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【华金策略邓利军团队-事件点评】短期反弹来临，科技成长和高股息是方向

一路向东北策略 · 公众号 · · 2024-07-31 22:59

正文

事件点评

投资要点

🔷 政策提振经济修复预期、流动性维持宽松、量化交易被限制等导致A股出现反弹。 （1）三中全会、政治局会议政策定调积极，短期经济修复预期有所改善。三中全会聚焦中国式现代化建设和强调发展新质生产力，7月政治局会议强调刺激消费、加大力度推进设备更新和以旧换新、支持收购存量商品房用作保障性住房，政策定调积极，可能改善短期经济修复预期。（2）短期流动性预期偏宽松。一是美国通胀和就业有所放缓，市场对9月降息的预期上升，人民币汇率短期也出现升值，国内货币宽松的掣肘下降。二是政治局会议定调和3000亿设备更新出台显示财政可能发力，货币配合性宽松基调下，短期流动性偏宽松。（3）监管对量化、转融通等限制提振短期市场情绪。一是证监会依法批准暂停转融券业务，同时对提高高频量化交易费率征求意见。二是近期全A上涨个股占比出现回升，市场情绪有所修复。

🔷 后续 来看，短期反弹可能延续。 （1）从股价与基本面的匹配程度看，A股短期调整已较充分。一是历史经验来看，A股回调期间制造业PMI、商品房销售、社零、出口、工业企业利润同比增速均会出现一定的回落；二是当前来看，5/20至今地产销售和出口同比增速均有一定回升，基本面并未出现明显走弱，而股价已先于基本面出现较大调整。（2）从长期的盈利信用框架来看，A股下半年处于震荡趋势，当前已是底部区域，但仍是震荡市。一是从盈利和库存周期、信用周期和中长贷分项的驱动力上来看，下半年A股大概率处于盈利回升、信用回落的周期中。二是历史经验上，盈利上行、信用回落期间A股处于震荡趋势，盈利回升对估值回落有支撑；因此比照历史经验，下半年A股仍处于震荡趋势，当前已是底部区域，但估值上行可能受压制。（3）从短期的DDM框架来看，A股短期反弹可能延续。一是经济和盈利修复预期短期可能继续改善：首先，7月制造业PMI略高于市场预期，且随着设备更新和以旧换新、刺激消费、地产放松等政策的实施，后续投资和消费等数据也可能边际改善；其次，6月工业企业利润增速已转正，随着A股中报业绩的公布，企业盈利改善的预期短期也持续。二是流动性宽松预期短期可能持续：首先，美联储9月降息是大概率；其次，国内货币可能进一步宽松；最后，外资和融资流入可能改善。三是地缘风险有限，政策预期上升，短期市场风险偏好可能改善。

🔷 短期反弹时科技与红利可能仍是配置方向。 （1）科技成长可能是当前反弹时配置的主要方向：一是历史经验上底部反弹时高景气行业相对占优，当前高景气行业指向科技成长。二是2000年以来4次美联储首次降息后科技成长受益，当前来看美联储9月降息是大概率，科技成长可能偏强。三是短期产业和政策催化持续：首先，短期苹果新机发布可能催化AI手机的预期；其次，三中全会和7月政治局会议均重点强调科技创新，TMT可能受益。（2）红利仍是中长期配置机会。一是经济和盈利预期偏弱时低估值红利相对占优，当前来看中长期宏观环境未变。二是建筑、纺服、银行、家电、焦煤等高股息行业估值性价比依然较高。（3）部分周期和消费也有配置机会。一是从中报盈利和二季度基金持仓变化来看，有色、化工、社服、汽车、军工、食品等值得关注。二是政策导向上，刺激消费相关的中低端消费（食品、商品、社服、纺服等）、机械、汽车、电新等可能也受益。

🔷 风险提示：数据统计口径有所误差，历史经验未来不一定适用，政策超预期变化

正文内容

一、市场为何出现反弹？

政策提振经济修复预期、流动性维持宽松、量化交易被限制等导致A股出现反弹。 （1）三中全会、政治局会议政策定调积极，短期经济修复预期有所改善。一是三中全会聚焦中国式现代化建设和强调发展新质生产力，同时7月政治局会议强调刺激消费、加大力度推进设备更新和以旧换新、支持收购存量商品房用作保障性住房，政策定调积极，可能改善短期经济修复预期。（2）短期流动性预期偏宽松。一是美国通胀和就业有所放缓，6月失业率抬升至4.1%，但CPI同比回落至3.0%，市场对美联储9月降息的预期明显上升，且人民币汇率短期也出现升值，国内货币宽松的掣肘下降。二是政治局会议对加大力度推进设备更新和以旧换新政策的定调，叠加前期财政部及发改委统筹安排3000亿元超长期特别国债资金加力支持“两新”，均体现财政政策后续可能发力，在货币政策配合财政政策宽松基调下，叠加当前超储率较低（2024Q1值为1.5%），后续进一步降准、降息的空间较为充裕，短期流动性预期偏宽松。（3）监管对量化、转融通等限制提振短期市场情绪。一是前期证监会依法批准暂停转融券业务，进一步强化融券逆周期调节，同时监管已就高频量化交易差异化收费征求意见，可能进一步提振投资者信心。二是通过近期全A上涨个股占比来看，从前期的10%左右的低位大幅回升，市场情绪有所修复。

二、后续来看，短期反弹可能延续

从股价与基本面的匹配程度看，A股短期调整已较充分。 （1）历史经验来看，A股回调期间制造业PMI、商品房销售、社零、出口、工业企业利润同比增速均会出现一定的回落。根据我们在报告《短期底部可能已现，成长占优》中所述，2010年以来上证综指反弹后出现回调，处于历史低位区间共有12段，且期间内经济指标多下滑，制造业PMI、商品房销售、社零、出口、工业企业利润同比增速高点到低点回落的均值分别是3.2、25.1、5.7、24.5、9.6个百分点。（2）当前来看，5月20日至今商品房销售（此处使用一线、二线、三线城市日频销售数据进行加总再计算当月同比；5-6月变化为-38.1%→-19.5%）和出口同比增速（5-6月变化为7.6%→8.6%）均有一定回升，基本面并未出现明显走弱，而股价已先于基本面出现较大调整（本轮上证综指自2024/5/20的高点到2024/7/30的低点回调幅度在9.7%左右）。

从长期的盈利信用框架来看，A 股下半年处于震荡趋势，当前已是底部区域，但仍是震荡市。 (1)从盈利和库存周期、信用周期和中长贷分项的驱动力上来看，下半年 A 股大概率处于盈利回升、信用回落的周期中。一是盈利上行至中后段:首先，历史经验来看盈利上行周期在 18-25个月左右，而本轮盈利拐点从 2023 年 7 月左右开始，至今仅 12 个月左右，大概率仍未结束，但已上行至中后段;其次，领先指标来看，库存低点领先盈利高点 12-18 个月左右(可能已于去年 12 月见底)、PPI 同比增速与盈利增速基本同步，而 PPI 领先指标(当月转好子行业占比)见顶领先 PPI 见顶 6 个月左右，当前来看仍在回升，指向盈利大概率延续回升趋势不变。二是信用回落后筑底:首先中长贷增速与 A 股估值密切相关，而中长贷由企业中长贷(基建投资)和居民中长贷(房贷)构成;其次历史上中长贷增速下行周期持续 11-23 个月左右，而本轮中长贷增速在 2023 年 7 月已见顶，至今已 1 年，并且政策不断落地下或对基建投资和地产销售有一定支撑，企业中长贷及居民中长贷增速后续可能企稳。(2)历史经验上，盈利上行、信用回落期间 A股处于震荡趋势，盈利回升对估值回落有支撑，比照来看下半年可能是震荡市。一是如我们在半年度策略《步步为营---A 股中期策略展望》中所述:首先盈利上行、信用回落筑底期间市场表现大概率偏震荡;其次信用回落对估值的上限(估值处于高位时)有明显负面影响，盈利回升对估值的下限(估值处于低位时)有明显正面影响。二是比照历史经验，下半年 A 股仍处于震荡趋势，当前已是底部区域，但估值上行可能受压制。

从短期的DDM框架来看，A股短期反弹可能延续。 （1）经济和盈利修复预期短期可能继续改善。首先，7月制造业PMI略超市场预期，且三中全会及政治局会议对设备更新和以旧换新、刺激消费、地产放松等方向做出明确规划下，随着稳增长政策的逐步实施，后续投资和消费等数据也可能边际改善。其次，6月工业企业利润总额当月同比大幅回升转正至3.6%（前值为0.7%），随着A股中报业绩的公布，A股盈利回升趋势延续。截至2024/7/31，全部A股中报预告/实际业绩增速披露率为32.6%，当前全部A股24H1盈利增速为-2.9%，相比2023H1的-4.4%显示盈利处于修复趋势中。企业盈利改善的预期短期也持续。（2）流动性宽松预期短期可能持续。首先，9月美联储首次降息是大概率，CME预测概率已接近90%。其次，国内货币政策已经开始逐步放松，后续降准降息预期仍在。最后，随着经济修复预期逐渐回升，微观资金可能进一步流入，外资和融资流入可能改善。（3）地缘风险有限，政策预期上升，短期市场风险偏好可能改善。一是美国大选局势焦灼，对华政策短期内不易大幅收紧，地缘关系较为平稳。二是在三中全会及政治局会议的政策定调下，后续政策落地预期上升，投资者情绪可能迎来改善。

三、行业配置：继续均衡配置科技与红利

短期反弹时科技与红利可能仍是配置方向。 （1）科技成长可能是当前反弹时配置的主要方向：一是底部反弹时，成长行业相对占优：根据之前报告《短期底部可能已现，成长占优》复盘，2005年以来8次市场底后反弹期间高景气行业较为占优，当下高景气行业指向新兴科技及成长行业；二是美联储降息预期下，科技可能受益： 2000年以来4次美联储降息周期经验表明，美联储降息后期释放流动性下风险偏好回下新兴市场科技成长受益，当下美国就业、通胀数据来看年内降息预期显著增强，科技成长行业有望受益。三是短期产业趋势和政策催化不断：产业趋势上，苹果发布了Apple Intelligence的第一个版本iPhone AI，可能催化AI手机的预期；政策上，三中全会以及七月政治局会议均提及“发展新质生产力”的产业政策定调，依托发展新质生产基础上经济转型的未来发展相关方向有望受益。四是关注科技成长相关行业：计算机行业方面，全国已有数十个省市上线公共数据运营平台，各地因地制宜落地数据资产管理下有望加速行业渗透，智能驾驶方面，中国信通院预计到2025年中国智能驾驶汽车市场规模将接近万亿元；通信行业方面，工业和信息化部统计数据显示，2024—2025年，我国算力规模规划增长将超100EFLOPS，结合中国智能算力规模增长了71%，智能算力未来将保持强劲增长；电子行业方面，2024年原设备制造商的半导体制造设备全球总销售额预计同比增长3.4%，AI带来的端侧换机潮和云端算力建设都推动半导体进入新一轮周期；传媒行业方面，AI加速赋能应用端。（2）红利行业依然值得配置：一是经济和盈利预期偏弱时低估值红利占优，历史经验上在盈利修复强度和股市均偏弱时高股息相对占优，当下来看经济与股市均处于弱修复，同时地产和长债收益率下行导致资产荒背景下，大资金可能加大低估值稳定类的高股息资产配置比例；二是当前红利三级行业中，炼焦煤、大众成人品牌服饰，家纺、股份制银行、厨房电器等股息率较高、盈利能力高且稳定（ROE大于8）、PE估值处于中性偏低位置（PE估值低于50），具备较好的估值性价比。（3）部分周期和消费也有配置机会。一是从中报盈利和二季度基金持仓变化来看，有色、化工、社服、汽车、军工、食品等值得关注：首先，中报预告/实际披露视角，交通运输、基础化工、有色金属、汽车、银行、电子、机械、电力及公用事业、石油石化等行业增速较高；其次，基金持仓角度，美容护理、商贸零售、纺织服装、钢铁、石油石化等行业持仓仓位较低。二是政策导向上，三中全会及七月政治局会议均提及扩容中低端消费，在缩小城乡差距，在刺激消费、家电下乡、大宗耐用品以旧换新等具体政策开展下相关的中低端消费（食品、商品、社服、纺服等）、机械、汽车、电新等可能也受益。

四、风险提示

1.历史经验未来不一定适用：文中相关复盘具有历史局限性，不同时期的市场条件、行业趋势和全球经济环境的变化会对投资产生不同的影响，过去的表现仅供参考。

2.政策超预期变化：经济政策受宏观环境、突发事件、国际关系的影响可能超预期或者不及预期，从而影响当下分析框架下的投资决策。

3.经济修复不及预期：受外部干扰、贸易争端、自然灾害或其他不可预测的因素，经济修复进程可能有所波动，从而影响当下分析框架下的投资决策。

本篇报告相关信息：

证券研究报告：【华金策略邓利军团队-事件点评】

短期反弹来临，科技成长和高股息是方向

对外发布时间：2024年7月31日

发布机构：华金证券股份有限公司

报告分析师：

邓利军

SAC执业证书编号：S0910523080001

[email protected]

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