如果将港股生物药竞争，比成良币驱逐劣币。
2024年，谁是良币，市场似乎已经给出了答案。但若
将时间线拉长，整个大周期下，谁是良币？
谁是劣币？犹未可知。
不过，泡沫终究是泡沫，
2024年是过去一些显化的节点，
那些真正
具备稳健现金流、持续迭代和快速应变能力的“良币”，已经开始寻求破茧之路：
而
那些缺乏战略定力、低效且急功近利的公司，逐渐成为“劣币”——不堪寒冬，最终被无情淘汰，成为历史的注脚。
2024年港股头部创新药企市值榜单TOP10
*
榜单中泰格医药、药明系等部分CXO企业未计算在内
2024经济下行周期，哪些公司能够脱颖而出，成为真正的“黑马”？
市值的认可，不仅是对当下的成绩，更是对于其“选品”眼光、战略魄力，以及强大的成本管控能力。
刚刚过去的JPM，作为港股“创新药一哥”的
百济神州
，宣布
在
2025年要实现盈亏平衡，引起业界热议，这是自2017后首次提出盈利，随后港股累计大涨16.23%。
不仅如此，2024全年，
百济神州以1500亿元的市值拉动基本盘上涨1.39%。
首先得益于其
商业化的成功
，“首个国产十亿美元分子”泽布替尼和替雷利珠单抗拉动基本盘上涨。
-
2
024年前三季度，泽布替尼实现全球销售额超18亿美元，全年有望突破20亿美元大关
-
替雷利珠单抗收入也达到33.6亿元，销售额持续领跑国产PD-1领域。
产品管线上
，
百济神州有超25款处于1期临床研究阶段的早期管线，以及超15项处于2期和3期阶段的管线。
并且，管线中新型EGFR降解剂BG-60366、CDK4抑制剂BGB-43395均是销售峰值有望超40亿美元的药物，未来将成为百济神州的“下一张王牌”。
百济神州全球临床开发管线
除了重磅药物，以及丰富的产品管线，
百济还有
充足的现金储备
，截至2024年6月30日账上总现金达188.62亿元。
尽管现金流充沛，百济神州依旧选择
降本增效
：
自2021年开始，百济神州销售费用率呈现出逐年下降态势，从2021年超过100%下降到2024年三季度的30.51%，同期管理费用率也从超过100%下降到14.69%。
当然了，百济神州的眼光不仅限于港股，其启用了新的英文名称BeOne Medicines Ltd，以另一种
形态对标MNC，加速全球化！
谁也没想到，
云顶新耀
是年度最大的黑马，
市值上涨133.6%，
一骑绝尘！
如果从最低点5.98港
元/股起算，已上涨超过6.8倍。
这主要得益于2024年，云顶新耀各大业务支柱资产集中释放
商业化潜力
。
云顶新耀的底气在于手持三张“王牌”产品依嘉（依拉环素）、耐赋康和伊曲莫德：
-
依嘉®是全球首个氟环素类抗菌药物，峰值年销售额可以达到15-20亿元。
-
耐赋康®是
IgA肾病的唯一获批对因治疗药物，
并进
入2024年版医药目录
，打下了明年商业化预期的基本盘。
-
伊曲莫德®
作为
自免业务支柱资产在中国澳门、大湾区已经获批上市，预计全年实现7亿元的销售目标。
商业化的成功让云顶新耀2024年上半年总收入3.02亿元，实现公司历史上的首次商业化层面盈利。
除此之外，
在研
临床管线
的梯度上市计划，也给了资本信心。从中期报临床信息显示：未来3年，云顶新耀将上市4款产品，并且自研平台还有4款肿瘤药蓄势待发！
云顶新耀临床开发管线
亚盛医药
目前仅仅只有一款
商业化产品
：
新型口服第三代酪氨酸激酶抑制剂（TKI）
奥雷巴替尼
。
2023年及2025年，奥雷巴替尼的两大适应症先后
纳入医保
目录，靠着这一款产品，推动亚盛2024年上半年，营收8.24亿元，同比+477%。
不仅如此，
2024年6月初，亚盛医药将奥雷巴替尼的中国外权利独家许可给武田制药，更重磅的动作是6月底，武田制药以7500万美元入股亚盛医药7.7%的股份，以及2024年12月27日，
亚盛医药
拟在美国纳斯达克IPO上市。
亚盛医药的“三连招”，直接向港股Biotech展示BD的正确用法：与武田制药的BD，让市场对于其核心产品的海外市场价值有了清楚的预期。赴美上市，走出一条真正的出海路。
再加上，从
研发管线
的布局来看，亚盛医药制定了清晰的全球阶梯上市梯队策略，其中APG-2575和APG-2449极具潜力，有望接续奥雷巴替尼，成为公司新的商业化产品。
亚盛医药临床开发管线
也因此，2024年亚盛医药走出了上市以来最强走势，股价从年初27.3港元/股上涨到45.45港元/股，+66.48%。
科伦博泰
是国内首批也是全球为数不多的建立内部开发ADC平台OptiDC的生物制药公司之一，是下一代ADC龙头的有力竞争者。
目前有两款
商业化产品
：靶向TROP2的芦康沙妥珠单抗（Sac-TMT）、靶向HER2的A166。
临床管线
上，目前公司有10余款产品处于临床阶段。其中，4款产品处于申请上市阶段，均有望于在2025年获批，包括2款核心ADC产品，即SKB264 (TROP2 ADC)、A166（HER2 ADC），及另外2款生物药，即A167 (PD-L1)、A140 (西妥昔单抗生物类似药)。
科伦博泰临床开发管线
不过科伦博泰最强的还是BD，靠着BD，创造港股Biotech神话。
其
管线临床价值及药物开发能力
得到了
默沙东的青睐，2022年到如今
，公司已和默沙东签署多达9项ADC资产的对外授权许可协议，总交易额（首付款+潜在里程碑付款）超100亿美元。
其股价由2月29日的最高115.5港元/股大涨至3月28日的最高177.9港元/股，随后至今一直维持在高位。
康方生物：头对头
击败当下全球“药王”
康方生物的商业化版图与临床管线较为突出。尤其是
凭借产品依沃西的“头对头”三期临床实验效果，击败当下全球“药王”（默沙东的帕博利珠单抗），一炮走红。
由此，公司的投资价值也被资本认可，2024全年市值增长39.6%。
目前，其进入
商业化产品
有4款：PD-1/CTLA-4双抗卡度尼利(商品名：开坦尼)、PD-1单抗派安普利(商品名：安尼可)、PD-1/VEGF双抗依沃西(商品名：依达方)，PCSK9单抗伊努西(商品名：伊喜宁)。
临床管线
上，公司总计拥有50多个在研创新项目，涵盖肿瘤、自身免疫及代谢性疾病等多个领域，其中已有10款产品处于商业化或注册性III期临床试验阶段。
康方生物临床开发管线
与那些表现突出、市值稳步增长的企业形成鲜明对比：
一众港股头部创新药企中，尽管手握多款重磅
产品，临床管线也有特色，却面临市值下滑！
随着行业下行，这些公司未能及时平衡商业化的可持续性和现金流的管理，出现一定下跌。
2024年，
荣昌生物
是10家中下跌最厉害的，达到
61.5%，市值仅有78亿元。市场的主要担忧在于公司经营资金紧张的局面。事实上，早在2024年1月，荣昌生物现金流短缺的消息就曾引发公司股价大跌。
自2022年上市港股，荣昌生物一直是资本市场上的香饽饽，2款
商业化产品
：泰它西普（
RC18
）和维迪西妥单抗（RC48）初期表现均不错，
一度让资本看到希望。
临床管
线
上，荣昌生物拥有8个分子20余款候选生物药产品，其中10余款候选生物药产品处于商业化、临床研究或IND准备阶段，均为靶向生物创新药，前景一片大好。
荣昌生物临床开发管线
但
在行业寒冬之中
，受限于庞大的研发支出和不可知的市场推广费用，荣昌生物
连续3年亏损了30亿元
。
2024年，荣昌生物亏损规模同比扩大7.77%，迟迟未能盈利。
一面是研发与销售的巨额投入，一面是营收不及预期。
荣昌生物未能及时调整，平衡
收支
。
资本对其现金流能否支撑到蜕变节点产生严重怀疑。
其股价也从年初37.45港元/股一路跌到2024年底的14.4港元/股，下滑61.55%。
2024年，君实生物市值接近腰斩，年底仅有114亿元。2024年君实生物发布业绩预告，初步预算，2024年公司亏损12.92亿元。
高额的研发与推广费用，整个2024年，君实生物做的重点就是省钱！据2024年前三季度财报，君实生物管理费用降低了1.7%；公司研发费用同比砍掉了34.24%。
目前，君实生物营收主要依靠四款
商业化药品
：PD-1特瑞普利单抗注射液、阿达木单抗注射液、新冠药氢溴酸氘瑞米德韦片和昂戈瑞西单抗注射液。
但是账面业绩主要靠着“老大哥”
PD-1
撑着，随着PD-1红海，
君实生物
没有亮眼的“产品”，年度收入10亿元，客观来说，这份成绩算不上亮眼。
临床管线
上，5款进入临床三期，其中最值得关注的是自免明星靶点IL-17A单抗，代号JS005的项目；BTLA单抗，围绕特瑞普利单抗联合疗法目前也已经有两项适应症达到了III期临床阶段。
君实生物临床开发管线
诺诚健华市值小幅下滑11.2%，目前公司只有1款
商业化产品
：2021年1月上
市的BTK抑制剂奥布替尼，2024年奥布替尼三项适应症均得到医保覆盖。
医保放量，2024年前三季度，奥布替尼总收入6.93亿元，同比+45.0%，已超过去年全年的销售收入，Q3单季度收入增速更是高达75.5%。
但高增速的另一面，奥布替尼的成功仍未能扭转诺诚健华亏损的局面，一方面
BTK抑制剂并非
奥布替尼一支独大。
Acerta Pharma原研的阿卡替尼是目前第二代BTK抑制剂中全球销售额最高的药物，
百济神州研发的泽布替尼(百悦泽)也在欧美多国获批上市，
诺诚健华核心产品面临“围剿”。
另外，2024年账面依旧亏损严重，达到4.43亿元。不过公司目前正在提高运营效率，降低销售费用。
临床管线
上，诺诚健华拥有13款在研产品，集中在肿瘤、免疫领域。值得注意的是坦昔妥单抗(Tafasitamab)正在推进国内上市进程，预计今年上市。
诺诚健华临床开发管线
当下是一个劣币驱逐良币的时代，也是一个
良币驱逐劣币
成的时代。
尤其进入2024年，在大的地缘政治、经济下行周期下，
不靠谱、乱花钱、泡沫、根基不牢、转型不够彻底、创始人不够成长迭代的公司都在快速的显化闭
，比如停牌的诺辉健康，倒闭的斯微。
毫无疑问，剩者才是王者，
活下去才有可能。
活下去的
一
定是那些创新变现快、商业化成功、产品迭代迅速、成本把控严格的企业
。
在这一轮周期过后将会变得生命力更强，
资本自
愿持币入场。
不过这些所谓的良币也需要去不断的产品迭代、调整，优化成本，才有可能活到下一轮。
所以，从整个大周期来看，短期的
市场资本
波动很正常。
2024年港股最大黑马
云顶新耀，因为
控股股东CBC集团（康桥资本）通过大宗交易向国际投资者出售股份，出现下滑。
还有
多家2024年表现优异的黑马，已经开始下滑：
亚盛医药年初到现在下滑12.1%，市值跌到125.9%；
康方生物年初到现在下滑1.5%...
2024年，谁是良币，市场似乎已经给出了答案。但若
将
时间线
拉长，谁是良币？谁是劣币犹未可知。
过往皆为序章，2025年，
资本
寒冬比预期还要猛烈。
其实从另一个层面来看：2025年，当行业从一味追逐短期回报的狂热中冷静下来，转而关注长期价值的积累和产品研发的本质。中国港股创新药就已经开始蜕变！
