导读：这是一篇发表于2015年5月的旧文，作者身份特殊，原深圳证监局局长张云东，参与过中国资本市场筹组与监管的市场资深人士；文章又极其尖锐直指中国经济金融化的恶果，当时恰逢国家牛市泡沫最为癫狂之时，媒体转载时“新自由主义在误导中国股市”的标题将整篇文章的立意说小了。
如今再转此文仍不过时。
经济的金融化正在使金融走向自己的反面，正在反作用于中国经济，我们应该高度警惕这一趋向，深刻反省问题何在。毫无疑义，我们的国家战略是基于对经济现状的客观判断和对未来发展方向的清醒认识而作出的，是非常正确的。
问题是我们有些政策特别是金融政策却与国家战略不搭界，个别政策甚至与国家战略相悖。出现政策漂移的主要原因：一是缺乏哲学的自主与自觉；二是缺乏坚定的战略贯彻意志和清晰的贯彻路径把握，制订政策时没有注重对其作用力方向的评估，执行政策时对其作用力方向不敏锐，调整纠正不坚决。
文章：深圳证监局长：政策的作用力反向与国家战略
来源：上海证券报
作者：张云东（原深圳市证监局局长）本文发表于2015年5月的上海证券报，恰国家牛市最疯狂的时候。
摘要：长期以来，我们对政策的作用力方向不够关注。可政策的作用力无论我们关心与否都在发生，或正向或反向地作用于我们的国家战略。“中国制造2025”这一战略规划事关中国制造业升级，事关国力、国运、国家安全和中华民族的伟大复兴大局。我们的政策何去何从？
长期以来，我们对政策的作用力方向不够关注。可政策的作用力无论我们关心与否都在发生，或正向或反向地作用于我们的国家战略。“中国制造2025”这一战略规划事关中国制造业升级，事关国力、国运、国家安全和中华民族的伟大复兴大局。我们的政策何去何从？能否支持、保障“中国制造2025”战略实现已十分关键，成败与否将系于政策一身。
因此，我们必须时刻保持政策清醒，时时关心其作用力方向，排除各种干扰，把政策导入服务中国制造之轨道。
经济的金融化正在使金融走向自己的反面，正在反作用于中国经济，我们应该高度警惕这一趋向，深刻反省问题何在。毫无疑义，我们的国家战略是基于对经济现状的客观判断和对未来发展方向的清醒认识而作出的，是非常正确的。
问题是我们有些政策特别是金融政策却与国家战略不搭界。出现政策漂移的主要原因：一是缺乏哲学的自主与自觉；二是缺乏坚定的战略贯彻意志和清晰的贯彻路径把握，制订政策时没有注重对其作用力方向的评估，执行政策时对其作用力方向不敏锐，调整纠正不坚决。
国家战略系国家整体利益、长远利益、根本利益之所在，关系国家的政治、经济、社会发展方向和国家安全，亦是关系全体人民福祉安危的国之根本。然而，国家战略的实现必须依靠方向正确、合理有效的政策来贯彻落实，要靠正确的政策来组织、动员、调动、引导全社会资源服务国家战略，确保国家战略目标顺利实现。
因此，国家战略能否顺利实现，政策的选择是否正确就成了关键政策选择正确，可以引导我们实现国家战略；政策选择错误，政策的作用力方向轻则就会发生漂移而偏离国家战略，重则还会与国家战略相左。
当今我国在经济领域的国家战略已成共识，即发展实体经济、调整经济结构、促进产业升级增效。毫无疑问，发展实体经济等不仅已成共识，而且也成为制订各种经济、金融政策的“出发点”。
但是，遗憾的是在政策层面鲜有对政策的作用力方向和传导路径、环节、过程进行评估反思；在市场层面往往出现高举为实体经济服务大旗，我行我素，自我服务的情形。眼见得政策与实践和国家战略渐行渐远，不仅国家战略难以落实，而且还会出现与国家战略相悖，危害国家利益和国家安全的状况。
因此，我们必须清醒、理性地关注政策特别是金融政策与国家战略的关系，冷静评估政策的作用力方向，及时调整政策方向，坚决使其为实现国家战略服务。
另轨循环的金融市场
众所周知，当前我国资金规模畸高，银行存款高达120万亿元，相当于GDP总量的两倍。这种状况不仅属于全世界的最高水平，而且货币资产和实体经济总量的差距倍数还在继续扩大，已经到了影响人民币市场信心和金融市场稳定的境地。尽管如此，从事实体经济的企业还面临融资难、融资成本居高不下的奇怪现象。
究其何故？虽然这里有金融市场存在机制扭曲、功能缺陷等原因，但最根本的原因还是对金融的认识和定位的问题。如今，我们已经把金融抬高到一个本不该有的高度。
一、金融在“创新”风险
金融是什么？金融是服务业，是为实体经济的借贷双方和买卖双方提供信用交易中介服务，为客户提供理财服务的代理人，其职责是为实体经济配置资源提供服务的，在整个经济循环系统之中是处于从属地位的，是实体经济的仆人。离开实体经济之后，它就是无源之水、无本之木。脱离了为实体经济服务的轨道，它就会失速、翻车！美国2008年金融危机就是脱离了金融服务实体经济轨道的恶果。
对欧美充满兴趣的国人特别是业内同仁对于这场危机技术层面的起因、过程和结果应该说是耳熟能详，但是这场他山的金融风暴过后我国金融市场的走向却让人瞠目结舌。
在高高举起的但没有插在中国大地之上的金融为实体经济服务的旗帜之下，2008年之后我国金融市场发展迅猛，一方面快速扩张，规模剧增；另一方面对美国金融危机教训视而不见的金融“创新”纷纷亮相登场。
一是直接导致美国金融海啸的信贷资产证券化业务加速发展，2014年底已达到3300亿元，在政策的推动下今年将突破5000亿元。二是种类繁杂、五花八门的高息理财产品空前繁荣。三是融资融券（主要是融资）业务开展得如火如荼，证券商赚得盆盈钵满。四是金融衍生品市场发展受到鼓励，股指期货、股票期权交易不断推出。五是业内衍生品交易热情不断高涨，风险偏好不断提高。
例如，在发展衍生品市场的风险评估这一问题上，原来业内很多人认为美国之所以爆发风险，主要原因就是场外交易，场内交易风险相对较小，我国应该搞场内衍生品交易。
现如今，随着“衍生品热”的发展，场外衍生品交易也将不再被视为禁忌，期货界正在热议通过子公司规避监管开展场外期权交易，也有个别证券公司在尝试场外衍生品交易。事实将证明，打开的潘多拉盒子是捂不住的，有场内就一定会有场外，在逐利恶魔冲击下，不要指望理性，不要指望量的控制和度的把握。凡此种种，不一而足。
以上种种金融“创新”的理由从表面来看都十分充分。一是深化金融体系改革，完善市场体系建设。一些人认为中国的金融市场太简单，太原始，还是一个缺乏杠杆的现货市场，因此应该向西方看齐，使其复杂化。二是完善风险管理工具，对冲投资风险，减少市场波动。
事实上这些理由都是无法成立的。如前所述，金融是经济体系中的服务中介，是为实体经济配置资源的代理人，最重要的是为经济活动提供简单便捷、低成本、高效率的金融服务，而不是舍简求繁，把金融市场复杂化。复杂并不是金融市场发达程度的标志，简捷倒应是金融市场的哲学。
美国华尔街的实践表明，金融复杂化的赢家是自我服务的金融业，输家是实体经济。当然，这种畸形发展的金融不会有最后的赢家，覆巢之下岂有完卵。
人们一般都认为金融衍生品是风险管理的工具，其实并非如此。一是市场实践中从来都鲜见谁使用衍生品工具对冲了风险而躲过灾难，倒是不断有西方金融百年老店要么因衍生品交易被断送要么被重创的噩耗传来。二是自上世纪80年代衍生工具不断涌现、不断复杂化以来，尽管随着科技和服务等非周期性行业在经济结构中权重的增加以及货币政策和财政政策的改善，使得来自实体经济的风险越来越小，但金融危机却屡屡爆发，而且频率和烈度越来越高。
究其原因，这些危机爆发无一例外都可以在衍生品交易和金融市场本身日益复杂的结构中找到根源。我们今天十分热衷的金融“创新”，正如一位长期在华尔街从事金融衍生品开发和交易模型设计的理查德·布克斯塔伯所说：“风险的源头正是我们通常认为的创新。”
二、金融在妨害实体经济
金融是近代以来经济系统中不可或缺的中介，也是实体经济须臾不可离开的供血系统。但是真理和谬误就一步之差，越雷池一步，天使就会变成恶魔。
金融服务实体经济需要适度的规模，要讲究规模经济；金融服务实体经济要选择适当的业务方式，要坚守代理人职责，坚持为客户提供信用交易中介服务，坚持卖方业务价值观。否则，夸张的规模、炫目的衍生品、贪婪的自营和杠杆交易就一定导致金融异化，背叛其服务实体经济的本原，成为经济系统中的吸血乌贼。
步美国之后尘，我国金融业的夸张发展已经本末倒置、喧宾夺主，对实体经济造成了严重危害。以2014年为例，金融机构贡献的所得税竟然和制造业所得税相当。之所以出现这种现象，表明了我国经济结构已经出现严重扭曲，金融投资收益与实业投资收益倒挂，颠覆了实业净资产收益率两、三倍于金融投资收益率的基本规律，这是需要我们高度警惕、亟待纠正的严重问题。
毫无疑义，实体经济是国之根本，对于大国来说更是如此。因此，首先应该将资源优化配置给实体经济，保证其占有的资源与其在经济体系中的地位相匹配。金融作为服务实体经济的配角，其利益来源包括金融投资收益都主要来之于实体经济收益。这种来源关系就决定了金融不能在经济体系中占有过多资源和享有高于实体经济的不当收益。
遗憾的是，近年来我国金融机构因为过高的息差收入、花样百出的业务模式和自营套利等原因占有了大量的金融资源并使其业绩和利润不断增高。金融的自我膨胀严重地挤占了实体企业的发展空间和盈利可能。
一方面，经济的金融化吞噬挤占了实体经济急需的资金资源，妨害了实体产业发展。2012年1月召开的全国金融工作会议吸取美国金融危机教训，提出了坚持金融为实体经济服务，坚决抑制社会资本脱实向虚、以钱炒钱，防止虚拟经济过度自我循环和膨胀，防止出现产业空心化现象。
毫无疑问，这是非常正确的价值导向。但遗憾的是，没有与之对接的实施政策，导致三年过后金融在自我服务的路上越走越远，另轨自我循环，吸占巨额资金，空转牟取暴利。中国企业联合会发布的2014中国企业500强报告显示，17家银行企业的净利润总额为1.23万亿元，占500强企业净利润的51%。与此同时，500强中的260家制造企业的净利润总额占比却仅为19.5%，远远低于银行业。
以净资产收益率来看，制造业企业的平均净资产收益率仅为8.8%，银行的平均净资产收益率却高达18.6%。这些数据已经说明制造业的空心化尤为严重。造成这种状况的一个很重要的原因是虽然经济增速逐步下降，但是利息水平却不断提高，很多行业的资金成本竟高过了净资产收益率。
正是金融资本对实业资本的剥夺，加大了生产企业的财务成本。这些数据也显示，金融机构的高利润是在其所服务的实体经济整体近乎微利的情况下实现的，这难道不能说明畸形发展的中国金融业在侵蚀实体经济的利润，妨害实体经济的发展甚至生存。
另一方面，金融业的超高利润示范效应，阉割了实体产业的创业冲动。如前所述，实体经济因研发投资的不确定性风险、投资回报周期长、资产流动性差等原因，且属于整个经济产业系统的本源动力，理应获得更高的投资收益。唯此，经济活动才能进入良性循环的轨道。
遗憾的是，我国正常的产业收益分布格局已被打破，金融投资收益和实体投资收益严重倒挂，金融投资收益超高。超高的金融利润不仅侵害了现今实体经济的利益，危害最大的则是超高利润示范必将侵蚀国人实体产业投资欲望，动摇我国制造业发展乃至整体经济发展的原动力，使我国经济增长难以为继。
近十多年来我国不正常、非理性的房地产业高回报已经严重地影响了我国实体产业的投资动力（挤占浪费了资源，误导了投资者，推高了生产、生活成本，影响了消费需求），破坏了原本应该更合理、健康的产业结构和经济结构，给我国经济的持续发展造成了难以估量的损害。房地产已经给我们造成了贻害，我们不能让金融再旧剧重演了。
如果我们放任经济金融化，放任金融无序发展，放任金融高利润，人们哪有心思投资风险大、周期长的实体产业，必然急功近利，趋之若鹜般扑向金融投资，以钱炒钱。目前这一现象已经十分严重，如不及时纠正，中国经济的前景堪忧。
三、实体经济与衍生品无关且此消彼长
目前，几乎所有的金融“创新”都冠之于“为实体经济服务”，但其实大多数与实体经济毫无关系。金融衍生品的出现，主要是为了满足对冲基金、商业银行、投资银行、保险公司等金融机构和市场上职业炒家的投机套利交易需求，非金融机构参与者不多。衍生品交易的获益者主要是这些参与者、交易所等交易组织者和中介机构。
除少数外贸企业试图通过外汇衍生品交易对冲外汇风险之外（全球外汇市场每天超过5万亿美元的交易量中的98%和实体经济中的外汇需求即贸易和对外直接投资是没有关系的。我们没有理由相信2%的实际需求需要98%的投机交易来帮助发现价格），衍生品交易与实体经济几乎无关。
金融衍生品不仅和实体经济无关，还会如前文所述制造金融风险，祸害实体经济。此外，金融衍生品交易也是金融另轨空转循环的重要方式。衍生品发行和交易不同于金融现货市场证券的发行和交易，不给实体经济提供融资帮助，是独立于融资服务之外的另一系统，纯属经济体外另轨循环。并且和实体经济，和为实体经济提供服务的融资市场成负相关，此消彼长。衍生品交易越活跃吸引资金越多，实体经济失血会越多。
经济的金融化正在使金融走向自己的反面，正在反作用于中国经济，我们应该高度警惕这一趋向，深刻反省问题何在。毫无疑义，我们的国家战略是基于对经济现状的客观判断和对未来发展方向的清醒认识而作出的，是非常正确的。
问题是我们有些政策特别是金融政策却与国家战略不搭界，个别政策甚至与国家战略相悖。出现政策漂移的主要原因：一是缺乏哲学的自主与自觉；二是缺乏坚定的战略贯彻意志和清晰的贯彻路径把握，制订政策时没有注重对其作用力方向的评估，执行政策时对其作用力方向不敏锐，调整纠正不坚决。
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