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【兴证固收】经济数据放缓，美债表现走好——中资美元债跟踪笔记（六十三）

兴证固收研究 · 公众号 · 证券 · 2025-03-30 23:04

正文

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投资要点

一、中资美元债一级市场：发行量环比下降，净融资规模仍为负

2月中资美元债发行量环比下降同比上升，净融资规模为负，2月发行的中资美元债工业其他、金融服务和房地产发行规模位居前三。

二、中资美元债二级市场：美债表现较好

2月美债长短端收益率下行。 一方面，美联储或倾向于等待特朗普政策落地并结合未来通胀表现进一步决定下轮降息时间，另一方面美国基本面数据相对弱化的发展也让市场预期有所变动，利好短期的美债表现。
2月亚洲美元债市场回报率大多上行。 除马来西亚、韩国高收益美元债指数回报率基本持平外，其余亚洲市场投资级美元债、高收益美元债及美元债总指数回报率均上行，呈现普涨局面。

三、兴证中资美元债跟踪指标：收益率整体回落

2月中资美元债收益率整体下行。2月中资美元债整体收益率均值较1月下行0.53个百分点。 分板块来看，投资级债券收益率均值环比下行0.45个百分点，高收益债券收益率均值环比下行0.35个百分点。利差方面，2月整体中资美元债利差均值较上月环比下行16.07bp，投资级中资美元债利差均值环比下行42.74bp，高收益中资美元债利差均值环比上行9.42bp。
房地产板块，2月地产债整体利差整体收窄。 其中房地产高收益债券利差均值环比收窄145.82bp，房地产投资级债券利差均值环比收窄313.23bp。

四、当月活跃券及活跃主体跟踪

市场关注热度聚集零售-非必需消费品与房地产。 除零售-非必需消费品与房地产外，银行和金融服务也是市场热度较高的中资美元债行业。而从活跃券表现来看，2月中资美元债活跃券的估值收益率大多下行。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃个债的估值波动区间相对较大。

风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性

报告正文

中资美元债一级市场：2月中资美元债净融资规模为负

（一）一级市场：发行量环比下降，净融资规模仍为负，工业其他、金融服务和房地产为发行主力

2月中资美元债净融资规模为负 。具体来看， 发行量方面 ，2月新发行债券规模37.79亿美元，环比下降，同比上升（2025年1月发行59.44亿美元，2024年同期发行16.74亿美元）。2月共发行47只中资美元债（无永续债）。 到期量方面 ，2月中资美元债到期规模环比下降，同比下降（2月到期95.16亿美元，1月到期154.73亿美元，去年同期到期104.94亿美元）。 净融资量方面 ¹ ，2月份净融资量（-57.37亿美元）较上月（-95.29亿美元）上升，较去年同期（-88.20亿美元）上升。

就评级 ² 层面而言，2月发行的中资美元债中，无评级债券47只。 从发行金额来看，无评级债券发行规模环比下降（2月发行37.79亿美元，1月发行48.94亿美元）。

从板块分布（BICS 2级分类）来看，2月工业其他、金融服务和房地产发行规模位居前三。 具体来看，

1) 发行规模 中， 工业其他、金融服务和房地产 发行规模位于发行主体前三，合计占比超五成。具体来看，2月共有8个分板块发行新券，排名靠前的是工业其他（15.95亿美元）、金融服务（7.88亿美元）与房地产（5.00亿美元）。

2) 发行只数 中，金融服务（25只）、工业其他（13只）、银行（2只）、娱乐资源（2只）板块发行数目较多，占比约八成，其余板块2月发行数目表现平平。

3) 评级划分 来看，2月共发行47只无评级债券。

4) 一级市场情绪 来看，中资美元债的平均息票方面，2月房地产、金融服务行业、工业其他以及银行的融资成本均有所上升；发行期限方面，房地产、金融服务发债期限均有所上升，银行不变、工业其他有所下降。

1 此处剔除永续债

2 本报告所述评级均为标普评级，下同

（一）重点行业一级市场跟踪：

1. 房地产行业

2月，房地产行业共发行1只中资美元债，发行规模环比呈上升趋势。 2月份的1只地产美元债发行规模为5亿美元，平均发行期限为3.00年，由绿城中国控股有限公司发行，标普发行人评级BB-。

2. 银行业与城投融资平台

2月，银行业共发行2只中资美元债，发行规模环比呈现下降态势；2月无城投平台发行中资美元债。 2月份的2只银行美元债发行规模总计2.00亿美元，平均发行期限为3.00年，发行人均为中国工商银行伦敦分行。

中资美元债二级市场：美债表现较好长端为何出现调整？

（一）市场概况：2月美债长短端利率波动下行

2月美债长短端收益率波动并整体下行。 从2月表现来看，短端的1年期美国国债收益率从2025年1月底的4.17%下行至2月底的4.08%，下行9bp；长端10年期美国国债收益率从2025年1月底的4.58%波动至2月底的4.24%，下行34bp。

3月7日，美国劳工部公布2月新增非农就业15.1万人略低于预期，失业率4.1%，整体非农数据较为平淡。2025年3月20日，美联储议息会议宣布维持联邦基金利率目标区间在4.25%-4.50%区间。一方面，美联储或倾向于等待特朗普政策落地并结合未来通胀表现进一步决定下轮降息时间，另一方面美国基本面数据相对弱化的发展也让市场预期有所变动，利好短期的美债表现。

2月亚洲美元债市场回报率大多上行。 除马来西亚、韩国高收益美元债指数回报率基本持平外，其余亚洲市场投资级美元债、高收益美元债及美元债总指数回报率均上行，呈现普涨局面。2月马来西亚投资级美元债回报率（上行1.44个百分点）及马来西亚美元债总指数回报率（上行1.41个百分点）环比上行幅度相对明显。

2月各等级中资美元债指数回报率均上行。 总指数、投资级、高收益中资美元债指数回报率分别环比上行1.39个百分点、1.35个百分点和1.70个百分点。

（二）兴证中资美元债跟踪指标：收益率整体下行，利差收窄 ³

2月中资美元债收益率整体下行。 2月中资美元债整体收益率均值较1月下行0.53个百分点。分板块来看，投资级债券收益率均值环比下行0.45个百分点，高收益债券收益率均值环比下行0.35个百分点。利差方面，2月整体中资美元债利差均值较上月环比下行16.07bp，投资级中资美元债利差均值环比下行42.74bp，高收益中资美元债利差均值环比上行9.42bp。

跟踪三个重点行业（房地产、银行、城投）中资美元债收益率全部下行。 具体来看，房地产中资美元债收益率指数均值环比下行1.65百分点，城投中资美元债收益率指数均值环比下行0.23个百分点，银行中资美元债收益率指数均值环比下行0.08个百分点。

房地产板块，2月地产债整体利差整体收窄。 其中房地产高收益债券利差均值环比收窄145.82bp，房地产投资级债券利差均值环比收窄313.23bp。从基本面来看，2025年2月，全国100个大中城市共供应土地规划建筑面积0.95亿平方米；成交规划建筑面积0.56亿平方米。2025年2月全国30大中城市商品房成交面积同比减少22.61%，环比增加31.76%。2月13日央行发布2024年第四季度中国货币政策执行报告。报告表示，着力推动已出台金融政策措施落地见效，加大存量商品房和存量土地盘活力度，推动房地产市场止跌回稳，完善房地产金融基础性制度，助力构建房地产发展新模式。

2月投资级信用利差境内表现分化，境外收窄。 投资级信用利差方面，境内利差较1月环比走阔0.52bp，境外信用利差较1月环比收窄7.99bp；高收益债利差方面，境内利差较1月环比收窄8.88bp，境外信用利差1月环比收窄89.14bp。

（三）当月活跃券及活跃主体跟踪：

1. 2月活跃的中资美元债发行主体：

编制方法：统计设计模式如下：（1）成交的统计频率为周度数值；（2）活跃个券样本需满足单周累计成交量排在当周的成交个券前列；（3）按发行主体归纳其所发债券进入活跃券观察样本的累计频次，并将这一指标作为衡量中资美元债发行主体活跃度的参考；（4）剔除当月发生违约的债券。

依据以上选取规则并根据可获取的交易规模数据统计 ⁴ ，2月活跃度排名前30（含并列）的发行主体主要分布在14个行业中，零售-非必需消费品、房地产和银行是交易最活跃的三个行业。个券观察下，相较1月，有3家企业新进入交易量高活跃度名单，值得投资者加以关注，分别为中国恒大、新浪微博、Unigroup International Holdings Ltd。

4 可得交易数据来源为Bloomberg的MOSB板块，存在统计数据缺失以及不同的数据来源披露项目存在差异可能带来的偏差

2. 2月活跃券估值变动

样本选取：跟踪观察的高活跃度样本债券（共29只）涵盖9只高收益活跃债券，9只投资级活跃债券以及11只无评级活跃债券 ⁵ 。

综合来看，2月中资美元债活跃券的估值收益率大多下行。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃个债的估值波动区间相对较大。

1) 2月活跃的高收益中资美元债的估值收益率表现分化。 分行业来看，房地产行业的个券估值收益率中“时代中国控股（代码：BN3850672）”上行幅度最大，为815.13bp。非房地产行业的个券估值收益率中“西部水泥（代码：BQ3057743）”上行幅度较大，为288.40bp。

2) 投资级的活跃中资美元债，2月估值收益率大多环比下行。 分行业来看，房地产板块估值收益率均环比下行,其中“Sinochem Overseas Capital Co Ltd（代码：EI4501389）”估值收益率下行31bp。非房地产板块估值收益均下行，其中“普洛斯中国控股有限公司（代码：BO7336379）”下行幅度最大，为308.75bp。

3) 无评级中资美元债，2月估值收益率环比大多环比下行。 分行业来看，房地产板块估值收益率多数下行，其中“新城环球有限公司（代码：BQ3038784）”下行幅度最大，为542.72bp。非房地产板块的个券估值收益率多数下行，其中“众安在线（代码：BW4759252）”下行幅度最大，为55.69bp。

风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性。

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分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【兴证固收】经济数据放缓，美债表现走好——中资美元债跟踪笔记（六十三）》

对外发布时间：2025年3月30日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

罗婷 SAC执业证书编号：S0190515110001

左大勇 SAC执业证书编号：S0190516070005

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