总体结论
1、在1982年至2002年之间，美国出现过两次较大的债券违约潮，分别发生在1990-1992年间（峰值在1991年二季度）、1999-2002年间（峰值在2002年一季度），在这两段时间里，美国债券违约率均超过2.5%，远高于1970-2002年间的平均值1.42%。此外，在1986-1988年间（峰值在1988年二季度）、1995-1996年间（峰值在1996年一季度），分别有两次小的债券违约潮，违约率均突破了1.5%。
2、1989年6月至1994年1月、2001年1月至2002年12月、1995年7月至1997年2月这三段时间美国处于货币政策宽松期，因此1990-1992年间、1999-2002年间这两次大的债券违约潮以及1995-1996年间的债券小违约潮与货币政策周期变化应该关系不大；1987年1月至1989年5月美国处于货币紧缩期，因此1986-1988年间的债券小违约潮或与货币政策紧缩有关。
3、结合美国经济周期、名义GDP增速、货币政策周期来看，1990-1992年间、1999-2002年间的债券大违约潮发生在经济低谷和货币政策宽松期间，1995-1996年间的债券小违约潮发生在经济放缓和货币政策宽松期间，这三次债券违约潮均与货币政策紧缩无关，而与经济不景气有关。但1986-1988年间的债券小违约潮却发生在经济上升期和货币政策紧缩期间，而同样处于经济繁荣和货币政策紧缩期间的1983-1984年间、1994-1995年间、1997-1998年间的债券违约率却明显小于1986-1988年间。通过对比上述四个经济繁荣和货币紧缩期间的通胀水平变化，可以发现1983-1984年间、1994-1995年间、1997-1998年间的通胀水平较为稳定，而1986-1988年间的通胀水平波动非常大，从3.9%的水平快速回落至1.1%后又快速上升至4%以上。因此一个合理的解释是，由于1986年-1988年通胀上升速度过快，货币政策紧缩力度较其他时期要大得多，导致债券违约率明显提升。
以下为正文：
上周市场行情回顾
1、美国高收益债市场行情
（1）美银美林高收益债指数
上周美银美林高收益债指数继续上涨。指数从上上周五的1206.12上涨至上周五的1209.6，涨幅约为0.3%。
（2）美国巴伦信心指数
上周巴伦信心指数值为76.3，较上上周的77.4下行约1.1。从巴伦信心指数样本中的低评级债与高评级债收益率走势来看，上周低评级债收益率下行约5BP，高评级债收益率下行约8BP，低评级债收益率下行幅度小于高评级债，因此巴伦信心指数下行。投资者风险偏好有所减弱。
2、国内高收益债市场行情
上周国信中国高收益债收益率指数有所上行，从上上周的7.28%上行4BP至7.32%。而上周5年期国债收益率上行约1BP，整体高收益债利差走阔。
小专题：货币政策紧缩会带来债券违约潮吗？
本文通过观察美国1970年-2010年期间的债券违约情况、经济周期、货币政策变化情况，考察货币政策变化与债券违约的相关性。
1、在1970年至2002年之间，美国出现过三次较大的债券违约潮，分别发生在1970-1971年间（峰值在1971年一季度）、1990-1992年间（峰值在1991年二季度）、1999-2002年间（峰值在2002年一季度），在这三段时间里，美国债券违约率均超过2.5%，远高于1970-2002年间的平均值1.42%。此外，在1986-1988年间（峰值在1988年二季度）、1995-1996年间（峰值在1996年一季度），分别有两次小的债券违约潮，违约率均突破了1.5%。
从穆迪发布的美国企业债券违约率变化情况来看，在1970年至2002年之间（彭博上仅有1970年一季度至2002年二季度的数据），美国出现过三次债券违约潮，分别发生在1970-1971年间、1990-1992年间、1999-2002年间，在这三段时间里，美国债券违约率均超过2.5%，远高于1970-2002年间的平均值1.42%。三段时间里，违约率峰值分别发生在1971年一季度（违约率峰值为2.87%）、1991年二季度（5.15%）、2002年一季度（4.97%）。
此外，在1986-1988年间、1995-1996年间，分别有两次小的债券违约潮，违约率均突破了1.5%。这两段时间里，违约率峰值分别发生在1988年二季度（高点违约率2.17%）、1996年一季度（1.54%）。
从投资级、投机级债券类别来看，1970-1971年间的债券违约潮是由投机级债券违约主导，期间投资级债券没有违约，但投机级债券违约率大幅攀升；1990-1992年间、1999-2002年间的债券违约潮中，投机级与投资级债券的违约率均出现大幅攀升。
此外，在1986-1988年间、1995-1996年间这两次小的债券违约潮中，投机级与投资级债券的违约率也均出现明显提升。
2、假定美国货币政策仅存在两种状态：紧缩状态、宽松状态。当政策利率从高点开始下行时，我们认为美国货币政策开始进入宽松状态；当政策利率从低点开始上行时，我们认为美国货币政策开始进入紧缩状态。我们使用正数表示美国处于货币紧缩状态，负数表示美国处于宽松状态，由此刻画美国货币政策的周期。
我们分别根据美国联邦基金目标利率、美国贴现利率来总结美国的货币政策周期（根据wind，仅有1982年以来的数据）。我们假定美国货币政策仅存在两种状态：紧缩状态、宽松状态。当政策利率从高点开始下行时，我们认为美国货币政策开始进入宽松状态；当政策利率从低点开始上行时，我们认为美国货币政策开始进入紧缩状态。我们使用正数表示美国处于货币紧缩状态，负数表示美国处于宽松状态。
从下面的美国货币周期示意图可以发现，联邦基金目标利率变动较贴现利率频繁，且联邦基金目标利率变动方向往往领先贴现利率变动。
3、1989年6月至1994年1月、2001年1月至2002年12月、1995年7月至1997年2月这三段时间美国均处于货币政策宽松期，因此1990-1992年间、1999-2002年间这两次大的债券违约潮以及1995-1996年间的债券小违约潮与货币政策周期变化应该关系不大；1987年1月至1989年5月美国处于货币紧缩期，因此1986-1988年间的债券小违约潮或与货币政策紧缩有关。
1990-1992年间、1999-2002年间，这两次大的债券违约潮中，违约率峰值分别发生在1991年二季度（5.15%）、2002年一季度（4.97%）。从美国货币周期来看，1989年6月至1994年1月，美国一直处于货币政策宽松期，因此1990-1992年的债券违约潮与货币政策变化关系不大；2001年1月至2002年12月，美国也一直处于货币政策宽松期，因此，1999-2002年的债券违约潮与货币政策变化的关系也不大。
1990-1992年美国货币政策周期变化总结如下：
（1）1989年6月，美国联邦基金目标利率下调，美国货币政策进入宽松期；
（2）1990年12月，美国贴现利率下调，强化美国货币政策宽松；
（3）1991年1月至1994年1月，美国货币政策一直处于宽松期；
（4）1994年2月，美国联邦基金目标利率上调，宽松期结束，美国货币政策进入紧缩期；1994年5月，美国贴现利率也开始上调，紧缩期强化。
1999-2002年美国货币政策周期变化总结如下：
（1）1998年9月，美国联邦基金目标利率下调，美国货币政策进入宽松期；
（2）1999年6月，美国联邦基金目标利率上调，美国货币政策进入紧缩期；
（3）1999年8月，贴现利率也开始上调，紧缩期强化；
（4）2001年1月，美国联邦基金目标利率和贴现利率均下调，紧缩期结束，美国货币政策进入宽松期。直至2003年1月，贴现利率开始上调，才宣告美国货币政策宽松期结束。
而在1986-1988年间、1995-1996年间这两次小的债券违约潮中，违约率峰值分别发生在1988年二季度（高点违约率2.17%）、1996年一季度（1.54%）。从美国货币周期来看，1987年1月至1989年5月，美国处于货币紧缩期，因此1986-1988年间的债券违约潮或与货币政策紧缩有关；1995年7月至1997年2月，美国处于货币宽松期，因此1995-1996年的债券违约潮与货币政策变化关系应该不大。
1986-1988年美国货币政策周期变化总结如下：
（1）1986年全年美国均处于货币宽松期，1987年1月，美国联邦基金目标利率上调，美国货币政策进入紧缩期；
（2）1987年9月，贴现利率开始上调，紧缩期强化；
（3）1987年11月，美国联邦基金目标利率下调，但很快，1988年3月，美国联邦基金目标利率又开始上调，在此期间，贴现利率仍维持在上调周期中，因此，整体来看，1987年11月至1988年3月仍可被看做处于紧缩期中；
（4）1989年6月，美国联邦基金目标利率开始下调，宣告紧缩期结束，美国货币政策进入宽松期。
1995-1996年美国货币政策周期变化总结如下：
（1）1995年7月，美国联邦基金目标利率开始下调，美国货币政策进入宽松期；
（2）1996年1月，贴现利率下调，宽松期强化；
（3）1997年3月，美国联邦基金目标利率开始上调，宽松期结束。
4、结合美国经济周期、名义GDP增速、货币政策周期来看，1990-1992年间、1999-2002年间的债券大违约潮发生在经济低谷和货币政策宽松期间，1995-1996年间的债券小违约潮发生在经济放缓和货币政策宽松期间，这三次债券违约潮均与货币政策紧缩无关，而与经济不景气有关。但1986-1988年间的债券小违约潮却发生在经济上升期和货币政策紧缩期间，而同样处于经济繁荣和货币政策紧缩期间的1983-1984年间、1994-1995年间、1997-1998年间的债券违约率却明显小于1986-1988年间。通过对比上述四个经济繁荣和货币紧缩期间的通胀水平变化，可以发现1983-1984年间、1994-1995年间、1997-1998年间的通胀水平较为稳定，而1986-1988年间的通胀水平波动非常大，从3.9%的水平快速回落至1.1%后又快速上升至4%以上。因此一个合理的解释是，由于1986年-1988年通胀上升速度过快，货币政策紧缩力度较其他时期要大得多，导致债券违约率明显提升。
