从“二人转”到“三国演义”，A股市场热衷周期股，是机会还是风险？

A股市场从大消费、大金融的“二人转”，进入消费、金融、周期的“三国演义”。近期周期股强势上攻，衬托出宏观经济复苏的韧性和预期上修。

在擅长做周期股的基金经理眼中，周期股的魅力在于，周期来时势如破竹，其巨大的弹性和上涨空间，可“秒杀”一切防御类或者稳定增长类的股票。然而，要想把握好周期，在“风起”之前提前布局不是一件容易的事。

那些擅长做周期股投资的基金经理是如何看待此轮周期股上涨的逻辑的，大涨之后周期股的行情还能走多远，具体到投资布局基金经理们又会有哪些思考？上述问题成为近期市场关注的焦点。

当被问及本轮周期股上涨的逻辑时，诺德优选30的基金经理杨霞辉用了三因素“共振”来解释。在其看来，所谓三个因素“共振”，主要包括供给侧改革政策、需求及外围经济。

具体而言，杨霞辉认为，供给侧改革政策包括供给侧结构性改革和环保核查两个方面；需求复苏则比想象的时间要长；外围经济数据也不错，而且美元一路走软，给大宗商品价格贡献了向上的弹性。

事实上，在此轮“风起”之前，周期股整体已经萎靡了较长时间。杨霞辉认为，过去几年周期股萎靡的根本原因是需求增速逐年下行，而2016年下半年到现在，全球经济看上去都不错，下游启动了一波补库存需求，促使大宗商品价格逐步走出低迷，出现了不小幅度的反弹。

在杨霞辉看来，供给侧结构性改革和环保考核压力是这波周期商品行情超预期的地方。“虽然说了两年了，但市场一开始是不相信的。目前来看供给侧结构性改革力度很大，效果也很明显，尤其是煤炭行业。”

杨霞辉认为，行政去产能只是短期政策或者辅助政策，环保考核才是常态化手段，通过环保考核促使经济绿色发展是政府最终目标。

在海富通风格优势基金经理顾晓飞看来，本轮周期股上涨的逻辑主要是供给侧结构性改革和需求旺盛叠加。他认为，供给侧结构性改革和环保考核的趋严都会减少供给，在目前需求相对旺盛的情况下带来价格的上涨，提高优势企业盈利水平。此外，全球的经济复苏会带来中国出口的复苏，进而带来工业增加值的提升，加大了对国内工业品的需求。

“这次周期股上涨的主要推动力是市场从一季度以来对经济预期过于悲观的一次修正。”信诚基金数量投资副总监杨旭认为。从年初以来，市场对经济增速的一致预期为前高后低，但进入7月以来，GDP、PMI等经济数据持续超市场预期，背后的原因是制造业产能利用率和盈利能力出现拐点性修复，导致中周期设备更新期的修复开始得到市场认可。另外，货币政策主观收紧的概率大幅下降，所以市场流动性的预期边际出现改善，也利好整个权益市场，从而利好周期股票的估值。

在川财证券分析师看来，周期板块大涨的核心原因是有盈利大幅改善作基础的。一是供给侧结构性改革的持续推进导致商品供给端的约束进一步显现，商品价格继续上行。近期一系列供给侧事件不断催化，包括高层批示坚决取缔“地条钢”、环保核查风暴扩散等。二是半年报业绩披露率超过50%的行业中，机械设备、交通运输、采掘和钢铁、有色金属、化工、纺织服装均实现了50%以上的盈利增长。由此可见，周期板块半年报业绩出现明显改善。在其看来，这是周期板块强势上行的最核心因素和基础。

在周期股强势上涨了一大波后，行情还能否持续？

杨霞辉认为：“需求是定海神针，需求如能稳住，价格就不会出现趋势性掉头的风险，但这也是市场分歧比较大的地方。”

在其看来，判断周期股的行情能否持续，需要做两个假设：一是下游需求，比如地产和基建增速下滑低于预期。二是环保核查和供给侧结构性改革持续推进，限产、关停严格执行。如果上述两个假设都成立，那么，后续钢铁、煤炭、水泥等价格上涨仍有空间。

海富通风格优势基金经理顾晓飞对于周期股行情持续性的判断相对乐观。在其看来，后市周期股的行情取决于供给侧结构性改革的力度及经济反弹的持续性。目前来看，供给侧结构性改革持续进行，经济增速反弹也会保持一定的韧性，因此周期股三季度业绩大概率超预期。

前海开源的基金经理谢屹认为，中国和美国的经济数据同步反弹，验证了其之前的判断，即这里不是周期的终点。随着货币紧缩边际的缓和，周期将回到其自然上升的状态。从历史上看，周期适应紧缩货币以后的自然回升会持续3个月。因此，整个三季度，中国、美国及全球的经济将持续处于高度景气区间。

在其看来，这是周期最好的阶段，在进入最终拐点之前，还有足够的时间和涨幅。最终的拐点在中国可能是9月之后会出现，美国则在12月之后。

不过，也有一些基金经理对周期股行情的持续性表示了一定的担忧。如诺德成长优势混合基金经理郝旭东认为，市场领涨股转向周期股，说明一些资金开始寻找“漂亮50”以外的投资机会。最晚从四季度起，各周期板块个股将面临经济数据同比基数较高的影响，业绩增速可能下滑。

而沪上一位此前重仓周期股的基金经理坦言，在大幅上涨之后，近期已经开始逐步减仓周期股。“年初就重仓了周期股，目前来看性价比已经降低了，所以做了一些获利了结。”

短期大涨过后，川财证券分析师认为，追涨面临一定风险，但中期仍看好周期板块的配置价值。与一季度相比，周期板块的中期风险明显更小，根本原因在于商品价格回升已经传导到周期类公司的业绩大幅改善上，周期板块估值普遍较低。

如果从中期布局的角度来选周期股，基金经理们会有怎样的思考？

在众多周期股的子行业中，顾晓飞认为，钢铁、煤炭、化工、电解铝等均受益于供给侧结构性改革和需求回升，投资上优选质地优良、体量大、成本控制好、环保执行严格、能够在供给侧结构性改革中有较好表现的优势企业。

杨霞辉目前更为看好的是钢铁和电解铝。不过，她也坦言，在配置上会选择适度配点周期股，由于已经上涨较多，仓位不会很重，应该会加大对金融板块的配置。

在资产配置上，谢屹认为，在周期最好的阶段，大宗商品会是各类资产中表现最突出的资产，其中基本金属、稀有金属及黑色系商品已经从年初的回撤中反弹。股票类资产在周期拐点前会平稳向上。具体到行业上，周期相关行业的回升力度会超过非周期行业，尽管非周期行业将得益于中周期的下行而维持强势。所以，上游的强周期行业及目前基于这些行业配置的周期优选基金会提供不错的交易性机会。

在国信证券分析师看来，2017年市场整体风格就是追逐行业龙头优势企业。造成这一风格出现背后的逻辑主要有两个：一是从中期看行业增速趋缓，市场重心从成长性转向产业集中的逻辑没变。二是从短期看主板传统行业基本面出现了明显的改善。

在“行业增速整体趋缓、优势企业强者愈强”的大逻辑下，短期内市场追逐低估值、高盈利优势企业的风格不会改变。而随着各行业本身短周期基本面的变化，预计会有第二批、第三批新的不同行业的优势企业再度成为市场追逐的热点。现在来看，在前期消费类的“漂亮50”之后，周期股已经成为这第二批、第三批新的不同行业的优势企业，市场行情从“漂亮50”走向了“扩散”。

实际上，在这轮经济周期之后，周期板块的龙头优势企业业绩波动性将会出现明显降低，这也印证了行业集中过程中优势企业受益的逻辑。因此，总结起来，周期板块的优势企业从中期看存在一个价值重估的需求。

信诚基金数量投资副总监杨旭认为，周期股未来行情将出现分化，基本金属上涨的持续性有待观察，新兴制造业产业链带动的上游将成为主要方向。

“下半年对于基本金属的需求继续走强的概率并不高：一方面经济转好以后，基建的支持力度会减弱，叠加经济去杠杆的政策，财政在基建支出上会减少，从而减少对基本金属的需求。另一方面，房地产投资的持续上涨也有待观察。土地购置已在高位，开发商购置土地后，由于占用大量现金，继续开工的能力变弱，对销售的依赖提高，一旦销售变差，会拖累房地产投资。供给因素能发挥作用一定是在需求稳定的前提下，而目前市场低估了需求对周期股的影响。”杨旭表示，看好持续有需求增量、符合中长期需求趋势的产业链对应的上游周期股，如锂、稀有金属、磁材等领域。