恒立液压 | 半年报点评：半年报符合预期，盈利水平提升明显，看好公司长期投资价值【天风机械】

天风机械团队

公司业绩符合预期，核心产品市占率和盈利能力持续提升： 2019H1 公司挖机油缸销量 25.56 万只，同比 +13% ，综合市占率超 50% ，收入 12.33 亿，同比 +25% ，收入增速高于销量增速的原因是 2018Q2 开始涨价以及销量结构调整；非标油缸销量 7.86 万只，同比 +18% ，收入 6.33 亿，同比 +8% ，由于非标产能部分仍被挖机占用，因而增速略低。液压科技收入 5.5 亿，同比 +100% 。规模效应和销量结构优化共同作用下，综合毛利率升至 37.03% ，同比 +2.43pct ，净利率升至 24.06% ，同比 +2.59pct 。

Q2单季毛利率回升明显，重视非标油缸以及泵阀盈利提升： Q2单季公司收入12.24亿，同比+2.55%，归母净利润3.45亿，同比+12.34%，扣非归母净利润2.81亿，同比+14.18%，毛利率39.90%，同比+4.8pct，环比+5.12pct。 我们认为公司Q2毛利率大幅提升的原因主要包括： 1）非标油缸中的高寒盾构机油缸、高空作业平台油缸占比提升，且毛利率较高； 2）泵阀产能释放后，规模效应下盈利水平提升； 3）Q2人民币贬值，出口业务毛利率提升。

费用率降低增大盈利弹性，营运能力整体提升明显： 2019H1公司销售管理费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为1.73%、3.26%、4.19%和-0.51%，分别同比降低0.51pct、0.41pct、-0.49pct和0.71pct，累计降低1.15pct，费用率降低的原因是收入增加带来的规模效应。 与此同时，公司存货周转天数和应收账款周转天数分别降至103.57天和35.43天，同比、环比均有所加快，经营活动净现金流规模超过净利润，盈利质量持续提高。

立足挖机发力多元下游，液压件内生增长性强： 上半年液压科技的大中小挖用液压件全面配套各大主机厂主力机型，预计目前国产替代仍有提升空间，回转马达在主机厂得到小批量验证，贡献新增量，汽车吊、泵车等领域也开始逐步渗透，预计全年收入有望保持翻倍增速。 与此同时，液压系统事业部产销两旺，万达水舞台、海上风电安装平台和波浪能发电液压系统等顺利交付，国家天文台天眼FAST提供的液压系统性能进一步提升，伺服系统等多行业应用稳步推进。

上游铸件产能再加码，有效提升长期竞争力： 2019H1铸件销量17,555吨，同比+30%，收入2.29亿元，同比+21%，铸件二期的第一条产线已于今年6月开始试生产，第二条线预计在10月开始试生产，预计年底公司铸件产能将达到5.5万吨，按照1.3万元/吨计算，铸件产值可达7亿元以上。 铸造是液压件得以量产的核心工艺之一，公司不断加码铸件产能，有利于防范原材料价格大幅波动、保障供应链安全、巩固技术壁垒，提升长期竞争力。

盈利预测： 考虑到公司半年报业绩以及Q2毛利率提升明显，上调盈利预测，预计2019-2021年归母净利润分别为12.5亿、14.7亿和17亿，对应2019年PE为20倍，维持“买入”评级！

风险提示： 原材料价格波动、行业竞争加剧、公司产能释放不及预期等。