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【国君研究】价值和成长的共振，布局2025——国君周期论剑周观点

鲍大侠之建材 · 公众号 · · 2024-12-22 21:11

正文

价值和成长的共振，布局2025——国君周期论剑电话会邀请函

专注价值、聚焦成长，布局2025；

策略 核心观点

反弹之后：股指震荡，题材延续

核心观 点：政治局会议的罕见表述支撑市场情绪与股市流动性，下一阶段股指以震荡相持为主，跨年反弹行情仍将延续但重点在个股和主题。重视无风险利率下降，看好科技与消费。

▶ 大势研判：跨年反弹行情仍会延续，重点不在股指而个股将活跃。 在11月24日沪指逼近3200之际，国泰君安策略提出“做好跨年反弹的准备”、“备战跨年反弹”，近期沪指反弹至3500点后有所回落。对于后市，关于中国股市2025年展望可详见我们于12月9日发布的年度策略《迎接“转型牛”》；对于短期行情走势，我们的看法：1）政治局会议与中央经济工作会议所提的超常规逆周期调节、更加积极的财政政策、适度宽松的货币政策、全方面扩大国内需求、大力提振消费以及稳住楼市与股市等新提法，都是近年来所罕见。折射出决策层对于扭转经济形势与支持资本市场的积极态度，这对于呵护当下市场情绪与维持股市流动性具有重要作用， 因此跨年反弹行情还会延续，不会如2023年末般立马冷却，个股机会仍将活跃。 2）但是自跨年反弹启动以来，乐观的预期已经有所表达，相关的政策已经有所预期，政策的分歧开始逐步减小，市场需要看到更有细节更有力度的举措， 我们判断下一阶段股指以震荡相持为主。 3）我们维持在特朗普上台前，跨年反弹和主题交易仍有空间的总体判断。

▶ 一个长周期的变量正在拉开序幕，中国股市发展的新动力：无风险利率下降，推动增量资金入市；国债利率破2%，投资人对债券的兴趣会慢慢下降，而对股票和权益的兴趣会逐步提升。这是动态变化的过程：当资产回报率下降、债券利率相对高位但开始下移，投资人既有寻找安全资产的需求，同时也可以享受到仍还不错的票息收益与价差收益。但是，当利率下降到比较低的水平（国际经验是2%），投资者所获取的票息收益较低，价差收益小且获取难度变大，将导致投资人对债券的兴趣会慢慢降低，而对股票和权益的兴趣会逐步提升。这一点在美国与日本都曾经出现过。展望2025，如若适度宽松的货币政策将推动利率下调35-50bp，那么存量利率有望接近1%而长期债券利率有望接近1.5%。站在当下，居民和机构的资产配置行为或迎来一个长周期的转折，无风险利率下降推动增量资金入市。

▶ 行业比较：下一阶段跨年反弹重主题轻指数，看好科技与消费。 推荐：1）货币政策与股市流动性宽松，关注估值分位不高且存在催化的AI应用/信创/军工。2）政策强调扩内需、稳地产、促消费，部分地产链和消费题材股迎来估值修复，推荐受益地产政策预期，促消费预期以及年货旺季临近的厨电/家居/休闲食品/港股互联网等。3）中国发展科技的决心以及制造业尾部淘汰的可能，科技成长是中期主线，推荐新能源/半导体/机械/汽车。 并逐步布局高分红。

▶ 主题推荐：1、首发经济： 提振内需新增量，看好新品/首店需求催化的会展/营销服务、展览设备和AI终端创新产品。 2、冰雪经济： 政策推进冰雪运动普及发展，看好冰雪场馆设计/施工、冰雪装备和冰雪消费产业链。 3、银发经济： 金融支持政策落地，看好保险/医疗器械/可穿戴设备。 4、并购重组： 跨界并购、收购未盈利资产的监管宽容度提升，看好科技链主企业和受益格局优化的传统龙头。

▶ 风险提示： 海外经济衰退超预期、全球地缘政治的不确定性。

有色核心观点

金融属性拐点已至，价格震荡承压

行业跟踪

①周期研判： 美国12月FOMC如期降息25bp，基准利率降至4.25%-4.5%，决议及鲍威尔讲话显示，随着通胀温和回升、就业市场风险下降，未来降息节奏将放缓，点阵图显示2025年降息指引从4次下调至2次，符合近期多位美联储官员“放缓降息”的发言，FedWatch显示市场对1月不降息的预期已经升至91.4%。周五晚公布的美国11月核心PCE同比+2.8%，低于市场预期的2.9%，带动贵金属/工业金属反弹，但中期维度看，美联储已明确表态降息预期放缓，或意味着金融属性拐点已至，贵金属/工业金属价格或震荡承压。国内方面，经济工作会议落地后，政策预期暂告段落，但铜铝等主要品种淡季仍在去库，或对价格有一定支撑。

贵金属：鹰派降息落地，金融属性拐点已现。 美国12月FOMC如期降息25bp，但点阵图显示2025年降息指引从4次下调至2次，这也符合近期多位美联储官员“放缓降息”的发言。周五晚公布的美国11月核心PCE低于市场预期，带动贵金属反弹，但由于美联储已经明确表态降息放缓，金融属性拐点已经显现。FedWatch显示市场预期1月不降息的概率升至91.4%， 25年降息次数仅一次。预计后续贵金属节奏以震荡承压为主。

工业金属：金融属性承压，透支性交易或步入尾声。 国内政策密集出台后，近月国内制造业PMI、工业增加值等指数来看，经济数据环比企稳态势已现。短期而言，铜铝等工业金属仍在去库进程，淡季不淡特征延续，或对价格有一定支撑，但考虑特朗普上台后加征关税落地可能较快，叠加金融属性拐点已至，25Q1工业品或有压力，中长期看，在国内政策刺激下，宏观预期将逐步转向正面，政策落地后对实际需求拉动下，工业金属价格将得到向上动力。

②新能源金属周度研判： 维持锂钴行业增持评级。锂板块：市场询盘报价活跃，成交情况有明显好转。1）无锡盘2501合约周度跌0.67%至7.4万元/吨；广期所2505合约周度跌0.28%至7.89万元/吨；2）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为808美元/吨，环比跌2美元/吨，目前国内现货大多是之前矿价高峰时段时候进口的老货，成本高，货主挺价意愿较强。钴板块：钴原料供应相对充裕，需求较疲软，钴价延续走弱。钴业公司多向电新下游制造业延伸，构成钴-镍-前驱体-三元的一体化成本优势，增强竞争壁垒。

下游低价采买小幅补库，市场成交有好转。 上周碳酸锂价格下跌，上游锂盐厂维持挺价情绪，但盘面价格逐步达到下游心理价位，下游有低价采买小幅补库的动作，市场成交好转明显，成交重心小幅下移。据SMM，上周国内碳酸锂周度产量环比上升1.23%、周度库存量环比上升0.08%，累库状态延续，但幅度较小。需求方面，据乘联会，12月上半月新能车零售同比增长71%，环比增长6%，整体销售依然强劲；且1月下游头部企业排产稳定，需求预期偏向乐观。供给方面，周内碳酸锂产量继续上升，冲抵了需求端的强势，库存小幅度上行。我们认为，当前供需与库存数据共同表明市场或处于相对平衡的状态；供应压力较大，需求端支撑作用同样显著，12月后期，我们预计碳酸锂价格短期或以企稳震荡为主。根据SMM数据，上周电池级碳酸锂价格为7.56-7.64万元/吨，均价较前周跌1.11%。电池级氢氧化锂（粗颗粒）价格为6.70-6.91万元/吨，均价较前周涨0.26%。

悲观情绪浓厚，钴价弱势下行。 电钴方面，上周电解钴价格小幅下行。供应端，电钴产量相对稳定，市场供给量充足；需求端，下游企业多以刚需补库为主，现货市场采买意愿较低，成交氛围冷清。钴盐方面，临近年底冶炼厂维持低产运行状态，但钴盐需求稳定、钴原料供应相对充裕、库存充足；需求端，下游三元与四钴需求均较疲软，下游企业周内采购较少；目前冶炼厂一月订单情况仍不容乐观，钴盐成交重心趋弱，硫酸钴利润倒挂，氯化钴价格逐渐贴近成本线。根据SMM数据，上周电解钴价格为17.5-17.75万元/吨，均价较跌1.41%。

煤炭核心观点

此轮煤价底部已不远， 2025 年股债投资思路转换

展望 2025 年，债股投资思路转换，红利依然有很大吸引力。基本面短期接近底部，判断 2025 年 3 月底 4 月初煤价见底，预计在 750-770 元 / 吨。

投资建议： 预计在 12 月政策落地后，市场投资思路会逐步考虑确定性，对于煤炭稳定的红利龙头，可能重新迎来布局机会。并且从 9 月底煤炭红利龙头连续近 2 个月的卖出后，当前红利龙头的估值及股息率吸引力正在快速增强。

展望 2025 年，债股投资思路转换，红利依然有很大吸引力。 11 月底十年期国债收益率才破 2% ，而本周已经继续下行至 1.77% ；三十年国债收益率也即将破 2% 。我们认为随着利率端的持续下降，价差收益收窄，投资者的投资偏好将出现变化，由于单一债券收益率已经不能满足负债端需求，更多元的配置需求将抬升，而从 2025 年开始，随着长端利率破 2% ，我们认为市场配置权益与股票的需求开始加大，这是周期的拐点。而从权益端与股票角度，我们认为红利资产的投资并不会随着近期市场风险偏好的抬升而消失，红利投资的核心来自于利率端下行、资产荒的出现等一系列背景，并且会随着股债投资思路转换而获得更多的增量资金青睐。我们认为 2025 年二季度将会是红利股票的投资时点，同时煤价底部不确定等下行风险均可能在 2025Q2 完全触底，预计行业将迎来重点布局时点。

动力煤：预计价格底部出现在 12 月下旬。 本周黄骅港 Q5500 平仓价 800 元 / 吨，较上周下跌 22 元 / 吨（ -2.7% ）。本周整体日耗仍然不强，主要是全国气温还是较为暖和，我们认为煤炭日耗预计在下周寒潮来临后攀升至 220 万吨 / 日以上，判断价格预计在 12 月下旬结束下降趋势，但预计价格恢复高度不高。

焦煤：预计价格回落至底部，关注政策面。 本周京唐港主焦煤库提价（山西产） 1620 元 / 吨，环比持平。近期焦炭四轮提降落地，焦企利润收缩，但焦煤价格基本维持 1600 元 / 吨以上，已经处于全年的价格最低点。从下游需求看，本周调研铁水日均产量 232 万吨，环比基本持平，并且已经高于 2024 年同期 226 万吨 / 天的水平，实际本轮淡季钢铁盈利及运转情况好于市场之前的预期。

行业回顾： 1 ）截至 2024 年 12 月 13 日，秦皇岛港库存为 687.0 万吨（ 0.0% ）。京唐港主焦煤库提价 1620 元 / 吨（ 0.0% ），港口一级焦 1779 元 / 吨（ -2.7% ），炼焦煤库存三港合计 436.9 万吨（ -1.1% ）， 200 万吨以上的焦企开工率为 79.27% （ 0.08PCT ）。 2 ）澳洲纽卡斯尔港 Q5500 离岸价上涨 0 美元 / 吨（ 0.3% ），北方港 (Q5500) 下水煤较澳洲进口煤成本高 670 元 / 吨；澳洲焦煤到岸价 217 美元 / 吨，较上周上涨 1 美元 / 吨（ 0.5% ），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低 192 元 / 吨。

风险提示： 宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期。

交运核心观点

春运预售近期启动，业界预期供需乐观

行业跟踪

航空具长逻辑，春运或催化乐观预期，维持航空增持评级。 中国航空业具盈利中枢上升的超预期长逻辑，2025年供需恢复趋势确定，考虑票价市场化与机队增速显著放缓，预计将开启盈利中枢上行。预计2025年春运需求旺盛，春运加班或将有限，业界预期供需乐观，叠加油价压力改善，有望展现超预期盈利弹性，催化乐观预期。市场对航空长逻辑预期仍处低位，分歧越大空间越大。

航空客运量：料春运需求旺盛，客流将再创新高。 2025年春运作为疫后第二个常态化春运，春节假期增加一天且可拼长假，预计春运出行需求旺盛，民航客运量或将再创历史新高。1）节前：“2025年春运”将于2025年1月14日开启（春节前十五天），而事实上机票预售已于2024年12月中旬启动，预售量较同期增长明显。由于2025年春节早于往年，预计节前冰雪游/学生放假/返乡探亲/公商务等多类客流重叠，将有助于航司收益管理。2）节中：假期延长与拼假效应将保障黄金周出行需求持续旺盛，或再现成规模二次出行，节中应无明显低谷。3）节后：预计返程客流将相对分散。

航司收益管理：已现积极改变，票价市场化效应将再现。 2020年中国民航票价市场化机制基本完善，“十四五”百大航线加权全票价已较2019年上调超四成。票价市场化将释放以往被压制的旺季票价上涨空间，亦是票价中枢上升的核心驱动。2023年航司执行“票价优先”，票价市场化效应初步展现；2024年转为“客座率优先”，机队周转与客座率已基本恢复。预计2025年航司收益管理策略将积极改变，票价修复已是行业共识。业界预期2025年春运加班或将有限，供需预期乐观。据我们观察，上周票价开始上升，航司收益管理策略已有积极改变，将助力春运票价市场化效应再次展现。提示2024年春运票价高基数，且油价与燃油附加费下降将可能导致春运含油票价（含燃油附加费）同比下降，建议关注国君交运“扣油票价”（含油票价扣除人均燃油成本）趋势，将更真实反映盈利趋势。

2025 年供需恢复趋势确定，有望开启盈利中枢上行。 2023-2024年中国航空业供需持续恢复中，航司持续减亏并阶段性印证票价与盈利中枢上升逻辑。展望2025年，供需继续恢复趋势确定，盈利中枢上升将开启。1）供给端：国际增班继续消化运力。行业宽体机占比下降，且国内减班国际增班趋势持续，将继续改善宽体机错配问题。叠加免签政策利好国际增班，将加速消化国内过剩运力。2）需求端：中国航空消费仍处初级阶段，需求具韧性且内生增长动能，长期空间巨大。2024年航空需求增速回升，2025年期待政策提振。3）预计2025年航司收益管理策略将积极改变，有望加速盈利中枢上升。

风险提示： 经济波动、政策、地缘形势、油价汇率、安全事故等。

公用事业 核心观点

11月用电增速放缓

11月用电需求增速放缓，或与气温偏高等因素有关；水电降幅收窄，火电增速走弱。

11月用电需求增速放缓，或与气温偏高等因素有关。 2024年全国全社会用电量1~11月累计同比 7.1%；11月全社会单月用电量同比 2.8%、同比增速较10月-1.5ppts；环比 1.4%、环比增速较上年同期-1.5ppts。分产业看，2024年11月一产/二产/三产/居民用电量同比增速为 7.6%/ 2.2%/ 4.7%/ 2.9%，较10月 2.5/-0.5/-3.7/-5.2ppts。我们认为11月用电增速放缓主要与气温偏高等因素有关：1）据中国气象局，2024年全国平均气温5.1℃，较常年同期偏高1.9℃，为1961年以来历史同期最高。2）2024年11月工业增加值同比 5.4%，增速较10月 0.1ppts；社会销售品零售总额同比 3.0%，增速较10月-1.8ppts。

水电降幅收窄，火电增速走弱。 2024年1~11月全国规上电厂发电量同比 5.0%；11月规上电厂发电量同比 0.9%，增速较10月-1.2ppts。分电源看，2024年11月水电降幅收窄，火电、光伏发电增速回落，核电增速加快，风电由增转降。2024年11月水电同比-1.9%、增速较10月 13.0ppts，我们推测与11月来水改善有关：2024年11月全国平均降水量21.2毫米，较常年同期偏多4.9%。2024年11月风电同比-3.3%、增速较10月-37.3ppts，主要与上年同期高基数有关（2023年11月风电利用小时数213小时，较2018~2022年平均利用小时数 25小时）；光伏同比 10.3%，增速较10月-2.3ppts。2024年11月核电同比 3.1%，增速较10月 0.9ppts。2024年11月火电同比 1.4%、增速较10月-0.4ppts，我们推测与用电需求偏弱有关。

投资建议：维持公用事业行业“增持”评级。我们认为新型电力系统的新周期下，“降电价”已不再是核心矛盾；改革驱动下的电源定位转变已然发生，把握细分子版块的结构性机会。（1）火电：精选区位优势占优、分红吸引力提升的品种。（2）水电：逆向布局优质流域的大水电。（3）核电：长期隐含回报率值得关注。（4）风光：静待政策驱动下的行业要素改善，精选风电占比高的优质个股。（5）燃气：聚焦自由现金流改善趋势下的股息价值提升。

市场回顾：上周水电（ 0.98%）、火电（-0.92%）、风电（-1.81%）、光伏（ 0.51%）、燃气（-1.84%），相对沪深300分别 1.12%、-0.78%、-1.67%、 0.65%、-1.70%。电力行业涨幅第一的公司为宁波能源（ 22.75%），燃气行业涨幅第一的公司为新奥股份（ 5.81%）。

风险因素：用电需求不及预期，风光消纳问题超预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期等。

地产核心观点

11月观察 | 买入未来的价值

统计局发布房地产运行情况数据，单月销售面积和金额均同比转正，伴随利率快速下行，未来的价值越发重要，逐步买入未来的价值。

11月销售金额和面积均同比转正，不仅仅是验证10月政策的延续，更进一步，也代表了风险的逐步化解。单月来看，11月销售金额和面积分别同比增长1.0%和3.2%，相比于10月进一步改善，并实现了年内首次同比增速转正。在连续三年的下行之后，市场并不认为该数据是自然的周期反转，而是政策作用下的数据反弹，持续性有待验证。类比2014年，在2013年讨论“楼市大顶”之后，市场也是认为这样的改善并不会持续。我们认为，当前并不是争论楼市是否进入拐点的时候，而是，如果数据即便不进一步改善，在维持当前销售、甚至有所下降的情况下，能否给房企带来切实的资金改善，这个结论是肯定的。

按照我们对周期的判断，实物量部分并没有伴随销售的回暖做修复，仍然有下行的压力。我们此前给的判断是，2021~2024年，地产在金融方面的影响更大，而2024年之后，信用风险化解，地产更多的影响是实物量，也即滞后于金融部分的经济表现，用指标来体现，就是地产的固定资产投资。能够看到，地产投资增速为-11.6%，新开工面积为-26.8%，竣工为-38.8%，较10月基本没有变化，甚至竣工有加速下行。我们预计，作为销售的滞后变量，与工程挂钩的实物量仍然承压。

名义利率快速下行，下压实际利率，使得资产价格有所保障。和年初相反，实际利率预计将进入到下行通道。按照实际利率的影响因素来看，应该是先有名义利率的下行，再有通胀的上行，分阶段带动实际利率下行。目前，名义利率已经出现了快速下行，后续一旦有新的信用扩张带来经济修复，通胀开始有起色，实际利率还将进一步下行。因此，当前的实际利率，可以预期进入到下行区间，对资产价格带来切实保障。

地产仍在去库存周期，即便不能立即开启新的扩张周期，当前也会开始计价未来的价值部分，也即，对未来的业务展望、比对当前周期拐点对估值的影响更大。按照严控增量的要求，地产仍然处于去库存周期，按照周期的思路，市场对反转的预期应该会持续处于低位。然而，考虑到风险的化解和利率的下行，远期的业务价值将逐步体现到当前的估值当中，能够展望的资产将迎来新的机会，关注以上海为代表的地方国企改革。同时，开发类公司也将逐级上行。建议继续关注重组类公司。

风险提示：不扩信用背景下，价格企稳的压力仍在。

建材核心观点

跨年之际关注预期重塑

跨年之际，关注国企在股权激励和市值管理的关键布局时间点，全行业24年报分红预期提升，2025年预算共性呈现出营收盈利温和提升与减少资本的特点，大宗行业淡季或表现出价格中枢同比提升的趋势。消费建材板块赔率优先，中期格局优势明显，估值空间突出；水泥板块吨盈利水平Q4环比和25年同比有望迎来实质性改善，供给侧优化落地预期增强。市值管理新政对权重和破净板块要求更为严格，更利好权重。推荐消费建材和水泥龙头。

玻璃加工/玻纤龙头持续价值回归。玻璃加工需求强韧性，龙头竞争力高壁垒，估值和股息充分优势，迎来持续价值回归；玻璃纤维板块确认价格拐点，龙头企业销售占比更高的高端粗纱以及电子纱/布明显需求和格局更优。推荐玻璃加工和玻璃纤维龙头。

风险提示： 宏观政策风险；原材料成本风险

建筑核心观点

推荐低估值央国企、一带一路、科技转型龙头

国君建筑韩其成 /郭浩然

中央财办深入解读 2024 年中央经济工作会议精神。 (1) 提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债和地方政府专项债券，扩大专项债券投向领域和用作项目资本金范围。 (2) 基础设施要更大力度支持两重项目。房地产加快推动构建房地产发展新模式，深入实施城市更新行动和危旧房改造。社会民生加快补齐教育、医疗、养老等领域短板。制造业方面加大科技创新、产业升级、绿色转型等领域投资。 (3) 要及早谋划十五五重大项目。进一步推动高质量共建“一带一路”走深走实。 (4) 稳妥推进能源绿色低碳转型。统筹新能源就地消纳和外送通道建设，提高电网接纳能力。

强调要稳住楼市、持续用力推动房地产市场止跌回稳。 (1) 大力实施城市更新，加力实施城中村和危旧房改造，对条件比较成熟、群众改造意愿迫切的项目要尽快推进。因城施策调减限制性措施，落实好已出台的住房信贷、税收政策举措，切实降低购房成本。 (2) 中央已明确可用地方政府债券支持盘活闲置存量土地、收购存量商品房，要抓紧完善可操作的办法。收购存量商品房，要在收购主体、收购价格和住房用途方面给予城市政府更大自主权。 (3) 加快构建房地产发展新模式。

国资委要求改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作。 (1) 明确将市值管理纳入中央企业负责人经营业绩考核，强化正向激励。 (2) 将解决长期破净问题纳入年度重点工作，指导长期破净上市公司制定披露估值提升计划并监督执行。 (3) 要将股票回购增持作为一项长期性基础性工作，建立常态化股票回购增持机制。 (4) 增强现金分红稳定性、持续性和可预期性，增加现金分红频次，优化现金分红节奏，提高现金分红比例等。 (5) 推动企业内部优质资源进一步向上市公司汇聚，支持公司围绕提高主业竞争优势、增强科技创新能力、促进产业升级实施并购重组。

风险提示： 宏观经济政策风险，基建投资低于预期等。

钢铁核心观点

库存维持降势，盈利率环比回升

钢铁板块目前仍处于底部区域，看好行业需求改善与供给重塑，行业龙头竞争优势逐步提高。

库存维持降势。 上周五大品种钢材表观消费量 870.67 万吨，环比降 11.00 万吨；产量 849.94 万吨，环比降 10.76 万吨；总库存 1118.40 吨，环比降 20.73 万吨，维持 2015 年以来最低水平。 247 家钢厂高炉开工率 79.63% ，环比降 0.92 个百分点；高炉产能利用率 86.13% ，环比降 1.15 个百分点；电炉开工率 59.62% ，环比升 0.65 个百分点；电炉产能利用率 52.03% ，环比降 0.1 个百分点。淡季整体钢材市场表现较弱，上周供需双降，钢价下跌，但库存仍维持降库趋势。

盈利率环比上升。 上周 45 港进口铁矿库存 14974.48 万吨，环比降 92.89 万吨，维持高位 ; 基于铁矿加速增产及需求难有较大提升的预期，我们认为铁矿或进入宽松周期，钢铁成本掣肘因素有望改善。上周螺纹模拟吨毛利 189 元 / 吨，环比降 0.8 元 / 吨，热卷模拟吨毛利 149 元 / 吨，环比降 0.8 元 / 吨； 247 家钢企盈利率 48.48% ，环比升 0.43 个百分点。宏观层面，上周美联储降息预期减弱；叠加钢厂的铁矿冬储补库需求表现较弱，矿价震荡偏弱，行业盈利率小幅修复。

需求预期改善，供给有望收缩。 2024 年 9 月底以来，国家各部门增量政策持续加码，提振市场预期。伴随地产政策逐步传导，地产有望止跌企稳，且考虑地产端钢铁需求占比下降，我们预期地产对钢铁需求的负向拖拽效应将明显减弱；财政发力下基建将继续发挥托底作用，制造业需求平稳增长。总体来看，我们预期钢铁需求有望逐步企稳。供给端来看，行业亏损已超两年时间，尾部钢企出现亏现金流情况， 2024 年两波主动性减产，供给脆弱性凸显，我们预期 2025 年供给端存在进一步减产甚至停产的可能。政策上看，超低排改造、环保、碳中和政策等都将重塑行业竞争格局，我们更看好具备环保与低碳优势的龙头公司。 10 月

【国君研究】价值和成长的共振，布局2025——国君周期论剑周观点

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