化工超预期地图，烯烃一体化产业链跟踪：卫星化学、东华能源、万华化学……（2025年3月）

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烯烃，是一类含碳碳双键（C=C）的烃类化合物，化学性质活泼，可通过加成、聚合等反应合成塑料、纤维等高分子材料。常见的烯烃为乙烯（C₂H₄）和丙烯（C₃H₆），以及近些年关注度较高的高端产品α-烯烃。

乙烯（C₂H₄）是 石化工业核心原料，产量占比超75%，主要用于生产聚乙烯（PE）、环氧乙烷等。 丙烯（C₃H₆）是 三大合成材料基础原料之一，用于生产聚丙烯（PP）、丙烯酸等。

α-烯烃是 双键位于分子链端部的线性烯烃（如1-辛烯、1-己烯），是合成高端聚烯烃（POE、mPE等）的关键共聚单体，其应用于下游的新能源（POE胶膜）、生物可降解塑料、高端润滑油等领域，并且技术难度较高，之前产能一直依赖于海外供应，因而成为国内化工行业近几年来的明星品种。

在α-烯烃中，最为广泛应用的品种是C4、C6和C8（即1-丁烯烃、1-己烯、1-辛烯）。 1-丁烯、1-己烯和1-辛烯主要用来生产HDPE和LLDPE聚烯烃弹性体的共聚单体，以提高其抗撕裂和拉伸强度，占总的α-烯烃消费量的50%以上。

图：乙烯结构图
来源：维基百科

图：α-烯烃结构，来源：第一材智

图：α-烯烃在POE产业链中的位置
来源：国海研究所

从行业动向来看，2025 年1 月1 日起，国务院关税税则委员会对部分商品的进口关税税率和税目进行调整。2025 年增列乙烷进口暂定税率为1%（乙烷商品的最惠国税率为2%）。

从景气度来看，C2和C3产业链景气度不同，其中C2较好，主要因为美国乙烷供应宽松。

2024年美国乙烷净出口量约50万桶/天，较2023年增加约3万桶/天，而乙烷产量预计将较2023年增加10万桶/天，考虑到美国本土暂无新增裂解设施投放，则乙烷供应有望进一步趋于宽松，25年乙烷价格有望继续维持低位，C2产业链景气有望延续。

截至2025年3月15日，乙烷价格30.26美分/加仑，环比上周+1.00美分/加仑；乙烯CFR价格864美元/吨，环比上周-28美元/吨。乙烷裂解制乙烯价差2252元/吨，环比上周-280元/吨。

图：乙烯-石油脑价差
来源：华创证券

丙烯酸价格8000元/吨，环比持平。

2023年国内PDH产能达1300万吨，规划新增超500万吨 。市场普遍预测丙烯的供给在较长时间存在过剩的情况，25年3月第一周的PDH装置开工率不足7成。本周丙烯酸价差3025元/吨，环比上周-65元/吨 ，当前丙烯酸及酯产品价差仍处于相对低位。

图：PDH开工率
来源：Choice，并购优塾

从盈利能力看，烯烃一体化龙头也有所差异，其中综合布局C2/C3的卫星化学利润增长更快，超出市场预期。其 α-烯烃项目产能即将落地，将成为国内化工行业摆脱境外“卡脖子”的标杆项目。

（本报告全文详见https://mvzxk.xetsl.com/s/2iNIZ6，加微bgys2015获取阅读权限）

卫星化学—— 2024年业绩快报，2024年实现营收474.26亿元，同比+14.32%，净利润60.82亿元，同比+26.99%。

东华能源—— 24 年前三季度，公司实现营业收入 237 亿元，同比+16.6%，实现归母净利润 1.31 亿元，同比+12.7%。

万华化学—— 24年前三季度实现营业收入1476.04亿元，同比增长11.35%；归属于上市公司股东净利润110.93亿元，同比下滑12.67%。

烯烃行业的进化，围绕合成方法和新应用领域的突破而发展：

一、 早期探索与发现阶段（ 19世纪末–1940年代） ——1933年英国ICI公司化学家福塞特和吉布森在高压（1700大气压）和高温（170℃）条件下，通过乙烯与苯甲醛反应意外合成了聚乙烯。 1939年ICI建成首个高压聚乙烯工厂，产品用于二战雷达绝缘材料。

二、 催化剂革命阶段（ 1950–1970年代） ——1953年德国科学家齐格勒开发TiCl4-Al(C2H5)3催化剂，合成高密度聚乙烯（HDPE），HDPE可 用于管材、容器； 1954年意大利纳塔用TiCl3-Al(C2H5)3催化剂合成等规聚丙烯，聚丙烯成为第二大合成树脂。

关键技术突破来自于1970年代引入 茂金属催化剂(茂金属催化剂是一类由过渡金属（如钛、锆、铪）的环戊二烯基配合物)，同时 结合甲基铝氧烷（MAO）或有机硼化物助催化剂，大幅提高活性（反应速率的核心指标）并实现聚合物结构精确控制。

图：性能对比
来源：并购优塾

三、 工艺优化与多元化原料阶段（ 1980–2000年代） ——1978年后中国引进30万吨/年乙烯装置（如燕山石化），2000年代通过合资（如上海赛科）建设百万吨级项目，并发展煤制烯烃（CTO）、甲醇制烯烃（MTO）技术。这一阶段，中国乙烯产能跃居全球第二，原料从单一石脑油向煤、天然气等扩展。

关键技术突破来自于：茂金属催化剂工业化（如mPE、mPP）、限定几何构型催化剂（CGC）开发，推动聚烯烃弹性体和高性能薄膜发展，使得应用往高端化发展，例如POE、弹性体等。

图：性能对比
来源：并购优塾

四、 高端化与绿色技术阶段（ 2010年代至今） —— 2024年中国在聚烯烃弹性体（POE）、超高分子量聚乙烯（UHMWPE）等领域取得突破，如中石油10万吨/年POE项目、独山子石化气相法POE技术。打破进口依赖 ，满足光伏、新能源车等领域需求。

烯烃 产业链的各个环节，包括：

图：烯烃产业链及布局
来源：华创证券

上游 ——原材料主要来源于是有、天然气、煤炭等。

美国和中东是轻质烷烃（如乙烷、丙烷）的主要出口地区 。23年中国从美国进口乙烷 464万吨（东北证券、国海证券数据），占美国乙烷总出口量的近45%。其中， 埃克森美孚（ExxonMobil）是全球烯烃原料供应巨头，拥有先进的乙烷裂解技术，北美市场占比超30%。

中游 ——烯烃制备环节，行业内公司多采用一体化布局。根据不同的原料和工艺路线，可分为三大类制备方式。

其中，油制烯烃代表公司为中石化、中石油、恒力石化等传统石油化工企业；

煤制烯烃代表公司为宝丰能源和中国神华；

轻烃裂解与丙烷脱氢代表公司为卫星石化、东华能源、海越能源、万华化学等。 轻烃利用产能在国内烯烃产能中的占比已从2019年的不足10%增长至2023年的21%。

α烯烃的主要生产厂商为：壳牌、雪佛龙菲利普斯、英力士、sasol四家公司，合计市占率88%。国内处于追赶阶段，主要供应商为:卫星石化、中国石油、中国石化、万华化学、东方盛虹等。

图：北美及国内α烯烃集中度
来源：东北证券

下游 ——乙烯下游：聚乙烯（PE）、环氧乙烷（EO）、乙二醇（EG）、苯乙烯（SM）、聚苯乙烯（PS）、乙醇胺等。丙烯下游：聚丙烯（PP）、丙烯酸及酯、环氧丙烷（PO）、高吸水性树脂（SAP）、高分子乳液等。传统领域的主要应用为塑料（PE、PP）、纤维、胶粘剂、涂料等大宗化工品。

高端材料：α-烯烃、聚烯烃弹性体（POE）、茂金属聚乙烯（mPE）等，用于光伏胶膜、新能源材料等领域。

从产业链上的参与者近期的增长预期来看：

图：一致性预测
来源：Choice，并购优塾

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【引用资料】 本报告写作中参考了以下材料，特此鸣谢。[1]

（一）

烯烃是一类含碳碳双键（C=C）的烃类化合物， C2（乙烯）和C3（丙烯）产业链是烯烃产业链的核心 ，两者是化工行业的基础原料。例如， 聚乙烯（PE）和聚丙烯（PP）是全球产量居首的合成树脂，占塑料消费量的50%以上。

1）C2产业链

C2产业链的原料是乙烷。C2产业链 下游产品主要包括聚 乙烯、乙二醇、苯乙烯、PVC、环氧乙烷及醋酸乙烯等，并可进一步向下游高附加值产品 延伸，广泛应用于包装、纺织、汽车、电子电器、建筑、农业等领域 。

图：乙烯产业链上下游
来源：百川

乙烯的制备工艺包括石油化工路线（催化裂化、蒸汽裂解）、煤化工路线（CTO、MTO）以及轻烃裂解路线（丙烷裂解、乙烷裂解） 。海外（尤其是美国）依托页岩气革命（全球乙烷供应的70%来自美国），通过乙烷裂解大规模扩产乙烯。

国内则以石脑油等混合裂解为主，产能占比达 73% ；煤制烯烃中 CTO 路线占 比 10%，MTO 路线占比 8%；我国自产天 然气量较少，所以轻烃裂解运用并不广泛，占比约为 9%。

相比传统的石脑油与煤制烯烃路线，乙烷裂解工艺具备乙烯收率高、经济效益好、投资强度低等诸多特点 。从工艺优势来看，乙烷裂解制乙烯 收率高达80%（石脑油仅30%），且能耗低20%-30%。

图：乙烯主要生产工艺对比
来源：华创证券

乙烷裂解制乙烯的难点是需要绑定美国的供应商。乙烷需-90℃深冷液态运输，需定制超大型乙烷运输船（VLEC），单船投资近亿美元，建设周期28个月以上。 美国乙烷出口依赖专用出口码头（如Marcus Hook、Morgan’s Point、卫星化学专属Orbit码头），需提前投资锁定资源。

（本报告全文详见https://mvzxk.xetsl.com/s/2iNIZ6，加微bgys2015获取阅读权限）

2）C3产业链

C3产业链的原料是丙烷。C3产业链以丙烯为核心，延伸至聚丙烯（PP）、丙烯酸及酯、环氧丙烷（PO）、丁辛醇等，广泛应用于包装、医疗、汽车等行业。

图：C3产业链上下游
来源：百川

丙烯的制备工艺同乙烯一样，分为油制、煤制和化制。 由于丙烷原料易得且经济性、环保性较高（丙烷可通过现有LPG码头和储罐运输，无需专用设备），因此国内PDH 装置占比快速提升，23 年占比已达 29%；煤制烯烃装置占比约 18%。