picture from Internet
解析文章首发于唧唧堂网站www.jijitang.com
解析作者 | 唧唧堂心理学研究小组：
爱看书的阿衰
；审校编辑 |
悠悠 糖糖
本文是一篇针对《Enjoying the quiet life: corporate governance and managerial preference》的文章解析，该文章于2003年发表在《Journal of Political Economy》上。文章作者为来自芝加哥大学的Marianne Bertrand以及麻省理工学院的Sendhil Mullainathan。
研究背景
管理者由于拥有较少的所有权，因此存在道德风险
追求个人私利而损害股东利益
。好的公司治理机制，如收购威胁、大股东的存在以及有效管理层能够在一定程度上降低管理者道德风险。因此，理论上公司治理能够影响管理层的偏好，主要体现为
管理层具体的决策行为
。实证研究公司治理与管理层偏好存在两个问题：
数据缺陷
，即管理者具体行为层面的数据不可得；其次是
内生性问题
，存在同时影响公司治理效果以及管理层行为的遗漏变量。
在此背景下，本文研究了
公司治理如何在不同的维度上影响企业管理层行为，并以此展现管理层的偏好
。采用工厂级别的数据，并将这些详细的变量与资产负债表和股票市场信息联系起来，解决了数据缺陷的问题；其次利用反收购法的通过来衡量公司治理的变化来解决内生性问题。
本文的亮点之处在于采用
多点DID
（Time-varying difference-in-difference approach）的研究方法很好的解决了
内生性问题
。具体而言，本文采用该工厂或公司是否受到反收购法影响作为识别方法，值得注意的是当一个州通过反收购法时，所有在该州注册的公司以及隶属于该公司的工厂都会受到影响，而与它们所在的位置无关，因此即使A地通过了反收购法，当地的公司或工厂也存在受影响的实验组以及不受影响的对照组，采用工厂级别的数据也能在一定程度上解决遗漏变量的问题。此外各地通过反收购法的时间不同，《反收购法》的交错通过也意味着本文的对照组不局限于从未通过法律的州。反收购法的实施显然给了管理层能力去阻碍敌意收购，有效削弱了公司治理，因此
本文使用该公司或工厂是否受到反收购法的影响来衡量公司治理的变化
。
实证模型
本文的第一个模型是
基于公司层面数据的模型
，j代表公司、k代表公司注册地、l代表公司所在地、t代表时间，X为控制变量。核心解释变量为BC哑变量，若k地t年通过了反收购法则BC等于1，否则等于0，此时反收购法带来的影响，即公司治理效果的影响就体现在BC的系数上。
本文的第二个模型是
基于工厂层面数据的模型
，i代表工厂，其他下角标与上文相同。由于工厂所属公司的注册地与工厂所在地会有所不同，使得本文可以通过一系列年份与所在地的交乘项来控制对所在地状态的冲击（fully control for shocks to state of location），在实践中本文使用因变量y在位置l和年份t的状态的平均值作为对照(不包括工厂i本身)来替代此交乘项。
研究结果
1.工资
文章在度量工资这一因变量时，其包括两个方面：
蓝领工资以及白领工资
。作者认为，一方面根据
empire-building
假说，
管理者可能更关心的是被高质量员工包围而不是最大化股东利益
；另一方面给予员工更高的工资有利于减少管理者和员工的冲突，减少与工会讨价还价，从而
enjoying quiet life
。实证结果表明，受反收购法保护的工厂中，蓝领工人的工人的工资上涨了约1%，白领的工资上涨了约4%。同时受到反收购法影响的公司，其白领员工数量也明显增长。该部分研究表明高层管理人员似乎确实受益于一种非常特殊的公司增长形式：规模庞大、薪酬丰厚的白领员工。
2.工厂数量以及投资
在这一部分，文章想要探讨
投资利润率
（investment margins）是如何受到反收购立法的影响，并以新工厂的产生，旧工厂的消亡，以及现有工厂的资本支出来衡量。
本文采用birth这个虚拟变量来衡量新工厂的产生，某工厂作为某公司的一部分出现的第一年则birth=1，其余年份birth=0。同理在构造death旧工厂的消亡这个变量时，某工厂作为某公司的一部分出现的最后一年则death=1，其余年份death=0。实证结果表明公司治理的弱化，即受到反收购法影响的公司，其新工厂的产生率以及旧工厂的消亡率双双下降。作者随后以资本支出率来衡量工厂层面的投资，以工厂数量的对数、资本存量的对数、员工数量对数和装运货物总量对数来衡量公司层面的规模，回归结果都不显著。
这一部分的结果反驳了empire-building假说，更符合
enjoying quiet life
的假设，即管理者不愿从事困难的认知活动。他们不太可能关闭旧工厂，这可能需要面对工会，进行裁员，并与管理这些工厂的管理层打交道。他们也不太可能开设新工厂，这可能需要找到合适的项目，适应一个新的行业，可能还会打破公司内部管理人员之间的权力平衡。
3.生产力以及盈利能力
上文已经论证了公司治理弱化所带来的影响，也表明
管理层偏好
enjoying quiet life，那在这种公司治理的弱化的背景下，管理层的管理偏好对公司的生产效率有什么影响呢？作者使用了两个方法来衡量生产效率，第一个指标是全要素生产率(TFP)，第二个标准就是简单的资本回报率，此指标能代表股东的最终回报。实证结果表明，受到反收购法案影响的工厂的全要素生产率以及资本回报率都是负向影响且显著。
4.稳健性检验
当然本文进行了一系列的
稳健性检验
，包括删除一部分样本（地址在Delaware的样本，因为大多数公司(45%)位于这个州）、将控制组设置为最终受到反收购法影响的工厂或公司、将年份限制在1987年之后（因为样本中1987年之后才有公司层面数据），总之结果不受影响。
结论
本文的结果表明，
公司治理的弱化对管理层行为有实际的影响
。我们发现，
反收购法使得受影响的管理层提高了蓝领工人的工资，甚至提高了白领工人的工资
。这表明管理者更愿意给工人(尤其是白领)更高的工资。然而，
这些更高的工资并没有转化为更高的运营效率
。我们还发现了工厂的产生率和消亡率下降这一现象，表明了一个关于管理偏好的重要事实。一般的管理者可能更适合用我们所说的“enjoying quiet life”来描述，而不是用empire-building的模式。
参考文献：Bertrand, Marianne, and Sendhil Mullainathan. Enjoying the Quiet Life? Corporate Governance and Managerial Preferences[J]. Journal of Political Economy, 2003, 111(5):1043-1075.
解析作者:爱看书的阿衰
点击“阅读原文”，查阅更多作者在唧唧堂的论文解析
