顺周期之涨价赛道与跨年布局——国君周期论剑电话会邀请函
维持3100-3500点震荡格局，调整便是布局良机
本周以来，海外变异病毒、美国刺激方案陷入僵局、国内多地散发新冠病例的出现在一定程上引起了投资者对经济复苏前景的担忧。市场窄幅震荡，并且二八分化、大小分化的现象越发显著，沪深300较中证1000的相对收益持续的扩大。近期市场以上变化的核心在于短期全球经济复苏不确定性的上升以及投资者风险偏好的下降。我们认为，市场的调整有限，调整便是布局良机，看好春季躁动的结构行情。海外2021年复苏方向明确，国内疫情零星的反复对经济复苏的动力和节奏冲击可控，而潜在的疫情大规模反复有望推动政策边际放松。当前，国内经济修复和政策退坡好于预期，震荡行情下，沿春季躁动方向积极布局。
反垄断并非是政策“黑天鹅”，对市场风险偏好影响有限。部分投资者担忧反垄断政策会对市场风险偏好有较大的负面影响。从11月10日市场监管总局发布《关于平台经济领域的反垄断指南（征求意见稿）》至今，从政策导向到实际政策行为，投资者已经有充分的预期和认识。反垄断的举措仍会深入，但是市场风险偏好预计难以继续下行，我们可以看到本周在阿里巴巴股价重挫之际，更为广谱的中概股并未有系统性的下跌，甚至平台型非垄断公司拼多多大幅上涨，制造业港股科技公司小米屡创新高。从另一个维度看，反垄断有助于理顺商业关系以及竞争关系，推动强监管金融领域补齐监管盲区，推动社会资源更多的向科技制造业以及民生转移，促进社会福利的改进。对股票市场而言，我们认为反垄断并非是政策“黑天鹅”，影响有限。
春季躁动的背后是交易躁动，看好春季行情。过去市场常将春季躁动与数据空窗期、春季开工旺季等基本面因素相联系，也就有了“春季躁动、四月决断”的说法。根据我们的研究发现，春季躁动与经济活动（工业增加值）与金融活动（社融）等基本面因素并无相关性。相反的是，春季躁动来源于交易躁动（仓位的变化），背后是风险偏好的变动。站在当下，随着近期风险事件影响逐步淡化，国内经济复苏的进一步纵深，以及中央经济工作会议对总量政策“不急转弯”与推进扩内需、产业发展定调的好于预期，投资者的风险偏好有望企稳修复，叠加机构跨年配置的需求，我们认为2021年春季躁动还会有。
布局跨年，三朵金花结构制胜。市场震荡之下，结构胜于指数，沿三朵金花紧密布局躁动方向：1）第一朵金花：从基建地产周期转向全球原材料周期与出口制造。基建地产托底弱化，国内定价让位于全球定价，看好石化（炼化、油服）/基化（MDI、钛白粉）/有色/机械等投资机会，推荐：中海油服/紫金矿业/龙蟒佰利。2）第二朵金花：从必选消费转向可选消费。后疫情时期，家电/汽车/酒店/旅游/家具等改善有望加速，推荐：吉利汽车、爱美客等。3）第三朵金花：高盈利景气成长，躁动进攻品种，重点关注新能源与军工。推荐：宁德时代/容百科技/先导智能/航天电器/中航沈飞等。
左手铝铜，右手锂钴，不惧波动，把握趋势
有色邬华宇/汤龑/朱敏
先回答一个问题：①有色走到哪个阶段？有色行情一般分三个阶段：预期阶段、涨价阶段、盈利兑现阶段，目前还在第二个阶段，铝铜价格继续看涨，对未来业绩释放和估值修复充满信心。
有色两条主线，顺周期高弹性低估值铝铜、新能源金属锂钴。铝（神火股份、云铝股份），铜（五矿资源HK、紫金矿业），锂（赣锋锂业、永兴材料钢铁组覆盖），钴（华友钴业、寒锐钴业）。
二、电车超预期，锂行业迎价格拐点，钴行业公司内生成长到收获期
1. 锂行业看反转。过去一周，国内电池级碳酸锂价格从4.7万/吨上涨至5.0万/吨，价格上涨的速率是超预期的。需求爆发+下游补库是目前锂价加速的核心原因，锂盐厂1-2月份产量基本被下游大厂提前锁定，能流通的散单很少，二三线下游企业价格抢货散单，直接以小撬大了整个市场的锂价。那我们观察到明年可能会发生一矿难求的现象，澳洲7个矿山中目前正常生产的仅4个矿山：Talison、Marion、GXY、PLS。剩下的AJM和Bald Hill 破产停产，Wodgina被ALB雪藏。而Talison仅对两大股东天齐和ALB内部销售，Marion 100%包销至赣锋，均不流入市场，剩余流入市场的澳洲锂精矿仅为GXY+PLS合计6.5万吨LCE产能，这个是远远不能满足锂盐企业需求的。
主要系下游电动车需求火爆，且我们判断目前碳酸锂价格迎来加速上涨期，涨价的速度加速。我们判断，2021年锂精矿将供应紧张，价格上涨，推动锂行业成本曲线出现后端的向上抬升（翘尾效应），支撑锂盐价格上涨。我们预期2021年初电池级碳酸锂价格有望上涨至6万/吨以上。
标的：锂（赣锋锂业、雅化集团、永兴材料、盛新锂能、天齐锂业、天华超净、中矿资源）
2. 钴行业供需改善显著。随3C需求和电动车需求提升，钴行业订单环比改善超预期，目前下游正极材料钴的月度采购量基本较上半年月度水平是翻倍的状态，钴行业逐步从过剩切至紧平衡，看好后续钴价上涨，同时近期无锡盘快速拉涨，我们了解到是国储第二次三千吨的一个收储，叠加近期下游的一个复苏。
核心标的公司迎业绩释放期。三季报，华友钴业、寒锐钴业、盛屯矿业业绩均超预期。①华友钴业除钴铜业务，2021年迎来前驱体和正极材料的业绩释放期，镍项目放量有望使华友业绩在翻一倍。②寒锐钴业，电钴项目以及赣州钴盐项目逐步落地，补全公司产业链，贡献增长。③盛屯矿业，刚果金铜钴和印尼镍项目均逐步投产放量，贡献成长。
标的：华友钴业、寒锐钴业、盛屯矿业
一、基本金属：电解铝迎超级周期、全球复苏拉动铜价上涨
1. 对全球定价的铜铝的宏观背景：①全球经济的复苏预期，11月出，辉瑞疫苗三期数据超预期，启动了市场对全球经济复苏的预期的按钮。②全球货币和流动性依旧是宽松的，且这个宽松的持续性可能会比市场想的还要长，我们最近看到欧洲又增加5000亿欧元的紧急债权购买计划；美联储持续偏鸽信息，考虑到美国目前的疫情情况，很小概率去对货币和流动性去主动收紧。在这个时间窗口就是全球定价大宗商品最好的时间窗口。
微观层面：铜铝的库存仍未累计，但产量其实环比一直在修复，佐证了需求的好转。
2. 电解铝：行业长期拐点已至，电解铝景气度及持续性将远超预期。行业层面高铝价及高盈利:①高铝价，长期供需拐点或已来临，供给方面， 2017设定了产能天花板4400万吨，目前已将近3900万吨建成，年底预计4000万吨，往后看明年及之后尚有400万吨产能可投放，但测算2020年国内需求增长大超市场预期，增长300多万吨，表观增长10%以上。②盈利:目前行业吨铝盈利超2000，铝价高位的同时也系原材料氧化铝价格持续弱势，氧化铝产能无序投放持续过剩（预计明年产能9500万吨严重过剩），随着国内进口铝土矿价格中枢下滑及进口量增加将对氧化铝价格支撑减弱，判断此轮高盈利可持续。推荐标的：云铝股份、神火股份、天山铝业、中国宏桥等，都看50%以上空间。
3.铜：供给端受疫情影响，前三季度铜矿减产，未来资本开支也将放缓。我们可以看到其实供给层面，全球矿山的产量三月已经环比增长，但是一直在去库，明年假设需求好起来，原有的产能是没有弹性的。明年供给增量可能在2%左右。需求端：全球经济复苏影响叠加产业趋势，预估明年总体需求增长75万吨左右（4%）。（传统60万吨+新兴15万吨）推荐标的：首推五矿资源HK、紫金矿业，西部矿业。
持续推荐复苏早期或未复苏的品种
本周重要变化：
乙二醇有底部复苏态势，持续推荐煤化工龙头华鲁恒升：
乙二醇价格自底部开始复苏，本周乙二醇（华东）最新价格为4110元/吨，周涨幅为2.49%，本月累计涨幅为8.02%。本轮乙二醇涨价主要是需求稳步复苏及成本端支撑。需求端，下游涤纶长丝及PET瓶级需求旺盛，其中涤纶长丝本周开工率为82%，处于近四年较高水平。供给端，国内涤纶长丝周度库存量不断下行，根据卓创资讯，本周周度库存量已下降至80万吨，较7月高点已下降59%。成本端，国际市场乙二醇多为油头路径，而原料乙烯近两个月涨幅达20%，乙烯价格的不断上涨推动煤头路径之外的全球乙二醇成本曲线上移。中长期来看，疫情后期全球需求稳步复苏，油价中枢上移是大势所趋，我们看好乙二醇价格长期表现。考虑华鲁恒升乙二醇产能为55万吨，本月公司乙二醇出厂价（不含税）涨幅为221元/吨，有望总计环比增加公司月利润1013万元左右。
基于海内外库存周期共振，看好本轮化工行情持续性，从三条主线以及自下而上出发精选优质周期成长龙头。推
持续性和弹性：
1）海内外库存周期共振带动商品供需错配，同时预计未来疫苗落地+海外刺激政策下海外供给修复弹性弱于需求复苏，本轮行情仍有望持续；2）相对宽松的流动性也放大了大宗商品的价格弹性。
—推荐行业及标的：
1）复苏早期的品种。复盘2020年至今资产轮动顺序，首推油价中枢上行受益子行业，推荐煤化工（华鲁恒升）、气头烯烃（万华化学）等主线；
2）梳理供需格局较好，价格弹性大的子行业：钛白粉（龙蟒佰利）、煤化工（华鲁恒升）、MDI（万华化学）、粘胶短纤、氨纶、轮胎（玲珑轮胎）；
3）底部未复苏的子赛道：农药（扬农化工、联化科技）、化妆品活性成分（科思股份）；
4）自下而上筛选细分子行业龙头：危化仓储龙头（密尔克卫、宏川智慧）、润滑油添加剂龙头、电子黏胶材料龙头（斯迪克）、新材料龙头（国瓷材料、万润股份）等。
—哪些化工品正在涨价/可能会涨价/偏底部？
我们梳理了代表性化工品的价格及当前所处历史分位水平，我们以正在涨价/可能会涨价+价格偏底部去梳理有望涨价超预期的品种，我们认为应重点关注
农药、钛白粉、煤化工、MDI、粘胶短纤、氨纶
等产品的机会。
海内外库存周期共振，看好本轮化工行情持续性：
1）海内外库存周期共振带动商品供需错配，同时预计未来疫苗落地+海外刺激政策下海外供给修复弹性弱于需求复苏，本轮行情仍有望持续；2）相对宽松的流动性也放大了大宗商品的价格弹性。因此，站在当前时点，我们推荐三条投资主线：油价中枢上行受益品种、供需格局优异的子赛道以及刚需且价格底部未复苏的子赛道。同时，在选择标的方面，紧拥优质周期成长龙头，以行业景气和自身成长驱动的业绩增长来进行长期配置。
海外补库：以美国为例。根据国君宏观团队观点，截至9月，美国整体上已至新一轮库存周期低点。
我们以美国制造业存货的季调同比作为判断美国库存周期的指标，以PCE指数作为美国终端需求在价格维度上的表征。两者同上为主动补库存，存货量同比上升而 PCE 指数下行则为被动补库存，存货量同比下行而 PCE 指数上行为被动去库存，两者同下为主动去库。同时，库销比下降态势趋缓，部分行业或已开始补库。库销比作为领先指标看，2020Q2期间库销比快速下滑表明前期累积库存加速去化，但Q3以来逐步趋缓，可能意味着部分行业已经开始补库。
海外供给修复弹性有限，或难以满足疫苗落地后需求反弹力度。
根据CEFIC，欧盟和北美地区的全球化工品合计占全球比重约30%，从供给修复弹性来看，截至2020年10月，美国化工品产能利用率74.8%，已经恢复到19年同期98%的水平，向上空间有限，欧盟方面化工品供给也开始逐步恢复。我们认为，海外供给修复弹性有限，不足以弥补后续疫苗落地后全球终端消费需求以及资本开支进一步打开带来的需求增长。
化工品整体价格仍然处于历史低位，不要低估向上弹性！
从价格维度看，根据11月最新数据，国内化工产品价格指数为4277，处于2012年5月以来的历史37%分位，同时，以2019年(化工景气下行年）数据来看，2020年11月的化工品价格处于2019年全年33.6%的分位，不要低估向上弹性！
下一个复苏节奏：我们看好油价上行主线下的化工品行情
2020年一季度以来商品价格上涨的轮动顺序如下，内需端率先恢复推升玻璃，黑色系等商品价格上涨、海外疫情发酵引发流动性大宽松抬升贵金属价格、内需强劲出口改善推高的MDI、钛白粉等化工品、和出口超预期带动纺服链反弹。当前油价由于表征全球需求，并非短期供需错配的品种，站在当前时点，在疫苗未开始普及前人们的出行需求限制了宏观需求的全面复苏，未来随着疫苗全面铺开，整个宏观需求的复苏进程加速，我们认为受压制最惨的油价相关品种或开启反弹。推荐以下三条主线：
1）煤化工：
油价上行利好煤化工下游产品价格上涨，同时成本方面，煤化工下游多个产品存在与油头、气头直接竞争关系，因此油价中枢抬升将造成油头、气头企业成本上行，煤化工相对优势凸显，向成本曲线左侧移动。以乙二醇为例，当原油价格保持在40美金/桶时，油头企业竞争力强，仅有成本优势突出的华鲁保持相近竞争力；当原油价格高于60美金/桶时，煤头企业竞争力较强，油头成为边际产能，此时华鲁预计每吨毛利逾900元。并且，由于油气共存现象，油价上行通常带动天然气LNG价格上行，进而使得煤头产品较气头产品的竞争力也得到增强。
2）气头烯烃：
油头工艺仍占主导地位，我国轻烃裂解占比有望提升。全球石脑油及轻烃裂解工艺占比均较高，而我国以石脑油为主、CTO/MTO为辅，轻烃裂解渗透率较低。考虑到近两年我国企业对轻烃裂解装置投资加大，我国轻烃裂解占比有望提升。在原油50美元/桶、煤500元/吨的能源价格下，轻烃裂解及石脑油路径成本低，煤头路径成本偏高。在油价上行的环境下，油头工艺将向成本曲线右侧移动，气头轻烃裂解路线相对油头路线的成本优势将扩大。
3）长丝：
油价上行有利于涤纶长丝景气回暖。聚酯产业链价差走势与油价呈现一定正相关性。当油价上涨时，聚酯产业链价差均扩大。尤其是产业链一体化程度较高的企业，其价差扩大将最为明显。并且考虑到纺服需求回暖明显、供给不断集中化，涤纶长丝价差有望扩大。
2020年部分化工品超预期涨价背后的原因共性是什么？
我们看到2020年至今代表性的涨价超预期商品，如玻璃、MDI、天胶、苯乙烯、有机硅，我们认为这些品种涨价超预期主要有两个原因：
1）微观方面，商品短暂的供需错配，叠加疫情悲观预期下库存的整体低位，产品价格持续拉涨；2）宏观方面，整体非常强的流动性宽松也放大了价格的弹性。
以MDI和有机硅DMC为例：
MDI：
2020Q3开始MDI价格受海外经济边际回暖且叠加部分装置的不可抗力开始加速上行，涨价的幅度和速度超预期，尤其供给端的影响更大、欧美地区科思创、巴斯夫、陶氏、亨斯迈等多个装置陆续出现不可抗力而停产、同时叠加部分检修，国内出口调货也导致短期的供需错配。此外，需求端处于传统旺季和疫情影响逐步消除的边际改善状态，叠加前期的库存低位（龙头企业上半年主动检修），综合影响下导致了本轮MDI涨价的超预期。
有机硅：
9月开始有机硅这轮涨幅和速度是超预期的。首先需求方面出口强劲，2020年9月单月有机硅中间体出口1.91万吨，同比+22.4%，而7、8月单月出口同比增速分别为-16.6%和3.7%。供给端主要因为疫情影响下海外部分装置开工率不足，国内企业出口调货也解释了上述出口数据的变化。同时，我们看到9月起步入传统旺季后，新安9月底的15万吨单体装置的新增量马上被市场需求消化（前期对海外疫情冲击需求以及新安新产能投放预期下行业库存水平原本也在低位），且产品价格加速上涨，10月单月涨幅20.3%，这就表明有机硅短期的供需错配严重，且9月底新安之后，2020年已无新增产能，至2021年上半年也仅有合盛的40万吨单体产能的投放预期。此外，本周衢州有机硅企业爆炸事故继续推升看涨情绪，11月涨幅近60%。
哪些化工品正在涨价/可能会涨价/偏底部？
我们梳理了代表性化工品的价格及当前所处历史分位水平，我们以正在涨价/可能会涨价+价格偏底部去梳理有望涨价超预期的品种，我们认为应重点关注
钛白粉、煤化工、MDI、粘胶短纤、氨纶、农药
等产品的机会。
—MDI：短期供给增加叠加需求稳定，价格小幅下滑；中长期看MDI供给有序下，巨头前期因疫情对盈利冲击较大、诉求和提价协同性或加强，价格持续看涨，推荐万华化学。
根据百川资讯，本周纯MDI（华东）价格22550元/吨，周涨幅-3.01%，聚MDI（华东）价格18000元/吨，周涨幅+1.41%。供给方面，宁波万华二期装置停车检修，预计25天左右，预计影响产能80万吨，占万华总产能的38%，占全球总产能约9%；受此影响，近期供给有所缩减，库存维持低位，其中周度企业库存水平仅为9万吨。需求端，我国下游需求有所回暖，本周企业周度开工率上涨至54%，提升12pct。长期来看，MDI技术壁垒高，全球仅7家公司掌握生产技术，缺乏成熟工艺包从源头上阻挡新进入者。新建一套MDI的装置，从动工到投产至少3-5年，预计未来5年内的全球实际新增产能有限，且供给端未来新增产能主要集中在万华等极少数企业，2020年疫情冲击下扩产有序（推迟原计划）。此外海外装置多数已超长服役，带来较大不确定性。
中长期看，MDI供给有序下价格有望逐步回归。
MDI：
从行业供给端看，MDI技术壁垒高，全球仅7家公司掌握生产技术，缺乏成熟工艺包从源头上阻挡新进入者。新建一套MDI的装置，从动工到投产至少3-5年，预计未来3年全球实际新增产能较为有限，供需有望维持紧平衡（预计2019-2023年产能年均复合增速约4.8%，而MDI需求增速一般在6%左右），且供给端未来新增产能主要集中在万华等极少数企业，行业集中度和龙头协同性有望进一步提升，参照2020年疫情冲击下企业扩产有序（推迟原计划）。此外海外装置多数已超长服役，带来较大不确定性。
—钛白粉：国内地产竣工复苏+海外需求回暖叠加成本端钛矿高位支撑下继续看涨钛白粉，推荐龙蟒佰利。
据百川资讯，国内多企业本月上调钛白粉报价，仅12月2日就有8家企业上调报价。其中主要企业龙蟒佰利硫酸法金红石型钛白粉报价16300-17300元/吨，较11月25日报价上调800-1500元/吨，攀钢硫酸法金红石型钛白粉报价16000-17000元/吨，氯化法钛白粉报价16200-18500元/吨，较此前报价分别上调3000元/吨和1500元/吨。海外方面，国际主要企业Venator、Kronos和Tronox分别发布公告上调其亚太地区全系列钛白粉150、150和120美元/吨。截至2020.12.18，国内金红石型钛白粉价格16000元/吨，周涨幅0.31%。
提价的原因：
此次提价主要是由于原料价格持续上涨。原料端硫酸12月2日售价370元/吨，较9月初105元/吨上涨252%。由于原料端国产钛精矿产量有所减少且进口钛精矿较困难，叠加需求端钛白粉景气回暖，导致钛精矿价格连续上涨，根据卓创资讯，12月2日国产钛精矿价格为1850~2000元/吨，相比9月1日的1380-1450元/吨上涨约500元/吨，已达到近三年高点。
提价的持续性：供需紧平衡，继续看涨钛白粉。
从需求端来看，行业边际持续改善，海外出口超预期。a. 受疫情影响，海外钛白粉生产企业产能受限，导致出口需求大幅超过预期。1-10月份钛白粉出口量为100.0万吨，同比增长21.6%，其中10月份出口量为11.0万吨，同比增长39%。10月份出口均价1817美元/吨，环比增长1.8%。b. 地产行业数据继续改善，1-10月全国房地产开发投资同比增长6.3%，增速比1-9月提高0.7pct。1-10月房屋竣工面积累计同比增长3%，增长率相比于疫情期间有明显改善。c. 汽车行业数据继续向好，10月销售同比增长12%，增速连续4个月超过两位数。供给端，a. 开工高位库存下行，市场供不应求。截至11月27日，钛白粉国内库存为5.5万吨，相较于年初高点8万吨，仍处于短期的低位下行通道，未来库存进一步下降后价格弹性将进一步凸显。目前由于海外出口超预期，大部分厂商处于满负荷开工状态，钛白粉整体行业开工率高达87%，处于近四年新高，但依然供不应求，部分产品缺货。b. 长期看，企业扩产有限，供给格局良好。根据卓创资讯，国内钛白粉拟/在建钛白粉产能有限，当前仅有22年后预计投产的32万吨产能，占当前总产能不足8%。
全球钛白粉未来新增供给以国内氯化法为主。
海外钛白粉产能、产量增长停滞，而国内限制硫酸法工艺的新增产能且加速淘汰中小产能，未来新增供给主要以国内氯化法为主。当前国内仅龙蟒等极少数企业掌握氯化法钛白粉规模量产技术，且新建产线调试时长具有不确定性，预计新增供给释放节奏可控，长期看钛白粉行业仍有望维持紧平衡。
—煤化工（华鲁恒升）：推荐未来油价中枢上行带动煤化工景气复苏
煤化工：
竞争力上升，价格趋势向上。受疫情影响，20Q2油价大跌，油头产品转移至成本曲线左侧且全球化工品价格大降，煤化工企业竞争力下降、盈利处于低谷。如今，油价已回升至50美金附近且预期向上，油头产品向成本曲线右侧移动，与之形成直接竞争的煤化工企业的竞争力上升。同时，全球经济弱复苏叠加冷冬预期下，油价、天然气、煤炭价格的上涨也将从成本端推动整体化工品价格上涨，尤其部分煤化工下游行业供需关系向好，产品价格上涨具备可持续性。
-华鲁恒升：
公司是成本最低的煤化工龙头企业，推荐迎来量价齐升阶段的华鲁恒升。（1）价：产品价格趋势向上。从需求角度来看，DMF、醋酸、乙二醇产品的下游需求很大部分来自纺服业，受海外订单转移及冷冬预期影响，产品需求有望超预期。长期来看，公司主要产品如乙二醇/己二酸仍处于历史低百分位，需求端回暖、成本端支撑加强后，价格将持续上涨。公司作为最具成本优势的企业，盈利弹性大。（2）量：短期新增产能带动销量增长，长期成长空间打开。公司目前在建项目有16.66万吨精己二酸、30万吨己内酰胺、20万吨尼龙6，新建成的项目有10万吨草酸、10万吨DMF，多个项目总计有望新增收入44.4亿元、毛利7.8亿元。长期来看，曾制约公司成长的原料端桎梏有所松动，且公司正着手于十四五规划，荆州基地取得重大进展，远期成长空间打开。
乙二醇：
价格自底部开始复苏，本周乙二醇（华东）最新价格为4110元/吨，周涨幅为2.49%，本月累计涨幅为8.02%。本轮乙二醇涨价主要是需求稳步复苏及成本端支撑。需求端，下游涤纶长丝及PET瓶级需求旺盛，其中涤纶长丝本周开工率为82%，处于近四年较高水平。供给端，国内涤纶长丝周度库存量不断下行，根据卓创资讯，本周周度库存量已下降至80万吨，较7月高点已下降59%。成本端，国际市场乙二醇多为油头路径，而原料乙烯近两个月涨幅达20%，乙烯价格的不断上涨推动煤头路径之外的全球乙二醇成本曲线上移。中长期来看，疫情后期全球需求稳步复苏，油价中枢上移是大势所趋，我们看好乙二醇价格长期表现。考虑华鲁恒升乙二醇产能为55万吨，本月公司乙二醇出厂价（不含税）涨幅为221元/吨，有望总计环比增加公司月利润1013万元左右。
此外，我们持续推荐五条主线：
1）2020年以来即使受疫情影响，我们一直持续坚定的看好地产产业链复苏，国家统计局公布最新地产数据显示11月地产数据继续改善，继续验证我们前期观点，我们持续推荐确定性主线—地产竣工端：钛白粉（龙蟒佰利）、MDI（万华化学）。
2）推荐未来油价中枢上行带动煤化工景气复苏（华鲁恒升）。
3）推荐刚需行业龙头：农药（扬农化工、联化科技）、甜味剂（金禾实业）。
4）国内新技术的突破是推动“内循环”发展的重要基石，因此我们也精选了进口替代和政策推动下的新材料子行业，推荐电子胶粘材料（进口替代，斯迪克）、催化材料（进口替代+国六标准政策推动，万润股份、国瓷材料）和可降解塑料（进口替代+新版禁塑令政策推动）。
5）我们持续重点推荐危化品仓储物流行业。持续推荐密尔克卫和宏川智慧。
一、确定性主线，地产竣工端：钛白粉，MDI
1）钛白粉：
地产数据显韧性，内需端强劲支撑。其中1-11月地产新开工、竣工面积累计同比增速跌幅分别较1-10月收窄0.6、1.9 pct；1-11月地产开发投资累计同比增速较1-10月增加0.5 pct；1-11月施工面积增速较1-10月增加0.2 pct；1-11月商品房销售面积累计同比增速较1-10月增加1.3 pct。我们继续维持前期观点：19年年底，市场对于地产竣工还是比较乐观的，普遍预期20年10%增速，且持续时间超过1-2年。但疫情的冲击导致地产企业资金压力较大，竣工数据大幅下滑，但我们认为竣工的节奏只是被推迟，继续推荐确定性主线—地产竣工端：钛白粉、MDI。从供给端看，海外钛白粉产能、产量增长停滞，而国内限制硫酸法工艺的新增产能且加速淘汰中小产能，未来新增供给主要以国内氯化法为主。当前国内仅龙蟒等极少数企业掌握氯化法钛白粉规模量产技术，预计新增供给释放节奏可控。
-龙蟒佰利：
公司是亚洲第一、全球第三大钛白粉生产企业。未来行业供给端由公司主导，全球钛白粉新增供给看中国氯化法，中国氯化法看龙蟒佰利。氯化法产能释放后公司远期利润中枢有望站上45亿，再造一个龙蟒。
2）MDI：
根据百川资讯，本周纯MDI（华东）价格22550元/吨，周涨幅-3.01%，聚MDI（华东）价格18000元/吨，周涨幅+1.41%。供给方面，宁波万华二期装置停车检修，预计25天左右，预计影响产能80万吨，占万华总产能的38%，占全球总产能约9%；受此影响，近期供给有所缩减，库存维持低位，其中周度企业库存水平仅为9万吨。需求端，我国下游需求有所回暖，本周企业周度开工率上涨至54%，提升12pct。长期来看，MDI技术壁垒高，全球仅7家公司掌握生产技术，缺乏成熟工艺包从源头上阻挡新进入者。新建一套MDI的装置，从动工到投产至少3-5年，预计未来5年内的全球实际新增产能有限，且供给端未来新增产能主要集中在万华等极少数企业，2020年疫情冲击下扩产有序（推迟原计划）。此外海外装置多数已超长服役，带来较大不确定性。
-万华化学：
寡头格局下扩产趋于有序，长期盈利有望回归，八角二期项目持续投放助增长，精细化工品事业部逐步培育、眉山基地新项目启动打造未来增长点。
二、推荐未来油价中枢上行带动煤化工景气复苏
煤化工：
竞争力上升，价格趋势向上。受疫情影响，20Q2油价大跌，油头产品转移至成本曲线左侧且全球化工品价格大降，煤化工企业竞争力下降、盈利处于低谷。如今，油价已回升至50美金附近且预期向上，油头产品向成本曲线右侧移动，与之形成直接竞争的煤化工企业的竞争力上升。同时，全球经济弱复苏叠加冷冬预期下，油价、天然气、煤炭价格的上涨也将从成本端推动整体化工品价格上涨，尤其部分煤化工下游行业供需关系向好，产品价格上涨具备可持续性。
-华鲁恒升：
公司是成本最低的煤化工龙头企业，推荐迎来量价齐升阶段的华鲁恒升。（1）价：产品价格趋势向上。从需求角度来看，DMF、醋酸、乙二醇产品的下游需求很大部分来自纺服业，受海外订单转移及冷冬预期影响，产品需求有望超预期。长期来看，公司主要产品如乙二醇/己二酸仍处于历史低百分位，需求端回暖、成本端支撑加强后，价格将持续上涨。公司作为最具成本优势的企业，盈利弹性大。（2）量：短期新增产能带动销量增长，长期成长空间打开。公司目前在建项目有16.66万吨精己二酸、30万吨己内酰胺、20万吨尼龙6，新建成的项目有10万吨草酸、10万吨DMF，多个项目总计有望新增收入44.4亿元、毛利7.8亿元。长期来看，曾制约公司成长的原料端桎梏有所松动，且公司正着手于十四五规划，荆州基地取得重大进展，远期成长空间打开。
三、刚需行业龙头：农药、甜味剂
1）农药：
2004-2019年全球农药市场规模年均复合增速为4.1%，长期看农药仍是需求刚性且稳步增长的行业，预计全年受疫情冲击较小。19年国内原药产量触底反弹，落后产能出清效应边际递减。环保安监高压下压缩中小企业扩产空间，未来新增供给由龙头主导。在需求稳增长态势下，国内农药龙头企业市占率有望进一步提升。
-扬农化工：
国内领先的研发驱动型农药生产企业，具备优秀的产品选择能力和竞争优势，短期受益优嘉三期投产放量，长期看好背靠先正达集团带来的协同效应。
-联化科技：
公司是国内精细化工CMO领域老兵，技术沉淀极为雄厚。江苏、盐城基地有望复产，看好公司在传统强项农化领域的盈利回归。医药定制板块行业存在高β，同时叠加自身的长期储备，公司医药定制业务有望迎来爆发期。长期看，充足的土地储备和持续大额的资本开支能够支撑公司长期发展。
2）甜味剂：
无糖化趋势明显，替代空间广阔；行业集中度提升，供给格局向好。2018年全球甜味剂市场规模近百亿元，而我国是全球最大的功能性甜味剂生产国，主要品种为糖精、甜蜜素、阿斯巴甜、安赛蜜、三氯蔗糖等。国内糖精和甜蜜素等传统甜味剂的产能有9.5万吨左右，仅考虑新型甜味剂对其进行替代30%，以安赛蜜和三氯蔗糖为代表的新型甜味剂国内市场仍有翻倍的空间。替代50%市场下可贡献25亿市场增量。再考虑对蔗糖的加速替代及内生6%-8%增速，安赛蜜及三氯蔗糖需求将高速增长。第四代甜味剂安赛蜜呈寡头垄断格局，全球5家主要企业：金禾实业（12000吨）、苏州浩波（4000吨）、德国Nutrinova（3500吨）、北京维多（1500吨）和江西北洋（1000吨）。金禾市占率55%，而第二大厂家苏州浩波面临破产重组，单寡头垄断格局进一步巩固。第五代甜味剂三氯蔗糖目前全球仅有不到10家企业生产三氯蔗糖，合计名义产能17400吨，但有效产能只有8900吨。目前全球需求约11850吨，有效产能低于需求，供给端格局较好，且多数小产能面临被淘汰风险。
-金禾实业：
公司是甜味剂龙头企业，安塞蜜产能12000吨，占全球市场的60%以上 ，三氯蔗糖产能 3000 吨，排名全球第二，此外拟扩建5000吨进一步加大市场份额；麦芽酚产能 6000 吨，其中甲基麦芽酚市场占有率 70%，乙基麦芽酚市场占有率 50%，另公司拟新增5000吨麦芽酚产能。公司在以煤为原料，生产液氨、碳酸氢铵、尿素的工艺流程的传统合成氨行业基础上，持续拓展产品线，具备产业链延伸经济优势。此外，定远循环经济产业园逐步投产，为公司长期发展注入动力。
四、精选新材料赛道：进口替代和政策推动下的新材料子行业
1）电子胶粘材料（国产替代）：
保守估计，电子胶粘材料总市场空间超200亿以上，其中OCA光学膜、导电材料、高性能压敏胶材料等产品各拥有数十亿以上市场空间，行业具备较高天花板。从竞争格局来看，行业高端产品由3M等国外企业垄断，近两年受国产品牌崛起和中美贸易摩擦加剧的影响，下游对功能性材料的进口替代有迫切需求，加速了国产品牌成长，具备研发实力和产品储备的优秀企业将在进口替代进程中充分受益。
-斯迪克：电子胶粘材料市场空间够大，进口替代加速。
保守估计，电子胶粘材料总市场空间超200亿以上，其中OCA光学膜、导电材料、高性能压敏胶材料等产品各拥有数十亿以上市场空间，行业具备较高天花板，且公司具备高阿尔法。研发优势+项目储备+客户认证构成公司护城河，公司常年研发投入率超5%，共取得专利655件，技术储备和产品储备（1000-2000种）高于可比公司。公司采用“嵌入式”研发模式，深度绑定终端用户并参与其新品开发，既加强与客户合作关系，又利于缩短产品认证周期。布局上游，推进产业链一体化。公司是国内唯一具备自制胶水的膜材料企业，正向上游光学PET基材等发展以推进产业链一体化形成产业闭环。此外，高端产品的放量，和新客户的拓展，为公司业绩的主要驱动力。
2）催化材料（进口替代+国六标准政策推动）：
国六排放标准即将大面积铺开，标准较国五大幅提高，倒逼产业升级，看好相关材料，蜂窝陶瓷载体进口替代空间大。自2020年7月1日起，全国范围实施轻型汽车国六排放标准，禁止生产国五排放标准轻型汽车，进口轻型汽车应符合国六排放标准。国六排放标准执行推动下，根据测算，国五升级至国六标准，陶瓷载体需求将增长超100%，分子筛需求从0到7000吨/年，市场空间巨大。美国康宁公司自上世纪70年代发明蜂窝陶瓷载体并应用于汽车尾气净化领域以来，逐渐和日本NGK公司共同垄断蜂窝陶瓷载体市场至今，两者占据全球90%市场份额（两者在国内合计销售额约200亿），未来替代空间大。
-万润股份：
沸石产能持续扩张，有望享受国六标准下需求增长。重型汽车国六已于19年7月起分阶段实施，而轻型汽车将于20年7月起分阶段实施。公司是车用催化材料龙头庄信万丰核心供应商，19年底产能扩至5850万吨，另在建7000吨产能预计将于20、21年分批投产，有望充分受益国六铺开下的需求增长。此外液晶材料客户优势显著，OLED材料已量产供货，未来有望逐步放量。
-国瓷材料：
公司作为全球主要的 MLCC 配方粉供应商，产能持续扩张。目前产能已经达到 1 万吨/年以上，未来规划扩产至1.2万吨。受益电子产品快速迭代升级、汽车新能源化和智能化发展，公司MLCC 配方粉有望持续放量。全球蜂窝陶瓷市场约100亿美金，几乎被美、日垄断，蜂窝陶瓷国产替代进程正加快。公司是全球少有的能够提供全系列催化材料的产品的供应商之一。现有蜂窝陶瓷产能1700吨，在东营规划了4000万升的产能，建成投产500万升，后续随国六到来，预计公司催化剂业务将持续放量。
3）可降解塑料（进口替代+新版禁塑令政策推动）：
2020年初国家发改委、生态环境部发布“新版禁塑令”，提出分三个阶段、分应用场所禁限使用不可降解的塑料袋等一次性塑料用品，同时以可降解塑料做成的相关制品予以替代，政策推动下未来可降解塑料市场需求有望快速增长。从市场空间看，待2025年该政策最后一阶段完全贯彻执行后，国内可降解塑料替换需求有望达到数百万吨规模级别，相较于2018年国内13.5万吨的产量，其增量空间巨大，未来几年的增长也较为确定。聚乳酸（PLA）和PBAT材料因性能、成本等综合优势有望占据未来可降解塑料市场的主导位置。我们认为需求增速确定背景下未来市场节奏依靠供给端放量，其中PLA的关键核心中间体丙交酯成熟技术主要由Corbion-Purac、NatureWorks等海外企业掌控，急需进口替代。
五、危化品仓储物流是一个好赛道
继续推荐密尔克卫：业绩超预期！精耕细作高速成长！
1）化工物流行业发展空间大，公司成长天花板极高。
随着全球化工产业向中国转移、化工企业 “退城入园”和安全环保政策加强，化工品仓储和物流需求得以释放。目前第三方物流市场规模达3500亿元，且行业集中度低。公司作为行业龙头，市占率约1%，成长天花板极高。
2）密尔克卫具备稀缺性、确定性和领先性，看好公司长期发展。
（1）稀缺性：危化品仓储资源属于稀缺资源，优质的民营仓储龙头更为稀缺。（2）确定性：从量价角度出发，业绩的确定性强。量方面，公司仓储量增长主要靠自建和并购，仓储增量确定。（3）领先性：管理能力和异地扩张能力具备领先性，物流和仓储逐步形成网络化，领先全国。
推荐液体危化品仓储行业
1）液体化学品仓储行业空间大，集中度低，领先企业扩张边界大。
调研显示全国石化（不含原油）罐容合计4275万立方米，保守预计液体化学品仓储市场规模200亿元以上。当前行业竞争格局较分散，领先企业市占率也仅为5.13%。我们认为，具备核心竞争力的领先企业扩张边界巨大。
2）资质+建设时长+资金，铸就较高行业壁垒。
资质方面，相关审核步骤繁琐、耗时较长、要求严格，获取难度高。建设时长方面，一般液体仓储从审批到完成建设基本需要5年左右周期，并且国家安全监管政策趋严，进一步提升了新项目审批和建设的难度，拉长了建设周期。资金方面，经测算每立方米投资额基本高于2000元，仅50万立方米储容项目保守需要近10亿资金。
3）高壁垒保障仓储项目较强的盈利性。
2019年行业内领先企业仓储业务毛利率高达62.7%，净利率高于30%，盈利能力强且趋于上行趋势。从单个成熟仓库项目来看，部分项目ROA水平自2016年的6.77%提升至10.33%。
—宏川智慧：
公司是国内液体化学品仓储行业龙头，其仓储业务可类比密尔克卫的核心资产（危化品仓储），我们认为公司扩张边界高，盈利能力强且周期波动性较低，业绩有望快速增长。1）液体仓储行业空间大（行业第三方总储容量约为4300 万立方米），公司成长天花板高（当前市占率仅4.85%），且产能快速扩张。2）液体危化品仓储存在资质壁垒、新库建设周期长和资金壁垒，长期看行业高壁垒铸就高盈利（公司长三角成熟仓库平均ROE 约15%），且公司盈利波动较小。供需紧平衡下，仓储的价格及出租率或将长期保持高位，公司业绩有望快速增长。
英国变异病毒打压宏观情绪，短期原油价格继续保持混沌状态
原油：
本周WTI收于48.23美元，环比-0.13美元；BRENT收于50.6美元，环比-0.77美元。
短期英国病毒变异的消息压制原油价格，但是如果欧洲没有再一次全球封锁以及疫苗如果仍然有效，那么我们判断原油价格2021年上半年上行观点不变。短期原油基本面也缺乏进一步上行动力，利多因素主要来自于流动性支撑。总体来看，原油短期继续处于混沌状态。
英国变异病毒传播能力提升，市场对宏观风险的担忧进一步升级。
12月19日，英国确认新冠病毒变异，传染性较普通病毒高出70%。德国制药商BioNTech首席执行官沙因表示，尚不清楚该公司与辉瑞合作开发的新冠疫苗能否抵御英国新发现的病毒变种。
英国避免硬脱欧。欧盟与英国在12月24日达成脱欧贸易协议，避免了1月1日硬脱欧的最坏情况出现。
特朗普拒绝签署纾困法案，要求向美国民众派发金额从600美元加码至2000美元。
共和党与民主党取得共识通过纾困法案，法案涉及8920亿美元的纾困措施，包括延长12月26日届满的特别失业救济金。以及另外1.4万亿的日常政府开支。日前特朗普拒绝签署国会通过的2.3万亿美元的疫情援助和开支法案，并且要求提高派发给民众的金额。
聚酯：
本周5个工作日涤纶长丝产销低于7成。PTA加工差在510-570。
12月份以来外围宏观强势逐步引导行业预期。下游订单有所好转，备货意愿增强。本周聚酯负荷有所下降，POY/FDY/DTY库存小幅上涨至10/12/13天。对应现金流继续小幅扩大，分别为199/-110/562元/吨。总体下周预计长丝价格继续保持在较好水平。
炼油：
截止12月24日，国内主营及地方炼厂开工率基本持平，保持在74-75%附近。
山东地炼汽柴油库存环比上涨2.9及2.4个百分点。山东地炼平均综合炼油利润为269元/吨，环比下跌44元/吨。本周汽柴油需求较一般。同时，13类石化项目禁止新建，《市场准入负面清单2020年》发布，规定1000万吨/以下常减压，150万吨/年以下催化裂化，100万吨/年以下连续重整，150万吨/年以下加氢裂化生产装置。12月18日，山东省化工专项行动办公室公示，截止11月底，共396万吨的200万吨以下炼油产能被淘汰。目前参与山东裕龙岛的项目截止2020年8月共1270万吨拆除一次原油加工装置等。2021-2022年合计拆除产能将超过2700万吨。按照1：1.25的置换标准，裕龙岛一期2000万吨产能将全部置换完成。
我们认为石化板块2021年的投资机会可能集中在以下主线：
①纺织服装产业链2021年景气度的回升，推荐桐昆股份及新凤鸣。
桐昆股份：预计2021年春节后长丝景气度提升。长丝产能市占率第一，截止中报，市占率为18%。同时浙石化二期投产后投资收益进一步扩大。
新凤鸣：涤纶长丝产能/市值弹性最大。2020年底形成500万吨长丝+500万吨PTA产能。长丝成本优势在行业内明显。
②其他工艺路线对油头路线的替代，推荐卫星石化及宝丰能源。
卫星石化：在油价上升背景下，气头及煤头制烯烃路线成本优势扩大。公司在主业保证稳定盈利的同时，乙烷裂解制乙烯项目打开公司业绩增长空间，一期项目生产装置于10月完成中交，预计公司二期乙烯项目预计将于2022年二季度建成。同时拜登赢得270张选举人票，预计短期中美贸易可能边际缓和，有利于公司乙烷项目提升估值。
宝丰能源：公司借助区位优势积极扩张，二期项目投产后煤制烯烃产能达到120万吨/年，规模全国领先，内蒙基地远期投产后将达到620万吨/年。在行业中成本优势明显，我们预计2021年油价上行背景下公司估值将提升。
③油价温和上涨背景下炼化受益。推荐荣盛石化及恒力石化，同时本周新增推荐上海石化。
荣盛石化：浙石化二期投产后盈利能力将进一步增加。浙石化二期化工品收率进一步提高。舟山具备区位优势，预计远期产能将进一步扩大。
恒力石化：公司乙烯投产后盈利能力增加。我们预计公司分红将保持在较高水平。且公司具备较多项目规划，打开远期成长空间。
上海石化：汽柴油价格上涨同时受益于油价上涨带来库存收益，预计2021年业绩好转。
④2021年预计油服板块及上游油气资源景气度回暖。推荐中海油服及海油工程，中海油(H)。
受油价下跌资本开支缩减影响，油服板块处于估值洼地。我们认为在2021年资本开支确认好于2020年的前提下，行业内具备阿尔法属性的龙头公司业绩将出现显著回暖。同时中海油作为成本最低之一的纯上游油公司油价每涨10美元，预计业绩弹性在31亿美元。
① 供需关系良好，年末将平稳收官。
1）本月销售金额增速下滑1个百分点至15.6%，而销售面积增速大幅回落10.8个百分点至8.2%，其背后是销售均价大幅反弹，同比上涨6.8%；2）如上期月报所述，推盘压力将持续缓解，本月末龙头房企销售目标完成率达到92.3%，平稳收官无忧。我们认为，上述数据反映了经历了下半年紧张的“销售争夺战”，当前需求未大幅下滑而房企推盘压力骤降。
② 等不来的土地市场寒冬，房企拿地已经显著分化。
1）三道红线之后，对土地市场的担忧几乎成了全市场的共识，统计局土地购置面积数据似乎不断印证市场预期。但是我们从头部房企的数据却看到了另一幅景象：拿地规模、土地投资力度平稳，土地溢价率甚至出现上行。2）我们认为，除头部房企主动平滑金融小周期的因素外，更重要的是，数据已经反映杠杆率不高的房企持续保持较高的拿地力度，年末甚至出现加码拿地的现象。负债监管确实让高杠杆企业土地投资大幅下滑，但以此来衡量全行业，无疑是忽视华润置地、龙湖、招商蛇口、金地等房企下半年的不同，考虑中短期，当前是低杠杆房企的机遇期。
③ 见微知著，土地市场的深刻变化在2020年已经发生。销售是滞后的土地投资，而土地市场2020年已经发生了深刻变化：
①市场上下半年更为平稳；②高杠杆房企拿地强度大幅下滑，低杠杆的房企拿地加码占据了主导；③拿地区域布局看，战略性加码长三角、退出环渤海，战术性寻找珠三角和中西部的机会。2020年的拿地将显著影响2021年的销售，而2021年的土地市场或仍将延续2020年下半年的风格。
④ 融资限制影响逐渐显现。
1）本月各评级信用利差全线大幅走扩，融资收紧的影响的已经开始显现，往后看或许仍有波动，但我们认为大方向已经注定；2）从量上看，本月融资规模仍然维持在较低水平。
⑤ 平稳收官，期待2021。
预计年末数据大概率将是波澜不惊，政治局会议反映出行业依然在改革深水区，融资限制的影响也在逐渐显现。但忽视土地市场的变化，无疑是对2021年销售、拿地的不尊重，能抓住土地市场机会调整城市布局重塑土储的房企将会有更多惊喜。推荐中南建设、万科A、保利地产、金地集团、中国金茂、招商蛇口、龙湖集团、大悦城、华夏幸福、蓝光发展、融创中国，受益旭辉控股集团、中骏集团控股等，推荐物业公司中海物业，受益宝龙商业、新大正、招商积余。
钢材涨价对钢结构EPC影响较低，继续看好顺周期
钢材价格上涨对装配式钢结构EPC影响较低，继续看好数字化领先优势。
1)近期钢材价格上涨约20%，对精工钢构等钢结构EPC公司影响有限：①EPC订单均为开口合同，按实际钢材采购价结算；且钢材成本在总成本中占比仅5%②非EPC的公建订单90%以上是开口合同；工建订单按最新钢材价格定价③对节前所需钢材已备货；2)我们认为精工钢构等公司有预防政策亦有管理能力，相对于中小公司竞争优势更强，受钢材价格上涨影响有限；3)钢结构龙头加速布局数字化，精工钢构整合精筑BIM+及之云资源成立全资专业化子公司比姆泰客；中建科工有望将惠州工厂智能制造优势推广；杭萧钢构/东南网架/鸿路钢构等布局智能制造。
国内制造业延续回暖，继续看好顺周期制造业国际工程发力。
1)国内制造业延续回暖，11月中国出口数据(以美元计)同增21.1%创20个月新高/进口同增4.5%；11月制造业PMI 52.1%连续9个月位于枯荣线以上，生产和新订单指数54.7/53.9%均为年内高点；2)中国化学公告中标乌克兰煤制汽油和二甲醚综合体EPC项目/金额257亿元；看好通过精细化管理/战略合作等进一步推动业绩将拐点向上；PE仅7.9倍；2)中国中冶为钢铁冶金领域龙头、中材国际为全球水泥工程龙头、中钢国际受益宝武托管带来发展新机遇；3)新基建领域：宁德时代成为永福股份第三大股东，永福股份作为民营电力设计龙头有望加强储能技术。
中国建筑授予股权激励，多个基建龙头估值显著低估。
1)中国建筑以3.06元/股授予激励对象2765人共约9.1亿股，限售期2年，期满后分3年解锁；我们认为利好充分调动关键骨干积极性；2)基建央企新签延续高增，中国建筑1-11月新签增速13.1%/上年同期6.1%/1-10月9.5%，中国中冶分别36.2/18/35%，中国电建分别32.6/6/32%，中国化学国内新签增速分别98.5/7.6/70%；3)继续看好都市圈市域(郊)铁路加速建设；4)基建龙头近10年最低的PE未反映业绩短期弹性和中期可持续性，如中国建筑4.6倍、中国中铁与中国铁建均5倍，部分央企港股估值仅3倍左右。
推荐顺周期制造业国际工程、钢结构等装配式、低估值基建蓝筹。1)顺周期制造业国际工程推荐：中国化学/中国中冶/中材国际/中钢国际等；2)装配式：钢结构推荐精工钢构/东南网架/鸿路钢构/杭萧钢构/富煌钢构等；设计推荐中衡设计，受益华阳国际等；PC受益远大住工/美好置业等；装饰推荐亚厦股份/金螳螂/全筑股份等；3)低估值基建蓝筹：基建央企推荐中国建筑/中国中铁/中国铁建/中国交建/中国电建等；地方国企推荐山东路桥/四川路桥等；设计推荐华设集团/设计总院等；园林推荐东珠生态/岭南股份/文科园林等；其它推荐龙元建设/上海建工等。
下个春季有何不同？再看巨石信义旗滨创新高
顺周期绝不仅仅是低估值，不是所有周期都是顺周期，2020年初和年尾涨的周期股完全不同，2020年4季度的周期股行情和2019年四季度也逻辑完全不同，这也就是为什么我在2019年四季度力推水泥，而2020年四季度我们敢把水泥排序在石化化工有色甚至玻璃行业之后且不推荐，当前即将开始春季行情预演；
1、五条主线布局2021年核心资产
我们认为2021板块逻辑有五条主线，包含了我们认为与市场所不同的对顺周期逻辑的认识：
“不拘于过往”意味着，过去的逻辑并不能简单解释将来，我们需要判断逻辑转折点是否已经发生，对以往建材行业3年走过的主逻辑和2020当年演绎的小逻辑的反思，这也是为什么我们敢于在2020中报后就独家判断“精装修趋势没有结束，而精装修股票趋势已经结束”，同样也是我们自17年初以来第一次判断Q4水泥价格难以再创新高，并且明确2020四季度水泥推荐排序后移，年度策略我们解释了水泥的两种外溢效应；
“不惧未来”因此我们敢再次判断玻璃盈利会创历史新高，亦如我们在2017年初预言的“水泥价格会涨到天上去”，我们也不惧看到头部企业跨界降维打击的加速，2021或是很多细分赛道的出清开始之年，而我们热切期待的新领域正在爆发出高成长的生命力，如碳纤维，更好的公司正在登陆资本市场的路上；
1）顺周期而不仅是“低估值”，盈利的弹性执牛耳，看好全球大宗品的上行周期，供需格局重塑，头部制造企业的“突围”令估值业绩双升；——
核心推荐中国巨石、福耀玻璃，与化工石化及部分有色品逻辑类似
2）地产资产负债表庞大对应的在建工程仍将推动地产投资持续高位，保持较高推盘节奏，交付及竣工端建材需求高景气，建筑浮法玻璃供给缺口隐现，C端建材逻辑或进一步修复——
核心推荐信义玻璃、旗滨集团、伟星新材等
3）精装B端建材成长逻辑从加杠杆能力切换至综合成本领先，且头部企业跨界降维打击加速，头部公司或重新定义游戏规则，估值再分化，或为“出清”开启之年 ；——
核心推荐东方雨虹、中国联塑，其次科顺股份等
4）存量博弈行业（主要是水泥）与此前年份最大不同特征是“外溢效应”，而非“好上加好”，包括区域边界的外溢及资产负债表的外溢，带来个股的α机会；——
核心推荐中国建材、海螺水泥、华润水泥等
5）新领域我们看好碳纤维，并非爆发“前夜”而是“此刻”；看好建筑验收提标政策或发布后可能落地后重塑很多行业；看好后疫情及装配式在建筑领域的应用改变部分建材发展方向；——
核心推荐光威复材、中简科技、金博股份等
全文链接：
国君建材2021年度投资策略——不拘于过往，不惧未来（鲍雁辛团队）
2、玻纤：不止β，投资更要看α
中国巨石本周五涨停，而上周复牌假摔后连续上涨，
我们认为股价大涨的核心动能除玻纤行业景气上行所赋的β之外，更在于业绩估值双升所带来的α
，故而我们认为中国巨石会领涨，涨幅显著领先小玻纤品种。
行业之β，主要呈现为全球需求逻辑的确立，玻纤量价齐升，基本面已然超预期演绎。
自二季度始，玻纤需求旺盛，库存持续去化，当前时点，巨石国内及泰玻库存皆降至两周以内的历史低位。价格层面，玻纤粗纱9月及10月分别涨针对内销新订单及全部新订单涨价7%、10%，大超市场预期。明年随着海外及汽车需求的复苏，玻纤量价有望再上层楼（我们判断春节后下一轮玻纤价格即有望普涨）；再观电子布，自10月份始已现趋势性涨价，二三季度7628电子布价格低点曾至2.8元/米，当前时点已超4.5元/米，我们判断随着电子电器需求景气度持续抬升，相较粗纱，电子布价格将展现更大的弹性。
公司之α，源于公司为玻纤行业优先级——规模、成本、技术皆引领行业，为稀缺“全球核心资产”。
产能层面，公司现有产能200万吨，全球占比约25%（国内则近40%），全球第二的OC自2010年后有效产能基本维持在110万吨上下，鲜有扩张，而泰山玻纤为全球第三，产能仅为巨石的一半；成本方面，巨石“领先行业至少5年”，为行业成本曲线最低值，且智能制造线的落地，以及明年新冷修周期的开启，巨石的成本优势将进一步扩大；再观技术，玻纤不同于水泥、玻璃等无差异大宗品，玻纤本质为替代材料，下游差异化显著。巨石大池窑（全球最大的18万吨，对手最大仅为10万吨）、纯氧燃烧、大漏板加工（自供，对手多为采购）及浸润剂等配方工艺（自主研发，对手外购或代工）皆具优势，技术壁垒反映为公司生产的熔化率、良品率等指标皆领先对手，落定为巨石能耗、单耗等为行业最优，故而成本行业领先。
我们认为中国巨石与万华化学、福耀玻璃、隆基股份，扩张逻辑类似，皆为全球核心资产，
我们于2020年1月发布行业重磅深度报告
《产业视角看巨石，何为“核心”资产——“比较发现价值”系列之六》
，
我们认为玻纤与MDI、汽车玻璃以及硅片产业有着相似的行业视角，玻纤龙头中国巨石与万华化学、福耀玻璃、隆基股份核心财务指标可媲美，且皆以行业最优势成本输出高品质差异化产品服务，并开启全球化成长之路，皆为核心资产。
公司之α，也源于公司产品结构为行业最优，且高端产品占比持续提升。
公司拥有全行业最丰富的产品结构，客户跨越建筑建材、汽车、风电、电子电器、航空航天、纺织等多个领域。而公司产品结构持续优化：2020年前三季度巨石高端产品销量同增26%，比重增至74.3%，而2017-18年仅为60%上下）。此外，当前巨石电子纱产能已达10万吨，预计2021年中期产能将达16万吨（配套6.5亿米电子布），实现电子纱子领域规模的领先，同时公司已然实现电子纱成本的最优。与此同时，预计公司电子纱智能制造二线7um及以下高端电子纱产品占比将达30%，高端产品的国产替代愈发清晰。
公司之α，更源于最强的业绩爆发力——玻纤板块，2021年巨石弹性最大。
公司主业即为玻纤纱及制品，中材则分玻纤、叶片及隔膜三块，长海业务则涵盖纱、短切毡、薄毡及树脂四块，山玻则部分为OC代工。故而，玻纤景气向上，业务“最纯”的巨石将最为获益。
综上，我们认为巨石的研判逻辑，不止β，更赋α。保守预计巨石2021年玻纤粗纱均价增幅10%起步，而公司销量将站上220万吨（今年将超200万吨），而电子布均价有望跨越5元/米，对应5亿米销量，边际业绩贡献或超8亿元
。中性预测2021年40亿业绩，对应2021年PE仅16X，展望千亿市值，我们认为中国巨石为难得的布局明年的品种，低估值、顺周期，继续重点推荐！
我们是中国巨石在全市场最早、且推荐最坚定的卖方，两篇阅读量4000+的巨石有道报告充分反映了市场对巨石关注，更体现了市场对我们推荐巨石的认可
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我们是中国巨石在全市场最早、且推荐最坚定的卖方，两篇阅读量4000+的巨石有道报告充分反映了市场对巨石关注，更体现了市场对我们推荐巨石的认可
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3
4月中旬全市场最早底部推荐：
中国巨石：独家重点推荐，年内配置窗口已至（国君建材鲍雁辛 赵晨阳）20200416
（阅读量超5000）
②复牌后连续大涨，逻辑印证且持续强化：
【中国巨石】不止β，更赋α（国君建材鲍雁辛 赵晨阳）
20201225
（阅读量超4000）。
而2019年9月我们发布行业报告
《【重磅深度】研判玻纤行业，底部推演与龙头逻辑再升华》
，
独家精准研判玻纤行业景气底部
；
且于2020年初于
《产业视角看巨石，何为“核心”资产——“比较发现价值”系列之六》
之中，独家以核心资产视角认知巨石，当前时点复查，逻辑印证，篇篇经典。
3、玻璃：
普通浮法玻璃2021供给缺口已然明显
本周我们的“三块玻璃”：
信义玻璃、旗滨集团、信义光能、福耀玻璃、南玻A
皆大涨，4/5创新高，股价即为逻辑的最佳验证，我们对玻璃的推荐一路坚定，我们大胆研判2021年玻璃盈利会创历史新高。光伏玻璃“放开”并非“放纵”，技术、资源及资金壁垒天然屏蔽小企业，产能的无序释放几无可能，浮法玻璃的从紧平衡到供给缺口的逻辑未改；
普通浮法
玻璃行业的逻辑宛如2017年时候的水泥开启三年的盈利上行通道
本周全国玻璃价格淡季加速上涨，而库存已临近空库。
按玻璃协会统计，周末行业库存2551万重箱，环比上周减少36万重箱，同比去年减少1263万重箱，价格方面，本周呈现加速提涨之势，周末全国白玻均价2215元/吨，环比提涨122元，同比则提涨574元，价格再创历史新高。需求旺盛，供给端超白浮法却转供光伏组件背板，浮法的供给缺口已然初步显现且2021年将进一步强化。
本周我们观察到广东部分深加工企业联合发布提前放假通知：将于1月15日至2月28日放假，引发市场对于玻璃需求的担忧。我们认为当前浮法玻璃的“一片难求”是由于真实的供不应求所致；
1）浮法玻璃板块：
重点推荐信义玻璃、旗滨集团、南玻A
。连续两年的淡季不淡（2019年价格峰值亦出现在11-12月），且年内极致的“V”型反转，实际上反映了浮法工业之逻辑较市场预期已然呈现本质变化：
市场对玻璃的认知仍停留在供给刚性、产能无序投放的强周期行业层面，实际上政策严禁新建浮法线、环境敏感地区的环保高压以及竣工需求复苏使得浮法工业已然处于供需紧平衡之态。而2020年1月工信部产能置换新规的严格执行使得光伏玻璃呈现供不应求之势，部分超白浮法产线转供光伏，或导致建筑级浮法供给缺口的出现。我们认为市场低估了浮法玻璃2021年潜在的量价弹性，当前时点，普通浮法玻璃的格局宛若2017年初之水泥。
2）光伏玻璃板块：
继续重点推荐信义光能及福莱特，认为20Q4至2021年随着海外需求的复苏以及国内需求的旺盛，光伏玻璃供不应求态势大概率将延续。
3）汽车玻璃板块：
α与β共振，继续重点推荐福耀玻璃。
我们对于福耀玻璃的推荐始于8月中报过后，我们认为公司中报经营已探底，反转值得期待，三季报印证了我们的判断且成为股价加速上涨的核心催化。
我们一路重点推荐的“信义系”——信义玻璃、信义光能、信义能源，不断刷新历史新高；我们认为三家公司显著的超额收益始于一脉相承的卓越管理（基因是核心），皆具难被跨越的“护城河”（长坡厚雪），呈现为傲然行业的超预期成长（盈利能力领先行业）。我们的“信义系”今年皆翻倍有余且空间仍然很大，公司长期投资价值远未至天花板，当前仍被市场显著低估，继续重点推荐！
4、上半场B端精装修小票狂欢结束后，2021或是出清年
；
b端精装小票自8月至今很多跌幅在40-50%，我们之前中报总结时较早提示过行业逻辑的巨大变化，国庆节前发布对行业逻辑的思考
《B端精装逻辑的修正，上半场狂欢后的冷静选择》
；
展望2021年，B端增长确定性整体仍然较高，但各品类的竞争激烈程度或进一步加剧。现在对于明年，企业家和资本市场都在用线性外推的方式制定目标，判断明年将开始集中出现管理层面对高增长目标心有余而力不足的情况；C端应该仍然在温和修复阶段。应维持选择竞争力得到充分验证的b端，c端龙头的策略。
板块应重点寻找预期不足和基本面有持续超预期机会的板块
：重点关注在增长同时提升经营质量与扩展涂料，定增大幅补充实力的
东方雨虹
；增速预期较低但长期增长空间一样巨大的
中国联塑
；C端悲观预期已经充分释放迎来估值修复周期的的
伟星新材
；其次是业绩确定性和行业地位相对较好，目前展望明年已经不到20倍
科顺股份
等。
① B端精装逻辑的修正，上半场狂欢后，之前部分小票估值业绩双升的逻辑或已反转
我们19年初独家率先提出的B端对C端的“降维打击”，目前大家已经看到结果：从2019年到现在，C端的建材股走势，远远不如B端的建材股，这个产业逻辑我相信接下来较长的一段时间仍会演绎，但股票投资逻辑已经走到了较高的位置；
B端受益于18-19年新开精装房渗透率快速提升（深层次原因是突破限价和类无息贷款）叠加今年上半年流动性狂欢，令B端精装建材部分公司在大举扩张资产负债表的同时获得估值大幅提升的戴维斯双击；
下半场我们认为之前部分小票估值业绩双升的逻辑或已反转
，精装新开总量今年很可能不再扩张（深层次原因和之前相反），同时我们清晰的从2020中报的现金流量表与资产负债表的状态对比来看，我们可以看到B端消费建材企业战略呈现出明显的分化：大部分B端企业聚焦在增长速度，现金流与资产负债结构呈现压力陡增的态势，并不惜内外部加杠杆，
扩张的资产负债表对应的是下游地产行业中高杠杆经营并快速扩张的这部分地产企业上
，而这些地产企业的市占率过去几年在快速提升，而提升拉动相应的建材供应商集采业务快速提升……“三条红线”及无论真假的恒大事件，
都宣告上文这个逻辑链条的终结
；
但我们也看到类似行业龙头类似东方雨虹做出不同的选择，自2018年底至今主动缩表，主动放弃部分高风险高增长客户改善现金流，
我们认为龙头之所以成为龙头，主要因为往往在
战略上领先行业半步
；
2020年中期实际已是企业战略选择的分水岭
，从2020年中报角度，我们观察到所有B端企业中，仅东方雨虹及中国联塑资产负债表、现金流量表同比好转，其他企业均处在扩表状态。下半场的B端消费建材的分化，我们认为将在
经营质量，客户质量、成长性与客户分散度
这四个维度重新估值，而不仅仅是今年上半年的纯增速论英雄，同时若风险事件发生，则会在建材行业中去“劣后级”产能，利好优先级；
高杠杆房企短期内会加快开工（盘活土地）+竣工（结转以增厚资本金）周转的步伐，因此上游建材企业增速仍可维持，但估值立即将得以反映；投资者要在不同信用及流动性环境将作出对“质”与“量”不同的选择
（此时无疑要重视质而非量）
；
② 东方雨虹增发，2021或是出清年
雨虹公布非公开发行股票预案，多品类的布局大幅扩张，按照规划3年内建成投产（实际该类项目行业正常建设快的6个月投产），将可能为公司贡献超过170亿的收入，雨虹在高分子防水卷材、涂料、减水剂、保温等领域实现规模大幅度扩张，奠定话语权及
大幅改变对应行业原有的生态格局，并呈现碾压态势，雨虹的多品类降维打击正式展开
；
碾压竞争对手的募资能力和快速布局能力，对于行业长期生态是好事
；
消费建材首选B端龙头
东方雨虹、中国联塑
，
其次是业绩确定性和行业地位相对较好，目前展望明年已经不到20倍
科顺股份
等。
雨虹这波始于我们2018年11月大作
《变革中成长》
架构大变革，2019年7月
《渠道变革的“降维打击“》
开启新周期，至今逻辑未变。
雨虹十年成长冠绝a股不可复制，十年独家复盘核心竞争优势
。
（点击阅读），最新逻辑参考：
《扩品类降维打击，何谓建材之“海天、立讯” 20200803》
；
科顺股份
：
目前除了地产链的悲观预期外，科顺股份同样已经计入了原材料波动的风险，即使明年业绩无增长（8亿利润）估值也在20倍以内，而从目前情况看，复制15-16年行业在原材料波动下利润大幅波动的可能性其实较小。防水行业的行业格局目前看优于涂料，和瓷砖行业，这点从行业龙头几乎不新增履约保证金有关，而在涂料行业和瓷砖行业却愈演愈烈。目前看雨虹和科顺的关系也有走向合作的倾向。
③C端迎来估值修复机会。
我们认为C端拐点已经明朗，重点推荐
伟星新材等
；C端品类随着伟星业绩的超预期而情绪明显改善，伟星的超预期三季报与老板电器，欧普照明等家电轻工品类形成了互相验证。在精装修冲击或边际减缓的趋势下，C端品种迎来估值修复的机会，判断明年C端品种的增长中枢估计整体依然也就在15%-20%左右，前高后低，但是在边际收缩的大环境下，其良好的现金流情况或形成估值端的优势，相对跑赢概率较大；
5、新材料：看好碳材料领域，军工与新能源高景气快速验证
我们年度策略中最看好的新材料领域：碳纤维及碳基复合材料，股价不停创新高，市场少有人看
碳纤维板块目前主要依靠下游航空航天军工，以及光伏风电新能源的高景气。与建筑需求高度季节性，一季度是传统淡季不同，军工以及新能源需求在全国四个季度较为平均，尤其一季度作为新一年大客户的签订期，将具备较强的指引性。
