核心观点：
1.主题角度关注自由贸易港：重点关注上港集团
4/3
【华创交运】上港集团跟踪报告：新一轮对外开放的起点上，“绩优+改善+主题”的港口龙头
2.
波音飞机若加关税对航空公司利润影响有限，但助于行业供给控制
1.
主题角度重点关注自由贸易港。
1
）主题催化：
博鳌亚洲论坛年会开幕式将于
4
月
10
日召开，外交部媒体吹风会上表示：“在新的历史当口中国将如何推动对外开放再扩大、深化改革再出发作出最权威的阐示，大家将听到一系列新的改革开放重要举措。”
2
）事件影响
：
重点关注港口板块，上海自由贸易港标的以及海南区域题材。
3
）港口投资：“绩优
+
改善
+
主题”
2017
年
2
月中旬，我们首发港口行业深度，提出港口行业“绩优
+
改善
+
主题”三位一体的投资方法。精选的
4
标的：上港集团最高涨幅
65%
、深赤湾
80%
、天津港
59%
、唐山港
68%
。
对外开放再扩大下，我们认为港口板块或迎新一轮发展基于，重点在于:
上海自由港（上港集团、华贸物流、畅联股份、上海机场等）
海南区域题材（海峡股份、海南高速等），
粤港澳大湾区（珠海港、盐田港等）
。
4
）重点推荐上港集团：
我们于
4
月
3
号发布上港集团跟踪报告《新一轮对外开放的起点上，“绩优
+
改善
+
主题”的港口龙头》，站在
2018
年重新梳理港口行业，我们认为上港集团最符合我们提出的港口投资框架。
绩优：
ROE
行业领先，估值处于行业低位
。
ROE
领先：
2017
年
ROE
为
17.92%
，已披露年报港口公司中位列第一，近五年平均
ROE
水平
12.9%
，仅次于唐山港。
估值低：
15
倍
PE
，港口板块中仅高于因确认土地收储款的重庆港九。行业平均估值
31
倍。
改善
+
主题：受益新一轮对外开发，上海自由贸易港建设的推进
国际中转潜力大。
新加坡、香港、釜山中转比例分别为
85%
，
70%
及
51%
左右，上港集团国际中转比例不足
10%
，潜力大。
吸引货物回流概率高。
从釜山港的国际中转货物来源看，接近
20%
以上的货物中转是来自大连港、天津港、以及青岛港等地区。
情景假设：
不考虑自然增速，仅考虑中转箱量分流釜山及香港国际中转部分的
10%
、进口重箱率提升
10%
，则带来
2017
年整体利润的弹性为
4.8%
。
洋山港
4
期
将解决上港集团产能瓶颈问题。
5
）
海南区域看海峡股份。
海峡股份是华创交运
2018
年年度策略中推荐的十大金股之一，今年以来涨幅
60.4%
，位列交运板块第一名（剔除次新股）。
改革开放
40
周年，海南建省
30
周年之际，海南或迎战略发展机遇期，而公司作为海口客滚轮渡最大份额者，客货增长会带来主业提升。
未来若轮渡进出岛游客纳入离岛免税政策范围，公司可效仿机场引进一流公司开展业务，提升非航业务收入。
公司年报披露：
2017
年实现营业收入
9.78
亿元，同比增长
26.15%
，归母净利润实现
2.28
亿元，同比增长
64.71%
。
2.
波音飞机若加关税对航空公司利润影响有限，但助于行业供给控制.
事件：
4
月
4
日，我国宣布对美国
14
类
106
项商品加征
25%
的关税，其中包括空载重量超过
15000
公斤，但不超过
45000
公斤的飞机及其他航空器。
由于具体影响型号未列出，根据参数看，传统波音
737
系列符合该条件，
737MAX
系列暂未可知（
MAX8
的空载重量超过
45000
公斤）。同时具体实施措施的时间也未可知，我们仅从订单角度做模拟测算分析。
影响：
波音订单看：未交付订单
301
架，其中
737Max
系列占比
82%
。
目前来自中国地区的未交付订单
301
架，其中
737
系列
273
架（
737-800
有
27
架，
737MAX
有
246
架），
777
及
787
宽体机
28
架。窄体机占比
90.7%
，尤其
737max
系列占比
82%
。
在
737
系列订单中，分公司性质看：租赁公司占比高。
租赁公司的订单
147
架，航空公司订单
126
架，租赁公司占比
54%
，尤其
737-800
中租赁占比
62%
。
737
系列订单分具体公司看：
国银租赁（国家发展银行下）
83
架，中飞租赁
50
架；
南航、瑞丽及东航分别
45
、
38
及
25
架位居航空公司前三名，（瑞丽
36
架及东海
25
架
MAX
自下订单后尚未交付，南航
MAX
系列
17
年
11
月交付了
7
架）；国航东航海航仅
1
架订单。
从订单时间看：
16-17
年
737
系列订单共计
137
架，来自航空公司主体的订单为东海
25
架，奥凯
3
架与厦航
10
架（厦航已经交付
6
架），
此外
2018
年仅厦航
30
架飞机订单，目前未获得国家有关部门审批
。
从上市公司年报波音系列运力规划看
2018-20
年三大航合计计划引进（不包括退出）波音系列飞机
378
架，其中窄体机
737
系列
331
架，宽体机
47
架，窄体机占比
88%
，国航、南航、东航分别窄体机占比
96%
、
84%
、
87%
。
国航、东航各引进
87
架波音飞机，南航引进
157
架（
35
架
737-800
及
122
架
737-MAX
）。
对利润表的影响分析
波音
737-800
目录价约
1.02
亿美元，
737MAX8
目录价为
1.17
亿美元。
假设1:
实际价格为目录价的
6
折左右，
737-800
与
MAX8
系列每架飞机分别增加
0.96
及
1.1
亿人民币左右的成本
，
按照
5%
残值、
20
年折旧，每年增加折旧分别为
460
及
525
万元。
假设2:
国航与东航引进的波音
737
系列均为
737-800
或均为
737MAX
，则未来三年年均带来折旧增加为
1.33-1.52
亿元，南航则增加折旧
2.67
亿元。（该部分影响可由增值税降税
1%
对冲）
鉴于期间还包括飞机退出、
MAX
是否在列、租赁公司与航空公司是否共同分摊、波音是否会给予更多优惠等因素，实际每年的影响额将会远低于上述估算。
同时，我们认为在中美贸易摩擦的当口，会使得行业运力增速放缓进一步落实。
我们认为航空行业正在步入新时代，航空股正处于业绩与估值双升的战略机遇期
。
3.2018
年十大金股跟踪及更新
