【未名宏观】经济下行态势依旧，总体仍在目标区间内

文/北京大学国民经济研究中心  苏剑、蔡含篇

要点：

●  经济下行态势依旧，总体在目标区间内

●  通胀上行风险增加

一、当前经济形势分析

截至当前，2018年7月份的大部分宏观经济数据已经公布。从已公布的数据来看，当前经济表现出“经济下行态势依旧，总体在目标区间内”的特征。一方面，实体经济增速普遍小幅下降；另一方面，货币、价格增速出现小幅上涨。

从当前的国内外经济形势来看，经济下行态势不改，这主要集中在“调结构、去产能”方面。

结合韩国、日本跨越“中等收入陷阱”的经验，以及当前中国所面临的复杂的国际环境，预计“调结构、去产能”仍将继续。从年初以来的经济数据走势，以及本月的数据表现均可以得到作证。1-7月份，全国固定资产投资同比增长5.5%，较前月下滑0.5个百分点，主要是受第三产业投资增速下滑的影响。其中，基建投资增速出现了1.6个百分点的下滑。其实从2018年年初以来，基建投资增速一直在下滑。与之相对，制造业投资增速则持续上涨，尤其是装备制造业投资、高技术制造业投资。

而“调结构、去产能”在短期内的直接结果就是，经济下行压力加大，同时存在通胀上行的风险。虽然本月规模以上工业增加值同比增速与上月持平，但去年同期因高温天气影响，工业企业停工避暑的时间较往年长，导致2017年7月份的规模以上工业增加值同比增速较低，是2017年年内最低值，对本月工业增加值形成低基数效应。因此，本月工业增加值同比增速在剔除基数效应后，应该是下滑的。下半年，随着天气的转冷，受环保控霾的影响，预计工业生产状况难有大的转变。

价格方面，尽管年内通胀无忧，但存在通胀上行的风险。“调结构、去产能”无论是直接去产能，还是通过各种规章制度规范企业排污达标，这些措施的结果都是增加了供给成本。成本的增加最终会通过终端消费价格的上涨表现出来。我们发现，7月份PPI中的生活资料价格增速继续上涨，PPI中生活资料的价格与CPI相关性很大，对其有很大的领先性。同时，此前一直低迷的猪肉价格、水果价格同比增速，在本月均开始上涨。历史经验告诉我们，猪肉、水果价格增速的波动对CPI增速走势的影响较大。因此，预计后期通胀上行的压力也在加大。

二、具体指标点评

7月份，工业增加值同比增长6.0%，与6月份持平。 企业利润支撑，出口同比回升，工业增加值同比增速稳定。 第一，7月份中国制造业PMI为51.2%，较5月份回落0.3个百分点，但仍处于扩张区间，表明工业活动仍有较大内生动能。同时，企业利润增加提高了企业生产预期。上半年，全国规模以上工业企业利润总额累计同比增长17.2%，较1-5月份回升0.7个百分点。第二，出口额同比增速上涨支撑工业增加值同比增长。按照美元计算，7月份，出口额同比增速为12.2%，较6月份上升1.0个百分点。第三，夏天高温多雨天气较多，一定程度上影响了开工率。

1-7月份，全国固定资产投资同比增长5.5%，较1-6月份下滑0.5个百分点，投资增速继续下滑。 这主要是由于第三产业投资增速的下滑所致。与1-6月份相比，只有第三产业投资增速出现了下滑。从具体分项来看，投资结构变化继续，1-7月份高技术制造业、装备制造业投资分别同比增长12.2%、10.0%，显著快于全部投资增速和制造投资增速。

7月份，社会消费品零售总额同比增长8.8%，较6月份下滑0.2个百分点，与我们的预期相符。 受消费预期变动影响，单月消费额同比增速出现波动。综合来看，整体消费增速呈现趋势性缓慢下滑，但不能因此来判断经济出现下滑的压力，因为导致真实消费增速下滑的主要原因是边际消费倾向的递减。

从单月来看，导致7月消费额同比增速0.2个百分点下滑的主要因素是，电商促销活动对消费者的消费预期产生了影响。“618”、“双十一”两大电商促销活动，是下半年单月消费额增速波动的主要影响因素。随着“618”、“双十一”期间商家的促销力度与影响度的增大，消费者的消费预期也在受其影响，逐渐改变。例如，7月消费额增速0.2个百分点的下滑，一部分是由于“618”消费透支的影响；另一部分是由于部分消费者延迟消费，在等待3个月以后的“双十一”促销活动，因此本月的消费相对减少了。

7月份出口额同比增速为12.2%，较6月份上涨1.0个百分点，主要原因是外需稳定，叠加人民币贬值。 已公布的全球宏观经济数据显示，7月份，摩根大通全球综合PMI指数为53.7%，较上月低0.5个百分点，对出口额同比增速起到支撑作用。从中国主要出口国的经济景气性状况来看，美、欧、日表现出较好的增长势头，制造业PMI均处于高位水平，但在未来需关注发达经济体复苏分化的趋势。

7月份的进口额同比增速为27.3%，较6月上涨13.2个百分点。 主要原因可能包括：第一，扩大进口政策效果显现。7月9日，国务院办公厅转发商务部等部门《关于扩大进口促进对外贸易平衡发展的意见》，从四个方面提出政策举措，政策利好维持进口同比增速。第二，低基数效应。2017年7月份进口同比增速为11.3%，为2017年全年次低值。

2018年7月份，CPI同比增长2.1%，较前月上涨0.2个百分点；PPI同比增长4.6%，较前月下滑0.1个百分点。 CPI部分，主要是由于去年同期的低基数效应所致。食品部分，7月份各项食品价格环比增速依然位于历史同期的相对低位，食品价格目前并未出现大幅上涨的现象。非食品部分，能源价格继续上涨，对CPI的影响相对较大，服务价格方面则是有升有降。PPI部分，本月工业品价格走势平稳，没有出现大起大落的状况。与前几个月不同的是，本月生活资料价格增速出现了上涨。7月份，生活资料价格环、同比分别增长0.2%、0.6%，均较前月上涨0.2个百分点，其中衣着类价格增速涨幅相对显著。

7月新增人民币贷款1.45万亿元，环比少增3900亿元，同比多增6245亿元。 本月信贷环比收缩的主要原因是：其一是由于7月份是传统的信贷淡季，其二，7月份地方债置换对信贷的抵消额高于6月份。本月新增人民币贷款同比多增主要有以下几个原因：1、中国人民银行从2018年7月5日起，下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。此次定向降准将逐步释放7000亿流动性，增加了银行对小微企业的贷款投放。2、人民银行、银保监会等五部门联合印发《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》，《意见》提出，增加支小支农再贷款和再贴现额度共1500亿元，下调支小再贷款利率0.5个百分点，并将单户授信500万元及以下的小微企业贷款纳入中期借贷便利（MLF）的合格抵押品范围，改进宏观审慎评估体系，增加小微企业贷款考核权重。此举加大了货币政策的支持力度，引导了金融机构对小微企业的信贷投放。。

7月末广义货币（M2）余额同比增长8.5%，增速比上月末增加0.5个百分点。 其一，在各项政策的支持下，新增人民币贷款同比多增6245亿，拉高M2增速约0.4个百分点。其二，在国常会积极的财政政策引导下，7月新增财政存款9345亿元，同比少增2255亿元，拉升M2约0.1个百分点。为稳增长、扩内需，预计下半年财政支出仍将逐步扩大，或将拉升2018年M2同比增速。

北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组简介：

北京大学国民经济研究中心成立于2004年。依托北京大学，重点研究领域包括中国经济波动和经济增长、宏观调控理论与实践、经济学理论、中国经济改革实践、转轨经济理论和实践前沿课题、政治经济学、西方经济学教学研究等。同时，本中心密切跟踪宏观经济与政策的重大变化，将短期波动和长期增长纳入一个综合性的理论研究框架，以独特的观察视角去解读，把握宏观趋势、剖析数据变化、理解政策初衷、预判政策效果。

中心的研究取得了显著的成果，对中国的宏观经济政策产生了较大影响。其中最具有代表性的成果有：（1）推动了中国人口政策的调整。中心主任苏剑教授从2006年开始就呼吁中国应该立即彻底放弃计划生育政策，并转而鼓励生育。（2）关于宏观调控体系的研究：中心提出了包括市场化改革、供给管理和需求管理政策的三维宏观调控体系。（3）关于宏观调控力度的研究：2017年7月，本中心指出中国的宏观调控应该严防用力过猛，这一建议得到了国务院主要领导的批示，也与三个月后十九大报告中提出的“宏观调控有度”的观点完全一致。（4）关于中国经济目标增速的成果。2013年，刘伟、苏剑经过缜密分析和测算，认为中国每年只要有6.5%的经济增速就可以确保就业。此后不久，这一增速就成为中国政府经济增长速度的基准目标。最近几年中国经济的实践也证明了他们的这一测算结果的精确性。（5）供给侧研究。刘伟和苏剑教授是国内最早研究供给侧的学者，他们在2007年就开始在《经济研究》等杂志上发表关于供给管理的学术论文。（6）新常态研究。刘伟和苏剑合作的论文“新常态下的中国宏观调控”（《经济科学》2014年第4期）是研究中国经济新常态的第一篇学术论文。苏剑和林卫斌还研究了发达国家的新常态。（7）刘伟和苏剑主编的《寻求突破的中国经济》被译成英文、韩文、俄文、日文、印地文5种文字出版。（8）北京地铁补贴机制研究。2008年，本课题组受北京市财政局委托设计了北京市地铁运营的补贴机制。该机制从2009年1月1日开始被使用，直到现在。

中心出版物有：（1）《原富》杂志。《原富》是一个月度电子刊物，由北京大学国民经济研究中心主办，目的是以最及时、最专业、最全面的方式呈现本月国内外主要宏观经济大事并对重点事件进行专业解读。（2）《中国经济增长报告》（年度报告）。该报告主要分析中国经济运行中存在的中长期问题，从2003年开始已经连续出版14期，是相关年度报告中连续出版年限最长的一本，被教育部列入其年度报告资助计划。（3）系列宏观经济运行分析和预测报告。本中心定期发布关于中国宏观经济运行的系列分析和预测报告，尤其是本中心的预测报告在预测精度上在全国处于领先地位。