【妙笔花生】相信周期还是节日效应？

市场焦点：

策略上：节前仍然维持PK3-5逢高反套观点，03合约单边波动率预计下降。12月下旬由于市场对部分产区交割品货源的黄曲霉素指标存在担忧，叠加新季进口米报价偏高影响，03合约出现反弹。然而目前来看熊市周期尚未结束，市场供应依然宽松，近端合约仍受卖压冲击，而进口米成本主要影响远月合约估值，预计PK3-5春节前将走出反套趋势。

预计市场矛盾将转移至“节日效应对库存的消耗程度”和“余货数量带来的潜在卖压”两方面。熊市格局背景下，市场仍然对春节节日效应抱有期待，部分产区卖货进度迟缓，存在惜售情绪。惜售将导致出货节奏出现悬念，市场对余货卖压和节后补库潜力或出现较大分歧，且短期内均较难证伪。供销两难情况下，预计单边波动率将有所收敛。

“物物而不物于物，念念而不念于念”。研究的意义在于提高头寸准确率，然而谁也无法保证次次准确，我们能做的是少亏多赚，提升盈亏比。

熊市周期持续进行

国庆后现货市场半个多月的反弹并未扭转供需格局，进入到12月下旬及25年1月，花生通货价格继续走弱，重新逼近8100元/吨关口，比8月初的8900元/吨下降800元/吨左右。与此同时，主力油厂的花生收购价整体下行，目前均价在7530元/吨左右，23年/24年同期分别为9800/8400元/吨，回落明显。通货米及油厂收购价走势均表明花生熊市周期仍在持续进行。

油厂榨利仍在约束采购意愿

熊市周期背景下，油厂榨利亦陷入弱势。根据国家粮油信息中心数据，目前花生参考榨利在-150元/吨左右，而2022年同期为750元/吨。单独来看，山东地区油厂的花生仁/花生油/花生粕价格分别从2022年的8300/16000/3400元/吨下降到目前的7600/14500/2800元/吨，降幅分别为8.5%/9.4%/17.7%，花生仁与花生油降幅相对一致，而花生粕走弱幅度更高。近期，部分花生油厂花生粕销售较为缓慢，占用了部分库容，一方面反映出花生粕需求的弱势，另一方面也限制了花生油厂的榨利，约束了其采购意愿。

比榨利更值得担忧的是库存周转率

从样本企业来看，即使榨利弱势，部分油厂仍同比增加了花生采购数量，但目前更值得注意的是存货周转率。我的农产品网数据显示，24年最后1周样本企业花生/花生油库存分别为15万/4万吨左右，已经处于近几年来高位。如果下游油粕需求不达预期，即便后期榨利修复，油厂也未必能够快速建立库存，收购价格也很难上调。

产销区倒挂现象改善，节日效应有所体现

与熊市周期相对应的是春节即将到来，市场对于节日效应仍然抱有期待。目前南方主要销区的河南白沙米价格仍在走弱，东莞白沙8筛已从9月初的5.1元/斤回落到目前的4.6元/斤。但我们也要看到，南方销区价格与产区价格倒挂或持平的现象也在改善。10-11月期间，许多南方内贸市场算上运费后，花生贸易已经出现亏损，但目前与产区的价差已经有所恢复，暗示着节日需求有望提振。

油料米需求表现强于商品米

从样本市场到货情况来看，油料米累计到货与近年情况持平，且需求占比有所增加，符合前期判断。商品米表现相对偏弱，目前样本商品米市场前23周累计到货数量仅为21/22产季的43%，比23/24产季也下滑了8.6%。商品米需求疲弱可能是因为本年度“油商分离”现象持续，商品米占比减少，价格相对偏高。

部分产区仍在惜售，节前注意底部支撑

预计市场矛盾将转移至“节日效应对库存的消耗程度”和“余货数量带来的潜在卖压”两方面。受节日备货预期提振，目前部分产区仍有较强惜售心理，其中比较有代表性的是前期减产较为突出的豫南正阳、新蔡等地，预估余货数量仍在6-7成。后期市场可能对基层走货情况和产区余货数量存在较大分歧，从而影响对于春节开市行情的看法。我们预计余货压力在春节前较难证伪或证实，惜售挺价仍导致短期内现货存在支撑。

总的来看，“熊市周期”与“节日效应”的博弈仍在持续，并有望孕育对于节后余货卖压的分歧，市场焦点将逐步转移。我们大体上仍然支持PK3-5月间反套观点，同时认为春节前花生波动率有望下降，后市新的驱动行情需要等待分歧的不断酝酿、积累和强化。

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