特朗普提名的美国财政部长斯科特·贝森特，整最近可以说是万众瞩目。他的“三个
3
”政策里提到了美国公共债务，也就是到
2028
年将预算赤字降至
GDP
的
3%
、通过放松管制实现
3%
的
GDP
增长、每日增产
300
万桶石油或等量能源。这样的政策不免让
CrossBoarder
Capital
想起了英国前首相伊丽莎白·特拉斯。在
22
年
9
月英国国债市场完全否定了特拉斯的财政预算计划。英国国债陷入螺旋抛售，影响波及全球市场，很快她也黯然下台。那么美国是否也会出现“特拉斯时刻”
?
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在贝森特上任后，首先要迅速解决耶伦时期美国国债期限明显缩短问题
(
即美国财政部发行短债多于长债
)
。耶伦财政部的这个行为叫“不是
YCC
的
YCC
”，暗戳戳地放宽流动性环境。也就是在人为压低美债收益率、衡量财政部的特殊
YCC
计划就不是那么的直观。财政部并没有扩大公共部门的国债购买量，而是通过降低国债期限，有效调整了私人部门持有的国债平均久期。那么这样的效果是：十年美债收益率被人为压低
(
内部预测下降接近
100
基点
)
。这是一个蛮严重的事件，因为美债产品在金融市场里往往承担着非常重要的定价职责。
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国债久期下降有助于改善市场流动性，因为流动性可以简单的认为是“资产和平均久期之间的比值”。因此，当总资产增加或者平均久期下降时，流动性都会扩大。另外也可以认为，增加超级长久期资产对流动性影响比较低，相对的，
3
个月短期国债的影响会非常大。如上表所示，
21
年年底以后，国债的名义市场价格增加了
5.4
万亿美元，扩大
23.9%
。于此同时，平均国债久期下降了
1.3
年，缩短
18.8%
。换句话说，隐含的流动性增加将近
50%
，相当于
1.7
万亿美金。对于信用供给方的资产负债表来说，高流动性资产上升，意味着他们可以有更多空间持有风险资产。因为，作为抵押品，
3
个月国债的抵押品成数更高
(
波动率更低
)
。就好比
2019
年以来财政部的净国债发行量，可以近似国债市场的流动性规模。新冠疫情期间，大量国债被发行，流动性大涨。
23
年年初后，短期国债发行比例上升，同样也扩充了流动性。
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除了财政部悄悄的调控国债结构
(
放宽流动性
)
美联储也在暗地里进行另一个流动性放松计划
-CrossBoarder Capital
称为“不是
QE
的
QE
”。下图为美联储的流动性和资产负债表规模年增速。官方只是在
20-21
年承认进行量化宽松
QE
，随后明面上否定
QE
，因为缩表
QT
计划也在进行当中。但从图中也可以看出，
QT
缩表对流动性的影响被低消。资产负债表在疫情后几年里也有上升
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这两个政策一起，给美国当局的货币宽松定下基调
/
规模。事实上，美联储和财政部有可能是协同合作，这两个机构可以被看成是“流动性源头”从这个角度来讲，美联储的独立性有待商榷。那么贝森特能否避免美国出现“特拉斯”时刻
?CrossBoarder Capital
认为，美国国债久期还有下降的空间。信用供给方对短期国债有一定需求目前的平均国债到期日为
4.8
年。历史上这个比例曾经低很多，
70
年代最低为
1.5
年，短期国债占据整个国债市场的
43%
。
1980
年后，短债比例平均在
21%
，平均久期上升到
4
年。换句话说，新任部长贝森特可以进一步压缩国债久期，在短期继续推进耶伦“不是
YCC
的
YCC
”政策。但长期来说，财政赤字和庞大的政府债务是一个无法回避的问题。在短期，这些策略可能继续推动全球流动性上升。但毫无疑问的是，现任部长耶伦给长期投资者和贝森特留下了个烂摊子。
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