年CN2 网络扩容工程- 业务路由器中标候选人（c114 通信网）

6月14日，中国电信公示了2017年CN2网络扩容工程-业务路由器中标候选人。此次，中标候选人共有两个，第一中标候选人：华为技术有限公司；第二中标候选人：中国电信集团系统集成有限责任公司（代理思科公司）。此次，第一中标候选人华为技术有限公司的投标报价为42,375,911元人民币。第二中标候选人：中国电信集团系统集成有限责任公司（代理思科公司）的投标价格为83,746,712元人民币。

4、设备商最新进展

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