招商煤炭|重点关注山西国改主题投资机会——煤炭行业5月报（2019-05-05）

4 月煤价中高位窄幅震荡，煤企一季报普遍增长，季度净利创下供改以来新高，估值优势明显。市场方面， 4 月煤炭指数跑赢沪深 300 指数，领涨的是山西国企改革相关标的，今年是山西国企改革决胜年，省委强力推进省属上市公司进行资本运作，山西七大集团资产证券化率都很低，资产注入空间很大。当前煤炭股本身估值处于低位，这个位置进可攻退可守，值得重点配置，我们维持行业“推荐”评级， 重点推荐西山煤电、山煤国际、潞安环能、阳泉煤业。

行业近况： 供给受安监影响仍未恢复，今年是建国 70 周年，年内还会有各种庆典活动，叠加近期安全事故频发，全年安监力度预计都会很强，供给受到压制将是常态，进口煤方面，略有回升但也仅恢复到月均 2000 多万吨的正常水平，整体供给没有扩张。需求方面，火电受水核风光等新能源挤压明显， 3 月全国电力增速 5.4% ，但火电只有 1% ，但另一方面，钢铁和焦炭以及水泥产量增长超预期，支撑需求上行，整体供需均衡略微偏紧，煤价中高位窄幅震荡，煤企一季报普遍录得 10% 以上增长，板块净利创下供改以来新高。库存方面，产地库存偏低，港口和江内处于正常水平，下游偏高。展望后市，预计煤价仍将窄幅震荡，煤炭企业业绩趋稳。

投资策略：维持行业“推荐”评级，重点推荐山西国改标的。

煤炭行业的供给难以完全释放，供给会围绕需求波动，煤炭行业供需格局会在均衡状态附近波动，市场煤的价格不断收敛，加上长协煤的存在，如果不出现极端情况，煤炭上市公司的盈利和现金流都相对稳定，周期性不再明显，因此难以获取 EPS 提升带来的收益，只能获取估值修复的收益。估值的修复一方面来源于市场整体估值水平的提升，另一方面来源于个股的事件性催化，而今年煤炭行业最重要的催化剂便是山西国企改革。山西这一轮国改改革始于 2016 年，今年是最后的决胜年，省委明确要求煤炭企业要做好资本市场运作，实施“上市公司 + ”战略，大力推动集团资产注入上市公司，并培育非煤高科技，山西几个上市公司本身质地不错，估值也便宜，安全边际充分，现在配置进可攻退可守， 重点推荐西山煤电、山煤国际、潞安环能、阳泉煤业。

➢ 西山煤电： 控股股东为山西焦煤集团，炼焦精煤体量在 5000 万吨，占到山西的 25% ，全国的 9% ，而西山煤电上市公司体内仅 1200 万吨左右，占集团的 25% ，资产注入空间很大。而且山西作为全国最大的焦煤产地，山西焦煤一直在谋求获得全国焦煤定价权，这也是国企改革的核心目的之一，如果成功将带来焦煤销售利润率的提升，当前位置值得重点关注。

➢ 山煤国际： 公司去年现金收购了集团河曲矿 51% 股权，存在融资诉求，后续可能会继续推进集团层面资产的整合。

➢ 潞安环能： 喷吹煤龙头，集团有优质煤矿和煤化工资产可注入。

➢ 阳泉煤业： 领导层更迭之后积极推进国企改革，集团煤炭资产体量是上市公司一倍，注入空间很大。

➢ 风险提示：逆周期调节弱化，需求走弱