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卡莱特是A股首家LED视频图像显示控制上市公司，以显示控制系统为基础，逐步向视频处理及播放领域延伸。公司注重技术研发，产品矩阵不断完善，并在海内外大型项目中得到广泛应用。公司与强力巨彩合作紧密，同时持续加强与国内核心客户的合作关系；此外积极布局海外市场，未来有望受益于MLED、5G+8K等技术渗透及海内外业务持续拓展。首次覆盖，给予 评级。
- 卡莱特：国内显示控制领先厂商，聚焦LED视频图像显示控制领域，2023年营收及归母净利润高速增长。公司立足LED显示控制系统，不断逐步向视频处理及播放领域延伸。23H1公司LED显示控制/视频处理/云联网播放器业务收入占比分别为39.57%/47.32%/6.35%。公司与下游强力巨彩、利亚德、洲明等行业龙头合作紧密，产品广泛应用于大型庆典/晚会/演播室/指挥调度/虚拟拍摄等项目场景。公司业绩稳步增长，2019-2022年公司总营收分别为3.3/4.0/5.8/6.8亿元，CAGR+27.19%；归母净利润0.6/0.6/1.1/1.3亿元，CAGR+27.64%；2023年有望实现持续增长，公司公告预计2023全年营收9.51亿元~10.87亿元，同比+40%~60%；归母净利润1.97亿元~2.23亿元，同比+50%~70%，主要受益于国内应用场景拓展、海外市场覆盖率提升。
MLED、5G+8K技术渗透助力显示控制行业需求提升，卡莱特作为国内双寡头之一地位稳固。视频图像显示控制行业的需求与下游LED显示屏行业紧密相关。受疫后全球LED显示屏需求回升，MLED、5G+8K等技术渗透，裸眼3D/虚拟拍摄等细分赛道兴起等因素驱动，视频图像显示控制行业的产品需求量和单价有望提升，市场规模持续增长。在LED显示控制系统领域，卡莱特为行业双寡头之一，竞争地位稳固；在视频处理设备领域，国内厂商在产品种类及性能方面与海外巨头仍有差距，未来卡莱特等国产厂商有望凭借技术迭代、产品性价比等优势实现快速追赶。
公司产品矩阵持续丰富，国内客户加强合作、海外市场加速拓展打开成长空间。1）产品矩阵：公司LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器三大类共同发展，此外在检测设备、芯片等方面亦加强布局，围绕MLED趋势持续推出Mica产线校正系统、M10芯片等新品，实现高端技术创新。2）国内客户：公司与下游大客户强力巨彩深度绑定，同时与利亚德、洲明科技等亦有合作，有望凭借产品、服务及供应链优势实现份额提升。3）海外市场：公司加速全球化战略布局，海外经销商数量有望从23Q1的20多家增至2023全年100家左右；2023年积极参加多场全球展会和海外推介会，扩大品牌全球影响力。4）人员扩充：核心团队来自清北等顶尖大学，未来将持续加码研发投入和团队建设，助力中长期成长。
投资建议：公司是国内LED显示控制行业龙头之一，产品矩阵齐全、技水平能领先、项目经验丰富，具有良好的客户资源和市场口碑。未来有望伴随MLED、5G/8K等技术趋势和国内客户份额提升、海外市场国产替代实现高成长。我们预计公司2023-2025年总收入 亿元，归母净利润 亿元。2023-2025年EPS为 元，对应PE为 倍。首次覆盖，给予 评级。
风险提示：技术创新风险、下游需求波动风险、市场竞争风险、客户集中度较高风险、代理采购集中度较高风险
一、卡莱特：国内LED显控领先厂商，聚焦三大产品线公司成立于2012年，是一家以视频处理算法为核心、硬件设备为载体、为客户提供视频图像领域专业化显示控制产品的高科技公司。公司产品主要分为LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器三大类，可实现视频信号与图像数据的显示控制、编辑处理、传输分析等各类功能，广泛应用于XR虚拟拍摄、智慧城市、重要庆典活动、大型赛事、演艺舞台、电视演播厅、商业中心等场合，为全球用户提供全链路的视频图像综合解决方案，公司与强力巨彩、利亚德、洲明科技、长春希达、Planar等LED显示行业知名客户建立了长期稳定的合作关系，是业内少数掌握LED显示控制及视频处理核心技术的企业。公司产品主要分为LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器三大类，可实现视频信号与图像数据的显示控制、编辑处理、传输分析等各类功能。23H1三类业务营收占比分别为39.57%/47.32%/6.35%。
LED显示控制系统：公司的LED显示控制系统包括接收卡和发送器，二者搭配使用，属于LED屏幕显示的核心组件。LED显示控制系统是公司业务发展的基础，产品线较为完善。公司与知名LED显示屏厂商强力巨彩建立了长期稳定的合作关系。
视频处理设备：公司视频处理设备包含超级主控、专业主控、播放服务器等。受益于小间距LED显示屏的普及及5G+8K技术的发展，公司高性能、盈利能力更强的视频处理设备销售占比显著提高，视频处理设备收入占比不断提升。视频处理设备市场未来增长空间较大，是公司未来发展的核心产品板块。
云联网播放器：公司的云联网播放器支持通过手机、平板和电脑等移动通信设备，以及5G、4G、Wi-Fi、有线网络等联网方式，在云平台或管理软件上进行节目的制作、编排和集群发布，实现多屏幕、多业务、跨区域统一管
理，主要应用于智慧灯杆、商超显示领域、车载屏等领域。随着5G、物联网等领域的技术进步，公司云联网播放器的应用领域不断扩展。
股权集中稳定，核心技术团队来自清北等知名高校。公司董事长、总经理周锦志直接持有公司2.14%的股份，通过三涵邦泰间接控制公司40.59%的股份，通过深圳纳百川执行事务合伙人间接控制公司4.59%的股份，合计控制公司47.32%的股份，为公司实际控制人。周锦志毕业于清华大学通信与信息系统专业，曾先后于华为、意法半导体等单位任职，负责公司研发方向的把控与研发战略的制定。此外董事何志民、王孟怀，副总经理汪安春等人均为工程背景出身，具备多年的相关研发经验。2019-2023Q3公司营收持续增长，下游产业升级及海外市场开拓带动公司产品需求增加。2019-2022年营收分别为3.3/4.0/5.8/6.8亿元，CAGR+27.19%，总营收呈稳步增长态势。2020/2021年公司营收同比+19.77%/+47.50%，主因小间距/MLED显示屏产品需求上升、公司产品矩阵持续完善。2022年营收6.8亿元，同比+16.62%，持续受益于小间距/MLED 显示屏的普及以及 5G+8K 技术的发展带动公司各产品销量提升。2023H1营收3.5亿元，同比+30.48%，主要受益于国内下游客户出货量增加及海外市场营销网络建设的加强。2019-2023Q3归母净利润稳步增长，高附加值视频处理设备/海外收入增加带动盈利能力增强。2019-2022年公司归母净利润分别为0.6/0.6/1.1/1.3亿元，CAGR+27.64%。2023H1归母净利润为0.7亿元，同比+31.06%，主要受益于国内市场5G+8K 等技术的普及驱动高性能、盈利能力更强的视频处理设备销售占比显著提高，此外中东、欧美等海外市场占比也在提高。
分地区来看，海内外收入稳步增长，海外收入占比逐步提升。2023Q1海外经销商增至20多家，预计2023年增至100家左右。
境内：2019-2023H1境内收入分别为3.01/3.68/5.34/6.09/2.96亿元，占比分别为91.24%/ 93.30%/ 91.69%/ 89.67%/ 83.90%，2019-2022年CAGR+26.48%，2023H1同比+23.85%。国内业务驱动主要来自于下游客户出货量增加，带动公司营业收入增长。
境外：2019-2023H1境外收入分别为0.11/0.28/0.26/0.48/0.70/0.57亿元，占比分别为8.51%/6.67%/8.30%/10.33%/16.10%，CAGR+35.72%，2023H1同比+83.87%。2019-2023H1境外收入/收入占比提升较大，主要系公司坚持“全球化战略”，加大海外市场营销网络建设，完善中东、欧美等地区的市场布局。欧美地区是当前公司主要海外营收来源及增速最快地区，主要系欧美市场在视听领域的技术基础较好，公司产品推广顺利；公司也将积极拓展东南亚、中东等需求较大的地区的市场份额。
2019-2023H1公司总体毛利率稳中有升，主要系产品结构升级、海外市场拓展所致。2019-2023H1公司总体毛利率分别为42.86% /40.16% /41.82% /42.18%/ 44.97%，2021年以来高于行业均值，毛利率提升主要受益于公司在海外市场的拓展及高毛利的视频处理设备收入占比提升。公司海外业务中欧美高端市场收入占比较高，导致境外业务毛利率远高于境内，2022年境外/境内业务毛利率分别为73.47%/38.57%。
2023前三季度海外市场拓展导致公司销售费用率提升，管理/财务费用率整体保持稳定。2019-2023前三季度公司销售费用率10%/ 8%/ 8% /8%/ 14%，2023年前三季度公司销售费用率较高主要系公司积极拓展海外市场，增加了海外营销人员及技术人员，并积极拓展经销商所致。2019-2023Q3公司管理费用率和财务费用率总体较为平稳。
2019-2023Q3公司研发支出持续增长，研发团队不断壮大。公司2019-2022年公司研发支出 0.3 /0.4 /0.5/ 0.7 /0.7亿元，研发费用率9% /10% /9%/ 10%/13%，研发收入持续增加主要系研发人员数量增加以及5G+8K、16K播控服务器和XR 虚拟拍摄等核心技术研发项目投入加大。截至2023H1，公司共拥有118项专利（其中97项发明专利）、52项软件著作权。截至2023H1，公司总人数1123人，研发人员401人，占比35.7%。
发布2023年股权激励计划，彰显业绩增长信心。公司2023年股权激励计划设定了营收/净利润目标，根据目标值，公司2023/2024/2025年营收分别同比2022年增长不低于50%/125%/238%，即营收不低于10.2/15.3/23.0亿元；2023/2024/2025年净利润分别同比2022年增长不低于50%/125%/238%，即净利润不低于2.0/2.9/4.4亿元。此次激励计划拟向189人授予81.60万股限制性股份，占公告日总股本1.20%，授予价格为57.08元/股，成本预计为3038.5万元， 2023/2024/2025/2026年分别摊销1293.49/1164.47/473.31/107.23万元。二、MLED、5G/8K加速渗透，卡莱特等双寡头地位凸显1、下游需求景气回升，MLED、5G/8K渗透带动需求增长视频图像显示控制行业市场需求与LED显示屏行业紧密相关，下游景气回升带动行业成长。LED屏生产商是视频图像显示控制行业的直接下游，因此LED显示控制及视频处理系统行业规模与LED显示屏的产业规模呈现正相关性。1）短期来看，随着疫情结束以来展会、文旅、演出等需求加快修复，产业链库存逐渐消化，带动LED行业需求回暖复苏。根据行家说Display，2023年国内LED显示屏的工程+渠道市场规模恢复至2021年的70%，海外市场较2022年同比增长11%。反映在企业经营层面，2023年LED产业链主要供应商业绩普遍出现较大增长。
2）中长期来看，小间距/MLED等技术和XR/裸眼3D/透明屏等领域应用场景拓展有望驱动LED显示屏行业成长。根据行家说Display，全球LED显示屏产业发展迅猛，预计2021-2025年全球LED显示屏市场规模将由519亿元增至1034亿元，CAGR+18.8%。
LED芯片切割及封装技术进步、成本下探推动小间距/MLED渐入商用市场。以小间距LED为例，早期受成本因素影响，小间距LED主要用于价格不敏感的专用场景。近年来，一方面半导体行业技术进步推动了LED光效提高；另一方面，随着芯片切割技术日趋成熟，单位面积外延片上可切割的芯片数量不断增加，二者均促进了LED芯片价格下降和应用渗透提升。2010-2020年，用于小间距LED显示屏的1010灯珠价格由0.9元/颗降至0.03元/颗左右；根据洛图科技RUNTO，2023年中国大陆小间距LED显示屏市场均价相比2022年下降20.56%左右。目前小间距已成LED显示屏的主流，由政府、金融、电信、交通等场景逐渐拓展至商用、教育等市场，形成对LCD拼接屏、激光投影等的替代趋势。
4K/8K显示渐成主流，驱动LED显示控制的数量需求及性能要求提升。在数量方面，一方面，单张发送卡/接收卡所能带载的像素点数有限，像素越多，显控设备使用数量就越多；另一方面，同等面积显示屏的条件下，点间距缩小与单位面积内像素数量的平方成正比。因此随着显示屏分辨率逐渐向P1.5/P1.2及以下移动，LED显示屏的灯珠尺寸和点间距缩小，像素密度提高，所需的发送/接收卡的数量提升。从分辨率的角度来看，随着技术进步、上游原材料成本降低、带动显示屏从传统标清、高清向4K（3840×2160像素）/8K（7680×4320像素）分辨率发展，对LED显示控制的需求随之增加。
在性能方面，5G/8K等超高清显示对于画质的要求更高，驱动LED显示控制、视频处理系统性能及价格提升。面对更高分辨率的信号数据，接收卡需控制更多像素，并精准把控每一颗像素的发光亮度和色彩；此外8K视频对清晰度、对比度、色彩丰富度的要求更高，也对视频处理系统的图像处理、色彩管理等功能提出更高要求，有望提升产品ASP。
XR虚拟拍摄、裸眼3D等细分赛道需求释放，打开视频图像显示控制行业多元化增长点。伴随显示技术升级、用户感官体验需求提升，裸眼3D、XR、异形屏等新场景需求纷纷落地。例如近年来多城市通过裸3D打造网红地标，如成都太古里裸眼3D屏、重庆亚洲之光等；XR虚拟拍摄、虚拟影棚落地影视行业，《繁花》、《安国夫人》、《柒两人生》等影视作品均借助了LED虚拟拍摄技术。复杂化、精细化的LED显示细分赛道对显示控制系统提出了更高要求，以XR虚拟拍摄为例，虚拟影棚对LED显示要求更高，需解决扫描线、黑线、亮暗线、颜色偏差等问题，对LED显示控制系统的色彩管理、灰度调节等提出更精准的要求。
2、显示控制行业双寡头格局稳定，国产厂商加速进军视频处理设备市场视频图像显示控制行业多层次协同发展，总体呈良性发展态势。针对不同应用场景需求和不同价格敏感程度的客户，视频图像显示控制行业高、中、低端多层次协同发展，各层次的供需关系较为匹配，企业根据自身技术水平聚焦于不同层次的目标市场与客户群体；在LED显示屏的应用场景持续丰富的发展背景下，视频图像显示控制行业总体呈良性竞争格局。欧美企业布局较早，国产厂商加速追赶，目前诺瓦星云、卡莱特等已成细分领域代表厂商。1）在LED显示控制系统领域，诺瓦星云、卡莱特双寡头竞争格局清晰稳定。LED显示控制的主要厂商包括诺瓦星云、卡莱特、灵星雨、深圳摩西尔、灰度科技、凯视达、Brompton等，其中诺瓦星云、卡莱特为国内及全球行业龙头，产品线较为完善。2）在视频处理设备领域，Barco、Extron等欧美厂商具备技术先发优势，曾占据主要市场份额；国产厂商近年来凭借产业链和人才积累实现发展提速，涌现出诺瓦星云、卡莱特、淳中科技、小鸟股份等一批国内厂商参与竞争，技术实力和销售规模呈现快速增长态势。但与国外竞争对手相比，卡莱特等国产厂商在产品结构布局、产品性能方面仍有差距。
三、产品矩阵持续完善，份额提升、海外拓展驱动成成长公司产品主要分为LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器三大类，可实现视频信号与图像数据的显示控制、编辑处理、传输分析等各类功能。LED显示控制系统和视频处理设备贡献了主要收入来源，2023H1接收卡/发送器/视频处理设备/云联网播放器收入分别为1.29/0.11/1.67/0.22亿元，占总营收比重36%/3%/47%/6%。
1）LED显示控制系统：主要包含接收卡和发送器。发送器将视频信号转换并传送给接收卡，再由接收卡驱动LED屏幕显示视频图像。公司LED显示控制系统具备功能完善、体积较小、品质稳定、安装便捷、调试简易等优点，可满足不同终端客户和应用场景的需求。
2）视频处理设备：公司以LED显示控制系统为基础，逐步向视频处理及播放领域延伸。视频处理设备产品包含超级主控、专业主控、播放服务器等，可支持LED、LCD、DLP等多类显示终端，用于实现视频图像质量的提升及显示屏幕的灵活控制，包含光学校正、色彩管理、图像拼接、矩阵切换、多画面处理、跨平台控制、超高清渲染等集成控制功能。
视频处理设备产品2018年以来营收实现高增长，产品单价、毛利率亦呈现上升趋势。视频处理设备23H1收入1.67亿元，同比+63.73%；2019-23H1单价由1885元增至2252元，2019-2023H1毛利率由59%提升至63%。增长主要受益于：1）小间距LED显示屏普及率提升，带动核心部件视频处理设备的收入快速增长；2）下游应用市场拓宽至显示屏、新媒体、视频监控、远程医疗、工业控制、智慧交通、文教娱乐、AR/VR等多领域；3）产品功能集成度提升，包含视频信号的采集、分析、处理、控制和传输等在内的多种功能，对功能单一的传统视频处理器形成了较强的替代效应。伴随2021年适用于8K场景的高端系列产品开始批量出货、2022年以来毛利率较高的Z6等高性能产品销售占比提升，公司视频处理设备产品毛利率呈上升态势。同时视频处理设备占总营收比重也快速增长，从2019年的25% 提升至23H1的40%。
超级主控：具备强大的视频信号接入、视频图像处理和视频信号发送能力，装配等多种超高清视频输入接口，最大可以支持60Hz的8K视频信号输入。超级主控拥有HDR显示、低延迟、多层校正、动态帧率、颜色魔方等多种图像处理功能，同时支持5 Gb/s网线和10 Gb/s光纤的传输，适用于电视演播、虚拟拍摄、竞技赛事、演艺舞台等应用场景。
专业主控：产品整合了视频拼接器、视频处理器、发送器的功能为一体，具备多信号输入和多画面显示的能力。该产品支持模块化设计，有等多种视频输入板卡和输出板卡；支持画面自由裁剪、窗口任意叠加、漫游、拼接、缩放和3D显示等功能；还支持环路备份，为信号的正常输出提供保障。可广泛应用于如展览展示、监控调度、商业广告、信息发布、创意显示、智慧城市等场景。
播放服务器：具有播控功能强、可扩展性好、工作稳定性高的特点。服务器采用高性能硬件，可实现8K视频播放及4路4K视频信号输出，配合公司自主研发的专业视频播控软件GrandShow，可同时解码播放多种不同格式素材，实现多块屏幕的分屏、同步、异形拼接及组合等多种显示方式，适合大型演绎舞台、沉浸式场景、虚拟影视拍摄等要求播放视频清晰度高、播放控制功能强的场景。
3）云联网播放器：云联网播放器是显示控制技术、云联网技术与无线通信技术相结合的产品。云联网播放器与位置分散、数量众多或移动状态的显示屏相连接，再经过无线网络与电脑主机或移动设备连接，以实现对显示屏的实时控制和跨区统一管理。云联网播放器在室内外固装和集中管理、发布、监控等领域具有显著优势，可广泛应用于灯杆屏、广告机、车载屏等多种商业显示领域。
云联网播放器产品均价及毛利率较高，2019年以来营收随应用场景扩张实现稳步增长。公司云联网播放器产品均价相对稳定，波动主要系产品销售结构变化所致；营收实现稳步增长，由2018年的0.15亿元增至2022年的0.43亿元，主要受益于随着5G、物联网等领域的技术进步，公司云联网播放器的应用领域不断扩展到智慧灯杆屏、车载广告屏、商业广告屏、交通屏、信息发布系统等场景，销量也随之上升。2019-2023H1年云联网播放器业务占总营收比重稳定在6%左右。
4）新产品：公司在检测设备、芯片等方面亦加强布局，围绕Mini/Micro技术趋势持续推出新品，打开中长期成长空间。
检测设备方面，自主研发Mica产线校正系统，主要应用于COB/Micro/Mini 等LED屏幕。Mica系统在图像采集中加入了AI算法，使机器视觉与工业数字化相结合，大幅提升检测效率和准确度，目前校正检测设备已导入主流客户使用。
芯片方面，推出自研高集成度接收芯片M10，利用FPGA芯片进行了封装改进，单芯片最大带载分辨率为512*512@60Hz。产品内置卡莱特独有图像技术智能算法，能够精准识别显示环境需求，采用先进工艺制程，大幅提升数据传输速度及处理能力，提高MLED技术的制造效率。目前M10芯片已导入部分客户使用。
其他创新产品：公司在智能校正领域还有CCM6000自研科学级校正相机、虚拟像素解决方案、各类专利认可光学校正算法等技术和产品推出；此外公司持续拓展技术边界，实现多款产品创新，发布X40m，X26m，CS16K，CS4K G2，VX10，CM会议卡等一系列新品，产品覆盖超高清显示、高端租赁、创意显示播控、会议系统等应用。
与强力巨彩、洲明、利亚德等知名客户建立合作关系，份额有望持续向上。公司主要客户包括强力巨彩、利亚德、洲明科技、长春希达、Planar等LED显示行业知名客户，2022H1前五大客户占比52.4%，2022全年下降至49.30%。其中，公司与强力巨彩合作关系紧密，同时近年来持续深化与国内部分核心客户的合作，有望凭借供应链及服务优势进一步提升头部客户中的份额。
公司加速全球化战略布局，设有美国、荷兰海外子公司；积极参加全球展会和海外推介会，持续扩大品牌全球影响力。公司2016年、2018年分别在美国、荷兰设立子公司，以更好地服务北美、欧洲市场。2023年公司参加了 ISE2023西班牙巴塞罗那展、2023拉斯维加斯广播电视展（NAB）、2023国际智慧显示及系统集成展（ISLE）、沙特灯光音响展（SLS）、InfoComm美国展等大型展会活动，此外公司已在欧洲、东南亚、中东等地区开展数场极具影响力的品牌推介会。2023Q1公司海外经销商增至20多家，预计2023全年将增至100家左右，23H1海外营业收入同比增长+83.19%。未来将持续完善欧美、中东地区的市场布局，实现海外营收利润双增长。
重视研发及人才队伍建设，研发人员数量稳步扩张。公司在深圳总部设有研发中心，在北京、成都、西安分别设有研发部门。截止2023H1，公司总人数1123人，其中研发类人员401人，占总人数的35.7%。公司核心团队来自清华、北大等顶尖大学，在软件、硬件、嵌入式方面有一批资深专家和一流团队，截至23H1共拥有118项专利、52 项软件著作权。公司此前预计2023年公司员工人数将达1300-1600人，我们预计未来将持续扩充研发队伍，助力研发成果转化和业绩突破。
1、盈利预测
卡莱特深耕视频图像显示控制行业，是A股第一家LED视频图像显示控制上市公司。公司以LED显示控制系统为基础，逐步向视频处理及播放领域延伸，产品矩阵不断丰富。公司产品多次应用于大型庆典/晚会/演播室/指挥调度/虚拟拍摄等领域，与强力巨彩、洲明、利亚德等众多LED显示行业知名厂商建立了良好的合作关系。公司围绕MLED技术趋势带来多种解决方案，有望受益于Mini/Micro LED、5G+8K技术应用渗透，同时积极参加展会和开展海外推介，全球化布局带动成长。我们预测2023/2024/2025年公司总营收为 亿元，同比增速为 ；归母净利润为 亿元，同比增速为 。（1）LED显示控制系统：包括接收卡和发送器，2020年以来营收持续增长。其中受益于疫情影响减弱、国内5G+8K应用推广、国外市场开拓等因素，接收卡销量持续提升，未来有望延续增长态势；发送器产销有所下降，主要系公司视频处理设备产品中集成了发送器功能，但未来发送器产品仍存在一定市场需求。综合来看，我们预计2023~2025年公司LED显示系统营收为 亿元，同比 ；毛利率 。（2）视频处理设备：包括超级主控、专业主控、播放服务器等，产品单价和毛利率较高。受益于小间距LED渗透、下游应用领域拓展、产品功能集成度提升，公司视频处理设备产品销量快速上升，单价亦呈现上涨趋势，成为公司主要收入贡献源。公司积极推动设备集成化，2023年推出多种高集成度解决方案，强化全产品线整体竞争优势。随着5G+8K超高清分辨率等技术和裸眼3D/虚拟拍摄等新场景应用渗透，有望带动视频处理设备量价齐升。我们预计2023~2025年公司视频处理设备营收为 亿元，同比 ；毛利率 。（3）云联网播放器：产品基于物联网和无线通信技术，实现屏幕互联、互通、互控，从而实现对LED屏的远程管理、远程信息发布、远程监控及远程故障预警等功能。受益于万物互联趋势，全球物联网连接和终端设备出货数量迎来快速增长，有望带动云联网播放器的需求提升。我们预计2023~2025年公司云联网播放器产品营收为 亿元，同比 ；毛利率 。毛利率方面，由于公司所在视频图像显示控制行业为技术密集型行业，同时在品牌、信誉、技术服务等方面具有较高的进入壁垒。公司积累了众多优质的长期稳定客户和良好的行业口碑，我们预计公司将凭借自身在竞争中所处的优势地位维持较好的毛利率水平，预计2023-2025年公司总体毛利率为 。
费用率方面，随着公司收入规模持续增长和内部管理优化，我们预计费用率将出现一定下降。综上，我们预测2023~2025年公司营收为 亿元，归母净利润为 亿元。
2、估值分析
公司属于视频图像显示控制行业，主营业务包括LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器3大类，下游为LED显示屏行业。结合公司的产品特点及应用领域特征，我们选取同行业的诺瓦星云、淳中科技、光峰科技作为可比公司。可比公司2023~2025年平均PE为121.71/41.48/29.59倍。我们预测2023-2025年公司归母净利润分别为 亿元，对应PE为 倍， 可比公司估值均值。考虑到公司是LED显示控制龙二，未来有望受益于MLED、5G+8K等技术趋势渗透、产品矩阵不断完善、国内客户份额提升、海外市场持续拓展，首次覆盖，给予 评级。
技术创新风险：视频图像显示控制行业属于技术密集型行业，下游LED显示需求技术迅速迭代，行业内企业必须持续研发创新才可能实现或维持技术优势，公司技术创新能力和新产品研发能力将对公司经营产生直接影响。下游需求波动风险：LED显示控制系统终端应用领域为演艺舞台、监控调度、竞技赛事、展览展示、商业广告、 虚拟拍摄、庆典活动、会议活动、电视演播、信息发布、创意显示、智慧城市等场景，以上应用领域的需求与宏观经济息息相关。未来如果受宏观经济等因素影响，下游需求出现较大波动，可能会对公司经营带来重大影响。市场竞争风险：目前除公司外，视频图像显示控制行业的主要市场参与者还有诺瓦星云、淳中科技等国内公司和Barco、Extron等欧美公司。未来若公司不能在产品、研发、销售等方面继续保持市场竞争力和行业地位，或现有竞争对手和行业新进入者借助资金优势/技术创新/低价竞争等策略抢夺客户，公司将面临行业竞争加剧、市场份额下降的风险。客户集中度较高风险：公司前五大客户占比近一半，客户集中度较高，对主要客户的依赖带来一定的潜在风险。未来若受国内外宏观环境或客户自身经营状况影响，主要客户减少对公司产品的需求量或转向其他供应商，可能导致公司生产经营波动。代理采购集中度较高风险：出于提升经营效率的考虑，目前公司主要通过供应链公司代理采购模式采购进口芯片，即公司直接与芯片原厂或代理商洽谈商务条件，而供应链公司则负责代理进口业务的清关、交付、结算、仓储、物流等环节。代理采购集中度较高，对单一供应商的依赖性或将对公司生产经营造成不利影响。
鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，15年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。
团队成员：曹辉、王恬、程鑫、研究助理（谌薇、涂锟山、王虹宇、赵琳）。
团队荣誉：11/12/14/15/16/17/19/20/21/22年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3/5名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。
股票评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
增持：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上
行业评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
特别提示
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