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【国君零售】剖析拼多多的崛起之路——拼多多专题研究

猛哥看商业 · 公众号 · · 2018-07-23 16:56

正文

国君零售团队：訾猛、陈彦辛、彭瑛、李梓语

序言

拼多多成立三年，在大家都认为阿里、京东二分天下的时候，年GMV做到了近2000亿（2017Q1-2018Q1），年活跃买家数近3亿，C轮估值达到150亿美元，成长速度着实惊人。拼多多为何可以在如此短的时间内爆发这么大的能量？我们认为这是天时地利人和的结果。

地利：借助社交网络实现传播裂变，降低获客成本。 拼多多独特的“拼团”模式，以微信为根据地，借助微信用户数量庞大、传播速度快、到达范围广、信任程度高等天然优势，通过拼团模式实现了传播裂变，触及到了京东、阿里覆盖不到的用户，获客速度惊人，获客成本低。拼多多2017年每个季度的获客成本都在10元以下，2018Q1获客成本达到了24.3元，但仍然远低于阿里和京东超过200元的获客成本。

天时：拼多多的拼团模式使流通端计划性增强，推动供给端市场化竞争。 在线上获客成本不断攀升的今天，淘宝流通侧的高度市场经济和供给侧高度计划经济的矛盾越来越紧张。拼多多的拼团模式可以分析各类产品的需求量，将数据反馈至上游的生产商，能解决供需匹配问题，是对于流通侧的改造，通过拼团实现了对某一商品同一时间的大量需求，使得前端的流通侧更有计划性，从而推动供给侧市场化竞争，提高物流资源的使用效率，降低运营成本。

人和：腾讯的二股东地位以及战略合作确保了拼多多在微信上的运营顺畅，剑走偏锋面准低线城市价格敏感性人群。 拼多多的用户70%为女性，65%来自三、四线及以下城市，来自一线城市的用户仅有7.56%。拼多多2017年订单量43亿，每单平均单价32.84元，2018Q1订单量17亿单，每单平均单价38.94元。凭借折扣优惠，拼多多大大提升了用户活跃度和用户粘性。2017Q1，公司月平均活跃用户数只有0.15亿，到2018Q1，仅一年的时间，这个数字就达到了1.66亿，增长了10倍；年活跃买家数从2017Q1的0.68亿增长到2018年的2.95亿，增长了3倍。

当然，拼多多还存在着很多问题。 首先，拼多多通过低价吸引了大量低线城市的价格敏感性消费者，那么为了留存住这些用户并继续增加用户量，那短期内就必须延续低价策略；其次，拼多多上的商品质量问题一直为大家所诟病，但这也是公司初期快速发展的产物，上市之后，公司定会加入品控的投入；最后一点，拼多多走的是“农村包围城市”的路线，在享受了三、四线城市的人口红利后，再进军一、二线城市，一方面是阿里、京东强有力的竞争，另一方面是人们对于公司品牌认知的固化，对拼多多来说都是不小的挑战。

在公司的布局中，先期通过低价、拼团形式聚拢大批用户，之后再根据细分人群社交关系的蔓延，无论是利用技术还是市场手段，为消费者提供场景化购物和推动供给端改革，是拼多多增长之外更为长远的目标。

核心结论

核心结论： 拼多多通过独特的拼团模式，瞄准三、四线及以下城市价格敏感性用户，借助微信庞大的用户基数以及强信任关系，凭借低价策略，快速而低成本的获取了大量用户，同时，通过大量的拼单提高了下游流通端的计划性，从而推动上游供应端的市场化竞争。拼多多的快速崛起验证了国内社交电商巨大的发展潜力，也证明了国内低线城市消费市场的巨大，消费品从下游推动上游变革或成为大势所趋。

人和：腾讯的二股东地位以及战略合作确保了拼多多在微信上的运营顺畅，剑走偏锋面准低线城市价格敏感性人群，实现用户数快速增长。 拼多多的用户70%为女性，65%来自三、四线及以下城市，来自一线城市的用户仅有7.56%。拼多多2017年订单量43亿，每单平均单价32.84元，2018Q1订单量17亿单，每单平均单价38.94元。凭借折扣优惠，用户活跃度和用户粘性提升，推动客户复购率的增长，2018Q1平均客户年度支出为673.9元，比2017同期的308.7同比提升118%。2017Q1，公司月平均活跃用户数只有0.15亿，到2018Q1，仅一年的时间，这个数字就达到了1.66亿，增长了10倍；年活跃买家数从2017Q1的0.68亿增长到2018年的2.95亿，增长了3倍。

风险因素： 行业竞争加剧、居民消费增长不及预期的风险等。

1. 营收、GMV快速增长，盈利能力改善显著

1.1. 三年崛起，铸就电商第三极

成立三年活跃用户数近3亿，年GMV破千亿，崛起速度惊人。 拼多多成立于2015年9月，凭借独特的“拼团”模式和精准的客户定位，借助铺天盖地的广告宣传，不到三年的时间，拼多多已经成长为年GMV破千亿，活跃用户数近3亿的国内电商龙头企业。

1.2. 营收、GMV快速增长，广告收入超八成

平台模式助推拼多多营收、GMV快速增长，广告收入占比超八成。 自成立至今，拼多多营收不断增长，近五个季度的营收分别为0.37亿元、1.05亿元、4.23亿元、11.79亿元和13.85亿元，2018年第一季度营收同比增长37倍。而从GMV来看，公司截止2018Q1的十二个月内的GMV已经接近2000亿元，为1987亿元，2018Q1单季度GMV为662亿。之所以能够取得这么快的增长，跟公司的战略转型不无关系，2016年公司主要收入还是自营收入，但2017Q1以后，公司彻底放弃了自营业务，从而转型成为一家纯平台的公司，这也使得公司GMV迅速爆发，而这也推动了公司广告收入的快速增长。2016年，公司广告收入为0，到2017年为12.09亿元，而2018Q1仅一个季度，公司广告收入就达到了11.08亿元，接近2017全年的水平，占收入的比例达到了80%。从货币化率来看，拼多多2018Q1货币化率为2.09%，比2017年的1.24%提升了0.85 pct，主要是广告收入大增导致的，但这与阿里3%+和京东平台8%左右的货币化率仍有差距。未来，随着公司销售规模持续扩大，品牌影响力增强，公司广告收入将进一步提升，货币化率仍有提升空间。

1.3. 盈利能力持续提升，现金流状况良好

毛利率快速提升，净亏损率显著降低，盈利能力持续改善。 拼多多目前处于发展的初期，尚未实现盈利，2016年净亏损2.92亿元，2017年亏损至5.25亿元，收入大幅增长的同时亏损同比增大，但营收的增幅远大于亏损的增幅，2018年第一季度亏损2.01亿元。但伴随着公司自营业务的减少，公司盈利能力快速提升。自2016年以来，拼多多毛利率由-14.46%增至76.98%，净亏损率显著降低，由57.84%减少至14.52%。未来随着拼多多的销售规模进一步扩大，规模优势将进一步凸显，盈利能力或将进一步提升。

销售费用占比高，未来有望降低，增加利润。 拼多多的主要费用是销售及推广费用，主要是公司大量做广告带来支出，2017Q1公司销售费用一度接近营收的两倍，2018Q1公司销售及推广费用率达87.93%。在公司发展的初期，通过大量的广告提升平台的知名度是一个很有效的方式，这也从公司快速增长的用户数和GMV得到了证明。未来，随着公司收入规模的持续增长以及公司知名度的提升，预计公司销售费用占比将有较大程度的下滑，利润有望增加。

现金流状况良好，现金等价物超过80亿元。 根据IT桔子的数据，目前拼多多已经完成3轮融资，累计融资额逾200亿人民币，2018年4月C轮融资投后估值达到150亿美元。2016年至2018Q1，拼多多的经营性现金流均为正，分别为8.80亿元、3.15亿元和6.29亿元，期末现金及现金等价物分别为13.20亿元、30.58亿元和86.34亿元，经营状况良好，为以后的资本投入提供了充足的弹药。

2. 详解拼多多的独门秘籍——拼团模式

2.1. 地利：借助社交网络实现传播裂变，降低获客成本

拼团模式乘社交之风快速增长，提供有参与感的购物体验。 在阿里、京东二分天下的格局下，拼多多作为一个“搅局者”，能够快速发展的关键就是其独特的“拼团”模式，微信庞大的用户数量以及信任度高的天然优势，助推拼多多上的商品实现传播裂变，获客速度惊人，而获客成本相较于传统电商也要低得多。拼多多不强调完整的搜索，强调的是平等利用社交关系蔓延式的探索，在平等的网络里有主持人，但没有集中的决策者。

社交网络的快速传播性和熟人属性降低了获客成本。 在线上获客成本不断攀升的今天，拼多多借助其独特的拼团模式，让买家在社交网络上主动宣传，而微信熟人社交的属性使得其信任成本很低。根据招股书数据测算，拼多多2017年每个季度的获客成本都在10元以下，这是远远低于阿里和京东的。但需要注意的是，随着拼多多用户数的快速积累，获得新客的难度也在变大，2018Q1获客成本达到了24.3元，但仍然远低于阿里和京东，根据易观咨询的数据，阿里、京东2017Q2的获客成本均已超过200元。这种模式也很快引起了京东和阿里的注意，京东推出“京东拼购”，阿里推出“淘宝特价版”APP，其购物模式以及页面设计与拼多多很类似，这体现出巨头们对于拼团模式的认可以及对来自拼多多竞争的担忧。

2.2. 天时：流通端计划性增强，推动供给端市场化竞争

淘宝通过平台提升了商品流通的效率，但对供给侧的改造有限。 淘宝通过建立电商平台，将传统的线下市场搬到了线上，使得商家之间的竞争白热化，流通侧是高度市场经济的，而对于供给侧并没有太大的改造，是实体经济的附着物，这是因为淘宝前端的商家需求不确定性太大，工厂一般不会给淘宝做大量的定制生产，主要还是给线下大型商超做稳定供应。在线上获客成本不断攀升的今天，淘宝流通侧的高度市场经济和供给侧高度计划经济的矛盾越来越紧张，依托淘宝而生的淘品牌被不断轮替洗牌，而只将淘宝作为一个渠道又会面临新的竞争压力和供应的不确定性。

拼团模式使得流通端计划性增强，推动供给侧市场化竞争。 拼多多的拼团模式是对于流通侧的改造，通过拼团实现了对某一商品同一时间的大量需求，使得前端的流通侧更有计划性，在拼多多上，有很多商品动辄上百万的销量。这些订单的量相对于大型商超的量还是小的，但这会推动工厂围绕小订单进行生产，强化了工厂之间的竞争，从而推动了供给侧的半市场经济，打破原先的大订单垄断性交易。

2.3. 人和：拼购模式成功不可或缺的力量——腾讯的支持

董事长拥有绝对话语权，腾讯是第二大股东确保微信运营的顺畅。 拼多多创始人、董事长兼首席执行官黄峥持股比例为50.7%，对公司拥有绝对控制权。腾讯经过多轮投资目前占股18.5%，高榕资本所占股比为10.1%，红杉资本所占股比为7.4%。因为拼多多的分享拼购主要是在微信上完成的，所以得到腾讯的支持是至关重要的。2018年2月，拼多多与腾讯达成长达五年的战略合作框架协议，将在支付解决方案、云服务和用户互动等多个领域合作，同时探索并寻求潜在合作的机会。这一系列的合作及入股将确保腾讯对于拼多多的支持态度，避免过度依赖微信带来的风险。

3. 剑走偏锋瞄准低线城市，用户数实现爆发式增长

拼多多用户数实现了爆发式增长，复购率提升推动客户年度支出增长。 2017Q1，公司月平均活跃用户数只有0.15亿，到2018Q1，仅一年的时间，这个数字就达到了1.66亿，增长了10倍；年活跃买家数从2017Q1的0.68亿增长到2018年的2.95亿，增长了3倍。从客户年度支出上来看：拼多多2017Q1-2018Q1 GMV合计1987亿元，活跃用户数2.95亿元，平均客户年度支出为673.9元，比2017同期的308.7同比提升118%，这主要得益于客户复购率的提升。

剑走偏锋瞄准低线城市人群，用低价吸引价格敏感性消费者。 拼多多的用户之所以可以这么迅猛的增长，很重要的原因在于其瞄准了底线城市的价格敏感性人群：拼多多的用户 70%