【钢铁】行业底部，静待供需反转
继续实施粗钢产量调控，供给存在收缩预期。2024年5月23日国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》，提出“2024年继续实施粗钢产量调控”及“到2025年底，钢铁行业能效标杆水平以上产能占比达到30%，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出，全国80%以上钢铁产能完成超低排放改造”。当前钢铁行业龙头企业能效水平领先，而根据《方案》要求，低能效的企业将面临技术改造和淘汰退出压力，钢铁行业供给存在收缩预期。
需求有望逐步企稳。地产经过两年下行，需求占比已降至20%以下，我们预期地产对钢铁的负向拖拽将逐步下降。基建仍有望发挥托底作用，需求仍有一定支撑。制造业维持稳步增长态势，有望对冲地产端用钢需求下行。出口方面，2024年1-8月累计出口钢材7058万吨，同比增长20.60%，出口保持较好水平。总体来看，我们预期需求有望逐步企稳见底。
盈利有望逐步修复。2024年9月20日247家钢企盈利率为9.96%，较8月23日的最低点已回升8.66个百分点。展望来看，考虑需求偏弱负反馈导致供给出现更明显的收缩，将缓解原材料端的压力，我们预期行业利润有望继续逐步修复。板块目前处于底部区域，看好行业需求改善与供给重塑，行业龙头竞争优势逐步提高。
维持“增持”评级。提升集中度、促进高质量发展是行业必然发展趋势,龙头及产品结构有优势的钢企受益。1）推荐产品结构升级,技术与产品结构领先,低成本与机制改善的标的；2）推荐行业景气的特钢新材料公司；3）需求复苏趋势下,看好有长期格局优势的上游资源品。
风险提示：粗钢产量超预期增长，钢铁需求显著下降。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：行业底部，静待供需反转，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。投资建议：维持“增持”评级，供需偏紧形势下的电改催化与长久期利率债的权益映射属性下，行业估值有望提升。（1）火电：优选具备煤电一体化、多元化发展等特征的优质稳定类资产；（2）水电：把握大水电价值属性；（3）核电：远期成长空间打开、长期隐含回报率值得关注；（4）新能源：静待政策驱动下的行业要素改善、精选内生高成长个股。
事件：国家能源局、国家统计局发布2024年1~8月发电量数据：全国全社会用电量1~8月累计同比+7.9%；全国规上电厂发电量1~8月同比+5.1%。
上年同期低基数叠加高温影响，8月用电增速提升。2024年8月全社会用电量同比+8.9%，增速较7月+3.2 ppts（2年CAGR 6.4%，较7月+0.3 ppts）。分产业看，2024年8月一产/二产/三产/居民用电量同比增速为+4.6%/+4.0%/+11.2%/+23.7%，较7月+3.1/-1.0/+3.4/+17.8 ppts（2年CAGR +6.6%/+5.8%/+8.9%/+5.6%，较7月-1.0/+0.4/+0.1/ +0.0 ppts）。我们认为8月用电增速提升主要与上年同期低基数及高温有关：1）2024年8月工业增加值同比+4.5%，增速较7月-0.6 ppts；社会消费品零售总额同比+2.1%，增速较7月-0.6 ppts。2）2024年8月全国平均气温22.6℃，同比+0.6℃。
水电增速回落，火电增速转正。2024年8月规上电厂发电量同比+5.8%，增速较7月+3.3 ppts。分电源看，2024年8月水电增速回落，风电、光伏、核电增速加快，火电增速转正。2024年8月水电同比+10.7%，增速较7月-25.5 ppts；我们认为水电增速放缓与低基数效应消退（2023年8月水电同比+18.5%，较7月+36.0 ppts）及降水偏少（2024年8月全国平均降水量97.3毫米，同比-12.6%）有关。2024年8月风电同比+6.6%，增速较7月+5.7 ppts；光伏同比+21.7%，增速较7月+5.3 ppts。2024年8月核电同比+4.9%，增速较7月+0.6 ppts。2024年8月火电同比+3.7%，增速较7月+8.6 ppts，自5月以来同比增速首次转正。
风险因素：用电需求不及预期，风光消纳问题超预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期等。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：用电增速提升，火电增速转正，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【固收】当前国债期货技术指标与8月初的异同
过去一周，受到降息预期与止盈压力交织影响，国债期货高位放量下跌后迅速回暖。近期以来，国债期货多头情绪不断发酵，T合约与TL合约沿BOLL带上轨一路走强创下新高，RSI指标也逐步进入超买区间，债市情绪日渐紧绷，9月18日国债期货止盈情绪走强，T合约、TL合约当日下跌0.12%、0.32%，成交量也出现明显放大，但周五LPR平价续作，国债期货重新回暖收回跌幅。
从技术形态看，我们认为当前国债期货情绪与7月1日附近（央行公告展开债券借贷）以及8月5日附近（大行净卖出长债）存在相似之处，主要包括三方面：①量价指标看：均在高位出现放量回调，并于次日回暖；②短期指标看：回调前RSI指标位于超买区间；③长期指标看：回调前均处沿布林带上沿持续走强。具体来说：
①7月1日：央行公告展开债券借贷，监管预期升温下国债期货迅速回调。6月末以来，债市保持偏强态势， 7月1日央行公告展开债券借贷，监管预期升温下国债期货迅速回调，成交量从前一日3.5万放大至8.5万，但7月2日债市演绎超跌修复，T合约回收一半跌幅，TL合约也小幅回暖。②8月5日：大行净卖出长债，监管预期再起带动止盈情绪升温。7月末以来，债市开启新一轮走强并创下新高，但8月5日晚间大行净卖出长债对债市情绪再次造成冲击，次日T合约与TL合约均大幅低开，且成交量也有所放大，但由于当日晚间大行净卖出规模缩减，8月7日国债期货重新高开回暖。
往后看，中期视角债市多头情绪仍具有持续性，但短期或存在技术性回调压力。9月LPR与上月持平，后续货币政策宽松预期仍有发酵空间，叠加债券资产比价效应下，在出现资金离场前债市安全性整体均较高；但考虑到当前多头情绪比较紧绷，且技术层面出现回调信号，因此，若出现类似国债增发预期发酵或者降准不及预期等催化剂，国债期货或出现小幅回调以整理情绪，幅度预计在[0.5%，1%]之间，对应10年期国债与30年期国债分别为[0.5bp，1bp]，[0.3bp，0.6bp]。
风险提示：超长国债期货非理性因素波动；货币政策超预期收紧；经济修复速度显著提升；债券供给超预期放量。
【医药】奥赛康（002755）创新转型兑现在即，老牌药企焕羽新生
首次覆盖，给予增持评级。公司底蕴深厚、仿创并举，创新转型步入收获期。预测2024-2026年公司EPS分别为0.12/0.22/0.31元。结合绝对估值法及相对估值法，给予目标价 14.66元。首次覆盖，给予“增持”评级。
集采利空逐渐出清，业绩扭亏拐点已现。受PPI制剂等仿制药集采影响（尤其核心产品奥美拉唑在第七次集采中落标），近年来公司仿制药板块业绩有所承压。公司积极调整产品结构，持续推动仿制药新品上市，消化类药物营收占比明显下降，抗肿瘤类、抗感染类和慢病类药物营收占比持续提升；同时多款仿制药新品陆续上市，带来业绩增量。2024H1公司营业收入已恢复正增长，利润端实现扭亏，业绩拐点已现。
创新转型步入收获期，ASKB589有望引领胃癌领域用药迭代。公司聚焦小分子靶向创新药和肿瘤免疫生物创新药，多项具有差异化竞争优势的创新药陆续步入收获期。其中，CLDN18.2单抗ASKB589目前处于临床III期阶段，进展位列国内第一梯队，相比全球首款CLDN18.2单抗佐妥昔单抗在分子结构上具有差异化优势，且注册性临床方案采用联合PD-1单抗及化疗的三联设计（佐妥昔单抗为无免疫联合的双联方案），引领一线胃癌领域的用药迭代。此外，EGFR-TKI产品ASK120067已处于NDA阶段，效果与同类产品整体相似；新一代口服补铁剂ASKC109处于III期临床阶段，具有副反应小、生物利用率高等特点，相比现有临床产品具备显著优势。
在研管线储备充足，独家技术平台有望带来细胞因子药物新突破。公司多款在研管线陆续进入临床验证阶段，其中进展较快的包括全球进展第二的VEGFA/ANG2双抗ASKG712、新一代环肽类抗感染药物ASK0912。公司建立独家的遮蔽肽技术平台，通过前药技术带来细胞因子成药性突破，IL-15前药ASKG315 、PD-1/IL-15前药融合蛋白ASKG915用于肿瘤靶向治疗临床前数据优异，已进入临床试验阶段，为潜在的全球First-in-Class药物。
风险提示。集采降价风险；临床试验进展不及预期风险；市场推广及销售不及预期风险。
【金工】基于level 2行情的高频因子选股效果研究：快照数据篇
快照因子介绍。快照因子类别有买卖价差、订单不平衡、订单簿斜率、快照数据价量相关性等。基于快照数据构建的因子投资逻辑较弱，部分因子超额收益来源是基于错误定价（过度反应后的反转效应）、承担风险溢价（低流动性、低波动的风险补偿）。
数据处理上，使用专门的高频时间序列数据处理软件。主要因为Level2数据量比较大，2014年以来全部数据压缩后也有8T左右，每天增长几个G。常用的有国外著名软件KDB+、国内自主研发的后起之秀DolphinDB软件。
在各股票池进行单因子测试，筛选效果较好的快照因子。在多个宽基指数成分股内中都被选用的因子有10档买卖金额、10档卖斜率和买卖比例相关性、价格高于卖一的比例、中间价相对买方均价均值。可以认为，这些因子在不同市值区间的适用性均较强。由于部分快照因子的投资逻辑不直观，偏数据挖掘，有效性需要样本外持续跟踪和观察。
等权加权的快照复合因子在各股票池的表现。从回测结果来看，快照因子在中小市值股票池(中证1000、中证2000）的选股效果较好，表现比较稳定；近4年或受益于小市值风格占优，在多数宽基指数（包括沪深300）股票池中多头组超额收益均较好。控制市值行业无暴露，构建因子得分最大化组合，测算发现，2014年1月以来，沪深300内年化超额6.52%（2015年以来年化超额3.53%），超额最大回撤-20.16%；截至2024年8月16日，本年超额11.39%，超额最大回撤-3.36%。中证500内年化超额9.88%（2015年以来年化超额7.67%），超额最大回撤-15.66%；本年超额8.1%，超额最大回撤3.11%。中证1000内年化超额收益11.90%（2015年以来年化超额11.01%），超额最大回撤-16.17%；本年超额10.74%，超额最大回撤-4.58%。中证2000内年化超额收益13.06%（2016年以来年化超额13.21%），超额最大回撤-20.47%；本年超额5.7%，超额最大回撤-6.31%。允许市值行业适当暴露（相对基准指数，市值暴露最大偏离0.5个标准差，行业权重最大偏离2.5%），构建因子得分最大化组合，测算发现，2014年1月以来，沪深300内年化超额10.39%（2015年以来年化超额7.22%），超额最大回撤-19.9%；截至2024年8月16日，本年超额11.2%，超额最大回撤-3.56%。中证500内年化超额10.68%（2015年以来年化超额7.94%），超额最大回撤-16.21%；本年超额7.31%，超额最大回撤-4.62%。中证1000内年化超额收益13.25%（2015年以来年化超额11.65%），超额最大回撤-18.20%；本年超额8.42%，超额最大回撤-5.51%。中证2000内年化超额收益15.53%（2016年以来年化超额15.1%），超额最大回撤-18.92%；本年超额4.72%，超额最大回撤-7.33%。
风险提示：量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险。
【主动配置】空中加油：全球风险偏好系统性提升
我们对于全球权益与大宗商品仍维持标配观点，但边际上更为乐观。本轮降息幅度虽然为50BP，但并未大幅引起市场衰退担忧升温，反而使市场强化了经济软着陆的信心。近期的经济数据表明美国经济韧性仍存，经济运行呈一定边际收缩态势但并未失速。此前，市场的风险偏好受到历史数据、FOMC利率决议乃及政治选举不确定性的影响受到一定压制，但鲍威尔的表态使得市场对于美国乃至全球经济预期衰退的预期弱化，全球风险偏好系统性提升。虽然如此，美联储选择降息是否能够避免后续经济衰退并实现软着陆，以及美国劳动力市场是否将持续维持韧性，尚存不确定性。因此我们虽然对于风险资产更为乐观，但在经济运行趋势确定性提升之前，仍维持全球权益与大宗商品标配的观点。
我们对于美债仍维持标配观点，但边际上更为谨慎。美联储开启降息周期后，美债利率中枢下行的可能性有所提升。但美债目前的定价隐含了此前过多的经济衰退以及大幅降息预期，在美国经济边际收缩但韧性尚存的背景下，美债利率下行趋势或幅度或有限。此外，正如上文所述，虽然美联储选择降息，但后续美国经济仍存在一定的不确定性，随着诸如就业率、裁员等反映劳动力市场情况的数据更新，市场对经济景气度的预期以及美债价格或将持续波动。因此，我们对于作为避险资产的美债更为谨慎，但在经济运行趋势确定性提升之前，仍维持美债标配的观点。相较于长端美债，短端美债的低波动以及当前收益率曲线形态或使得其配置性价比更高。
基于战术性主动观点，我们分别设置境内主动资产配置组合与全球主动资产配置组合。上周，境内主动资产配置组合收益率为0.43%，基准指数收益率为0.63%，超额收益率为-0.20%。截至2024年9月22日，境内主动资产配置组合实现累计超额收益率8.23%（年化40.98%），累计绝对收益率1.28%（年化5.68%）。全球主动资产配置组合收益率为0.53%，基准指数收益率为0.40%，超额收益率为0.13%。截至2024年9月22日，全球主动资产配置组合实现累计超额收益率2.21%（年化9.98%），累计绝对收益率4.23%（年化19.71%）。
我们计划于2024年9月23日以收盘价对境内以及全球主动资产配置组合内部标的配置权重进行调整。境内组合的调整原因为：经济修复斜率平缓或延续利率动量的持续性，海外美联储进入降息周期或为央行调整货币政策提供一定空间。全球组合的调整原因为：海外美联储正式进入降息周期，投资者对于美国乃至全球衰退预期减弱，市场风险偏好系统性提升。
风险因素：分析维度存在局限性，模型设计存在主观性，历史与预期数据存在偏差，市场一致预期调整，量化模型局限性。
