“新三板的投研机构不会出现像主板几十家，可能就只会存在几家，成熟阶段的新三板投研力量是会处于一个寡头垄断的状态”，付立春对读懂君表达了他对新三板投研的看法。
2016年12月，付立春的身份发生了变化，名片上的头衔从联讯证券新三板首席研究官变成了东北证券新三板研究中心总监。他说其实我就是换了个地方，还是在做研究。如果说有什么变化的话，那就是要做好新三板投研的决心更大了。
“传统A股卖方投研，大量的研究员集中在有限的市场内，向公募基金等推票，换取交易分仓。这个相对狭窄和局限，在新三板行不通。”
“新三板应该是‘大投研’的概念，从横向的服务对象来说，投研成为入口和基础业务，对内支持本公司的新三板投行、投资业务，包括挂牌、并购、IPO、做市、投资等；对外扩充服务范围，除了公募外还有大量的私募机构、个人高净值投资者，还可以承接其他券商新三板投研的‘外包服务’。从纵向来说，投研要对接企业和投资者各个阶段的不同需求。”
新三板“大投研”到底是什么，将会怎么做？读懂君拜访了东北证券新三板研究中心总监付立春，一起探讨了他们重构新三板投研体系的想法。
以下为付立春口述。
被边缘化的新三板投研，必须“三投协同”来打翻身仗
新三板投研并不好做。
因为各种原因，新三板投研被边缘化。很多研究员，甚至新三板研究员都看不起新三板投研，认为很low。但恰恰相反，我认为，新三板投研其实要求更高、难度更大。
被边缘化的新三板投研，在“三投协同”下价值会真正显现，新三板全产业链的服务也离不开投研。
从我的角度进行分类，新三板有三投，即投行、投资和投研。以东北证券为例，新三板是战略重点之一，公司很重视，投行业务包括新三板公司挂牌、定增、并购重组业务，这部分东北证券其实是比较强的；投资类业务也有做市和直投公司，对一些优质企业进行投资。
如果再加上投研这部分，东北证券整个新三板的产业链就更完整了。我觉得东北证券全产业链一体化，在合规的范围、前提下，投研和投行、投资之间的协同效果非常好。这也是我加盟东北证券的重要原因。
因为只有把投研和投行、投资业务真正结合起来，才能产生投研的价值，否则只是空中楼阁，一个虚的东西，没办法做到虚实结合，就不会产生支持的价值。
从投行端来看，某种程度上讲，投研是公司的一个品牌，是投行业务的一个前端入口，同时还是投行业务后续服务的一个增值服务端。
为什么投研是前端入口？我们做投研会经常去调研，我们接触到的一些拟挂牌企业，企业质量还相对要好一些，这可以是投行业务中挂牌的一个入口。有的新三板研究员也是投行挂牌业务的内核委员，在业务上可以给他们提供行业专业的支持。
做新三板投研的我们，也会跟主板投研有密切的互动和沟通。他们服务的上市公司，很可能会与新三板企业之间有一定合作，比如并购重组等，这可以成为投行业务中并购重组的一个入口；
另外还有潜在的其他合作机会，比如，因为我们会经常参加、举办一些活动，也会和政策层、媒体、其他的机构、团体等有很多的联系，这也可以作为投行资源的储备。
从投行的后续服务来说，对于我们主办或服务的公司，可以通过对它们进行跟踪、研究，从专业角度给出一些战略规划、资本运作的建议，也包括对它们进行资源的匹配。上面提到我们可能会举办一些活动，比如路演会、调研，这是IR关系，就是投资者关系非常重要的一方面，因为投行的本质是一个资本中介，就是要维护的投资者关系，那我们在其中也能充当较为重要的角色。
从投资端来说，我们可以在项目推荐和决策过程中充当一个智囊团的角色。项目推荐就很简单了，我们在调研过程中，发现一些潜在的好项目，会推荐给做市和投资业务端，与投行的入口功能一样。有的新三板研究员也是投决会的委员，就是一个项目怎么样，值不值得投资，作为委员，我的研究部门是要在决策过程中给予专业角度的支持，做市项目也是如此。
除了投资，我们在融投管退的全业务链条中都可以提供支持。比如融资过程中协助路演，提供类似投行后续服务的投后管理支持，在退出阶段介绍潜在投资机构进行下一轮投资等。
投研的服务是可复制可外延的。我们这些基本的服务不只提供给公司内部，其他机构也有提供服务。所以我们东北证券的新三板研究中心，不是孤立对内而是一个开放的存在。
市场需求催生三板投研独特外包模式
我觉得，现在的新三板市场会催生出投研的“外包模式”。
可以这样简单理解，在新三板目前发展阶段，绝大多数券商不具备一个比较有力量的三板研究团队，也不是有投研的就都能实现“三投协同”。我接触的很多机构，在入口端和后续服务方面都有需求，都需要投研力量的介入，所以有些会选择把卖方研究进行外包。
我们新三板投研业务在卖方研究所，服务的主要对象是新三板投行、投资业务，同时这些服务不仅对内也对外，是开放的。目前这种投研外包的模式已初步形成，也有初级的业务在推广。
在未来一段时间之内，它是有市场且必须的。现在整个新三板投研的模式没有完全成型，新三板投研在没有像A股投研那样成熟的情况下，暂时的这种一对多、带外包的开放模式是有必要的。
新三板的研究难度非常大，专业性要求非常强，所以它的周期也相对较长，实话实说，我觉得目前能匹配新三板需求的投研力量非常稀缺，合格的研究员数量太少，且大部分是由A股研究员转过来的，他们更多受制于原有模式，所以很难对自身公司投行和投资业务产生很大的积极作用。
为什么这么说？一是防火墙观念。A股的防火墙是非常严的，新三板当然也有，在新三板合规的条件下，你可以做的东西会更多；二是原有的部门割据状况。在严格防火墙下形成的部门割据非常严重，所以投研很难对公司的投行和投资形成有利的支撑。但在合规的情况下，新三板是需要投研更有力支撑的。新三板公司不仅数量多，而且质量参差不齐，“水太深”，市场变化、风险都比较大。
现在不仅新三板投资机构需要投研服务，投行也需要。但自身供给端不能满足，那只能用这种借助外包去做这个事情。
用“大投研”概念重构新三板投研体系
我认为，新三板投研体系需要用“大投研”概念来重构。
因为要达到“三投协同”的效果，基本上要重构新三板投研，要完全跳出A股原来的框架，从更大的范围去思考这个问题，更深的角度去重构架构。
传统A股投研对主板公司的研究模式其实比较简单，基于一个点，对面上的短期、概念性、事件性的进行研究分析，去给卖方、公募基金推票，去交易分仓，然后分钱。这其实是一个相对狭窄的投研概念，有局限性，在新三板行不通。
一方面由于传统的买方服务需求没有起来，比如一些公募基金虽然也投资新三板，但他们投资的规模还比较小，交易量太少，分仓佣金太低，用A股的套路基本上就走到了死胡同。
另一方面我觉得更重要，应该说是新三板对于投研的需求，卖方并没能深入发掘，大部分的投研也不能全面满足这种需求，包括潜在需求。比如投资新三板私募、大户个人投资，他们对于推票的需求其实并没有去满足。另外，他们的投后管理去做了吗？无论公募私募还是个人，他们的需求都很强。退出的方式途径，帮他们开辟新的服务通道了吗？这是投资端的需求。在投行端很多企业的投后的增值、辅助需求满足了吗？作为研究员来说，在证券公司做的是投资者关系服务，但现在投行做完挂牌业务后的很多服务都是断档的。
这些需求没有满足，因为供给有限，体现不出价值，那就没有相应待遇，人才就会流失，最后就会出现一个供给端循环的下降。好的循环应该是要构建一个更好的商业模式和服务体系，然后给予市场更多服务，赚到更多钱，然后吸引更多人才加入。必须要从投研的本质去进行重构，要跳出传统卖方投研的局限。
这其实一个“大投研”概念，我们的投研团队要实现“三投协同”，对内对外要满足市场的各种需求。但不可否认现阶段的新三板，不可能出现特别多的大投研团队，最后市场可能会处于寡头垄断的状态。
大数据智能化+产品标准化，实现新三板大投研
新三板不能只停留在初筛和概念层面，我们也一直在探索新三板投研该怎么落地。
理想的新三板研究员，首先是合格的投资者或是合格的投行人员，这样才能站在业务的范围外，从更高更需更远的角度去思考去研究。底线是具有相关的专业知识，有对某行业和对股权投资的热情，愿意去学习锻炼成长，同时对研究必须要有情怀。目前新三板研究其实性价比比较低，眼光长远的情怀尤其重要。
鉴于新三板的市场情况，我们正在传统投研基础上，利用“大数据智能化+产品标准化”的方式来实现大投研。
为什么要大数据智能化？因为现在初筛的意义不大，不是专业的投研机构也可以做。我们现在做新三板研究能得到的数据量，与A股相比非常有限，需要更多资料数据来刻画这个企业，包括它的信用情况、经营情况、股东团队个人情况等等。我们尝试通过大数据的方式从侧面途径来采集，在此基础上精筛。我们也建立了量化模型体系，承担着机器人的角色。在不断试错的应用中，不断学习、不断优化、不断完善。
做完客观研究的基础上，必须要人工尽调。我们通过进一步精选形成一个核心覆盖组合，它的范围是整个市场的5%。其中每一家都进行重点尽调。没有重点尽调、实地考察的话，你给出的相关建议就是不靠谱的。尽调后还需要长期密切跟踪。新三板公司必须要这么做，否则就会始终浮在表面，不能与实际结合，不能产生真正价值。
新三板投研还必须要产品标准化。只有标准化产品化，这样才能可复制，进而更好地去满足市场需求。其实这个问题倒不大，关键是我们怎么才能把投研工作本身做得更专业。
新三板投研，目前还处在初期的混沌状态。只要大投研二次创业顺利推进，肯定前景无限。
文 | 武亚玲
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