【招商建筑】山东路桥三季报点评：业绩继续高速增长，现金流有所改善

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1、前三季度营收和利润继续实现快速增长 

公司前三季度实现营收 78.62 亿元，增长 86.90%，我们认为主要受益公路投资 增加，公司新签订单较多，年初至今公告新签订单 152.50 亿元，是 16 年营收的 1.87 倍，且项目推进较快；实现净利润 4.11 亿元，增长 65.87%，增速低于营收， 我们认为主要因为：1）受营改增影响，营业税金及附加增加 0.89 亿元；2）账 龄法计提资产减值损失，增加 0.75 亿元；3）由于钢铁等价格上涨，材料成本有 所提升等原因，毛利率下降 0.70 个 pp。 

分季度看，Q1/Q2/Q3 营收分别增长 108.20%、117.82%、62.26%，Q3 增速虽 有所下降，但仍保持高水平；净利润方面，17Q1 相比去年同期扭亏为盈，Q2 净利润增长 71.84%，Q3 增长 32.43%，增速有所下降，但仍快速增长。2017 年全年营收预算为 117.48 亿元，前三季度完成预算数的 66.92%；净利润预算为 5.57 亿元，前三季度完成预算数的 73.79%；假设今年四季度净利润能够达到去 年同期 5.75%的增速水平，全年预计可实现 6.03 亿元的净利润，较预算数增长 8.34%，较 16 年同比增长 40.34%。

2、毛利率下降，期间费用率下降，现金流改善，负债率略升 

公司毛利率下降 0.70 个 pp 至 12.95%，主要因为项目单体量变大以及材料成本 上升；期间费用率下降 2.32 个 pp 至 4.82%，主要受益于管理费用率和财务费用 率分别下降 1.58 个 0.73 个 pp；净利率下降 0.66 个 pp 至 5.25%。经营现金流 有所改善，净额增加 2.54 亿元。资产负债率略升 2.65 个 pp 至 76.98%，业务规 模扩大，长期借款和债券分别增加 6.59 和 8.34 亿元。 

3、背靠大股东，受益山东省公路投资建设，订单有望延续增长 

受益于山东省公路等投资快速增加，公司控股股东山东高速集团是山东省内最大 的高速公路和桥梁建设发包方，作为其旗下路桥施工的龙头企业，公司在拿单方 面将具备明显优势。此外，公司在做优做强路桥主业的同时，全面开发铁路、市 政、建筑、养护、隧道等市场；并且与外经公司的同业竞争问题解决，跟随“一 带一路”战略及借助海外平台，公司海外业务有望实现增长。

4、背靠大股东，拿单有优势，受益山东公路建设，维持“强烈推荐-A”评级 

山东公路建设投资空间广阔，公司背靠大股东，订单将有望保持高增长；同时， 同业竞争问题得以解决，利于公司海外布局，预计 17、18 年 EPS 分别为 0.54、 0.68 元/股，对应 PE 为 14.6、11.5 倍，维持“强烈推荐-A”评级。 

5、风险提示：投资不及预期，项目推进不及预期，回款风险 

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

王彬鹏：上海财经大学数量经济学硕士，2015年7月加入招商证券，从事建筑工程行业研究。

李富华：上海交通大学产业经济学硕士，2016年4月加入招商证券，从事建筑工程行业研究。

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