【中信证券电子研究】中芯国际（00981）2020年第一季度业绩指引点评：景气持续，明确受益于国产化替代

—作者：徐涛

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• 中芯国际为全球第四大纯晶圆代工厂、国内第一大晶圆代工厂。我们长期看好公司14nm以下先进制程技术研发，认为公司具备超越国际二线厂商的能力，长期跻身国际一线行列，为芯片制造国产替代核心标的。短期业绩指引超预期，成熟制程景气持续，维持“买入”评级。
  
  

• 事件： 公司公告将2020Q1收入增速指引由环比+0~2%上调6pcts至+6%~8%，毛利率指引由21%~23%上调4pcts至25%~27%。公司公告表示看到产品需求增长和产品组合的优化超过早前预期，因而相应上调指引。Q1业绩及Q2指引将于5月13日或前后公布。

• 点评 ：上调指引超先前预期，成熟制程景气持续是主因。 公司最新指引1Q20收入环比+6%~8%，对应约为8.90亿~9.07亿美元，同比+33.0~35.5%增长明显。收入超先前预期主要是成熟制程拉动，包括NOR Flash、CIS、PMIC等需求保持景气。1Q20毛利率指引25%~27%，较4Q19进一步提升2pcts。我们认为毛利率提升一方面是公司产能利用率保持高位的情况下，新签客户或新产品代工价格有正常的价格上浮，相应毛利率提升，另一方面是产品组合改善，相关高毛利产品占比提升。公司先前于2月初所作指引相对谨慎，目前疫情对公司短期基本无影响，我们预计Q2公司表现有望较Q1持平或继续小幅提升。我们预计2Q20运营仍有望维持需求大于产能的状态，3Q20额外产能和应用平台推出后收入有望明显提升，4Q20新增产能有望完全释放。全年公司将实现新增3万片/月8英寸产能以及2万片/月12英寸产能，收入成长确定性高。

• 我们认为 2020年公司持续受益国产替代深入、华为转单、下游多品种需求持续旺盛、先进制程突破等因素催化，全年趋势向好。 大客户华为在制造端高度依赖台积电，成为美方重点施压方向，在美国潜在制裁政策下，预计华为出于供应链安全考量将持续增加与中芯国际的合作。先进制程方面，第一代FinFET稳健上量，第二代FinFET “N+1”预计4Q20小规模投产，进展迅速。第一代FinFET包括14nm及增强版本12nm，产能将由2019年底3000片/月逐步扩至2020年底1.5万片/月。第二代FinFET N+1节点定义上看向竞争对手7nm，已进入客户验证阶段，预计4Q20进入小规模生产。公司正持续研发后续N+2节点，如若后续EUV设备到位，将支持N+2以后节点的研发。

• 风险因素： 行业市场需求下行；市场竞争加剧；新技术研发、量产低于预期等。

• 盈利预测、估值及评级： 我们预计公司持续受益国产替代、下游保持景气，全年趋势向好。1Q20收入和毛利率指引超预期，同时2Q20大概率维持景气状况。因此我们上调公司2020/21/22年净利润预测至1.91/2.15/2.72亿美元（原预测为1.72/2.06/2.69亿美元），对应EPS预测为0.29/0.33/0.41港元（原预测为0.26/0.32/0.41港元），每股净资产9.81/10.14/10.55港元，按照2020年2倍PB，给予目标价19.62港元，维持“买入”评级。