开曼架构下，对境内价值资产的行权实践

全球经济增长放缓的大背景下，标的公司资金需求与投资人退出期望之间的固有矛盾不断加剧，如何妥善解决投后退出纠纷，成为市场热议话题之一。

我们在 投后退出系列的首篇文章 中，已就投资人如何设置风险防线、提前布局退出策略、落地退出方案进行了整体性介绍。在此前提下，鉴于标的公司股权架构复杂多变，故有必要细致探究的是，如何针对不同股权架构定制差异化的投后退出机制。结合我们的实务经验，本文聚焦于开曼架构（包括直接持股架构及VIE架构，下文合称“ 开曼架构 ”）这一常见投资架构下的投后退出问题，通过一问一答形式，着重探讨投资人对境内资产主张权利的实操难点及相关应对策略。

标的公司采用开曼架构时，交易各方预设路径是标的公司在境外进行合格上市或并购等资本运作后，投资人再择机退场。但受境外IPO市场景气度下降、发行价格不及预期等因素影响，相关预设路径常常落空，因“退出难”而引发的争议屡见不鲜。

进而，投资人在部分情况下选择诉诸争议解决，借助司法强制执行程序实现退出。但在我们参与的案例中，投资人普遍的担忧在于，即便历经漫长的争讼程序，其也可能无权向有偿付能力的境内实体索赔，或在执行阶段遭遇到重重障碍，最终导致投资成本无法回收。

上述担忧准确切中了开曼架构的关键特点，反映了投资人在开曼架构下对境内资产的行权难题。也即，对采用开曼架构的企业而言，尽管其实体运营和核心资产均在中国境内，但投资人常常仅在开曼层面持股。在境内实体层面，投资人可能既不直接持股，也无法占据董事或监事席位，甚至交易文件对境内实体的约束也相对有限。在此权利配置格局下，投资人面临的行权挑战在于：一是投资人可能无权要求真正有偿付能力的境内主体承担法律责任，二是投资人较难全面掌握境内实体的相关情况，加之开曼架构下常常涉及域外裁判跨境执行问题，故投资人可能在执行阶段举步维艰，难以触及标的公司真正有价值的境内资产。

为有效应对上述行权难题，投资人应重点关注交易条款设计、境内资产识别与追踪、域外裁判在境内的承认与执行等多重问题，做好统筹与布局、有效管理投资风险。

为了在潜在争议中占据主动局面，投资人应在投后管理阶段即采取一系列具有前瞻性的风险防控措施。投资人可考虑如下几方面举措，下好先手棋，以备未来可能出现的争议和执行需求：

在VIE架构中，境外实体通过一系列合同安排对持有资产、业务的境内实体施加控制。此等架构下，鉴于标的公司核心资产及业务通常集中于境内VIE主体，故投资人在保全、执行过程中提供财产线索的难度可能相对较低。

但此时，虽然投资人可依据协议要求境内实体承担合同约定责任，但由于缺乏“股权纽带”，该架构实质增加了投资人对境内实体及其资产施加影响或进行追索的复杂性。从股东权利行使角度而言，协议并无特别约定时，投资人较难以“境外实体股东”身份直接向境内实体主张权利。较为显见的障碍如：其一，VIE架构通常区别于股权代持，故投资人较难以实际出资人身份对境内实体主张相关股东权利；其二，如投资人拟通过“股东代表诉讼”或类似路径对境内实体主张债权，则需先对投资人在域外法框架下所享有的股东权利进行审查，同时还需分析这些权利是否足以穿透多层架构触达境内实体等疑难问题。

考虑前述架构特征，投资人可提前筹划相关权利保障措施 ：

生效裁判确认境内实体应承担责任前提下，确保裁决得以执行是投资人退出策略成功闭环的关键一步，其重要性不言而喻。对开曼架构下的投资人而言，如其有权直接依据《民事诉讼法》（2023年修正）276条（涉外管辖条款）在中国内地法院起诉并获胜诉判决，则其向中国内地法院申请强制执行并无实质障碍。此时需重点关注的是，根据我们的经验，交易文件中的争议解决条款通常会约定香港 [1] 仲裁，故投资人需了解香港仲裁裁决在境内执行的法律依据及基本要求。

若投资人在香港取得有利裁决，则其可根据《最高人民法院关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的安排》及其补充安排，同时在内地及香港申请执行仲裁裁决，及时锚定境内有价值的资产。

在内地申请认可和执行香港仲裁裁决的基本程序可归纳如下：

在此阶段，考虑到人民法院作出认可与执行裁定需一定期间，加之执行中可能涉及境内/境外主体送达、管辖权异议等一系列程序，故裁决执行的时间周期具有较大不确定性。就此，投资人需做好各环节衔接以尽可能缩短流程，同时提前在仲裁程序中采取保全措施。

另值一提的是，如投资人在其他域外仲裁机构或法院获得生效裁判，则其在中国境内申请执行的法律依据、落地难度各有差异。如：（1）投资人获香港法院判决时，其可根据2024年1月29日施行的《最高人民法院关于内地与香港特别行政区法院相互认可和执行民商事案件判决的安排》，向两地法院同时申请执行。前述司法解释规定的内容详尽周全，预计将为投资人在内地锚定资产、执行香港判决提供极大便利。（2）投资人在外国仲裁机构获得生效裁决时，需根据《承认及执行外国仲裁裁决公约》（“ 《纽约公约》 ”）在境内申请承认与执行。鉴于中国法院对《纽约公约》的良好遵循，故对于在公约缔约国作出的仲裁裁决，其在境内落地执行的路径较为畅通。（3）至于外国法院作出判决，则需根据双边司法协助条约及互惠原则在境内申请承认和执行。从实践看，对于开曼等离岸地法院作出的判决能否依据互惠原则在境内申请承认和执行，尚无清晰明确的裁判指引，给投资人顺利行权带来挑战。

矛盾显现的背景下，投资人可能会与境内外多个主体之间产生多项纠纷。此时，投资人可“多线并举”，根据不同事由、不同依据在多个法域同步启动程序。例如，投资人在域外程序中诉请争议相对方履行合同义务，不影响其在内地法院要求行使股东权利。多项法律行动并行推进，相互增益，可为投资人在谈判中争取更有利的地位。

即便是对于同一纠纷，投资人也可考虑“平行诉讼”模式，寻求不断扩大自身优势地位。此时：（1）如当事人约定了仲裁条款，则对于仲裁条款范围中的争议，投资人通过仲裁程序寻求救济的同时，较难向内地法院另行起诉。（2）如当事人未约定协议管辖条款或约定了非排他性协议管辖条款，则可根据案件具体情况，适时采取“双轨并行”的法律行动。最新修订的《民事诉讼法》（2023年修正）第280条规定，就当事人之间的同一纠纷，一方当事人向外国法院起诉，另一方当事人向中国内地法院起诉，或者一方当事人既向外国法院起诉，又向中国法院起诉，中国法院可以受理。 [4] 鉴于此，即便投资人将主战场确定为域外法院，其也可以考虑在境内适时提起平行诉讼，争取对境内资产进行保全。在中国内地起诉受理后即使该程序被依法中止审理，原则上也不影响已采取的保全措施 。

1. 仲裁前或过程中，及时在境内申请保全措施，提前锁定核心资产

争议双方约定香港仲裁情况下，投资人可依据《最高人民法院关于内地与香港特别行政区法院就仲裁程序相互协助保全的安排》向内地法院申请保全。据此，投资人可在仲裁申请受理前向被申请人住所地、财产所在地的内地中级人民法院申请保全（“ 仲裁前保全 ”），或是在仲裁受理后由仲裁机构向内地法院转递保全申请（“ 仲裁中保全 ”），防控相对方的不当行为。

上述司法文件细致规定了保全范围、保全程序、保全法院、保全费用等相关内容，为当事人提供了实操细则，投资人可直接遵循。其中可适当强调的是，第一，投资人申请“保全”范围包括财产保全、证据保全、行为保全。矛盾爆发的背景下，若投资人与创始人团队之间发生合同、公司治理多个层面的争议，则投资人可结合仲裁请求筹划采取多重保全措施。

第二，在选择保全时点时，仲裁中保全情形在实践中更为常见，即投资人通常在提出仲裁申请的同时一并申请保全并要求出具转递函。此时为节省程序衔接的“时间差”，申请人可尝试与保全法院沟通，自行将保全申请书连同仲裁机构的转递函提交法院，再由法院直接向仲裁机构或办事处核实情况。但也需注意的是，前述“自行提交”的做法在实践中仅有部分法院认可 [5] ，并未形成司法共识。

如投资人拟在仲裁前申请保全，或将面临较大障碍。简言之，鉴于仲裁前或诉前保全要求“情况紧急，不立即申请保全将会使其合法权益受到难以弥补的损害”，故人民法院对此类保全一贯持审慎态度。再考虑到“跨境”因素增加的审查难度，人民法院将更为谨慎、严格把控同意保全的裁判尺度。此时，投资人应做好“两手准备”，即在申请仲裁前保全申请的同时，同步筹备全套仲裁文件及仲裁中保全申请；若仲裁前保全申请未顺利推进，投资人应迅速过渡至仲裁中保全申请，确保整个保全流程无缝对接，尽早实现资产控制。

2. 在申请认可生效裁决阶段，亦可同步申请保全

同样是对于香港仲裁而言，仲裁审理及内地法院出具认可与执行裁定的时间周期具有不确定性。在此期间，裁决作出前的保全措施可能在申请认可阶段因超期失效，或者权利人在申请认可阶段才发现新的财产线索而具有查封、冻结资产的迫切需求。故在此阶段，投资人亦可根据《关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的补充安排》申请采取保全措施。

上述举措有利于实现保全措施在仲裁审理、申请认可阶段、裁决执行阶段的全流程覆盖，避免对保全资产出现保护空档期。

3. 为防控相对方法律行动制定周密策略，力争仲裁及执行程序顺利推进

如前文所述，投资人可在一定情形下采取“平行诉讼”策略，周延保护自身合法权益。但与此同时，争议相对方也有可能利用“平行诉讼”规则开辟新战场，进而为其争取有利局面。

约定香港仲裁条款的情形下，争议相对方有可能直接主张仲裁协议无效并向内地法院提起诉讼，进而导致投资人陷入被动局面。例如在（2013）民四终字第3号案中，HG公司向香港仲裁机构提起仲裁的同时，相对方向内地法院起诉；鉴于HG公司未在内地诉讼中提出异议并应诉答辩，故内地法院基于“应诉管辖规则”行使管辖权，内地诉讼及香港仲裁并行开展。如前述或类似情形发生，则很可能出现内地及香港裁判相互冲突情形，进而导致投资人的法律行动功亏一筹。为避免此类不利情况发生，投资人有必要在启动法律程序前充分研判相对方可能采取的法律行动，争取在相对方采取行动前提前防范，在相对方实际行动时关注不同法律程序的冲突与衔接，并加以审慎应对。