【招商机械·公司点评】中密控股：Q3业绩符合预期，预计全年稳定增长

1 . 前三季度毛利率50.17%，同比下降3.4pct，主要由于毛利率相对低一些的增量业务增幅较快，占比提升； 净利率23.01%，同比基本持平，毛利率下滑而净利率仍保持的主要原因得益于精细化管理，销售、管理费用率均有所下降：销售费用率10.03%，同比下降1.3pct，管理费用率6.02%，同比下降0.9pct。

2 . Q3合同负债环比略有提升，在手订单比年中5.6亿略有提升。 分下游看，（ 1）管网：已经进入全面替代进口时期，未来几年整体空间较大；（2）石化：大型炼化一体化项目加速建设，国产化趋势明确：恒力石化二期正在建，三期四期已在规划，且民企都在国产化，公司在浙江石化二期、广东石化、盛虹石化、烟台万华等重磅新项目中公司均取得了非常不错的配套份额；（3）核电：对华阳密封深度整合后领先优势更加突出，保持产品领先地位，而这一板块的国产化需求较高，预计只要不是外资完全垄断的部件，都要全部进口替代，预计公司在今年有望取得可观的订单。

3 . 重申推荐中密控股的逻辑： （ 1）存量市场为公司业绩稳定增长背书：密封件广泛应用在石油、化工、轻工等工业，工作环境多为高腐蚀性环境，因此需要定期更换，平均使用寿命1-2年，存量市场护航公司稳定发展。（2）产品特性决定高盈利能力可以继续保持：相比于整套设备价值，密封件价格占比不高，但密封性能却至关重要，所以客户对密封件价格敏感度相对较低，产品价格有望继续维持在高盈利水平。（3）管道、核电等需求空间广阔：2019年低国家管网公司成立，有望催生新一轮需求，按目前实际的管道铺设情况，平均200-300公里需要铺设一个加压站，1个站大概是3-4台压缩机机组，每台压缩机组所需机械密封件约为200万左右，按到2025年需要新增9万天然气管道，则到2025年压缩机干气密封件新增市场约29亿元。（4）现在经济提倡内循环，尤其是国家一些重大项目鼓励进口替代，中密控股迎来机遇。

4 . 强烈推荐机械密封件龙头企业中密控股。 机械密封行业胜负已分，行业马太效应明显。作为本土高端密封件领域龙头，公司将坚持大密封横向纵向开拓的战略，坚决贯彻 “通过主机占领终端”的市场策略，看好公司核心竞争力，受益于天然气管道、核电项目带来的新增需求以及存量市场需求，未来几年有望保持稳定增长，考虑到受疫情影响，存量客户更换需求受到些许影响，略下调20/21年盈利预期，预计20/21年净利润为2.5亿、3.4亿，对应PE35/26倍，维持强烈推荐。

风险提示：石油化工复苏不达预期；竞争加剧价格下降；新地佩尔并购进度不及预期 。