固收+又要火了？

年初的几个月，债券市场一片火热，A股一路下行，很多人都调侃债基“含权量”越低越好。到了9月底以后，剧情突然反转，A股上演了让人目瞪口呆的大反弹，上证指数两周涨1000点，而此时轮到很多债基在国庆前后遇到赎回、负收益的冲击。

这样波动巨大的市场，也让越来越多投资者意识到：足够多元的资产、多样的策略，才更可能贡献出较为稳定的收益表现。

同时对于一些稳健型的投资者，面对波动较大的权益市场不敢直接入场，也开始关注一些含权类的稳健型基金。

而公募基金其实很早就注意到这个趋势，诸多策略、仓位灵活的“固收+”产品相继涌现。在经过数年大浪淘沙后，一些优秀的基金经理、产品，已经脱颖而出。

随着近期基金三季报发布，猫头鹰基金研究院对固收+产品进行了研究，在过程中还发现了不少优秀的固收+基金经理。 今天介绍一位从卖方转投买方后，做出亮眼业绩的固收+基金经理：天弘基金的张馨元。

01、 异军突起的固收+“新人”

所谓“固收+”，一般是指具有一定权益仓位（占比不超30%）的偏债混合基金、二级债基，以及少部分配置可转债的一级债基。

今年股、债市场波动巨大，但固收+产品却交出了一份不错的答卷。 Wind数据显示，截至9月30日，过去6个月，全市场固收+基金的收益中位数为2.87%。其中，擅长覆盖多资产、打造多元化固收+产品的固收大厂还收获了明显的阿尔法，例如，天弘基金旗下的固收+产品，在同期的平均收益达到3.93%，大幅超过中位数。（来源：wind）

跑出明显超额其实并不容易。今年股、债市场并不是“普涨”，而是波动大，一旦踏错节奏就很容易被甩下。1-8月，A股震荡下跌，债市走牛。9月份以来，A股突然狂飙，债市回调，可转债则一直不温不火。在这种环境中，如果前几个月多配了股票，最近少配了股票，业绩都会大概率落后。

这其实非常考验基金公司的投研综合实力，以及基金经理在大类资产的把握、中观行业分析和具体选股上的综合能力。

但严酷的环境，对投资者筛选基金经理倒也是一种“便利”：少数做得出色的人自然会跑出来。

在整体做出明显阿尔法的天弘基金里，就有一位固收+的新基金经理，做到了青出于蓝：张馨元。

张馨元其实是投资行业的“老手”：2015-2023年一直在券商从事策略研究，对企业盈利周期、风格研判、行业配置、改革政策等都有深入研究，《从地产周期到电力周期》、《从微观财报读懂宏观经济》、《三生万物》等研报都是当时刷屏级的经典作品。但她也是公募行业的“新人”：2023年3月加盟天弘基金，开始管理固收+产品。

其中，张馨元在与刘洋、张寓合管的二级债基天弘增益回报A，主要负责权益部分投资。今年截至9月底，天弘增益回报A近1年净值上涨8.58%，同期业绩比较基准3.53%。在银河证券普通债券型基金(二级，A类)中近一年排名10/416，表现突出。

不仅涨幅突出，而且，根据wind数据显示，截至9月底，该基金近1年最大回撤为-2.35%，最大回撤修复天数14天，回撤修复能力非常强。（来源：wind）

而她从今年2月开始独自管理的偏债混合产品天弘多利一年，截至9月底，过去6个月收益为4.60%，同期业绩比较基准收益率2.19%，同样取得了明显的超额收益（来源：基金定期报告）。

从券商转型公募，又在如此复杂的市场环境中取得优异成绩，张馨元到底是怎么做到的？

02、 在经济循环框架中把握机会

张馨元能做出亮眼的业绩，在很大程度上是靠别具一格的中观行业配置策略。

在她看来，经济是一个循环：一个行业的开支与成本，就是另一个行业的利润与增长，从而造就了不同行业的景气周期。

具体而言，张馨元的投资框架可以分为三个层面--

（1）择时

在宏观层次上，张馨元会抓住三大核心矛盾“能源成本、利率成本、流通成本”，以及流动性、政策调整方向，来判断当前全球经济周期与国内政策方向。她认为，这些因素决定了全球的利润、投资资金会流往什么方向。

（2）择链

在中观维度上，张馨元会从产业周期位置、链内利润关系、财报数据入手，分析各行业最关键的变量、景气周期。例如，在2016年供给侧改革阶段，可以基于财务数据判断煤炭和钢铁的行情持续性将大概率不同，因为两者ROE的驱动因素不同，钢铁ROE受净利率影响更大，说明需求变化更为重要，而煤炭ROE受资产周转率影响更大，说明供给变化更为重要。

（3）择股

在微观选股上，她会侧重根据经营模式、竞争力、公司治理水平来筛选出具体的标的。

宏观、中观、微观三个层面的立体研究，让张馨元的持仓组合往往具有一种“体系作战”的效果。尤其是在中观行业选择上，择时、择链的多维共振，也大幅提升了行业配置的胜率。

以天弘增益回报A为例，今年以来的持仓，遍布油服、酵母、快递、乳业、家电、化工、通信、榨菜、医药流通、基础设施等等，覆盖面非常宽，但这不是刻意去“均衡”、“对标中证800”，而是立体化投研框架的产物。

例如，她从去年底开始配置油服。这是一个非常典型的“后周期”行业：当上游的石油天然气行业赚钱了，就会投入资金购买设备、服务来维持或扩大经营。

而石油价格在过去几年俄乌战争、巴以冲突等事件的影响下，一直保持了高位，这让石油公司可以增加开支，而这就成了油服行业的收入。此外，中国自2019年以来实施油气增储计划，也保证了油服企业的基础订单。随后她从中选出了龙头公司进行重点配置。

这个在张馨元的框架下属于“宏观层面能源成本抬升”、“中观层面产业周期景气、链内利润有保障”、“微观层面公司竞争力强”的共振。由此，在今年初石油、油服板块的上涨中获得良好收益。

又如，她发现，随着煤炭、石油价格的通胀，产煤产油的“一带一路”国家，具备了更强的支付能力，这将会为中国出口一带一路的产品、企业带来更大的利润弹性。而且，跟出口欧美所面临的阻力相比，一带一路的出口稳定性也相对更高。

在这个思路上，她进一步筛选出了标的：相比之下，出海产能的本地化可能需要较长时间，而作为“中间体”的物流和渠道可以更早更直接受益，因此着重配置了相关的物流、渠道公司，随后在今年出海板块的良好表现中，得到了验证与回报。

再如，受益于巨大国内市场但又不直接to C的快递、医药流通、酵母、隧道、海缆等，其实也是这种寻找“中间体”的配置思路的体现。

可以说，这种跨越行业甚至跨越国界的研究视野，在A股市场上都是少有且珍贵的。

03、 固收+的高性价比时刻

站在10月末的时间点上，相信不少投资者会有这样的困惑：经过短期大涨后，A股未来会怎么走？中国经济复苏的节奏到底怎样？美国大选后的对华政策、利率政策会发生什么变化？

这三个问题，每答出一个，估计都能拿一个博士学位。对普通投资者来说，要应对一个充满变数的世界，难度自然是很大的。更现实的考虑是，经过2022年底的债券市场震荡、2024年股市的大起大落后，怎么找到运行相对稳定的投资产品？

这也正是优秀固收+产品所该承载的功能。

在一个“固收+”产品里，其组合可能涵盖纯债、股票、转债、商品、另类资产等等，想要做到通过资产配置降低波动，必然不能只是简单投资于某些资产，而是要将整个组合作为一个整体来全盘考虑，例如股票的投资方式要跟低波动的产品目标相匹配，债券的配置也要跟股票的特征相配合，甚至，在必要的时候还要用可转债、期货等优化组合。

多资产配置常被认为有“反脆弱”的作用，而要发挥这个作用，不仅需要基金经理本人的过硬实力，还需要一个能够支持多资产研究的团队。

天弘基金的固收团队早已是市场上的“金字招牌”之一。固定收益部、信用研究部负责纯债资产研判，混合资产部可转债投研团队擅长中低价转债策略与正股策略投资，混合资产部股票投研团队与主动股票投资部进行行业配置与个股研究。

在这个团队架构的基础上，天弘固收+形成了四大机制力争实现科学决策、更好捕捉权益类资产机会。

首先，是明确不同产品的权益类资产比例中枢。 例如在较低风险、中风险两类固收+产品中设立权益资产配置比例中枢，力争保证产品风险收益特征不会大幅偏离定位。

其次，是在季度决策会决定基准仓位系数。 天弘固收+按季度召开决策会，多位主基金经理集体投票决策本季度的权益类资产配置比例系数。在市场剧烈波动等情况下，会及时召开紧急会议研判。

再次，每只产品的主基金经理会根据市场状况，小范围调整该产品的权益类资产配置比例，提高应对市场的能力。

最后，是设立大幅偏离报备机制。 当基金经理分析认为某类资产有明显机会、需要偏离较大幅度时，需要通过主基金经理进行备案，或再次召开主基金经理决策会议讨论。

实力强大、配合默契的团队，让天弘基金的固收+产品早就名声在外。以姜晓丽在管的天弘永利为例，根据今年半年报，这是全市场持有人数最多的固收+产品，全部份额持仓客户数达到1754579人。截至今年三季度末，天弘永利B过去1年净值增长率3.62%，过去3年净值增长率7.72%，过去5年净值增长率40.88%。这足以说明，历史长周期绩优固收+依旧是稳健理财的好选择。

而在近期，张馨元、姜晓丽联手推出的新固收+产品天弘永利兴宁（A/C：021786/021787），11月11日起在兴业银行、平安银行、招商银行、浦发银行、交通银行等各大渠道都可购买。

在目前全球局势不明朗、中国资产价格逐步修复的环境中，如果押注单一资产将可能面临高波动的风险。而多资产配置的产品、运转有素的团队合作体系、投研经验丰富的基金经理，更可能是在这个难以预测的波动时代里做基金配置时的答案。