(专业知识讲座192，绿色。第一部分：中证鹏元政策解读 |《绿色产业指导目录（2019年版）》。第二部分：募投项目绿色属性的判定。第三部分：绿色案例。

本期主要解读绿色。

我们 平常 所说的绿色债、绿色ABS，都是金融市场中一类特殊的应用。那么， 绿色的概念是什么？相关政策有哪些？已经发行过哪些相关产品和案例？

本期内容很多，也很详细，大家可以存下来慢慢看。

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第一部分：中证鹏元政策解读 |《绿色产业指导目录（2019年版）》

2019年3月6日，发改委联合工业和信息化部、自然资源部、生态环境部、住房城乡建设部、人民银行、国家能源局发布了关于印发《绿色产业指导目录（2019年版）》的通知，后附《绿色产业指导目录（2019年版）》及其解释说明。

根据《绿色产业指导目录（2019年版）》，绿色产业分为6大类，30个小类，详见下表：

首先，《绿色产业指导目录（2019年版）》及其解释说明非常详尽， 与发改委 2015 年发布的《绿色债券发行指引》中所列绿色债券资金支持范围、绿金委 2015 年发布的《绿色项目支持目录》相比，新增了许多项目，而且增加了对各类项目的详细解释。 例如，《绿色产业指导目录（2019年版）》新增了无毒无害原料替代使用与危险废物治理、核电装备制造、氢能利用设施建设和运营、共享交通设施建设和运营、绿色服务相关产业等等。

第二，《绿色产业指导目录（2019年版）》与绿金委2015年发布的《绿色项目支持目录》相比，在一些标准上有所变化。例如，《绿色产业指导目录（2019年版）》对太阳能利用设施建设和运营的解释说明为“太阳能光伏发电站、太阳能高温热发电站需满足如下限定条件： 1）多晶硅电池组件光电转化效率≥16.0% （绿金委 2015 年发布的《绿色项目支持目录》中该比例为 15.5% ） ，组件自项目投产运行之日起，一年内衰减率≤2.5%，之后年衰减率≤0.7%；2）单晶硅电池组件光电转化效率≥16.5% （绿金委 2015 年发布的《绿色项目支持目录》中该比例为 16% ） ，组件自项目投产运行之日起，一年内衰减率≤3%，之后年衰减率≤0.7%； 3）高倍聚光光伏组件光电转化效率≥28%，项目投产运行之日起，一年内衰减率≤2%，之后年衰减率≤0.5%，项目全生命周期内衰减率≤10%； 4）硅基薄膜电池组件光电转化效率≥10% （绿金委 2015 年发布的《绿色项目支持目录》中该比例为 8% ） ；铜铟镓硒（CIGS）薄膜电池组件光电转化效率≥14% （绿金委 2015 年发布的《绿色项目支持目录》中该比例为 11% ） ；碲化镉（CdTe）薄膜电池组件光电转化效率≥14% （绿金委 2015 年发布的《绿色项目支持目录》中该比例为 11% ） ；其他薄膜电池组件光电转化效率≥10%； 5）多晶硅、单晶硅和薄膜电池项目全生命周期内衰减率≤20%。” 这些变化体现了绿色目录标准需要与时俱进进行更新调整，通知中也明确提到“国家发展改革委将会同有关部门，根据国家生态文明建设重大任务、资源环境状况、污染防治攻坚重点、科学技术进步、产业市场发展等因素，适时对《目录》进行调整和修订。”未来绿色目录标准仍可能进行动态调整。

第三，《绿色产业指导目录（2019年版）》与绿金委2015年发布的《绿色项目支持目录》也有许多统一的地方。例如，《绿色产业指导目录（2019年版）》中关于绿色有机农业的解释说明为“需符合《有机产品》（GB/T 19630.1-GB/T 19630.4），农业部环境质量标准和农药、肥料、兽药、饲料及饲料添加剂、食品添加剂、动物卫生等7项通用准则性标准，及45项产品质量标准；产品标注需符合农业部《绿色食品标志管理办法》。”与绿金委2015年发布的《绿色项目支持目录》保持了高度一致。 再加上本次通知，由发改委、人民银行等多部门联合发布，未来不排除绿色债券各监管部门同时采用《绿色产业指导目录（ 2019 年版）》的可能性，以实现绿色目录标准统一。

第四，以往发改委主管的绿色企业债中未提及“绿色第三方认证”内容，但是通知中提到“国家发展改革委将会同相关部门，依托社会力量，设立绿色产业专家委员会，为《目录》在各领域的落实、细化目录和子目录的制定、绿色产业标准制定等工作提供相关专业意见。逐步建立绿色产业认定机制，有序引入社会中介组织开展相关服务。” 未来绿色企业债发行预计也会鼓励采用“绿色第三方认证”。这也体现了未来在绿色债券领域，各监管部门主管的绿色债券细分品种在操作上的要求将趋于一致，不排除未来绿色企业债也会增加对绿色信息进行定期和不定期披露的可能性。

（摘自：中证鹏元评级　　作者：高慧珂）

第二部分：募投项目绿色属性的判定

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仔细比对参考目录

绿色债券并不神秘，只是戴了顶绿色的帽子（真话不好听，真相不好看 ……）。那么什么样的债券能被认证为绿色债券呢？回答这个问题也不难，因为监管机构给了特定的参考绿色项目目录， 你拿着目录去对，只要募集资金是用于目录里的项目就可以认证为绿色债券 （巴特， ABS 由于不限定募集资金用途，故另当别论，后续我们会专门针对 ABS 写篇报告）。所以，各位大大们，不要拿一个项目，自我感觉是绿色相关的，就认为是绿色债券，必须在绿色项目目录里的才是呢。当然，也不是说，不在目录里就一定不是绿色项目，因为绿色项目目录是参考目录，且目录里多数用的是“包括但不限于”，也就是说， 有些项目可能确实是绿色相关，但是当前的目录里并没有这类项目，那么是否能认证为绿色就需要额外的仔细斟酌 （ PS ：赶脚绿色项目目录也需要与时俱进的更新下 ）。

现行有 2 套绿色项目目录，发改委的《绿色债券发行指引》和绿金委的《绿色项目目录》，企业债参照前者，公司债和银行间债券市场参照后者。我们一定要非常熟悉详细目录，比如《绿色项目目录》包含 6 大类 32 小类， 有些人仅知道 6 大类是节能、清洁能源、污染防治、资源节约与循环利用、清洁交通、生态保护和适应气候变化，而没有仔细了解 32 个小类的内容及对各小类的说明或界定条件， 比如太阳能光伏发电，我们都知道在清洁能源大类下有太阳能光付发电这一小类，但很多人忽略了对其的界定条件，如“多晶硅电池组件光电转化效率≥ 15.5% ，组件自项目投产运行之日起，一年内衰减率≤ 2.5% ，之后年衰减率≤ 0.7% ”等， 必须满足界定条件的太阳能光付发电才是绿色项目。

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重点关注项目用途

有些人会说我项目在建设过程中会采取措施，对污水、固废、烟尘、噪音等进行防控，那我这个项目就是绿色的了，其实不然，项目在建设过程中对这些污染的防控是必须的，是环评要求的，不是绿色与否的重要关注点（当然项目建设过程中的环境污染也是需要考虑的，但不是重要关注点）。绿色项目关注的是，项目建设成功后的用途，举个热乎的栗子：污水处理项目，建设成功后是处理污水的，可以降低COD、氨氮、总磷等,故而可以认证为是污染防治绿色项目，并不是因为在建污水处理厂过程中采取了必要的降噪、减少生活污水排放等措施。

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如何看待配套项目

很多绿色项目在建设过程中无可避免地要涉及到配套项目，比如仓库、管理用房、道路等。私以为，对于配套项目，关键要看是不是项目必须的、配套项目的建设规模有多大，如果是项目必须的，且投资规模较小，就不会影响绿色项目的认证（如果大佬有更高的见解，欢迎批评指正）。

最后，需要明确的是，募投项目绿色属性确定后，还需要考虑其他因素，如募集资金管理、信息披露、职能保障等（各家认证机构考察的因素会有稍许差异），才能最终确定债券的绿色属性和绿色等级，本系列简报会一一为大家阐述，且听以后分解。

（摘自：绿色债券研究）

第三部分：绿色案例

城投公司绿色债券发行情况及操作实务

一、城投公司绿色债券发行现状及前景

1.城投公司绿色债券发行现状

我国绿色债券自2015年开始发展，城投公司自2016年开始参与到绿色债券市场中（本文讨论范围为非金融企业绿色信用债市场，且不包括资产支持证券），当年发行8只城投公司绿色债券，发行规模为119亿元，发行只数和规模占当年所有绿色债券只数和规模的比重分别为25%和26.84%。2017年，城投公司发行绿色债券只数和规模迅速增长，共发行24只，发行规模为283.20亿元，同比分别增长200%和137.98%，发行只数和规模占当年所有绿色债券只数和规模的比重分别为39.34%和41.48%。2018年，城投公司发行绿色债券只数和规模保持继续增长，共发行36只，发行规模为395.31亿元，同比分别增长50%和39.59%，发行只数和规模占当年所有绿色债券只数和规模的比重均超过50%。2019年1-2月，城投公司发行绿色债券热情仍不减，发行只数和规模占该期间所有绿色债券只数和规模的比重均为50%。

从债券类型看，城投公司发行绿色债券以企业债和公司债为主。城投公司发行绿色企业债券共28只，规模为338.80亿元；发行绿色公司债券共22只，规模为254.11亿元；发行绿色中期票据共15只，规模为189.60亿元；发行绿色定向工具共3只，规模为15亿元。分年度来看，城投公司绿色企业债券规模在2017年放量明显，2018年有所减少，而城投公司绿色公司债券规模在2018年迅速增长，成为发行规模最多的债券类型。

从城投公司绿色债券涉及的项目类型来看，参照绿金委2015年发布的《绿色项目支持目录》分类，城投公司绿色债券6大类绿色项目均有涉及，但是以清洁交通、生态保护和适应气候变化、资源节约与循环利用、污染防治四大类为主。从债券只数来看，涉及资源节约与循环利用项目的绿色债券有18只，项目以海绵城市、资源回收利用为主；涉及生态保护和适应气候变化项目的绿色债券有16只，项目以水环境综合治理为主；涉及清洁交通和污染防治项目的绿色债券各有15只，清洁交通项目以轨道交通、公交为主，污染防治项目以污水处理为主。从债券规模来看，清洁交通类绿色债券发行规模最大，这主要是因为一般清洁交通类项目单个项目投资规模较大。

从地区来看，北京、湖北和江苏发行的城投公司绿色债券较多。江苏地区城投公司发行绿色债券资金主要用于地铁、水环境治理。湖北地区的发行人主要是武汉地铁集团有限公司，资金用于地铁建设。江苏地区城投公司发行绿色债券资金用途涉及面广，包括水环境治理、海绵城市、污染防治等。

城投公司绿色债券以3年期、5年期、7年期、15年为主，按债券规模统计占比分别为16%、34%、24%、17%（有9只为永续债，期限统计时以第一个周期为准）。这与绿色项目投资期限一般较长相匹配。发行绿色债券的城投公司主体评级均在AA级及以上，AA级26家，AA+级15家，AAA级27家。从债项评级来看，当前发行的城投公司绿色债券以AAA级为主，债券只数占比超过50%。有18只城投公司绿色债券采用了第三方担保增信方式，其中8只债券增信2个小级，均是由AA增信至AAA，10只债券增信1个小级。

为了考察城投公司发行绿色债券的融资成本，我们将2018年发行的城投公司绿色债券（以7年期企业债、3年期公司债、3年期和5年期中期票据为样本）发行利差和同债券品种同期限同级别同月发行的债券利差均值做了比较。从表3所示可知，城投公司发行绿色债券多数都是有成本优势的。

2.城投公司发行绿色债券前景

随着2018年下半年政策逐步宽松，城投债下半年发行状况有明显好转。2018年全年共发行2,841只城投债，累计发行规模为24,709.66亿元，同比分别上升23.47%和24.56%。考虑到债券市场违约频繁爆发，城投债成为其他债券的低风险替代，同时在基础设施建设托底稳增长的背景下，2019年1-2月，城投债发行持续火热，据统计，截至2月25日，城投债的发行总额已达2,342.90亿元，我们认为2019年城投公司发债规模将保持持续增长。

而 “生态”是2019年全国两会的热点话题之一。生态环境部部长3月3日表示：要聚焦打好七场标志性战役，包括蓝天保卫战，打好柴油货车污染治理、城市黑臭水体治理、渤海综合治理、长江保护修复、水源地保护、农业农村污染治理攻坚战，进一步改善生态环境质量，协同推进经济高质量发展和生态环境高水平保护。《政府工作报告》中提到2019年要加强污染防治和生态建设，大力推动绿色发展，包括：加快治理黑臭水体，推进重点流域和近岸海域综合整治；加强生态系统保护修复；推进山水林田湖草生态保护修复工程试点，持续抓好国土绿化、防沙治沙、水土流失治理和生物多样性保护；加大城市污水管网和处理设施建设力度；促进资源节约和循环利用，推广绿色建筑。财政部部长刘昆在3月7日记者会上表示，今年将准备安排大气、水、土壤污染防治等方面资金600亿元，同比增长35.9%，聚焦打赢污染防治攻坚战七大标志性战役。3月11日，生态环境部部长就生态环境保护热点问题答记者问，对长江保护修复、生物多样性保护、环保监测数据、渤海生态环境改善等问题进行回应。根据相关机构预测，完成蓝天保卫战等七大标志性战役的行动，环保投入需求将超4万亿元。因此，我们预计，2019年城投公司发行绿色债券的热情仍将持续。

二、城投公司发行绿色债券操作实务

1. 筛选项目

3月6日，发改委联合工业和信息化部、自然资源部、生态环境部、住房城乡建设部、人民银行、国家能源局发布了关于印发《绿色产业指导目录（2019年版）》的通知（发改环资[2019]293号，以下简称“通知”），后附《绿色产业指导目录（2019年版）》及其解释说明，绿色产业分为6大类，30个小类，详见表4。

当前交易所公司债券市场和银行间债券市场绿色项目参考的是绿金委2015年发布的《绿色项目支持目录》，对比发现，《绿色产业指导目录（2019年版）》基本包含了《绿色项目支持目录》中所列的所有项目，对许多项目的详细解释也有所统一，例如，《绿色产业指导目录（2019年版）》中关于绿色有机农业的解释说明与《绿色项目支持目录》保持了高度一致。而且，《绿色产业指导目录（2019年版）》相比《绿色项目支持目录》，在某些项目的判断标准上也有与时俱进动态调整的地方。再加上《绿色产业指导目录（2019年版）》是由发改委、人民银行等多部门联合发布的，我们预计未来绿色债券各监管部门将同时采用《绿色产业指导目录（2019年版）》，以实现绿色目录标准统一。

因此，我们认为，城投公司可以参照《绿色产业指导目录（2019年版）》在项目库中筛选相关项目发行绿色债券，我们认为，表4 中标红的字体所示二级产业与城投公司所涉项目领域比较匹配，具体包含的三级产业项目详见表5。重点应关注长江经济带水生态保护修复、生物多样性保护、生态修复、海绵城市、园林绿化等产业领域，有相关产业领域项目的城投公司可以积极发行绿色债券进行融资。此外，环境基础设施建设有刚性投融资需求，有相关产业领域项目的城投公司也可以发行绿色债券。

2.选择发债品种

城投公司发行绿色债券主要债券类型有企业债、公司债、中期票据，中期票据属于银行间债券市场品种，实行注册制，相关要求较少，在绿色专项信息披露要求和对第三方绿色评估认证的态度方面与公司债市场相同，所以我们这里主要比较城投公司发行绿色企业债与绿色公司债现行相关要求，详见表6。

上表中是现行的相关要求，从表中资料显示，当前绿色企业债对绿色专项信息披露、第三方绿色评估认证没有特殊要求。但是，“通知”中提到“国家发展改革委将会同相关部门，依托社会力量，设立绿色产业专家委员会，为《目录》在各领域的落实、细化目录和子目录的制定、绿色产业标准制定等工作提供相关专业意见。逐步建立绿色产业认定机制，有序引入社会中介组织开展相关服务。”因此，我们预计，未来绿色企业债发行可能也会鼓励采用第三方绿色评估认证，事实上，当前发行绿色企业债的公司也有部分聘请了独立的第三方机构进行绿色评估认证，已发行出来的城投公司绿色债券中，18盐城城南债01就披露了第三方绿色评估认证相关信息。同时，在绿色债券领域，未来各监管部门主管的绿色债券细分品种在操作上的要求预计也将趋于一致，即不排除未来绿色企业债也会增加对绿色专项信息进行定期和不定期披露的可能性。未来如果有相关政策出台，需要及时应对。

3. 设计合适的债券条款

当前发行的城投公司绿色债券债项评级多为AAA级，如果城投公司自身信用资质较低，可以选择增信方式对其发行的绿色债券进行增信。债券期限选择上，城投公司绿色企业债券多以7年期及以上为主，城投公司绿色公司债券和绿色中期票据多为3年期和5年期，城投公司可以结合项目的建设及运营周期长短选择合适的发行期限，也可以发行永续债券。城投公司绿色债券特殊条款方面，常见的有回售条款、赎回条款、调整票面利率条款、提前偿还条款，永续债券会设置延期、利息递延权等条款，有些债券还设置了交叉违约条款、事先约束条款（包括财务指标承诺和事先约束事项两类，发行人在债券存续期间，拟做出事先约束事项时应当事先召开持有人会议进行表决），城投公司可以结合当前市场情况设置特殊条款以提高债券对投资者的吸引力。

4.完善公司治理和相关管理制度

首先，城投公司应建立债券募集资金管理制度，并针对募集资金的使用情况设立台账，以追踪募集资金的支出情况和募集资金项目的投入情况，保证募集资金按照约定用途使用，如果要变更募集资金用途，须确认变更后的募集资金用途仍然属于绿色项目，否则该债券将不再被认证为绿色债券。其次，城投公司还应建立绿色债券信息披露管理制度，约定信息披露责任人，熟悉绿色债券专项信息披露要求，及时按照监管规定披露相关信息。最后，城投公司最好设置环保职能部门，对公司环保工作负责。

（摘自：中证鹏元评级　　作者：高慧珂）

中国电建可再生能源绿色ABS首期发行成功

国君-中国电建可再生能源电价附加补助绿色1期资产支持专项计划于2018年12月7日成功发行，本专项计划由中国电力建设股份有限公司(以下简称“中国电建”)作为原始权益人，中电建(北京)基金管理有限公司作为牵头协调人，上海国泰君安证券资产管理有限公司作为计划管理人，国泰君安证券股份有限公司作为承销机构。产品采用储架发行模式，储架规模15亿元，首期发行规模7.47亿元， 基础资产为中国电建下属发电企业应收可再生能源电价附加补助资金。

2018年9月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》，鼓励国有企业通过资产证券化业务盘活存量资产、降低国有企业杠杆率，推动国有资本做强做优做大，增强经济发展韧性，提高经济发展质量。中国电建积极响应党中央、国务院的号召，通过开展出表型资产证券化业务，有效加快资金周转、优化债务结构，增强存量资产流动性，为央企在“降杠杆”、“压两金”方面提供了切实可行的成功案例。

中国电建指出，在电力投资运营领域，中国电建响应国家支持绿色产业发展的号召，进一步调整运营电力结构，在国内稳步推进以水电、风电、光伏等绿色清洁能源为核心的电力投资业务，截至2018年上半年，中国电建运营电站总装机容量达到1,332万千瓦，其中水电540万千瓦、风电408万千瓦、火电293万千瓦、光伏91万千瓦，清洁能源占比高达78%，远高于行业平均水平。 本专项计划以可再生能源电价附加补助资金作为基础资产也为我国可再生能源行业发展绿色金融探索了一条可持续的发展道路，同时本专项计划也是建筑类央企首单可再生能源补贴资产证券化产品，在专项计划申报审核环节得到了上海证券交易所的大力支持。

业内认为，此次中国电建可再生能源电价附加补助资产证券化项目的开展，将成为资产证券化与绿色金融相结合的又一创新实践案例，对推动更多大型央企参与应收账款资产证券化，大力发展绿色金融，贯彻落实央企“降杠杆”、“压两金”的政策要求，拓宽融资渠道，实现融资方式多元化等方面都具有重要意义。

二、绿色资产支持证券情况简介

（一）绿色资产支持证券基本简介

绿色资产证券化在交易结构、现金流归集、信用增级等方面与一般资产证券化并无区别，主要不同在于其募集资金必须投向绿色产业，用于绿色产业项目的建设、运营、收购，或偿还绿色产业项目的银行贷款等债务。其中绿色产业项目范围主要参考中国金融学会绿色金融专业委员会编制的《绿色债券支持项目目录（2015年版）》，具体包括节能、污染防治、资源节约与循环利用、清洁交通、清洁能源、生态保护和适应气候变化等领域。

（二）绿色资产支持证券基本分类

基于不同维度，绿色资产证券化主要可分为以下几类：

1、按照发行场所不同进行分类

根据发行场所的不同，可划分为绿色企业资产证券化和绿色信贷资产证券化。前者基础资产现金流直接源于原始权益人拥有的收费收益权或债权，是直接的绿色资产证券化，也是当前我国绿色资产证券化发展的主要模式。后者将符合绿色产业支持目录的信贷资产打包入池，募集资金又重新投放于绿色资产，是间接的资产证券化。

2、按照基础资产现金流投向进行分类

根据基础资产现金流来源是否为绿色项目，可划分为“资产绿”资产支持证券、“投向绿”资产支持证券和“双绿”资产支持证券。“资产绿”资产支持证券是基础资产为绿色项目，但募集资金投向并不直接投向绿色项目。而“投向绿”则是基础资产现金流来源并非绿色项目，但募集资金投向绿色项目，例如在“平安-贵阳公交经营收费收益权绿色资产支持专项计划”及“无锡交通产业集团公交经营收费收益权绿色资产支持专项计划”中，基础资产为公交经营收费收益权，而募集资金用于以新能源公交车和清洁能源公交车为主的公交车辆购置及公交设施运营。“双绿”资产支持证券则是指基础资产与资金投向均为绿色项目，例如在“特锐德应收账款一期绿色资产支持专项计划”中，基础资产为原始权益人青岛特锐德电气股份有限公司在其生产经营过程中销售变配电等相关产品形成的应收账款债权，募集资金用于公司新能源汽车充电设施项目的建设运营，具备“双绿”属性。

3、按照是否进行独立第三方绿色认证进行分类

根据是否进行独立第三方绿色认证，可划分为具有绿色概念的资产证券化和“贴标”绿色资产证券化。首单具有绿色概念的资产证券化产品“南京城建污水处理收费收益权专项资产管理计划”早在2006年即在深交所发行，其通过将南京城建拥有的污水处理收费收益权打包证券化的运作模式引入社会资本，以支持污水处理行业发展。2015年底以来出台的一系列促进绿色金融发展的政策文件中，均鼓励发行人提交由独立的专业评估或认证机构出具的、就募集资金拟投资项目属于绿色产业项目的评估意见或认证报告。在此政策导向下，我国首只“贴标”绿色资产支持证券“农银穗盈金风科技风电收费收益权绿色资产专项计划”于2016年8月应运而生，该项目由挪威船级社进行绿色认证，由国际金融公司提供绿色绩效评估，为国内首单由国际知名绿色认证机构进行双认证的绿色信用债券。

判断一项金融产品是否符合绿色金融的范畴，主要看其对绿色产业发展是否有正面支持作用。发行“资产绿”的资产支持证券可使得拥有绿色资产的公司更容易融资，从而鼓励绿色项目的建设。“投向绿”的资产支持证券从一定意义上可以认为和绿色债券有相同属性，即使得资金直接流向绿色项目。当然市场上最最愿意看到的是更多的“双绿”资产证券化产品的发行。在绿色金融刚刚起步的现阶段，不同的产品类型有助于给投资者提供多样化投资选择，从而推动着绿色金融市场走向成熟。

（三）绿色资产支持证券的基本特征

1、基础资产类型： 绿色资产证券化涵盖企业ABS及信贷ABS，基础资产涉及基础设施收费、应收账款、企业贷款等。

2、基础资产来源和投向： 绿色环保产业。

3、绿色债券评估： 对于企业绿色资产证券化而言，需要第三方独立绿色债券评估机构进行“绿色认证”。

4、交易所审核： 对于符合条件的绿色资产证券化项目，且项目及申报文件质量优良的，交易所将视情况缩短出具反馈意见的时间。

5、发行利率： 投资者认可绿色资产证券化产品，对于大多数绿色资产证券化项目而言，与同期限同资质债券相比，发行利率较低。

（四）绿色资产支持证券的相关支持政策

表：绿色资产支持证券相关政策