金蝶云是金蝶国际云服务的核心产品。
针对中大型企业的云
ERP
产品——金蝶云为公司云服务业务的重点产品，根据
2017
年公司中期业绩汇报，
2017
年上半年金蝶云营收占云服务总营收近
65%
，同比增长
70%
。
金蝶云带来商业模式的转变。
对于企业客户而言，由于省去了采购本地服务器、自建数据库、购买及部署管理软件等一系列步骤，金蝶云
ERP
相对传统线下
ERP
软件，整体成本更低、实施时间短且部署和交付方式更为灵活。对比金蝶云和传统
ERP
软件，基于
5
年周期成本计算，企业可以节省约
70%
的费用。对于金蝶国际而言，高续费率的年费的支付方式讲大大提升了单个企业客户生命周期的价值。对于传统
ERP
软件，收入基本为一次性收入，客户对于购买后续服务的动力不足，平均续费率只有
20-30%
，且存在支付周期不确定，客户议价空间大等问题，单个企业价值有限。
前期快速扩张获取长期利润高弹性。
处于快速扩张期的金蝶云，目前尚处于亏损当中。对于金蝶国际来说，金蝶云打开市场，获取高用户增长，是当期重中之重；虽然快速的扩张给短期净利润带来了一些压力，但是从长远来看，前期积累的高用户量是获取高利润弹性的必要条件，这也是
SaaS
行业中对企业发展的共识。对于金蝶云，短期来看，用户数及营收增长越快，净利润率的压力将会越大；而长期看来，由于客户生命延长，单个客户的价值和利润率将大大提高。因此，客户增长率和续费率两个指标是考量当前阶段金蝶云业务发展的核心。
盈利预测。
我们预测公司
2017~2019
年
EPS
分别为人民币
0.08
元、
0.10
元和
0.12
元。考虑到公司云业务推进迅速，营收占比持续提升，我们认为公司可享受一定估值溢价。公司云业务目前还未盈利，我们给予
ERP
业务
2017
年
16
倍市盈率，云业务
10
倍市销率，
6
个月目标价
3.97
港元（
3.31
元人民币），买入评级。
风险提示：云服务推进不及预期，
ERP
市场竞争加剧。
