信达证券2024年8月金股

核心推荐理由：

大势研判：进入震荡期，8月下旬到9月能否反转关注铜价和房地产二手房销售。5月中旬我们明确提示过第一波上涨完成，现在处在2-3个月回撤的过程中，我们认为休整的时间空间均已经不大了。本质上是历次熊市结束后涨一个季度大多都会出现的休整，2005年以来历次牛市第一年的第二个季度均出现了休整。短期缺乏盈利层面的乐观理由，所以市场还会震荡。

8月下旬后验证能否反转？关键看经济和盈利能否改善。（1）每年Q2，经济预期通常都会有季节性下降。（2）年初铜、PPI、制造业库存、全球PMI、出口等指标已经在改善了，近期虽然有所反复，但并没有跌到去年低点。经济底部磨底期大多会出现反复，此时股市往往提前见底，债市和汇率市场通常偏弱。类似的情况2016年上半年也出现过，彼时螺纹钢等黑色商品和房地产投资等数据明显改善，制造业和出口数据依然偏弱。

年度建议配置顺序：上游周期>金融地产>出海（汽车汽零、家电）>传媒互联网、消费电子>AI、医药&半导体&新能源>消费。大部分板块都处在库存周期的底部，传统周期股的库存周期和成长的库存周期（半导体库存周期）历史上大多是同步的，所以库存不是行业排序的核心。核心是有比库存周期更强的alpha，或至少没有负alpha。年初以来形成的风格，主要是由于有产业alpha，比如上游周期（产能的alpha）、出海（海外需求强的alpha）、金融公用事业（产业alpha负面影响较少，估值优势）。

8月信达证券“十大金股”组合为：赛轮轮胎（化工）、兖矿能源（能源）、玉龙股份（金属&新材料）、美的集团（家电）、腾讯控股（传媒互联网及海外）、新集能源（电力公用）、中国海油（石化）、齐鲁银行（银行）、中航重机（军工&中小盘）、比亚迪（汽车）。

房地产市场超预期下行，美股剧烈波动，个股黑天鹅事件。

核心推荐理由：

2023Q4淡季不淡，归母净利率进一步提升达到历史新高。一般来说，由于气温等因素，四季度行业需求相对三季度来说是淡季，但公司2023Q4业绩表现亮眼，净利率环比提升明显，我们认为主要得益于（1）海外需求较好，中国轮胎品牌以高性价比优势持续获得认可，且国外经销商去库存对公司的影响在下半年逐步消除。同时公司海外工厂低税率优势仍在发挥作用。（2）国内市场需求有所恢复，公司产销量提升、开工率恢复，从而摊薄成本、提升盈利能力。（3）高盈利能力的非公路轮胎有序扩张。根据公司2022年报，公司2023年在青岛、潍坊、越南均规划有非公路轮胎产能的扩张，同时公司大力发展巨胎，2023年11月18日公司越南工厂巨胎首胎下线，正式步入量产阶段。公司长期坚持在非公路轮胎领域进行研发投入及技术创新，矿卡胎、农业胎及巨胎等产品性能获得了越来越多客户的认可，2023年公司非公路轮胎收入增幅和毛利率水平均高于全钢胎和半钢胎，有效拉动公司盈利能力。

追加柬埔寨投资，深化全球化布局。1月29日公司发布公告，拟对“柬埔寨投资建设年产600万条半钢子午线轮胎项目”追加投资，项目将具备年产1,200万条半钢子午线轮胎的生产能力，市场定位在北美等海外市场，预计实现年平均营业收入323,238万元，实现年平均净利润70,052万元，项目净利润率为21.67%。公司（规划）建设的柬埔寨、北美墨西哥工厂有着零双反税率的优势，中、越、柬、墨多基地分散布局能够增强公司应对国际贸易壁垒的能力，更贴近海外市场的需求。

液体黄金轮胎受认可程度提升，助力公司品牌价值持续提高。液体黄金轮胎采用世界首创化学炼胶技术，解决了困扰行业百年的“魔鬼三角”难题，被誉为世界橡胶工业第四个里程碑式技术创新。（1）性能方面：公司液体黄金轮胎经西班牙IDIADA、德国TÜV、美国史密斯实验室等多个权威机构验证及测试，其优异的节油性、舒适性、操控性、耐磨性等指标受到驾驶人员的广泛好评和认可。（2）社会认可方面：2024年1月，赛轮液体黄金轮胎技术因其代表性和引领性，以及对推动中国汽车产业发展的特殊意义而摘得第四届《中国汽车风云盛典》评委会特别奖，赛轮也成为唯一获此殊荣的汽车零部件企业。我们认为，以液体黄金轮胎为代表的产品高品质与高端化助力公司品牌价值的提升，背后是公司在研发、制造、产品、营销等方面的持续发力。

墨西哥工厂等新项目投产进展不及预期，下游需求大幅下降，原料价格大幅上涨。

核心推荐理由：

一季度煤炭产销量稳步增长，煤炭生产成本同比下降。24年一季度受传统淡旺季因素影响，煤炭价格面临一定程度回调。公司煤炭价格同比下滑幅度较大，主要是市场煤占比较高以及海外煤炭价格回落幅度更大。我们预期，煤炭全年中枢价格仍然有望维持相对较高水平，公司有望保持优异盈利能力。成本：公司一季度煤炭业务成本152.3亿元，同比-13%；其中自产煤平均成本为394元/吨，同比-9.95%。随着公司产量提升和强化降本措施，我们预期公司全年煤炭生产成本有望保持下降态势。

煤化工：化工品销量小幅下滑，降本提效措施下化工品成本得以改善。我们认为，未来随着原油价格中枢高位运行，公司煤化工板块盈利能力有望持续迎来边际改善。成本：2024年一季度，公司煤化工业务成本52.09亿元，同比-6.4%，其中甲醇成本15.57亿元，甲醇单位销售成本1579元/吨，同比-17.4%；醋酸销售成本4.13亿元，醋酸单位销售成本2597元/吨，同比-4.2%。

公司内生外延协同发展，远期成长空间广阔。内生成长方面，公司规划发展8个优势项目，其中矿业方面加快推进5个项目，分别为五彩湾四号露天矿、霍林河一号煤矿、刘三圪旦煤矿、曹四夭钼矿和嘎鲁图煤矿项目；高端化工新材料方面推进3个项目，分别为未来能源50万吨高温费托、新疆准东80万吨烯烃和荣信化工80万吨烯烃项目。外延成长方面，公司将积极履行同业竞争承诺，按照《发展战略纲要》的3亿吨目标，稳步推进收购控股股东的煤炭资产。

国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响。

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坚定出清贸易业务，聚焦黄金+新能源矿业。公司大股东变更为济高资本，实际控制人为济南高新区管理委员会。自2021年国企控股后，公司主营业务从钢管转型为矿业+贸易业务，公司依托集团资源，收购优质黄金与新能源矿业资产，并在2024年坚定出清大宗贸易业务，持续推进黄金矿山资源增效增储，加大优质矿产资源的找矿力度。目前公司黄金业务贡献主要业绩，2023年黄金业务营收占比52%，毛利占比67%。2024Q1公司实现归母净利润1.06亿元，同降26%，其中黄金实现净利润1.31亿元，同涨28%。

帕金戈金矿资源禀赋优异，增储空间大。公司目前黄金矿产主要为2022年收购的帕金戈金矿，截至2023年6月30日，帕金戈金矿区拥有符合JORC标准的金金属量202.1万盎司（62.86吨），同比增加31.5万盎司（9.80吨），选厂处理能力由60万吨提升至70万吨。2023年帕金戈金矿实现黄金产量2.85吨，销量2.83吨，同增8.7%；公司黄金业务平均销售价格445.5元/克，实现毛利率52.7%，单位生产成本211元/克。2023年公司黄金业务全资子公司NQM实现净利润3.96亿元，2022-2023年累计完成三年业绩承诺的134.68%，提前一年超额完成业绩对赌目标。

巴拓金矿生产条件成熟，公司协助运营管理。巴拓黄金持有南十字项目（SXO）矿区矿权共有224个，总面积约599.7平方千米。目前，巴拓黄金拥有符合JORC标准的金金属量337万盎司（104.82吨），历史上选矿厂最高产能达到230万吨/年。巴拓金矿资源量丰富，具有较为成熟的生产运营基础及条件，并具备通过加大资源勘探投入进一步延长服务年限的潜力。2024年7月，公司全资子公司玉鑫控股与巴拓黄金签署《管理协议》，由玉鑫控股协助巴拓黄金对巴拓金矿进行项目运营及巴拓黄金拟在未来进行的战略重组。巴拓具有丰富的金矿资源，我们认为后续有望注入公司。

降息预期扰动，不改贵金属上行趋势。尽管当前通胀率仍高于目标，美联储考虑降息可能是为了平衡经济增长与通胀控制的需要，以实现经济的软着陆。6月FOMC会议按兵不动，维持利率目标不变。CME的Fed工具显示最新市场预期9月降息概率为61.1%。全球央行黄金储备增加支撑长周期金价走强，我国央行短期暂停购金，但长周期来看黄金储备仍然增加。同时作为避险资产的黄金需求增长。我们预计黄金价格有望再创新高，黄金股估值中枢将持续提升。

宏观经济波动风险、国际化经营风险、安全环保管理风险、新增项目投产进度不及预期。

核心推荐理由：

海外自主品牌家居业务增长亮眼，工商业解决方案发展稳健。

智能家居业务：Q1智能家居业务同比增长11%。公司大力拓展新渠道和新市场，海外电商零售额同比增长约 60%，巴西、埃及、马来西亚 和中东市场自有品牌销售同比增长超50%。Q1公司累计绿色回收家电数量达 93 万台（套），以旧换新量达 128 万台（套）。 

商业及工业解决方案：1）智能建筑科技业务实现收入82亿，YoY+6%，除热泵外其他品类同比增长+28%；2）新能源及工业技术实现收入77亿，YoY+23%；3）机器人与自动化业务实现收入 67 亿，YoY-12%，机器人与自动化业务收入同比下降主要受国内汽车厂商新扩产能计划暂缓和海外汽车厂商产品策略调整影响；物流自动化业务受海外消费旺盛驱动，24Q1同比增长超 9%。

加大海外销售费用投放，盈利能力改善。我们认为公司在海外推动自由品牌发展有利于改善公司海外业务盈利能力，同时随着B端业务规模扩大，规模效应逐渐显现，毛利率或得到改善。

经营活动现金流净额大幅增加，货币资金充足。

原材料成本大幅度波动、消费需求复苏不及预期、海外市场拓展不及预期等。

核心推荐理由：

利润端有望超预期，盈利潜力持续释放。我们预计腾讯24Q2实现营业收入1618亿元（yoy+8.5%）。Non-IFRS归母净利润502亿元，同比增长33.6%，Non-IFRS归母净利率为31%。

预计游戏业务势头良好，实现收入488亿元，同比增长9.7%。其中：国内游戏预计实现营收343亿元，同比增长8%。存量游戏稳健，新游《DNF手游》上线后表现超预期，自5月21日正式公测后，随即占据了国内iPhone总榜和手游畅销榜的双榜首，我们预计首月流水约为50亿人民币。同时，在6月全球手游畅销榜中排名第一，《王者荣耀》、《和平精英》、《金铲铲之战》位居二三四名。海外游戏预计实现营收145亿元，同比增长14%。SuperceII的《荒野乱斗》通过创新等方式焕发新生，DAU和流水实现高速增长，5月29日上线的《爆裂小队》先后在95个国家和地区的免费榜实现登顶，位列60多个国家和地区的畅销榜TOP10中，首周收入预计约910万美元，有望在24H2贡献业绩增量。后续产品中，开放世界赛车手游《极品飞车：集结》已于7/11上线，SLG游戏《世界启元》已于7/16上线，暑假预计继续上线王者荣耀IP新游《星之破晓》和合成装扮类手游《庄园合合》，下半年游戏收入有望加速增长。

预计广告业务实现收入305亿元，同比增长22%。微信广告近期重磅更新将视频号直播间获客渠道拓展至腾讯全域流量，有助于提升视频号电商广告主获客效率，小程序广告受益于小游戏和短剧广告投放，亦保持强劲增长。我们认为视频号的总用户时长和广告观看量仍有较大的增长空间，有望持续带动广告业务实现稳健增长。此外，随着微信视频号直播电商团队并入到微信开放平台，我们认为将有助于微信视频号直播电商业务更好地融入到微信生态内，让视频号直播电商获得更有利的发展。随着视频号电商基础设施的逐步完善和用户习惯的养成，该业务未来的GMV和货币化收入（内循环广告+技术服务费）均有较大的成长空间。

预计金融科技与企业服务实现收入520亿元，同比增长7%。受线下消费疲软影响支付收入增速有所放缓，但企业服务业务增长仍保持较快增速。混元大模型全新升级，元宝APP正式上线，AI有望为公司长期发展带来持续的竞争力。

短视频平台挤压；游戏产品上线效果未及预期；平台经济监管趋严等。

核心推荐理由：

煤炭板块：安监力度升级叠加刘庄煤矿停产整顿，煤炭产量同比下滑。煤质提升实现以价补量，板块业绩基本维持稳定。综合来看，2024年3月淮河能源集团谢桥煤矿发生瓦斯爆炸事故，全省煤炭安全监管力度有所加强，Q2 安徽省原煤累计产量为2540万吨，同比-10.82%。同时，5月国家矿山安全局安徽局就 2023 年顶板事故责令公司刘庄煤矿停产整顿。安监力度升级叠加刘庄煤矿停产整顿，公司煤炭产销量同比下滑，但下降幅度低于安徽省整体水平。且得益于煤质提升，公司煤炭板块实现以价补量。我们预计下半年随着煤矿生产安全事故影响逐步减弱，公司煤炭产量有望恢复至正常水平。

电力板块：煤电联营优势突出，板集二期电厂即将投产有望贡献业绩增长。2024 年上半年，受益于电价电量同比双提升的优势，公司电力板块业绩实现稳中有增。我们预计，随着板集二期电厂在下半年落地投产发电，公司电力板块业绩有望实现同比提升，为公司创造增量业绩贡献。

核心优势：煤电一体化协同发展，盈利稳定估值有望提升。公司在建及规划燃煤机组容量高达 596 万千瓦，分布于安徽、江西等地。其中，板集电厂二期有望于2024年10月投产；江西上饶电厂、滁州电厂和六安电厂均已开工，公司预计均于 2026 年投运。至 2026 年，公司煤电控股装机有望达到 796 万千瓦，未来三年装机与板块业绩有望实现高速增长。未来其电厂的煤炭需求主要由公司自产煤供应，新建电厂有望具备较强的燃料成本优势，形成“煤电一体”产业新格局。至 2027 年公司有望实现商品煤由大部分外销转向基本内销，实现从煤炭公司向煤电一体化公司的转型，从而获得稳定盈利实现估值修复。同时，在安徽经济高速发展推动用电量需求增长的大背景下，新建煤电机组的利用小时数有望维持高位，且我们预计可维持较好的电价水平。叠加安徽电力现货市场加快推进，省内煤电机组有望获得现货增量收益。

新集能源作为中煤能源集团控股的华东地区动力煤央企龙头，其煤炭资产优质、成本管控能力强，叠加未来煤电一体化的协同发展，稳健经营的同时又具有高增长潜力。

国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；煤电利用小时数下滑风险；煤电电价下降风险；煤矿安全生产事故风险；煤质下降风险。

核心推荐理由：

公司实现油价价差收窄至2.61美元/桶：2024Q1，国际油价在中东地缘风险下维持高位震荡，布伦特原油均价81.36美元/桶，同比基本持平。公司实现油价78.75美元/桶，同比+6%，较布油平均折价2.61美元/桶，较去年同期7.93美元/桶的折价大幅收窄，实现气价7.69美元/千立方英尺，同比-8%，主要受人民币汇率折算影响。

24Q1油气产量增速达到9.9%：2024Q1，公司油气净产量180.1百万桶油当量，同比+9.9%，超过6.2%的全年目标产量增速水平上限。其中，石油产量140.7百万桶（占比78%），同比+9.6%，天然气产量2295亿立方英尺（占比22%），同比+10.6%。国内产量同比+6.9%至123.2百万桶，海外产量同比+16.9%至56.9百万桶，海外产量占比31.6%，同比+2pct，主要得益于圭亚那和加拿大的产量贡献。此外，圭亚那Stabroek区块获得新发现Bluefin，或将进一步扩大区块东南部储量规模。

桶油成本同比下降0.63美元/桶：2024Q1，公司桶油主要成本为27.59美元（同比-0.63美元）。其中，桶油折旧、折耗及摊销费用和桶油销售及管理费用下降幅度较大，分别同比-0.45、-0.30美元，折旧、折耗及摊销下降主要是由于汇率变动和产量结构变化的综合影响。除所得税外其他税金同比+0.39美元/桶，主要受征收矿权收益金的影响。

开发及生产资本化支出比例高于计划：2024Q1，公司实现资本开支290亿元，同比+17%，其中生产资本化支出同比+65.67%，勘探、开发、生产资本化支出比例分别为17%、60%、22%，相较2024年初公司披露资本开支计划，Q1开发及生产资本化的实际投资比例有所提升。

考虑到公司受益于原油价格高位和产量增长，2024-2026年公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有较大修复空间，且有望享受高股息。

经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

核心推荐理由：

深耕省内市场，尽享经济大省的区位优势。齐鲁银行作为山东首家城商行，大本营为省会济南，聚焦山东省内发展，同时辐射渤海区域，分支机构覆盖济南各核心区县与山东12个地级市。

战略差异凸显，省内“新旧动能转换”政策频出。2018 年初山东省委提出新旧动能转换的目标是“一年全面起势、三年初见成效、五年取得突破、十年塑成优势”。2022 年为“五年取得突破”之年，新旧动能转换工程进入深水区，我们预计未来 5-10 年将继续加快产业转型升级，济南将持续享有区位优势。

异市扩张+县域下沉持续推进，助力高速扩表。齐鲁银行围绕山东省“三个十大”行动和山东自贸试验区济南片区、黄河流域生态保护和新旧动能转换等重点战略，全面加大信贷支持力度。依托区域发展势头，齐鲁银行步入规模增长快车道。

区域战略机遇赋能对公，基建与高技术产业或成新抓手。深厚的国资背景奠定良好对公基础，乘着“新旧动能转换”等区域战略政策东风，齐鲁银行作为深度服务本土经济的城商行，充分发挥对公“压舱石”的作用，政信类客户往往作为省市重点项目的承接主体，一直是其重要客群。随着“十强产业”建设相关政策持续深化，基础设施建设与新一代信息技术产业将迎来重要发展机遇，基建与高技术企业中长期贷款有望成为银行对公业务新的增长点。

零售转型助力业绩增长，中收支撑盈利能力复苏。零售转型持续推进。中收支撑盈利能力渐趋复苏。齐鲁银行还将推出基金代销业务，打造新的利润增长极。借助贸易金融、供应链金融、资产池系统等平台，实现深度粘客、拓客、增客，场景获客渠道更广泛，发挥渠道及客户优势，带动手续费实现较快增长。

历史包袱持续出清，不良率、关注率实现双降，拨备不断增厚。天津、聊城不良资产处置积极，历史存量包袱加速消化。通过持续优化授信准入、完善贷后管理、管控逾期贷款等措施，当前不良风险稳定可控。

业务转型带来的风险；监管政策趋严；经济增速下行风险等。

核心推荐理由：

业绩表现较高成长、低估值的航空锻造龙头，随着高端产能陆续释放，2024 年公司成长有望再次全面提速。我们认为，1）2024 年随着人事变动等落地，军工行业有望实现困境反转。2）公司持续推进主力军工程，高端装备市占率有望持续提升。3）以 C919 为代表的民机已进入批产阶段，锻造市场空间广阔，公司商用飞机和外贸业务需求旺盛，有望驱动公司新一轮成长。

航空锻造市场需求旺盛，商用飞机和外贸需求旺盛，公司有望受益新一轮需求爆发，强者恒强：1）我国航空锻造迎来黄金发展期，催生千亿市场。2）未来市场有望向头部集中。3）新产能释放。

紧抓国产大飞机发展机遇，有望充分受益于 C919 批产提速：1）国产大飞机已进入批量化生产、规模化运营、系列化发展的新阶段。2）公司紧跟国产大飞机发展浪潮，大力开拓民机市场。

大力开拓商用市场，民用航空外贸转包、燃机业务增长强劲：1）持续加强与波音、空客、赛峰、RR 等合作，国际竞争力不断提升。2）外贸订单、收入增长迅速：2023 年宏远国际订单同比增长 38%，销售收入同比增长 80%以上；安大抓住外贸增长机遇，市场份额大幅提升，新接外贸订单 3.4 亿，同比增长 48%。3）燃机叶片市场开发成效显著。

持续推进产业链一体化，推进材料集采、循环利用，公司盈利能力有望提升：1）向上游：打通原材料循环体系，成本有望持续降低。2）向中游：加速平台化布局，锻造+铸造+3D 打印齐头并进。3）向下游：布局精加工业务，缩短下游产业链条。4）做实中航重机研究院，构建“研究院+企业”新业态。

全球宏观经济增长放缓的风险；大型锻造设备能力不足的风险。

核心推荐理由：

第五代DM技术发布，NEDC百公里亏电降至油耗2.9L。5月28日晚，比亚迪举办了第五代DM技术发布暨秦LDM-i、海豹06DM-i上市发布会，正式发布了第五代DM技术。第五代DM技术搭载比亚迪新一代插混专用高效发动机及EHS电混系统，满油满电综合续航媒体实测结果均超2300公里。DM5.0系统燃油经济性实现大幅提升。

比亚迪秦L和海豹06两款新车正式上市，首发搭载第五代DM技术。海豹06DM-i与秦LDM-i互为“姊妹车型”，CLTC工况纯电续航有80km和120km两种，各提供5款车型可选，售价区间为9.98-13.98万元。动力方面，新车搭载由1.5L发动机和驱动电机组成的第五代DM插电混动系统，1.5L发动机最大功率74kW，驱动电机可选120kW、160kW两种功率，最高车速180km/h。新车电池可选10.08kWh、15.874kWh两种磷酸铁锂刀片电池，NEDC工况百公里亏电油耗分别为2.9升和3.08升。

海豹06DM-i与秦LDM-i定位中型车，将对紧凑型、中型燃油车市场形成较大冲击。海豹06DM-i与秦LDM-i定位中型车。根据太平洋汽车，热销紧凑型燃油车吉利星瑞、奇瑞艾瑞泽8、马自达3昂克赛拉、丰田卡罗拉、日产轩逸、大众朗逸中仅有马自达3昂克赛拉指导价低于秦L，而尺寸、油耗方面秦L均具有优势。相较于热销中型车大众迈腾、帕萨特、凯美瑞、雅阁、天籁等，秦L、海豹06尺寸相当，在售价、油耗方面具有明显优势。其中帕萨特、雅阁最低配版本经销商售价分别为12.19万（优惠6万）、12.68万（优惠5.5万），我们认为秦L上市之后或将对合资中型燃油车市场形成更大的价格冲击。

秦PLUS已占据紧凑型车月销第一名，看好秦L、海豹06后续交付放量。根据懂车帝排行，在2月改款上市后，秦PLUSDM-i在2、3、4月实现月销2.1万、3.1万、2.8万，已连续排名紧凑型轿车月销第一，超过轩逸、朗逸、速腾等老牌热销车型。在中型车市场，帕萨特、凯美瑞、迈腾、雅阁、天籁在过去一年销量分别为21.5万、20.6万、19.7万，14.2万、9.7万，我们认为凭借售价、油耗等方面的优势，秦L、海豹06在中型燃油车市场具有较大替代空间。同时比亚迪在出海、智能化层面逐步提升，我们认为未来有望对日系品牌全球近2000万的市场规模发起冲击。

高端品牌车型上市进程不及预期；新车型销量不及预期；上游原材料价格波动风险等。